아시아나항공
(020560)
연료는 아직 충분하다
항공
4Q14 Review: 여객 호조와 유가하락으로 턴어라운드 성공
Results comment 2015.2.12
매수
(Maintain)
11,000
목표주가(원,12M)
8,850
현재주가(15/02/11,원)
24%
상승여력
영업이익(14F,십억원) Consensus 영업이익(14F,십억원)
98 104
EPS 성장률(14F,%) MKT EPS 성장률(14F,%) P/E(14F,x) MKT P/E(14F,x) KOSPI
-1.9 22.6 13.4 1,945.70
시가총액(십억원) 발행주식수(백만주) 유동주식비율(%) 외국인 보유비중(%) 베타(12M) 일간수익률 52주 최저가(원) 52주 최고가(원) 주가상승률(%) 절대주가 상대주가 180
1,727 195 63.7 6.6 -0.60 3,860 8,850 1개월 26.4 25.1
6개월 94.7 104.1
아시아나항공
12개월 65.7 64.6
KOSPI
160 140 120 100 80 60 14.2
14.6
아시아나항공의 4Q14 매출액은 5.4% YoY 증가한 1조 4,869억원, 영업이익은 236억원 적 자에서 315억원 흑자로 전환하였다. 영업이익 기준 당사의 추정치를 소폭 상회하는 것이 다. 국제 여객 수요 증가율이 공급 증가율을 초과, L/F가 개선된 것으로 보인다. 화물도 수 급이 균형을 이루면서 수익성이 안정화된 것으로 추정된다. 반면 평균 항공유가가 10% YoY 이상 하락하면서 영업이익 개선에 기여하였다. 운항 증가와 기재 확장으로 인건비 및 감가상각비는 증가했을 것으로 추정된다. 영업외에서는 외환관련 손실(약 300억원 수준) 및 이자비용이 발생했지만 일시적인 평가 이익으로 순이익은 1,072억원 흑자 전환하였다.
14.10
15.2
호의적인 시장환경에 최적화된 영업구조 1) 단거리 시장 호조: 동사의 여객 매출액 중 중국과 일본은 각각 약 20%, 15%를 차지한 다. 동남아 및 국내선까지 포함하면 단거리 노선 비중은 60~70% 수준이다. 단거리 노선 시장의 호조는 지속될 것으로 전망된다. 4Q14 중국의 출입국자 수는 34.0% YoY 성장하면 서 3Q14(16.9% YoY) 대비 추가 개선되었으며 일본 노선은 3.4% YoY 증가하며 7개 분기 만에 성장세로 전환되었다. 1월 들어서도 양 노선의 수요는 인천공항 기준 각각 19.2% YoY, 14.7% YoY 상승하고 있어 고성장세는 유지될 것으로 보인다. LCC(Low Cost Carrier)의 득세로 M/S가 증가하고 있지는 않지만 향후 인천공항을 중심으로 하는 제 2의 저가항공사가 설립되다면 충분히 분위기 반전이 가능할 것으로 전망된다. 2) 유가 하락에 따른 비용 절감: 4Q14에 나타났던 유가하락 효과는 2015년 들어 추가확대 될 것으로 전망된다. 1Q15 예상 유류단가는 30% YoY 하락할 것으로 예상된다. 최근 들어 유가가 반등하고는 있지만 급등 보다는 완만한 반등을 예상한다. 현재 항공유가는 배럴당 70달러 수준으로 당사의 2015년 추정치(90달러)보다 낮은 상황이다.
목표주가 8,500원에서 11,000원으로 상향하며 매수의견 유지 동사에 대한 2015년 및 2016년 영업이익 전망치를 각각 16.1%, 4.9% 상향조정하며 목표 주가를 기존 8,500원에서 11,000원으로 상향한다. 24.3%의 상승여력이 존재하여 매수의견 을 유지한다. 목표주가는 2015년 실적 대비 PBR 1.7배 수준으로 역사적 고점 대비 25% 할인된 수준이며 mid-cycle 밸류에이션(1.6배)보다 소폭 높은 수준이다. 동사의 주가는 1) 유가하락과 시장 성장을 바탕으로 한 실적 개선에 비해 2) 저평가 해소 국면으로 지속적인 상승이 예상된다. 3) 최근 모회사를 중심으로 한 M&A 이슈도 더해지면서 상승속도가 가팔 라지고 있지만 막연한 M&A에 대한 기대감 보다는 견조한 실적과 영업환경에 집중해야 할 때로 판단된다.
[운송/에너지] 류제현 02-768-4175 jay.ryu@dwsec.com 김충현 02-768-4126 choonghyun.kim@dwsec.com
결산기 (12월) 매출액 (십억원) 영업이익 (십억원) 영업이익률 (%) 순이익 (십억원) EPS (원) ROE (%) P/E (배) P/B (배)
12/11 5,609 358 6.4 -31 -171 -3.5 1.4
12/12 5,888 179 3.0 61 317 6.6 19.5 1.2
주: K-IFRS 연결 기준, 순이익은 지배주주 귀속 순이익 자료: 아시아나항공, KDB대우증권 리서치센터
12/13 5,724 -11 -0.2 -116 -593 -12.2 1.1
12/14F 5,836 98 1.7 62 316 6.2 22.6 1.3
12/15F 5,936 329 5.5 150 769 13.1 11.5 1.4
12/16F 6,229 334 5.4 147 755 11.4 11.7 1.3
아시아나항공 연료는 아직 충분하다
표 1. 4Q14 실적 비교표
매출액 영업이익 영업이익률 (%) 세전이익 순이익
(십억원, %) 4Q13
3Q14
1,411 -24 -1.7 -86 -69
1,524 66 4.3 22 13
4Q14P
성장률
잠정치
KDB대우
컨센서스
YoY
QoQ
1,487 31 2.1 106 107
1,439 29 2.1 -44 -29
1,471 38 2.6 -23 -19
5.4 흑전 3.8 흑전 흑전
-2.5 -52.1 -2.2 376.7 709.9
주: K-IFRS 연결 기준 자료:아시아나항공, KDB대우증권 리서치센터
표 2. 수익예상 변경표
(십억원, %) 변경전
매출액 영업이익 세전이익 순이익 EPS (KRW)
변경후
변경률
변경 이유
15F
16F
15F
16F
15F
16F
5,797 284 166 102 525
6,008 319 189 117 599
5,936 329 202 150 769
6,229 334 195 147 755
2.4 16.1 21.4 46.3 46.3
3.7 4Q14 실적 및 수요 증가반영 4.9 3.0 26.1 26.1
주: K-IFRS 연결 기준 자료: KDB대우증권 리서치센터 예상
표 3. 분기별 실적 추이 및 전망 매출액 영업이익 세전이익 순이익(지배) 영업이익률 (%) 세전이익률 (%) 순이익률 (%) 국제여객 RPK 증감률(%) 국제여객 L/F(%) 항공유가($/bbl) 평균환율(원/달러)
(십억원, %)
1Q15F
2Q15F
3Q15F
4Q15F
1Q16F
2Q16F
3Q16F
4Q16F
2015F
2016F
2017F
1,385 90 50 35 6.5 3.6 2.6 0.3 77.0 85 1,095
1,441 43 28 20 3.0 1.9 1.4 1.8 77.7 90 1,090
1,543 103 79 59 6.7 5.1 3.9 1.9 80.9 90 1,070
1,567 93 46 36 5.9 2.9 2.3 1.5 77.7 95 1,070
1,453 28 -10 -7 1.9 -0.7 -0.5 2.7 77.2 95 1,070
1,507 71 35 26 4.7 2.3 1.8 3.1 78.1 95 1,070
1,624 113 80 61 7.0 5.0 3.8 3.0 81.3 95 1,070
1,646 122 89 68 7.4 5.4 4.2 3.3 78.3 95 1,070
5,936 329 202 150 5.5 3.4 2.5 1.4 78.4 90 1,081
6,229 334 195 147 5.4 3.1 2.4 3.0 78.8 95 1,070
6,537 351 220 222 5.4 3.4 3.4 2.2 78.6 95 1,070
주: K-IFRS 연결 기준 자료: 아시아나항공, KDB대우증권 리서치센터 예상
그림 1. 화물 L/F indicator: 대한항공 vs. 아시아나항공
그림 2. 국제화물 증감률: 대한항공 vs. 아시아나 항공 (%)
(%p) 대한항공
35
아시아나항공
25
25
15
15
5
5
-5
-5
-15
-15
-25
아시아나항공
-25 10
11
12
자료: 인천공항, KDB대우증권 리서치센터
2
대한항공
35
KDB Daewoo Securities Research
13
14
15
10
11
12
자료:인천공항, KDB대우증권 리서치센터
13
14
15
아시아나항공 연료는 아직 충분하다
그림 3. 인천공항 장거리 여객 수요 증감률 (%, YoY) 40
US
그림 4. 인천공항 단거리 여객 수요 증감률 (%, YoY) 80
Germany
Thailand
Japan
China
60
30
40
20
20 10 0 0
(20)
(10)
(40)
(20)
(60) 05
06
07
08
09
10
11
12
13
14
15
05
06
07
08
09
10
11
12
13
자료: 인천공항, KDB대우증권 리서치센터
자료: 인천공항, KDB대우증권 리서치센터
그림 5. 국제여객 증감률: 대한항공 vs. 아시아나항공
그림 6. 여객 L/F indicator: 대한항공 vs. 아시아나 항공
(%)
14
15
(%p)
대한항공
아시아나항공
대한항공
35
아시아나항공
35 25
25 15
15 5
5
-5
-5
-15
-15
-25
10
11
12
13
14
15
10
11
12
13
자료: 인천공항, KDB대우증권 리서치센터
자료:인천공항, KDB대우증권 리서치센터
그림 7. 단거리 국제노선 LCC 점유율
그림 8. 단거리 국제노선 LCC 점유율 증감율(YoY)
(%) 25
(%)
Total LCC 점유율(A+B)
15
Total LCC 증가율 국내 항공사 증가율
180
국내 항공사 점유율(A)
14
국외항공사 증가율
국외항공사 점유율(B)
160
20
140 120
15
100 80 10
60 40
5
20 0
0 10.1
10.7
11.1
11.7
12.1
12.7
13.1
자료: 인천공항, 한국공항공사, KDB대우증권 리서치센터
13.7
14.1
14.7
15.1
11.1
11.7
12.1
12.7
13.1
13.7
14.1
14.7
15.1
자료: 인천공항, 한국공항공사, KDB대우증권 리서치센터
KDB Daewoo Securities Research
3
아시아나항공 연료는 아직 충분하다
그림 9. 인천공항 장거리 화물 수요 증감률 (%, YoY) 60
US
그림 10. 인천공항 단거리 화물 수요 증감률 (%, YoY) 60
Germany
40
40
20
20
0
0
(20)
(20)
(40)
Japan
China
(40) 05
06
07
08
09
10
11
12
13
14
15
자료: 인천공항, KDB대우증권 리서치센터
05
06
07
08
09
10
11
12
13
14
15
자료: 인천공항, KDB대우증권 리서치센터
그림 11. 항공유가 vs. 환율 추이 (US$/bbl)
(원/달러) 환율 (L)
1,200
150
항공유가 (R)
130 1,150
110 1,100 90
1,050 70
1,000
50 12
자료:Bloomberg, KDB대우증권 리서치센터
4
KDB Daewoo Securities Research
13
14
15
아시아나항공 연료는 아직 충분하다
아시아나항공 (020560) 예상 포괄손익계산서 (요약) (십억원) 매출액 매출원가 매출총이익 판매비와관리비 조정영업이익 영업이익 비영업손익 금융손익 관계기업등 투자손익 세전계속사업손익 계속사업법인세비용 계속사업이익 중단사업이익 당기순이익 지배주주 비지배주주 총포괄이익 지배주주 비지배주주 EBITDA FCF EBITDA 마진율 (%) 영업이익률 (%) 지배주주귀속 순이익률 (%)
예상 재무상태표 (요약) 12/13 5,724 5,160 564 575 -11 -11 -130 -127 19 -141 -26 -115 0 -115 -116 1 -100 -101 1 286 354 5.0 -0.2 -2.0
12/14F 5,836 5,150 686 588 98 98 -58 -141 158 40 -22 63 0 63 62 1 121 119 2 658 -955 11.3 1.7 1.1
12/15F 5,936 5,012 924 595 329 329 -127 -148 12 202 49 153 0 153 150 3 153 152 1 889 419 15.0 5.5 2.5
12/16F 6,229 5,271 958 624 334 334 -139 -151 12 195 45 150 0 150 147 3 150 149 1 894 423 14.4 5.4 2.4
12/13 739 -115 559 298 0 261 408 36 -18 -163 -12 -811 -378 -19 -102 -312 409 744 0 -2 -333 336 163 498
12/14F -104 63 638 559 0 79 -681 -12 -8 6 -5 -858 -849 0 -27 18 583 856 52 0 -325 -256 499 243
12/15F 779 153 748 559 0 189 75 -22 -10 10 -49 -380 -360 0 -29 9 -366 -366 0 0 0 10 243 253
12/16F 783 150 755 559 0 196 73 -21 -10 9 -45 -388 -360 0 -28 0 -376 -376 0 0 0 -3 253 250
예상 현금흐름표 (요약) (십억원) 영업활동으로 인한 현금흐름 당기순이익 비현금수익비용가감 유형자산감가상각비 무형자산상각비 기타 영업활동으로인한자산및부채의변동 매출채권 및 기타채권의 감소(증가) 재고자산 감소(증가) 매입채무 및 기타채무의 증가(감소) 법인세납부 투자활동으로 인한 현금흐름 유형자산처분(취득) 무형자산감소(증가) 장단기금융자산의 감소(증가) 기타투자활동 재무활동으로 인한 현금흐름 장단기금융부채의 증가(감소) 자본의 증가(감소) 배당금의 지급 기타재무활동 현금의 증가 기초현금 기말현금
(십억원) 유동자산 현금 및 현금성자산 매출채권 및 기타채권 재고자산 기타유동자산 비유동자산 관계기업투자등 유형자산 무형자산 자산총계 유동부채 매입채무 및 기타채무 단기금융부채 기타유동부채 비유동부채 장기금융부채 기타비유동부채 부채총계 지배주주지분 자본금 자본잉여금 이익잉여금 비지배주주지분 자본총계
12/13 1,467 499 416 179 373 5,545 397 3,757 210 7,012 2,049 455 1,070 524 4,060 2,985 1,075 6,109 900 976 1 -66 3 903
12/14F 1,264 243 438 188 395 6,934 418 5,140 206 8,197 2,628 479 1,596 553 4,448 3,316 1,132 7,076 1,071 976 53 -6 50 1,121
12/15F 1,329 253 462 199 415 6,773 441 4,940 206 8,101 2,419 505 1,331 583 4,409 3,215 1,194 6,827 1,221 976 53 144 53 1,274
12/16F 1,380 250 485 209 436 6,611 463 4,741 206 7,991 2,098 531 956 611 4,469 3,215 1,254 6,566 1,368 976 53 291 56 1,424
12/13 2.2 1.1 15.0 -593 2,278 4,613 0 0.0 0.0 -2.8 -38.4 14.2 33.7 23.8 -1.8 -12.2 -0.2 676.3 71.6 368.5 -0.1
12/14F 22.6 2.0 1.3 8.9 316 3,593 5,490 0 0.0 0.0 2.0 130.1 14.8 31.8 30.0 0.8 6.2 3.0 631.1 48.1 395.0 0.6
12/15F 11.5 1.9 1.4 6.5 769 4,617 6,259 0 0.0 0.0 1.7 35.1 235.7 143.4 14.3 30.7 27.7 1.9 13.1 4.5 535.8 54.9 317.1 2.0
12/16F 11.7 1.9 1.3 6.1 755 4,642 7,014 0 0.0 0.0 4.9 0.6 1.5 -1.8 14.3 30.6 27.7 1.9 11.4 4.8 461.0 65.8 256.6 2.0
예상 주당가치 및 valuation (요약) P/E (x) P/CF (x) P/B (x) EV/EBITDA (x) EPS (원) CFPS (원) BPS (원) DPS (원) 배당성향 (%) 배당수익률 (%) 매출액증가율 (%) EBITDA증가율 (%) 조정영업이익증가율 (%) EPS증가율 (%) 매출채권 회전율 (회) 재고자산 회전율 (회) 매입채무 회전율 (회) ROA (%) ROE (%) ROIC (%) 부채비율 (%) 유동비율 (%) 순차입금/자기자본 (%) 조정영업이익/금융비용 (x)
자료: 아시아나항공, KDB대우증권 리서치센터
KDB Daewoo Securities Research
5
아시아나항공 연료는 아직 충분하다
투자의견 및 목표주가 변동추이 종목명(코드번호) 아시아나항공(020560)
제시일자 2015.02.11 2015.01.08 2014.12.12 2014.08.08 2013.08.11 2013.06.30 2013.02.11 2013.01.14
투자의견 매수 매수 매수 매수 매수 매수 매수 매수
목표주가(원) 11,000원 8,500원 8,000원 5,500원 6,000원 7,000원 7,500원 8,000원
(원)
아시아나항공
12,000 10,000 8,000 6,000 4,000 2,000 0 13.2
14.2
15.2
투자의견 분류 및 적용기준 기업 산업 매수 : 향후 12개월 기준 절대수익률 20% 이상의 초과수익 예상 비중확대: 향후 12개월 기준 업종지수상승률이 시장수익률 대비 높거나 상승 Trading Buy : 향후 12개월 기준 절대수익률 10% 이상의 초과수익 예상 중립 : 향후 12개월 기준 업종지수상승률이 시장수익률 수준 중립 : 향후 12개월 기준 절대수익률 -10~10% 이내의 등락이 예상 비중축소: 향후 12개월 기준 업종지수상승률이 시장수익률 대비 낮거나 악화 비중축소 : 향후 12개월 절대수익률 -10% 이상의 주가하락이 예상 매수(▲), Trading Buy(■), 중립(●), 비중축소(◆), 주가(─), 목표주가(▬), Not covered(■) Compliance Notice -
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