ABN AMRO MeesPierson Beleggingsstrategie mei 2019

Page 1

Beleggingsstrategie | mei 2019

Mee op de groeigolf


Inhoud Voorwoord 1 Mee op de groeigolf

2

Voordelen van belegd blijven

4

Duurzaam beleggen: win-winsituatie

6

Onaangename verrassing; geen drama

8

Aandelenmarkten op een kruispunt

10

Aandelenthema – beleggen in water

12

Obligaties – rente blijft langer laag

14

Nog steeds positief over goud

17

De status van de dollar als reservevaluta

19

Dit is een publicatie van ABN AMRO MeesPierson. Neemt u voor meer informatie contact op met uw beleggingsadviseur.


Beleggingsstrategie | mei 2019

Voorwoord Wie vooruit kijkt, kijkt vaak als vanzelf ook even terug. Zeker na een beweeglijk en voor beleggers pijnlijk kwartaal zoals we dat meemaakten aan het einde van 2018. Toenemende zorgen over een mogelijke recessie, Fed-renteverhogingen en het wereldwijde handelsconflict leidden tot forse dalingen van de aandelenmarkten. In sommige gevallen gingen aandelenkoersen met meer dan 20% onderuit. In het eerste kwartaal van 2019 zagen we praktisch het omgekeerde gebeuren. Centrale banken wijzigden hun koers en de vrees voor een recessie nam geleidelijk af. Vanaf hun dieptepunten zetten de aandelenmarkten een overtuigend herstel in. We zijn oprecht blij dat beleggers – onze klanten inbegrepen – in het eerste kwartaal grotendeels gecompenseerd werden voor de koers-

Richard de Groot Hoofd Global Investment Centre ABN AMRO Private Banking

verliezen die zij in 2018 incasseerden. De vraag is natuurlijk: hoe nu verder? Zal de recessievrees weer oplaaien in de financiële markten? Of zal de wereldeconomie blijven groeien, zij het in een lager tempo? Wij geloven in de mogelijkheid van verdere economische groei. Consumenten geven nog steeds geld uit, aangemoedigd door lage werkloosheidsniveaus, lage rentestanden en lage inflatie. Wij zien dan ook weinig reden waarom een bescheiden groeiherstel zou uitblijven, zelfs nu de spanningen rond het Chinees-Amerikaanse handelsconflict oplopen. Voor beleggers betekent dit dat zij nog een tijdje mee kunnen blijven gaan op de economische groeigolf – op zijn minst tot het einde van dit jaar, zo denken wij. In deze Beleggingsstrategie presenteren wij onze visie op de financiële markten, inclusief onze kijk op macro-economische ontwikkelingen, koerswijzigingen van centrale banken en beleidsverschuivingen die momenteel door de Chinese overheid worden doorge-

Ralph Wessels Hoofd Beleggingsstrategie ABN AMRO MeesPierson

voerd. In onze aandelenvisie staan we stil bij de regio’s en sectoren die onze voorkeur hebben en doen we suggesties hoe beleggers zich het beste kunnen positioneren om te profiteren van de aanhoudende groeigolf. In deze Beleggingsstrategie is een belangrijke rol weggelegd voor de opkomende markten, met name voor obligatiebeleggers. En ook op het vlak van duurzaam beleggen bieden opkomende markten interessante beleggingsmogelijkheden. Deze Beleggingsstrategie is tot stand gekomen met behulp van de beleggingsspecialisten van ABN AMRO MeesPierson. Uw adviseur voorziet u graag van beleggingsideeën waarmee u kunt profiteren van de door ons verwachte ontwikkelingen in de rest van dit jaar.

1


Beleggingsstrategie | mei 2019

Mee op de groeigolf De Amerikaanse economie groeit sinds 2009. En het ziet ernaar uit dat deze economische opmars in de komende maanden een plek in de recordboeken gaat verwerven als langstdurende groeigolf in de VS ooit. Hoe langer de groei aanhoudt, des te sterker vragen beleggers zich af wanneer het einde in zicht is. Als het gaat over het einde van een economische groeiperi-

rijker is: een groeiende Chinese economie is gunstig voor lan-

ode, dan komt al gauw het r-woord ter sprake. En dan doelen

den die naar China exporteren, waaronder opkomende landen

we niet op ‘rekeningrijden’ maar op een gevreesde recessie.

in de regio. Maar ook een land als Duitsland zal zeker profiteren

Dat beleggers huiverig zijn voor recessies, is niet verwonder-

van toenemende export naar China.

lijk: vrijwel altijd gaat een recessie gepaard met dalende aandelenmarkten.

Politieke risico’s blijven; marktimpact is gering Vorig jaar waren politieke risico’s voor beleggers een factor

In de afgelopen maanden hebben we verschillende macro-in-

van belang. Maar we hebben gezien dat de impact ervan

dicatoren zien dalen. Voor korte tijd was er zelfs sprake van

beperkt was. We verwachten niet dat politieke risico’s de

een omgekeerde rentecurve in de VS – traditioneel een sig-

komende tijd weer zullen toenemen, al blijven we waakzaam.

naal dat er mogelijk een recessie aankomt. Toch geloven wij

Belangrijke Brexit-besluiten zijn uitgesteld. We blijven bij ons

dat er voorlopig geen wereldwijde recessie in zicht is. We

standpunt dat het effect van Brexit waarschijnlijk het sterkst

denken dat de economische groei zal aanhouden, zij het in

merkbaar zal zijn in het Verenigd Koninkrijk. We denken niet

een lager tempo dan in de afgelopen jaren het geval was.

dat het Britse vertrek uit de EU de wereldeconomie in gevaar

Positieve verandering ondersteunt economie Centrale banken bieden meer steun

zal brengen.

… maar niet al onze zorgen zijn verdwenen

Dat de aandelenmarkten in de afgelopen tijd zijn hersteld,

Verzwakking wereldwijde maakindustrie

houdt ongetwijfeld verband met de wijziging in de beleids-

Macro-indicatoren zijn in de afgelopen maanden verzwakt,

koers van de Amerikaanse Federal Reserve (de ‘Fed’). In okto-

met name binnen de maakindustrie. We denken dat deze

ber 2018 liet Fed-voorzitter Jerome Powell doorschemeren

indicatoren een bodem gaan vinden en dat het plaatje in de

dat er nog een aantal renteverhogingen aan zat te komen.

tweede helft van 2019 iets verbetert. Mocht de zwakte in de

Maar in de afgelopen maanden is de Fed een ander pad

maakindustrie aanhouden dan zou daarmee de economische

ingeslagen. Momenteel worden er geen renteverhogingen

groei in gedrang kunnen komen.

meer verwacht. En de markten houden zelfs rekening met een renteverlaging. De vrees voor hogere rentestanden – en

Zal het handelsconflict worden opgelost?

de negatieve impact daarvan op bedrijfswinsten – is hiermee

Naar verwachting zullen de VS en China een handelsdeal slui-

verdwenen. We denken dat deze beleidskoers van de Ameri-

ten. Maar over details van die deal zijn we nog in het onge-

kaanse centrale bank een belangrijke steun in de rug zal blij-

wisse – zeker nu de handelsspanningen recent weer zijn

ven voor risicovolle beleggingen.

geëscaleerd. Zal het sluiten van een handelsovereenkomst echt het einde betekenen van het conflict tussen deze twee

China gericht op groei

wereldmachten? Of zullen er zoveel losse eindjes overblijven

Vooralsnog focust de Chinese overheid zich meer op het

dat beleggers niet opgelucht adem durven te halen? En hoe

stabiliseren van economische groei dan op het inperken van

groot is de kans dat president Trump gaat aansturen op een

schuldenlasten. Hoewel de stimuleringsmaatregelen een veel

nieuw handelsconflict, dit keer met Europa? Wij denken niet

geringere omvang hebben dan in het verleden, zien we inmid-

dat het zover zal komen, omdat een Amerikaans-Europees

dels prille tekenen die wijzen op een positief stimuleringsef-

handelsconflict een negatief effect zou hebben op de Ameri-

fect. Er zijn verschillende redenen waarom een sterke Chinese

kaanse economie. Maar het is moeilijk om de volgende stap-

economie belangrijk is. In de eerste plaats betreft het hier de

pen van Trump te voorspellen.

op één na grootste economie ter wereld. Maar wat nog belang2


Beleggingsstrategie | mei 2019

Obligatiemarkten gaven belangrijk signaal af

in andere segmenten die wat rendement kunnen genereren,

In het eerste kwartaal van 2019 was er in de VS kortstondig

waaronder investment-grade bedrijfsobligaties (obligaties van

sprake van een zogenoemde ‘omgekeerde rentecurve’. Zo’n

bedrijven met een gezonde balans).

‘omkering’ betekent dat beleggers een hogere rentevergoeding eisen voor kortlopende obligaties dan voor obligaties met

Richard de Groot – Hoofd Global Investment Centre

een langere looptijd. In het verleden was een omgekeerde rentecurve een belangrijke aanwijzing voor een ophanden zijnde recessie. Maar het is belangrijk om hierbij te benadrukken dat er doorgaans veel tijd (meestal meer dan een jaar) zit

neu t raal

neu t raal

aan de VS boven de rest van de wereld. Gezien de aanhou-

og rw n de

ver

w o ge n

s t er k o

og

rw

ko

n de

er

s t er k o

en

st

en

AANDELEN Voor obligatiebeleggers liggen er kansen in opkomende mark-

r w og

name in vergelijking met de opkomende markten en Europa.

o ve

nomie minder afhankelijk van de internationale handel, met

rk

steunpilaar voor de economie. Ook is de Amerikaanse eco-

s

te

en

OBLIGAT

neu t raal

neu t raal

rikaanse consument zal blijven fungeren als een belangrijke

rw

AANDELEN

Binnen de aandelenmarkten blijven we de voorkeur geven dend lage werkloosheid in de VS verwachten we dat de Ame-

en

n de

rw

Beleggingskansen

en

s t er k o

r w og

n de

o ve

ontwikkeling van de rentecurve nauwlettend volgen.

og

s rk

og

en

te

zich voordoet en het begin van een recessie. We blijven de

s t er k o

tussen het moment waarop de omkering van de rentecurve

OBLIGATIES

ten. Hoewel obligaties uit opkomende landen (emerging market debt; EMD) niet goedkoop zijn, zijn de rentes op deze leningen aantrekkelijk. We geven beleggers in overweging om te beleggen in obligaties uit opkomende landen die in ‘harde’ valuta’s noteren, zoals Amerikaanse dollars, en waarvan het valutarisico in euro’s is afgedekt.

IT en communicatiediensten zijn aantrekkelijk De sectoren IT en communicatiediensten zouden het in een scenario van lagere groei goed moeten doen. Bedrijven in deze sectoren zijn namelijk minder afhankelijk van de economische cyclus. In onze optiek zouden beide sectoren moeten profiteren van de toenemende digitalisering. De dominante positie van bedrijven in deze sectoren zal hen waarschijnlijk meer ‘pricing power’ geven (het vermogen om prijsverhogingen door te voeren zonder dat dit leidt tot een vraagafname), wat zich vertaalt in hogere marges.

Zoeken naar obligatierendement Het is lastig om in de obligatiemarkten aantrekkelijke rendementen te realiseren. Vanwege de lage rentestanden is het verwachte rendement op veel kwalitatief hoogwaardige obligaties negatief. Naast obligaties uit opkomende markten doen we beleggers de suggestie om zich te focussen op obligaties 3


Beleggingsstrategie | mei 2019

Voordelen van belegd blijven Ongetwijfeld raakt u zo nu en dan verzeild in discussies over de vraag wanneer er in aandelen gestapt moet worden en wanneer het tijd is om juist helemaal uit te stappen. Vaak passeren in dat soort gesprekken de marktomstandigheden en de wereldwijde macrosituatie de revue, gevolgd door een inschatting van het beste in- of uitstapmoment. We hebben het dan dus over ‘market timing’. Elke belegger heeft zijn beschikbare vermogen het liefst vol-

behaald worden met onze tactische assetallocatie (de actieve

ledig belegd in perioden van stijgende koersen. En iedereen

beleggingsstrategie die het ABN AMRO Beleggingscomité

wil de markt volledig verlaten hebben op het moment dat de

vaststelt en die onze experts implementeren in de daadwer-

koersen gaan dalen. Bij het maken van de keuze om in of uit

kelijke aandelenselectie). Concreet houdt dit in dat EUR 100

te stappen, is het van groot belang hoe sterk u overtuigd bent

die in 2003 belegd werd, eind 2018 EUR 231 waard zou zijn

van de richting van de markt. Zo bezien is een belegger die al

op basis van de strategische assetallocatie; met inbegrip van

zijn posities verkoopt er voor 100% van overtuigd dat de markt

onze tactische assetallocatie zou die EUR 100 uitgegroeid zijn

gaat dalen. Maar wie op zo’n moment de markt helemaal de

tot EUR 263.

rug toekeert, ziet ook af van gerichte manieren om rendement te behalen. Via aandelenselectie, bijvoorbeeld, kunnen beleg-

Belegd zijn op beste dagen: hoger rendement

gers profiteren van specifieke aandelen die in waarde stijgen

Stel dat u elk jaar alleen tijdens de beste tien dagen belegd

terwijl de bredere markt daalt.

zou zijn. Wat zou dat betekenen voor uw rendement? In risico-

Goede strategie: belegd blijven

profiel 4 zou het gemiddelde rendement stijgen tot 9,8% per jaar – als onze tactische assetallocatie gevolgd zou zijn, zou

Actieve beleggers moeten van dag tot dag hun beleggings-

het jaarrendement zelfs uitkomen op 10,4%. Gemeten over de

positie bepalen en inspelen op koersbewegingen die zich

afgelopen 15 jaar zou EUR 100 uitgegroeid zijn tot EUR 441 op

mogelijk in de volgende dagen zullen voordoen. Maar met zo’n

basis van de strategische assetallocatie en EUR 483 op basis

benadering is er een grote kans dat een belegger dagen van

van onze tactische assetallocatie.

koersstijgingen mist of juist wel belegd is op dagen van koersdalingen.

Deze sterke rendementstoename maakt duidelijk hoe belangrijk het is om tijdens de beste handelsdagen belegd te zijn.

Zoals de bijgaande grafiek laat zien is het van essentieel

Maar wie probeert de in- en uitstapmomenten te timen, loopt

belang om op de goede dagen belegd te zijn. Het totale jaar-

een grote kans om die beste dagen te missen. Het gevolg: een

resultaat wordt grotendeels bepaald gedurende enkele dagen.

flinke deuk in het jaarrendement. Zonder die beste 10 dagen

Niet belegd zijn gedurende die dagen heeft een sterk druk-

verschrompelt het gemiddelde rendement in risicoprofiel 4 tot

kend effect op het totale portefeuilleresultaat.

-3,6% per jaar. Met andere woorden: het missen van die 10

Niet belegd zijn drukt gemiddeld rendement

dagen zou geleid hebben tot een verlies.

Kijkend naar het door ABN AMRO gehanteerde risicoprofiel 4:

Dergelijke voorbeelden laten zien dat het totale jaarrendement

het gemiddelde absolute rendement van dit risicoprofiel kwam

van een portefeuille grotendeels bepaald wordt gedurende

in de afgelopen 15 jaar uit op 5,6% per jaar. Dit rendement

slechts enkele dagen. Hetzelfde geldt voor complete aande-

kon behaald worden als klanten belegden overeenkomstig de

lenmarkten en indices. Helaas is het niet mogelijk om van

door ons aanbevolen strategische assetallocatie (de neutrale

tevoren te weten welke handelsdagen als beste uit de bus zul-

vermogensverdeling over verschillende vermogenscatego-

len komen. Daarom raden wij beleggers aan om belegd te blij-

rieën die wij hanteren op lange termijn). Extra rendement kon

ven en om de omvang van hun posities af te stemmen op de

4


Beleggingsstrategie | mei 2019

Wie de beste dagen mist, mist rendement 300

mate waarin zij overtuigd zijn van de verwachte marktrichting. En via actief beheer, spreiding en risicobeheersing – onder-

250

Resultaat strategische assetallocatie (SAA) Resultaat SAA minus beste 10 dagen van het jaar

delen van ons beleggingsproces – kan het totaalrendement hoger uitkomen dan het marktresultaat.

Reinhard Pfingsten – Hoofd Asset Allocation Services Thomas Domeratzki – Senior Strateeg

200

150

100

50

0 2003

2007

2011

2014

2018

De grafiek toont een geïndexeerde vergelijking tussen het absolute rendement van ABN AMRO’s risicoprofiel 4 op basis van de strategische assetallocatie (SAA; blauw) en het rendement van hetzelfde risicoprofiel waarbij de beste 10 dagen buiten beschouwing zijn gelaten (grijs). Bron: berekeningen gebaseerd op ABN AMRO’s strategische assetallocatie (SAA) met indexdata van Bloomberg, Factset, MSCI en Barclays; netto totaalrendementen, kosten buiten beschouwing gelaten. Resultaten uit het verleden bieden geen garantie voor toekomstige resultaten.

5


Beleggingsstrategie | mei 2019

Duurzaam beleggen: win-winsituatie Duurzaam beleggen is een manier om de overgang naar een duurzamere toekomst te financieren. Maar een duurzame benadering kan in opkomende markten lastiger te realiseren zijn dan in andere regio’s. Duurzame beleggers met een wereldwijde portefeuille zien

Het mag redelijkerwijs verwacht worden dat ondernemingen

zich geconfronteerd met een vraagstuk: hoe kun je duurzame

die in hun bedrijfsvoering en rapportage rekening houden met

beleggingsbeslissingen nemen in landen of regio’s waar

ESG-criteria beter presteren dan andere bedrijven en het ver-

mogelijk sprake is van controverses, gebrekkige transparan-

schil kunnen maken bij het bouwen aan een betere wereld.

tie en milieuproblemen? Ons antwoord: selecteer duurzame

Maar de ESG-criteria hebben vooral betrekking op de manier

ondernemingen door bij de financiële analyse van een bedrijf

waarop een bedrijf gerund wordt. De SDG’s geven beleggers

ook ESG-criteria (ESG: Environmental, Social, Governance;

de mogelijkheid om bedrijven te selecteren die producten of

criteria op het vlak van milieu, maatschappij en bestuur) te

diensten leveren die gericht zijn op het tegengaan van klimaat-

betrekken. En kies voor een thematische benadering gelinkt

verandering en andere problemen waar onze wereld mee te

aan de zogenoemde SDG’s (Sustainable Development Goals;

maken heeft.

de Duurzame Ontwikkelingsdoelen van de VN).

ESG en SDG: kies voor de uitblinkers

De VN omschrijft de SDG’s als een blauwdruk voor het realiseren van een betere en duurzamere toekomst voor ieder-

Onderzoek van indexsamensteller MSCI toont aan dat (aan-

een. De 17 ontwikkelingsdoelen zijn gelinkt aan onderwerpen

delen van) bedrijven die goed scoren op ESG-criteria minder

zoals armoedebestrijding, betaalbare en schone energie, en

volatiliteit (beweeglijkheid) vertonen, lagere kapitaalkosten

verantwoorde manieren van produceren en consumeren (zie

hebben en hogere waarderingen hebben dan andere bedrij-

figuur). Als we onze duurzame aandelenbeleggingen op een

ven1. Maar goede ESG-scores zijn niet alleen positief voor

thematische manier willen invullen, dan hoeven we ons dus

beleggers; minstens net zo belangrijk is dat ESG-criteria ook

niet te beperken tot het thema klimaatverandering. Om een

een positieve invloed hebben op de medewerkers van een

voorbeeld te geven: we beleggen niet alleen in één van de

bedrijf, hun klanten, voorraadketens en het milieu. De drie

grootste Aziatische leveranciers van windturbines (SDG num-

onderdelen van ESG omvatten namelijk een verscheidenheid

mer 7: betaalbare en duurzame energie), maar ook in een

aan belangrijke onderwerpen die bijdragen aan een duurza-

Braziliaans bedrijf dat onderwijs-op-afstand faciliteert (SDG

mere wereld.

nummer 4: kwaliteitsonderwijs). In opkomende markten hebben drie van onze centrale thema’s van doen met onderwijs,

De milieufactoren (de letter E), bijvoorbeeld, kunnen onder

duurzaam vervoer en telecommunicatie (waarbij dit laatste

meer betrekking hebben op luchtkwaliteit, het beschermen van

thema is toegevoegd vanwege het belang van telecommuni-

de biodiversiteit, en watergebruik. Onder de letter S vallen soci-

catie in opkomende markten bij het toegankelijker maken van

ale/maatschappelijke factoren zoals mensenrechten, diversiteit

gezondheidszorg en bij informatievoorziening zoals weers-

op de werkplek en arbeidsomstandigheden. De letter G heeft

voorspellingen voor boeren).

betrekking op factoren gerelateerd aan goed (ondernemings-) bestuur. Bedrijven dienen bijvoorbeeld de mededingingsre-

Het verschil maken met duurzame obligaties

gelgeving na te leven en belangrijke risico’s te rapporteren.

Ook voor obligatiebeleggers zijn er duurzame beleggingsmo-

Hoewel al deze zaken wereldwijd urgent zijn, stellen ze in het

gelijkheden. Eén van de interessantste obligatie-gerelateerde

bijzonder opkomende economieën voor uitdagingen.

ontwikkelingen van de afgelopen tien jaar is de groei van de groene obligatiemarkt. Groene obligaties worden uitgegeven

1 MSCI, Foundations of ESG Investing, november 2017.

6

om milieuvriendelijke projecten te financieren. Inmiddels is er


Beleggingsstrategie | mei 2019

voor meer dan USD 500 miljard aan groene obligaties uitge-

Conclusie

geven – en deze markt blijft groeien.

Klimaatverandering stelt ons voor uitdagingen die grensoverschrijdend zijn. Als landen zijn we afhankelijk van elkaar.

In opkomende markten zijn de opbrengsten van groene obli-

De overgang naar een duurzamere wereld is een mondiale

gatie-uitgiften in veel gevallen gebruikt om de overgang te

missie die om mondiale oplossingen en beleggingen vraagt.

financieren naar een economie waarin minder CO2 wordt

Duurzame beleggingen in opkomende markten kunnen een

uitgestoten. China en India hebben voor meer dan USD 37

win-winsituatie zijn. Beleggers die financieel rendement wil-

miljard aan groene obligaties uitgegeven; van de opkomende

len behalen én een maatschappelijk bijdrage willen leveren

landen zijn China en India dan ook de grootste uitgevende

kunnen hierbij gezamenlijk optrekken met duurzame (en

instellingen van groene obligaties. Deze twee landen heb-

winstgevende) bedrijven en projecten over de gehele wereld.

ben de opbrengsten van hun groene obligaties voornamelijk aangewend ten behoeve van zonne- en windenergie, vervoer

Judith Sanders – Beleggingsstrateeg

waarbij de CO2-uitstoot gering is en klimaatvriendelijke gebouwen. Het aantal obligatiefondsen dat toegang geeft tot groene obligaties is nog beperkt, maar groeit. Naast groene obligaties kunnen duurzame obligatiebeleggers in opkomende markten ook obligaties selecteren op basis van ESG of andere criteria voor duurzame beleggingen.

FIGUUR: DUURZAME ONTWIKKELINGSDOELEN VAN DE VERENIGDE NATIES

Bron: Verenigde Naties

7


Beleggingsstrategie | mei 2019

Onaangename verrassing; geen drama Vorig jaar is de wereldwijde economische groei aanzienlijk vertraagd. Gevreesd werd dat er bij één of meerdere toonaangevende economieën een recessie voor de deur stond. Sommige negatieve factoren die drukten op de groei hebben echter aan kracht ingeboet. Dat gaf reden tot optimisme: de wereldwijde groei zou wat kunnen aantrekken en recessies waren hoogst onwaarschijnlijk. Maar toen twitterde president Trump... Het afgelopen jaar kenmerkte zich door het begin en de escala-

beleidsmakers in gang was gezet. Ook was er al sprake van

tie van het handelsconflict, met name tussen de VS en China.

verkrappende financiële condities, omdat de Fed de mone-

Econometrische modellen kunnen de effecten van een der-

taire teugels bleef aanhalen en vanwege de sterke dollar.

gelijke ontwikkeling maar moeilijk in kaart brengen. Hierdoor

Europa had bovendien te maken met specifieke problemen

is het voor economen vaak gissen naar de omvang van de

rond de (met name in Duitsland belangrijke) auto-industrie.

economische impact ervan. Terugkijkend kunnen we vaststellen dat het escalerende handelsconflict een sterk negatieve

In de loop van vorig jaar zijn Chinese beleidsmakers een

impact had op het sentiment. Dit had vervolgens een druk-

andere richting ingeslagen, waarschijnlijk omdat ze zich

kend effect op de bedrijfsbestedingen in veel economieën

geconfronteerd zagen met een economische groei die sterker

en resulteerde tevens in zwakkere prestaties van risicovolle

afnam dan zij als wenselijk beschouwden. Schuldenafbouw

beleggingen zoals aandelen. Hierdoor kwam de wereldwijde

kreeg minder prioriteit. De nadruk kwam juist te liggen op

economische groei onder druk te staan. Dit alles gebeurde

het aanjagen van de economische groei. Chinese macrocij-

terwijl de Chinese economie al aan het vertragen was, als

fers van de afgelopen maanden doen vermoeden dat deze

gevolg van het proces van schuldenafbouw dat door Chinese

beleidsverschuiving begint te werken.

8


Beleggingsstrategie | mei 2019

Ook de Fed heeft het roer omgegooid: er is een flinke pas

zich mee. Toch menen wij dat het risico van een recessie in

op de plaats gemaakt en renteverhogingen in de VS zijn dit

de aankomende kwartalen al met al zeer laag is. We hebben

jaar niet meer aan de orde. De koerswijziging van de Fed

te maken met aanhoudende, zij het bescheiden economische

heeft ertoe geleid dat valuta’s van opkomende markten wat

groei. Daarnaast is de inflatie laag. In combinatie met centrale

aan kracht gewonnen hebben, zodat die economieën minder

banken die afzien van monetaire verkrapping is dit een posi-

onder druk staan. Ook zijn de financiële condities wat ruimer

tief klimaat voor risicovolle beleggingen.

geworden. Risicovolle beleggingen hadden de wind in de zei-

Han de Jong – Hoofdeconoom ABN AMRO

len gedurende de eerste maanden van 2019; dit heeft eveneens bijgedragen aan ruimere financiële condities. Maar misschien wel de belangrijkste positieve verandering ten opzichte van 2018: de VS en China gingen onderhandelen en een handelsdeal leek tot voor kort nog binnen handbereik. Sterker nog, veel marktpartijen gingen er waarschijnlijk al van uit dat het een ‘done deal’ was. Maar toen stuurde president Trump een tweet de wereld in. De besprekingen werden afgebroken en de VS heeft de importtarieven op Chinese goederen verder uitgebreid. ‘Oog om oog, tand om tand’ lijkt nu opnieuw het motto te zijn.

PROGNOSE: ECONOMISCHE GROEI EN INFLATIE (%)

De hernieuwde escalatie van het handelsconflict is een forse

24 mei 2019 VS

Groei BBP 2019

Inflatie 2019

2,3

1,6

tegenvaller voor de wereldeconomie – en ook voor onze voor-

Eurozone

0,8

1,2

zichtig optimistische economische visie. Maar het blijft een

Japan

0,9

1,1

feit dat sommige negatieve factoren van vorig jaar inmiddels

VK

0,8

1,4

aan kracht inboeten. Daarom verwachten we nog steeds dat

China

6,3

2,5

de wereldwijde economische groei wat zal aantrekken en

Wereld

3,3

3,7

denken wij nog altijd dat recessies onwaarschijnlijk zijn. Dat

Kijk op https://insights.abnamro.nl/ voor de meest actuele prognoses van ABN AMRO.

gezegd hebbende: de neerwaartse risico’s zijn toegenomen.

Bron: ABN AMRO Economisch Bureau

Mochten de Chinees-Amerikaanse onderhandelingen echt spaak lopen, dan zou dat zeer negatief zijn voor de economie – maar zover is het nog niet. De negatieve effecten van volledig mislukte onderhandelingen zouden Trumps kansen op herverkiezing volgend jaar schaden. De Amerikaanse president heeft er dus belang bij om – uiteindelijk – een deal te sluiten. Over het geheel genomen is de inflatie de afgelopen tijd zeer bescheiden geweest in het merendeel van de toonaangevende economieën – zelfs in de VS, waar de arbeidsmarkt krap is en de werkloosheid gedaald is tot niveaus die we eind jaren zestig voor het laatst gezien hadden. Aanhoudend lage inflatie betekent dat centrale banken geen reden hebben om het monetaire beleid agressief te verkrappen. Het conflict tussen de VS en China brengt neerwaartse risico’s voor de wereldwijde economische vooruitzichten met

VERBETERING ECONOMISCHE DATA CHINA 65 60 55 50 45 40 2017

2018

2019

Gebaseerd op index die Chinese bedrijfsomstandigheden weergeeft. In deze index vormt een waarde van 50 het omslagpunt. Een indexwaarde boven de 50 betekent dat de variabele die door de index gemeten wordt naar verwachting zal stijgen; een indexwaarde onder de 50 wijst erop dat de variabele naar verwachting zal dalen. Bron: Cheung Kong Graduate School of Business

9


Beleggingsstrategie | mei 2019

Aandelenmarkten op een kruispunt Tot dusver hebben aandelenmarkten zich in 2019 van hun beste kant laten zien: solide rendementen bij een geringe marktbeweeglijkheid. En dit ondanks een verslechtering van de economische vooruitzichten en een vertraging van de winstgroei. De markten lopen dus niet in de pas met de economische situatie; een situatie die op langere termijn niet houdbaar is. Doorslaggevend zal zijn, hoe de economie zich in de tweede

hebben meegenomen in hun winstverwachtingen. Als gevolg

helft van dit jaar ontwikkelt. Als de fundamentele situatie – de

van de koersstijgingen in het eerste kwartaal zijn de aandelen-

economie en de winstgroei – verbetert dan kan dat een nieuwe

waarderingen sterk opgekrabbeld vanaf de dieptepunten die in

impuls betekenen voor de stijging van de aandelenmarkten die

december werden bereikt. De waarderingen van Amerikaanse

al sinds 2009 gaande is. Mocht de fundamentele situatie zwak

en Europese aandelen liggen momenteel, bij koers/winstver-

blijven dan kan de marktbeweeglijkheid weer toenemen. Voor-

houdingen van respectievelijk 18 en 15, boven hun langeter-

alsnog is het te vroeg om hier stellige uitspraken over te doen

mijngemiddelden. Maar hiermee zijn de waarderingen nog niet

– reden voor ons om onze neutrale aandelenvisie te handhaven.

opgelopen tot de niveaus van begin 2018.

De eerste maanden van dit jaar pakten goed uit voor risicovolle

Beleggers gericht op positieve verwachtingen

beleggingen. Amerikaanse aandelen kijken zelfs terug op het

Beleggers verwachten in de komende maanden drie belangrijke

sterkste eerste kwartaal sinds 1998. Deze opleving stond in

ontwikkelingen. Ten eerste wordt een herstel van de wereld-

schril contrast met het einde van 2018, toen Amerikaanse aan-

economie voorzien in de tweede helft van 2019 en in 2020. Er

delenmarkten de slechtste decembermaand sinds 1931 voor hun

zijn inderdaad enkele lichtpuntjes gezien, met name in China.

kiezen kregen.

Maar de onzekerheden zijn niet verdwenen. In de tweede plaats verwachten beleggers dat de winstgroei van bedrijven weer

Dat het tij na december ten goede keerde, kan voor een

gaat versnellen in het laatste kwartaal van dit jaar en in 2020.

belangrijk deel worden verklaard door de u-bocht van cen-

Analisten, bijvoorbeeld, voorzien een winstgroei van meer dan

trale banken – met name de Amerikaanse Federal Reserve. In december liet Fed-voorzitter Jerome Powell nog doorschemeren dat de Fed in 2019 de rente zou blijven opschroeven. Maar op 3 januari van dit jaar meldde Powell dat een pauze in het renteverhogingstraject noodzakelijk was. Ook de ECB greep

FIGUUR 1: STERK DECENNIUM VOOR AANDELENMARKTEN 600 500

in: de centrale bank kondigde een nieuwe liquiditeitsinjectie voor banken aan, gepland voor september 2019.

400

Fundamentele situatie zwakker

300

Het begin van 2019 kenmerkte zich door een zwak economisch momentum. Het ondernemersvertrouwen daalde aanzienlijk, met name in de Europese maakindustrie. Dit mondde uit in een vertraging van de wereldeconomie. Op het vlak van de bedrijfswinsten werden de verwachtingen neerwaarts bijgesteld. In oktober 2018 verwachtten analisten nog dat de winstgroei in de VS en Europa in 2019 boven de 10% zou uitkomen; inmiddels wordt in beide regio’s dit jaar nog geen 5% winstgroei voorzien. Het is duidelijk dat analisten een vertragende wereldeconomie 10

200 100 0 jan ‘09

aug ‘11

mrt ‘14

okt ‘16

mei ‘19

Op basis van de MSCI World Index 1 januari 2009 – 10 mei 2019 Bron: Bloomberg


Beleggingsstrategie | mei 2019

10% voor Amerikaanse beursgenoteerde bedrijven in 2020. Wij

zijn niet positief over de sector financiële instellingen (onder-

denken dat die prognose te ambitieus is, zeker als we de onze-

wogen), vanwege uiteenlopende onzekerheden. We zouden

kerheden rond de economische vooruitzichten in beschouwing

sterkere wereldwijde groei en hogere lange rentes willen zien

nemen. In de derde plaats verwachten beleggers dat de (geo)

alvorens we positiever worden over de financiële sector. Ten

politieke risico’s zullen afnemen, met name op het vlak van de

slotte zijn we positiever geworden over IT en communicatiedien-

handel. Maar tot dusver is een handelsdeal tussen de VS en

sten (beide overwogen), gezien de veerkracht van de winstgroei

China uitgebleven – en het risico dat de onderhandelingen echt

in deze sectoren. Met dank aan die sterke winstgroei behoren IT

spaak lopen is ietwat aan het toenemen. Aangezien positieve en

en communicatiediensten tot de best presterende aandelensec-

negatieve factoren met elkaar in balans lijken te zijn, is onze visie

toren in de huidige bullmarkt.

op aandelen neutraal.

Olivier Raingeard – Hoofd Aandelenstrategie

Regio’s: voorkeur VS We hebben een voorkeur voor Amerikaanse aandelen en hebben onze overwogen positie daarin recent uitgebreid. Amerikaanse aandelen hebben hogere waarderingen dan aandelen in andere markten. Maar de VS vormt de onbetwiste aanvoerder van de huidige bullmarkt: Amerikaanse aandelen profiteren van een sterkere economie, hogere winstgroei en van de Amerikaanse dominantie in de sectoren IT en communicatiediensten. We hebben onze visie op aandelen uit opkomende markten

FIGUUR 2: ABN AMRO SECTORVISIE

onlangs verlaagd naar neutraal. De reden voor deze beslissing

Sector

Visie

is dat de escalatie van de handelsoorlog hogere risico’s met zich

Communicatiediensten

Overwogen

mee kan brengen voor de economische vooruitzichten en voor

Luxegoederen & diensten

Neutraal

de winstgroei van bedrijven. Wij zijn nog altijd niet enthousiast

Consumptiegoederen

Onderwogen

over Europa als aandelenregio: de economische groei is er laag,

Energie

Neutraal

de bedrijfswinsten inspireren niet en de politieke onzekerheid is

Financiële instellingen

Onderwogen

er relatief groot.

Gezondheidszorg

Neutraal

Industrie

Neutraal

Informatietechnologie

Overwogen

Recent hebben we ervoor gekozen om een minder cyclisch

Basismaterialen

Neutraal

sectorbeleid te volgen. Tegen die achtergrond hebben wij onze

Vastgoed

Neutraal

visie op de energiesector verlaagd naar neutraal. Deze sector

Nutsbedrijven

Neutraal

had sinds het begin van het jaar een behoorlijk indrukwekkend

Sectorwegingen per 24 april 2019.

Sectoren: IT en communicatiediensten

herstel laten zien, ondanks de economische groeivertraging. We

Bron: ABN AMRO Private Banking

11


Beleggingsstrategie | mei 2019

Aandelenthema – beleggen in water Investeringen in water nemen toe – en dat is hard nodig. Dat die investeringen stijgen heeft onder meer te maken met de groeiende waterbehoefte. Rond 2030 zal de wereld 40% meer water nodig hebben dan er beschikbaar is. Voor beleggers zien wij kansen in bedrijven die diensten of producten leveren ter verbetering van de waterinfrastructuur, de toegang tot water en de waterkwaliteit. De kwaliteit van het aan hen geleverde water is voor consumen-

troon: meer vlees en minder granen. Maar de veeteelt vergt veel

ten een toenemende bron van zorg. Van de Amerikaanse con-

meer water dan het verbouwen van graan. Om een voorbeeld

sumenten is 51% bezorgd of zeer bezorgd over de kwaliteit van

te geven: voor de productie van 1 kilo rundvlees is 15.400 liter

het wateraanbod voor hun huishoudens (versus 42% in 2017), zo

water nodig. De productie van een kilo tarwe vereist slechts

bleek uit een enquête die de Water Quality Association in januari

1.830 liter water. Volgens de VN is onze huidige waterconsump-

2019 hield. Kijkend naar Europa: volgens de Europese Commis-

tie onhoudbaar. Als we op deze voet doorgaan, zal het wateraan-

sie beschouwt slechts 20% van de Europeanen het drinkwater

bod in 2030 40% hoger moeten liggen dan nu het geval is.

buiten hun eigen land als acceptabel. Bovendien ondervindt inmiddels 11% van de Europeanen de gevolgen van water-

Opwarming aarde: gevolgen voor wateraanbod

schaarste. Als gevolg van dit soort cijfers gaan er in zowel de

Temperatuurstijgingen en extremere, grilligere weersomstandig-

VS als Europa stemmen op om het wateraanbod te verbeteren.

heden zullen naar verwachting gevolgen hebben voor de beschikbaarheid en distributie van regenwater, smeltwater, rivierwater en

In oktober 2018 is er in het Europees Parlement overeenstem-

grondwater. Zo zorgen hogere temperaturen ervoor dat er meer

ming bereikt om eindelijk de 20 jaar oude waterregelgeving

water verdampt. De beschikbaarheid van water neemt hierdoor

aan te passen. De aanpassing moet de weg vrijmaken voor

af. Bovendien worden er droogteperioden voorspeld die langdu-

een halvering van de hoeveelheid schadelijk lood en chroom in

riger en ingrijpender zullen worden naarmate de aarde opwarmt;

kraanwater. Daarnaast streeft het Europees Parlement ernaar

dit zal grotere watervoorraden vereisen. Momenteel hebben 3,6

de consumptie van drinkwater in plastic flessen binnen 10 jaar

miljard mensen minstens 1 maand per jaar te maken met ernstige

met 17% te verlagen. Een lagere consumptie van fleswater leidt

waterschaarste. De VN verwacht dat dit aantal tegen 2050 geste-

tot een lagere uitstoot van broeikasgassen én minder plastic

gen zal zijn tot 5,7 miljard mensen. Samenlevingsgroepen met

afval. Ondertussen is er in de VS eindelijk politieke steun voor

lage inkomens zullen waarschijnlijk het hardst geraakt worden.

het doorvoeren van broodnodige verbeteringen in de waterin-

Het Intergovernmental Panel on Climate Change heeft becijferd

frastructuur. Zowel bij de Democraten als bij de Republikeinen

dat met elke temperatuurstijging van 1 graad, 7% van de wereld-

maakt een drastische verhoging van de bestedingen aan infra-

bevolking zich geconfronteerd ziet met een daling van 20% van de

structuur (inclusief water-gerelateerde projecten) deel uit van de

beschikbare hernieuwbare watervoorraden.

politieke campagnes voor de presidentsverkiezingen van 2020.

Groei waterbehoefte onhoudbaar

Waterkwaliteit onder druk Een ander probleem met betrekking tot het wereldwijde water-

De vraag naar kraanwater stijgt jaarlijks gestaag met 1%. Die

aanbod betreft de kwaliteit ervan. Uit cijfers van de VN blijkt dat

stijging komt voort uit de toename van de wereldbevolking: in

80% van al het industriële en gemeentelijke afvalwater zonder

2050 zal de populatie naar verwachting gegroeid zijn tot meer

enige behandeling geloosd wordt. Dit brengt bijvoorbeeld met

dan 9 miljard mensen. Tegen die tijd zal twee derde van alle men-

zich mee dat bijna 40% van het oppervlaktewater rond de Chi-

sen in dichtbevolkte gebieden leven en zal het wereldwijde BBP

nese hoofdstad Peking dermate vervuild is dat het voor geen

naar verwachting 2,5 keer zo hoog liggen (bron: VN 2018). Een

enkel doel meer gebruikt kan worden, met inbegrip van mense-

gevolg van die welvaartsgroei is een verschuiving in het eetpa-

lijke consumptie, de landbouw en de industrie (bron: Wereldbank).

12


Beleggingsstrategie | mei 2019

Ook voor Europa is waterkwaliteit een probleem: bij 15% van iedereen”. Om dit doel te realiseren zouden de watertarieven fors alle grondwatermonitorstations worden nitraatniveaus geme- omhoog moeten, zo constateerde wateronderzoeksbureau Gloten die hoger liggen dan de standaarden die de Wereldgezond- bal Water Intelligence (zie grafiek). heidsorganisatie hiervoor hanteert. Dat nitraat in het grondwater terechtkomt is vooral te wijten aan het gebruik van landbouw- Onderzoekers van Michigan State University becijferden dat als de Amerikaanse watertarieven in het huidige tempo door blijven

meststoffen (bron: VN Voedsel- en Landbouworganisatie).

Waterverlies door verouderde infrastructuur

stijgen (5% per jaar), mogelijk 41 miljoen Amerikaanse huishoudens over 5 jaar de waterrekening niet meer kunnen betalen;

Een probleem gerelateerd aan de waterinfrastructuur betreft het een verdriedubbeling ten opzichte van nu. Overheidsingrijpen weglekken van water. Amerikaanse waterbedrijven zien circa lijkt dan ook noodzakelijk om ervoor te zorgen dat water betaal15% van het totale drinkwater weglekken als gevolg van ver- baar blijft voor deze kwetsbare groep. ouderde infrastructuur en gebrekkige lekdetectie. In steden als Londen, Dublin en Rome lekt zelfs 30-40% van het water weg

Beleggingskansen gerelateerd aan water

(bron: Smart Water Networks). Maar er zijn oplossingen voor Kapitaal van beleggers is nodig om verbeteringen in de toegandit probleem. Een voorbeeld hiervan is de digitalisering van de kelijkheid en de kwaliteit van water wereldwijd te financieren. waterinfrastructuur door het gebruik van ‘slimme’ watermeters. De verwachte golf aan water-gerelateerde bestedingen biedt Maar ook voorspelbaar onderhoud en gedegen waterbeheer zijn dan ook kansen voor beleggers. Bedrijven die zich focussen op effectieve manieren om water te besparen, water toegankelijker het leveren van waterinfrastructuur, waterbehandeling en waterte maken voor gebruikers en de operationele kosten van water- technologie kunnen in de komende jaren een sterke winstgroei tegemoet zien.

bedrijven te verlagen.

Hogere watertarieven nodig

Piet Schimmel – Senior Expert Aandelenthema’s

De benodigde investeringen voor water- en zuiveringsinfrastructuur zijn veel hoger dan de inkomsten die waterbedrijven genereren via de watertarieven. Het Duurzame Ontwikkelingsdoel van de VN met betrekking tot watervoorziening behelst “universele en gelijke toegang tot veilig en betaalbaar drinkwater voor

BENODIGDE JAARLIJKSE TARIEFSTIJGING OM DUURZAAM ONTWIKKELINGSDOEL TE BEHALEN (%)

% 15

Zuid-Azië

12 Noord-Amerika 9

Oost6 Europa/ WestCentraal- Europa Azië

Sub-Sahara Afrika Oost-Azië

Midden-Oosten/ Noord-Afrika ZuidAmerika

3

0

Bron: Global Water Intelligence

13


Beleggingsstrategie | mei 2019

Obligaties – rente blijft langer laag Te midden van een klimaat waarin rentes voor langere tijd laag blijven, is het voor obligatiebeleggers lastig om rendement te genereren. Wie belegt in toonaangevende staatsobligaties moet rekenen op een zeer karige oogst. Vanuit rendementsoogpunt kunnen beleggers zich daarom beter focussen op bedrijfsobligaties en obligaties uit opkomende markten; de risicopremies in deze obligatiesegmenten zijn relatief aantrekkelijk. Voor wat betreft het risico van een recessie zijn de obligatie-

de vierde plaats beginnen Chinese stimuleringsmaatregelen

markten van gedachten veranderd. Rentes op toonaange-

vruchten af te werpen. Maar wat misschien wel het meest

vende staatsobligaties (zoals Amerikaanse Treasuries en Duitse

belangrijk is: de koerswijziging van de Fed als zodanig heeft er

Bunds) doken omlaag in het vierde kwartaal van 2018. De pre-

waarschijnlijk al toe geleid dat een recessie vermeden werd.

mies (spreads) op risicovollere obligaties gingen omhoog. Obligatiebeleggers vreesden dat de Federal Reserve de rente zou

Rente langer laag

blijven opschroeven terwijl er al barstjes zichtbaar werden in de

Hoe heeft de verschuiving naar langdurigere lage rente-

economische activiteit – hiermee zou de Fed de Amerikaanse

standen uitgepakt voor de obligatiemarkten? De rentes op

economie in een recessie kunnen duwen.

toonaangevende staatsobligaties zijn blijven dalen. De risicopremies in andere obligatiesegmenten daalden eveneens –

Tegen die achtergrond vormden de dalende rentes op de obli-

oftewel beleggers durfden het aan om risicovollere obligaties

gatiemarkten een sterk signaal aan de Fed om niet door te

te kopen (obligatierentes bewegen in tegengestelde richting

gaan met de renteverhogingen die nog stonden ingetekend in

van de koers). Als de rentes op toonaangevende staatsobliga-

de ‘dot-plot’-grafiek (een grafische weergave van toekomstige

ties dalen, wijst dat doorgaans op een verslechtering van de

renteniveaus die door Fed-beleidsmakers als wenselijk wor-

economische situatie. Maar deze rentes gaan nu ook omlaag

den gezien). De Fed nam de waarschuwing van de obligatie-

omdat centrale banken hun ondersteunende beleid wederom

markt ter harte: de centrale bank wijzigde haar beleidskoers

langer voortzetten. Gezien de lage inflatie hebben centrale

en ging zich veel sterker richten op het ondersteunen van de

banken meer dan genoeg speelruimte om actie te onderne-

economie; die nieuwe opstelling luidde het einde van het ren-

men waar nodig. Ons basisscenario voor het resterende deel

teverhogingstraject in.

van 2019 is dat die rentes heel laag blijven. Hiermee kunnen centrale banken een verlenging van de huidige fase van de

Ondertussen deed zich een omkering van de Amerikaanse rentecurve voor: de rente op 3-maands staatsobligaties kwam hoger te liggen dan de rente op staatsleningen met

economische cyclus bewerkstelligen.

Twee belangrijke risico’s

een looptijd van 10 jaar. Hiermee nam de recessievrees onder

Toch een recessie

beleggers verder toe. Een omgekeerde rentecurve wordt

In onze optiek zijn er twee risico’s die het huidige beeld van

doorgaans namelijk beschouwd als een sterke voorbode van

lage rentes en krappere risicopremies kunnen verstoren. Het

economische krimp. Hoewel wij van mening zijn dat een

eerste risico is dat zich toch een recessie voordoet, als het

omgekeerde rentecurve serieus genomen moet worden,

gevolg van schadelijke (geo)politieke ontwikkelingen. Esca-

dienen we dit signaal wel in perspectief te zien. Allereerst

lerende handelsoorlogen zijn momenteel de belangrijkste en

was de omkering van tijdelijke aard. In de tweede plaats: de

meest realistische (potentiële) veroorzakers van een recessie.

omkering gold niet voor het deel van de rentecurve dat staats-

Als zich een recessie voordoet, zullen de obligatiemarkten de

obligaties met een looptijd van 2 tot 30 jaar beslaat. In de

rentes op toonaangevend staatspapier omlaag drukken en de

derde plaats lijkt het tij iets ten goede gekeerd te zijn voor

risicopremies op bedrijfsobligaties laten oplopen. In dit scena-

wat betreft sommige politieke problemen die grote economi-

rio zijn high-yield bedrijfsobligaties het meest kwetsbaar

sche schade hadden kunnen veroorzaken – denk aan Brexit. In

omdat hun waarderingen het hardst zijn gestegen. Bedrij-

14


Beleggingsstrategie | mei 2019

ven die high-yield obligaties uitgeven zijn erg gevoelig voor

en investment-grade bedrijfsobligaties volgens ons de belang-

de economische groei-ontwikkeling. Deze obligaties maken

rijkste posities in een obligatieportefeuille. Risicopremies op

bovendien geen deel uit van de steunaankoopprogramma’s

bedrijfsobligaties zijn al flink gedaald – oftewel de koersen

van centrale banken; dit vangnet voor de koersen geldt dus

in dit obligatiesegment zijn gestegen. Maar wij denken dat

niet voor deze obligaties.

investment-grade bedrijfsobligaties verder in waarde kunnen toenemen, als de markten ervan overtuigd blijven dat centrale

Ook schulden uit opkomende markten (emerging market

banken erin zullen slagen een recessie te vermijden. In ons

debt; EMD) kunnen worden geraakt als een recessie wordt

basisscenario zien we ook rendementspotentieel voor EMD.

veroorzaakt door een langdurige Chinees-Amerikaanse han-

Beleggers in EMD en Amerikaanse high-yield bedrijfsobliga-

delsoorlog. Maar volgens ons is de kans klein dat het reces-

ties doen er volgens ons goed aan om ook wat tegenwicht te

siescenario werkelijkheid wordt. Mocht er toch een recessie

realiseren in de vorm van veiligere obligaties die toch nog wat

dreigen, dan beschikken centrale banken nog over voldoende

risicopremie bieden, zoals gedekte obligaties.

munitie om een dergelijke krimp te bestrijden.

Mary Pieterse-Bloem – Hoofd Obligatiestrategie Onverwachte inflatiestijging Het tweede risico is een onverwachte stijging van de inflatie. Dit kan gebeuren als politici via hun begrotingsbeleid de economie blijven stimuleren terwijl die al op volle kracht draait. Dit scenario zou werkelijkheid kunnen worden in de VS; in Europa is zoiets op dit moment onwaarschijnlijk. Recent werd er door Amerikaanse beleidsmakers gesproken over een investering

FIGUUR 1: OMGEKEERDE RENTECURVE VOEDDE RECESSIEVREES

kunnen zijn in de richting van hogere inflatie. Mocht de inflatie inderdaad gaan oplopen, dan zal de rente op Amerikaanse staatsleningen stijgen. De risicopremies op

obligatierente

van USD 2 biljoen in infrastructuur; dit zou een eerste stap

bedrijfspapier zullen niet toenemen – aanvankelijk is zelfs een

3,2% 2,7%

rentecurve Treasuries

2,2% 1,7%

daling daarvan mogelijk. Maar daar zal verandering in komen

1,2%

als bedrijfsobligatie- en aandelenmarkten bang worden dat de Fed de rente gaat verhogen om de inflatiestijging een halt toe

0,7%

te roepen.

rentecurve Bunds

0,2%

Hoewel begrotingsstimulering momenteel onderwerp van

-0,3%

gesprek is in de VS, zullen de politieke partijen eerst over-

-0,8% 0

eenstemming moeten bereiken over waar die stimulering

5

10

15

20

voor aangewend zal worden. Dit zal een moeizame discussie

25 30 looptijd Bron: Bloomberg

worden. En in Europa hebben de landen die over de meeste ruimte beschikken voor begrotingsstimulering – zoals Duitsland en Nederland – daar juist geen oren naar. Al met al geldt ook voor het risico van een onverwachte inflatiestijging dat

PROGNOSES: RENTESTANDEN EN OBLIGATIERENTES 24 mei 2019

wij dit een onwaarschijnlijk scenario vinden. Toch is het geen

eind 2019

slecht idee om wat inflatiebescherming aan te houden in een

VS

obligatieportefeuille in de vorm van inflatiegerelateerde obli-

Fed beleidsrente

2,50

2,50

gaties (inflation-linked bonds; ILBs).

10-jaars Treasury

2,32

2,60

Profiteren van risicopremies

Europa

Met rentes die langdurig laag blijven verandert het speelveld

ECB beleidsrente

-0,40

-0,40

voor obligatiebeleggers: in plaats van te positioneren voor ver-

3-maands Euribor

-0,31

-0,30

schuivingen in de rentes op toonaangevende staatsobligaties

10-jaars Bund

-0,114

0,20

is het zaak om profijt te trekken van risicopremies. In het hui-

Kijk op https://insights.abnamro.nl/ voor de meest actuele prognoses van ABN AMRO. Bron: Thomson Reuters Datastream, ABN AMRO Economisch Bureau

dige klimaat vormen staatsobligaties uit de Europese periferie

15


Beleggingsstrategie | mei 2019

PROGNOSE: GRONDSTOFFEN 24 MEI 2019 Spotindex

2019 gem.

eind 2019

eind 2020

Brent USD/bbl

68,4

70

70

80

WTI USD/bbl

58,5

60

60

65

OLIE

METALEN Goud USD/oz

1288

1329

1400

1500

Zilver USD/oz

14,57

16,10

17,00

19,00

Platina USD/oz

16

805

881

960

1100

Palladium USD/oz

1326

1356

1200

1000

Aluminium USD/t

1802

1907

1930

2050

Koper USD/t

5964

6534 6685 7350 Bron: ABN AMRO Economisch Bureau


Beleggingsstrategie | mei 2019

Nog steeds positief over goud Sinds eind maart is de goudprijs aanzienlijk gedaald. Het herstel van de rente op Amerikaanse Treasuries, de sterkere Amerikaanse dollar en getemperde marktverwachtingen met betrekking tot renteverlagingen in de VS vormden hierbij de belangrijkste boosdoeners. Op korte termijn kleven er nog wel wat neerwaartse risico’s aan

olieprijzen: zowel Brent- als WTI-olie bereikten hun hoogste niveau

goud, gezien de mogelijkheid dat beleggers hun netto longposi-

in zes maanden tijd. Prijzen daalden vervolgens weer, omdat de

ties in goud gaan terugschroeven. Maar onze prognose voor de

Amerikaanse president Donald Trump de OPEC verder onder druk

goudprijs is nog altijd positief. In de eerste plaats verwachten wij

zette om de olieproductie op te schroeven. De volgende vergade-

dat de Amerikaanse dollar richting het einde van dit jaar en in het

ring van de OPEC en haar partners staat gepland voor eind juni.

komende jaar gaat verzwakken. Doorgaans stijgt de goudprijs als

Onderwerp van gesprek zal zijn of de eerder overeengekomen

de dollar daalt; door de tijd heen is die goud/dollar-link relatief sterk

productieverlaging zal worden verlengd en of andere OPEC-lan-

en stabiel gebleken.

den de mogelijkheid – en de bereidheid – hebben om het gat te vullen dat ontstaan is door de daling van de Iraanse olie-export.

In de tweede plaats verwachten wij dat de Fed de rente voorlopig ongemoeid zal laten en dat andere belangrijke centrale banken de

Gezien de huidige prijsniveaus denken wij dat het opwaarts

rente minder sterk zullen verhogen en/of renteverhogingen zullen

potentieel van de olieprijzen beperkt is. Er zijn genoeg mogelijkhe-

uitstellen. Voor de goudprijs is het positief dat centrale banken zich

den om het olieaanbod op te schroeven, bijvoorbeeld vanuit Sau-

minder verkrappend opstellen.

di-Arabië of Rusland, ter compensatie voor de verwachte daling van het Iraanse olieaanbod. En bovendien: tragere economische

In de derde plaats is de ontwikkeling van de Chinese yuan sinds

groei zal zich waarschijnlijk vertalen in een lagere toename van de

2018 steeds meer een bepalende factor geworden voor de goud-

olievraag. Verder stellen we vast dat de Amerikaanse benzineprijs

prijs. De Chinese yuan vormt in sterke mate een weerspiegeling

in de buurt komt van de USD 3 per gallon. Dit is een psychologisch

van de verwachtingen over de Chinese economie en over het

niveau waarop de consument benzine-uitgaven sterker begint te

Chinees-Amerikaanse handelsconflict. Wij denken dat de Chinese

voelen in de portemonnee.

autoriteiten maatregelen hebben genomen om hun economie te ondersteunen. Die steunmaatregelen en een mogelijke handels-

Wij verwachten dat de prijs van Brent-olie zal blijven bewegen bin-

deal tussen China en de VS zouden de yuan en de goudprijs ten

nen de bandbreedte van USD 60-80 per vat. Voor 2019 verwach-

goede moeten komen (al zijn de risico’s van een verdere escalatie

ten wij dat de gemiddelde prijs zal uitkomen op USD 70 per vat.

van het handelsconflict wel toegenomen). En ten slotte: het technische plaatje van de goudprijs ziet er nog altijd positief uit. Wij hebben er daarom vertrouwen in dat de

Georgette Boele – Coördinator valuta- en edelmetalenstrategie

goudprijs boven het 200-daags voortschrijdend gemiddelde van circa USD 1255 per ounce zal weten te blijven. Onze eindejaarprognose voor 2019 is een goudprijs van USD 1400 per ounce.

Beperkte plussen voor olieprijs verwacht De VS heeft de sanctie-ontheffingen ten aanzien van Iraanse olie beëindigd. Deze zogenoemde ‘waivers’ hadden het voor een selecte groep landen mogelijk gemaakt om olie vanuit Iran te blijven importeren. Na de beëindiging van de ontheffingen stegen de 17


Beleggingsstrategie | mei 2019

PROGNOSE: VALUTA’S Valutapaar

spotprijs 23 mei

30 juni

2019

2019

eind 2019

eind 2020

EUR/USD

1,1137

USD/JPY

110,29

1,10

1,16

1,25

110

108

105

EUR/JPY

122,83

121

125

131

GBP/USD

1,2608

1,30

1,35

1,45

EUR/GBP

0,8833

0,85

0,86

0,86

USD/CHF

1,0094

1,05

1,01

0,96

EUR/CHF

1,1242

1,15

1,17

1,20

USD/CNY

6,91

6,65

6,60

6,60

USD/BRL

4,04

3,65

3,60

3,40

Kijk op https://insights.abnamro.nl/ voor de meest actuele prognoses van ABN AMRO. Bron: ABN AMRO Economisch Bureau

18


Beleggingsstrategie | mei 2019

De status van de dollar als reservevaluta Op dit moment speelt de Amerikaanse dollar een leidende rol binnen het wereldwijde financiële stelsel. Maar op de lange termijn kan de dominantie van de dollar wat gaan afnemen. De centrale rol van de Amerikaanse dollar in het wereldwijde

We denken dat er ruimte is voor een bescheiden afname van

financiële stelsel is op meerdere cruciale factoren gebaseerd:

het dollaraandeel in zowel de valutareserves als -omzetten. Het lijdt geen twijfel dat de Amerikaanse financiële markten goed

●●

●●

●●

●●

centrale banken en overheidsinstellingen houden grote

ontwikkeld en liquide blijven en dat er de komende decennia

hoeveelheden dollars aan

aan de militaire en geopolitieke macht van de VS nog geen

de dollar wordt op brede schaal in de wereldhandel en voor

einde komt. Maar andere factoren – die zowel cyclisch als struc-

de prijsstelling van grondstoffen gebruikt

tureel van aard kunnen zijn – zullen er mogelijk toe leiden dat

de VS beschikt over de best ontwikkelde kapitaalmarkten,

de dollar minder aantrekkelijk wordt. Cyclische factoren zullen

met goede liquiditeit voor de instrumenten die er

de aantrekkingskracht van de dollar waarschijnlijk slechts tijdelijk

verhandeld worden

doen verminderen, maar structurele factoren kunnen die aan-

de aanzienlijke militaire en geopolitieke slagkracht van de

trekkingskracht voor langere tijd doen afnemen.

VS is cruciaal voor wat betreft de status van de dollar als ●●

●●

●●

reservevaluta

Om minder van de dollar afhankelijk te worden, gaan centrale

de dollar is de meest liquide valuta, met markten die in een

banken met de grootste valutareserves (vooral de Chinese cen-

brede verscheidenheid aan beleggingen kunnen voorzien

trale bank) waarschijnlijk de valutasamenstelling van hun reser-

en in staat zijn om periodes van financiële stress of crises

ves meer spreiden. Dit kan ertoe leiden dat bij centrale banken

te doorstaan

de vraag naar dollars afneemt. Deze trend lijkt overigens in de

de Amerikaanse centrale bank (Federal Reserve) en

afgelopen jaren al te zijn ingezet. Valutaspreiding is over het

Amerikaanse financiële autoriteiten genieten een grote

algemeen een traag proces. En er zijn andere factoren die een

geloofwaardigheid

langduriger effect hebben op de waarde van de dollar. Voor de

de sterke en relatief stabiele Amerikaanse economie, de

waardeontwikkeling van de dollar is de bepalende factor nog

politieke stabiliteit en sterke instituties bieden ook steun

altijd of Amerikaanse beleggingen als relatief aantrekkelijk wor-

aan de dollar

den beschouwd.

Geen enkel ander land scoort goed op alle genoemde punten. Het resultaat hiervan is dat de alleenheerschappij van de Ameri-

Georgette Boele – Coördinator valuta- en edelmetalenstrategie

kaanse dollar nooit serieus aan het wankelen is gebracht.

Minder belangrijke rol voor dollar Wij verwachten niet dat de dominantie van de Amerikaanse dollar in de komende jaren in het gedrang gaat komen. Wel zal de dollar waarschijnlijk wat aan belang gaan inboeten. Het aandeel van de dollar in de valutamarkten is namelijk extreem groot en omzetten in de Amerikaanse munt liggen op uitzonderlijk hoge niveaus. Eind 2018 hielden centrale banken maar liefst 62% van hun valutareserves aan in dollars. En in april 2016 bleek de dollar bij niet minder dan 88% van de valutatransacties deel uit te maken van het valutapaar. 19


Beleggingsstrategie | mei 2019

Medewerkers ABN AMRO BELEGGINGSCOMITÉ Richard de Groot Hoofd Global Investment Centre Private Banking Han de Jong Hoofdeconoom ABN AMRO Reinhard Pfingsten Hoofd Asset Allocation Services Olivier Raingeard Hoofd Aandelenstrategie Mary Pieterse-Bloem Hoofd Obligatiestrategie ECONOMISCH BUREAU Georgette Boele Coördinator valuta- en edelmetalenstrategie Hans van Cleef Senior Energie-econoom GLOBAL INVESTMENT CENTRE Olivier Raingeard Hoofd Aandelenstrategie Arthur Boelman Expert Aandelenadvies Paul van Doorn Senior Portefeuillemanager Aandelen Bastian Ernst Portefeuillemanager Aandelen Eric Lafrenière Senior Portefeuillemanager Aandelen Esther van Munster Senior Portefeuillemanager Aandelen Joost Olde Riekerink Expert Aandelenresearch en -advies Sandra Saidi Senior Portefeuillemanager Aandelen Piet Schimmel Senior Expert Aandelenthema’s Guido Stiel Senior Portefeuillemanager Aandelen Jeffrey Vonk Opportunity Analist Customized Advice Jan Wirken Senior Aandelen-expert Mary Pieterse-Bloem Roel Barnhoorn Florian Bardy Willem Bouwman Matias Grinberg Chris Huys Fidel Kasikci Torben Kruhmann Thomas Smid

Hoofd Obligatiestrategie Senior Expert Obligatiethema’s Portefeuillemanager Obligaties Senior Portefeuillemanager Obligaties Obligatie-expert Senior Portefeuillemanager Obligaties Senior Portefeuillemanager Obligaties Portefeuillemanager Obligaties Senior Obligatie-expert

Reinhard Pfingsten Paul Groenewoud Martien Schrama Chris Verzijl Romeo Chamman Arkadi Odintsov Thomas Domeratzki Steffen Kunkel

Hoofd Asset Allocation Services Quant Risk Specialist Profielmanager Quant Risk Specialist Quant Risk Specialist Quant Risk Specialist Senior Strateeg Senior Strateeg

PRIVATE EQUITY Andreas Hegedüsch Florian Simmerer

Senior Beleggingsprofessional Private Equity Junior Beleggingsprofessional Private Equity

Met speciale dank aan Ralph Wessels Judith Sanders

Hoofd Beleggingsstrategie ABN AMRO MeesPierson Beleggingsstrateeg

INVESTMENT COMMUNICATIONS Het Global Investment Communications team is verantwoordelijk voor de totstandkoming van deze publicatie.

20


Beleggingsstrategie | mei 2019

Disclaimers

Algemeen Deze publicatie is gemaakt door ABN AMRO Bank N.V.. ABN AMRO staat onder toezicht van de Autoriteit Financiële Markten en De Nederlandsche Bank. Voor meer informatie over de waardering en/of methodologie, zie de volgende website: www.abnamro.nl/nl/privatebanking/beleggen/beleggingstools/beleggen-bij-abnamro-meespierson/index.html. Daar vindt u ‘Het beleggingsbeleid van ABN AMRO’. De in dit document aangeboden informatie is bedoeld als informatie in algemene zin en is niet toegespitst op uw persoonlijke situatie. De informatie mag daarom nadrukkelijk niet beschouwd worden als een voorstel of aanbod tot 1) het kopen of verhandelen van beleggingsproducten en/of 2) het afnemen van beleggingsdiensten noch als een beleggingsadvies. Beslissingen op basis van de informatie uit dit document zijn voor uw eigen rekening en risico. De informatie en de voorwaarden die van toepassing zijn op door ABN AMRO aangeboden beleggingsproducten en beleggingsdiensten verleend door ABN AMRO kunt u vinden in de Voorwaarden Beleggen ABN AMRO die verkrijgbaar zijn via www.abnamro.nl/beleggen. Hoewel ABN AMRO tracht juiste, volledige en actuele informatie uit betrouwbaar geachte bronnen aan te bieden, verstrekt ABN AMRO expliciet noch impliciet enige garantie dat de aangeboden informatie in dit document juist, volledig of actueel is. ABN AMRO aanvaardt geen aansprakelijkheid voor druk- en zetfouten. De in dit document opgenomen informatie kan worden gewijzigd zonder voorafgaand bericht. ABN AMRO is niet verplicht de hierin opgenomen informatie te actualiseren of te wijzigen. Aansprakelijkheid ABN AMRO en/of haar agenten of onderaannemers aanvaarden geen enkele aansprakelijkheid ten aanzien van enige schade (met inbegrip van gederfde winst), die op enigerlei wijze voortvloeit uit de informatie die u in dit document wordt aangeboden of het gebruik daarvan. Auteursrecht en verspreiding ABN AMRO, of de rechthebbende, behoudt alle rechten (waaronder auteursrechten, merkrechten, octrooien en andere intellectuele eigendomsrechten) met betrekking tot alle in dit document aangeboden informatie (waaronder alle teksten, grafisch materiaal en logo’s). Het is niet toegestaan de informatie uit dit document te kopiëren of op enigerlei wijze openbaar te maken, te verspreiden of te vermenigvuldigen zonder voorafgaande schriftelijke toestemming van ABN AMRO of rechtmatige toestemming van de rechthebbende. U mag de informatie in dit document wel afdrukken voor uw eigen persoonlijk gebruik. US Person Disclaimer Beleggen ABN AMRO Bank N.V. (“ABN AMRO”) is niet geregistreerd als broker-dealer en investment adviser zoals bedoeld in respectievelijk de Amerikaanse Securities Exchange Act van 1934 en de Amerikaanse Investment Advisers Act van 1940, zoals van tijd tot tijd gewijzigd, noch in de zin van andere toepasselijke wet- en regelgeving van de afzonderlijke staten van de Verenigde Staten van Amerika. Tenzij zich op grond van de hiervoor genoemde wetten een uitzondering voordoet, is de beleggingsdienstverlening van ABN AMRO inclusief (maar niet beperkt tot) de hierin omschreven beleggingsproducten en beleggingsdiensten, alsmede de advisering daaromtrent niet bestemd voor Amerikaanse ingezetenen [“US Persons” in de zin van vorenbedoelde wet- en regelgeving]. Dit document of kopieën daarvan mogen niet worden verzonden of meegebracht naar de Verenigde Staten van Amerika of worden verstrekt aan Amerikaanse ingezetenen. Andere rechtsgebieden Onverminderd het voorgaande is het niet de intentie de in dit document beschreven beleggingsdiensten en/ of beleggingsproducten te verkopen of te distribueren of aan te bieden aan personen in landen waar dat ABN AMRO op grond van enig wettelijk voorschrift niet is toegestaan. Een ieder die beschikt over dit document of kopieën daarvan dient zelf na te gaan of er wettelijke beperkingen bestaan tegen de openbaarmaking en verspreiding van dit document en/of het afnemen van de in dit document beschreven beleggingsdiensten en/of beleggingsproducten en zodanige beperkingen in acht te nemen. ABN AMRO is niet aansprakelijk voor schade als gevolg van beleggingsdiensten en/of beleggingsproducten die in strijd met de hiervoor bedoelde beperkingen zijn afgenomen. 10:00 AM CET 29 mei 2019

21


Private Banking kantoren ABN AMRO MeesPierson Amsterdam Jan Willem Hofland jan.willem.hofland@nl.abnamro.com Banque Neuflize OBC S.A. Parijs Olivier Raingeard olivier.raingeard@fr.abnamro.com Bethmann Bank AG Frankfurt Thomas Henk thomas.henk@bethmannbank.de ABN AMRO Private Banking Antwerpen - Berchem Erik Joly erik.joly@be.abnamro.com ABN AMRO Private Banking Kanaaleilanden Patrick Millar patrick.millar@gg.abnamro.com

abnamromeespierson.nl | financialfocus.nl


Turn static files into dynamic content formats.

Create a flipbook
Issuu converts static files into: digital portfolios, online yearbooks, online catalogs, digital photo albums and more. Sign up and create your flipbook.