SK (003600/매수)
자사주 매입으로 저평가 탈피 예상 1. 보통주 235만주 자사주 취득 결의 지주 Issue Comment 2014.9.11
SK는 지난 5일 의사회 결의를 통해 보통주 235만주 235만주( 만주(취득 예정금액 약 3,760억원 3,760억원, 억원, 발행주식 총수 기 준 약 5%) 규모의 자기주식 취득 결정을 공시했다. 장내 매수에 의한 취득 기간은 2014년 9월 11
일부터 12월 5일까지(영업 거래일수 60일)이며, 완료 이후 동사의 자사주 보유 비율은 23.8%이다.
2. 자사주 매입의 기대효과 [지주회사/IT서비스] 정대로 02-768-4160 daero.jeong@dwsec.com
(1) 우호적인 수급 환경 조성( 조성(일평균 거래량 약 34.2%) 자사주 매입에 따라 우선적으로 기대할 수 있는 효과는 수급 측면의 우호적인 우호적인 환경 조성이다. 취득 예정 주식수와 예정기간을 감안한 일평균 자사주 매입 수량은 약 39,167주 39,167주로, 이는 동사의 최근 60 일 평균 거래량 114,497주 114,497주 대비 약 34.2%에 34.2%에 이르는 상당한 규모임을 확인할 수 있다. 즉, 자사주 매
입 기간 내 꾸준한 매입주체의 형성으로 동사 수급 측면에서의 긍정적인 수혜가 예상된다.(표1)
(2) 주당 NAV 약 6.5% .5% 향상 및 +α(저평가 해소) 해소) 기대 자사주 매입 완료에 따른 효과로 금번 취득하게 되는 자사주의 소각을 가정할 경우, 이론적으로 유통주식수 유통주식수 감소에 따라 동사의 주당 NAV를 NAV를 약 6.5% 정도 향상시키는 것으로 판단된다.(표2) 한편
동사는 연초 자사주 매입 이후 주요 자회사의 부진한 실적 외에도 SK C&C와의 C&C와의 합병 가능성까지 가능성까지 제기됨에 기업의 절대가치를 수준으로까지 저평가가 심화된 제기됨 에 따라 현재 기업 의 절대 가치를 하회하는 수준으로 까지 저평가 가 심화 된 상태이다. 따라서 주주 환원정책의 금번 자사주 매입 결정은 저평가 심화에 따른 동사 Valuation 매력 부각과 함께 그간 지배구조 이슈로 인해 과도하게 형성된 할인 폭을 충분하게 좁힐 수 있는 계기가 될 것으로 기대된다.
동사에 대한 투자의견은 매수, 목표주가는 250,000원을 유지한다.
3. SK-SK C&C 합병 가능성 검토 SK와 SK와 SK C&C의 C&C의 합병은 의무가 아닌 그룹 내 선택에 의해 이루어지는 사안이다. 즉 현재 SK그룹의 지
배구조는 관련법상으로 전혀 문제가 없으며, 최근 대기업들의 지배구조 개편 논의와 달리 일정 기간 내 진행을 진행을 서둘러야만 하는 당위성과 함께 세금 혜택 등의 유인도 상당히 낮은 상황이다.
다만 다른 지주회사와 같이 그룹에 대한 경영권을 지주회사의 지분 확보를 통해 직접적으로 행사 하기 위한 대주주 관점의 필요성에서는 SK와 SK와 SK C&C의 C&C의 합병 가능성이 충분히 공감될 수 있다. 이 경 우 합병 시기를 시기를 가늠할 수 있는 우선적 판단 기준은 기준은 합병법인에 대한 대주주 지분율의 지분율의 검토이다. 즉 합 병법인에 대한 지분을 추가적으로 매입하기가 쉽지 않은 예산제약의 상황을 고려할 경우, 의무가 아닌 선택에 의해 진행되는 SK와 SK와 SK C&C의 C&C의 합병은 합병법인에 대해 확보하게 되는 대주주의 지분율이 지분율이 그룹 경영권을 유지하는데 안정적이라고 판단되는 판단되는 수준( 수준(합병비율) 합병비율)에서 이뤄질 것이 자명하다. 또한 합
병 과정에서 신주 발행에 따라 대주주 지분율이 희석되는 부담을 줄이는 효과를 위해 적어도 SK 가 기 확보한 자사주 및 SK C&C가 C&C가 보유한 SK 지분은 소각 처리할 처리할 가능성도 높다는 판단이다.
결과적으로 SK와 SK와 SK C&C의 C&C의 합병에 대한 큰 그림은 그림은 현재 주가 수준을 고려했을 때 단기적 사안이 아닌 중장기적 시각으로 접근해야 한다는 판단이며, 동시에 금번 동사의 자사주 매입 결정과 같이 합병
선택을 진행하기 위한 유리한 환경 조성 작업이 향후에도 지속적으로 선행될 것으로 예상된다. 결산기 (12월) 매출액 (십억원) 영업이익 (십억원) 영업이익률 (%) 순이익 (십억원) EPS (원) ROE (%) P/E (배) P/B (배)
12/10 90,660 5,232 5.8 659 13,878 9.0 10.1 0.8
12/11 110,574 6,421 5.8 1,673 35,244 18.3 3.4 0.5
12/12 119,678 4,597 3.8 1,049 22,095 9.5 8.1 0.7
12/13 111,777 3,621 3.2 283 5,953 2.5 32.1 0.8
주: K-IFRS 연결 기준, 순이익은 지배주주 귀속 순이익, 자료: SK, KDB대우증권 리서치센터
12/14F 114,025 3,840 3.4 1,071 22,552 8.9 7.4 0.6
12/15F 120,269 4,985 4.1 1,435 30,220 10.9 5.5 0.6
SK 자사주 매입으로 저평가 탈피 예상
표 1. SK 자기주식 취득 내역 구분 취득예정주식(주)① 취득예정금액(원) 취득예상기간② 취득목적 취득방법 자기주식 보유 현황 취득결정일 1일 매수 주문수량 한도(주) 기간 내 일평균 예상 매입 수량(①/②,주)③ 최근 60일평균 거래량(주)④ 일간 예상 매입 비중(③/④)
내용 보통주 2,350,000 3,760억원(2014.9.4 종가, 160,000원 기준) 2014년 9월 11일~12월 5일(영업일수 60일) 주가안정을 통한 주주가치 제고 장내 매수 취득 전 8,834,246주(18.8%), 취득 후: 11,184,246주(23.8%): 약 5%p 증가 2014년 9월 5일 235,000 39,167 114,497 34.2%
자료: 전자공시시스템, KDB대우증권 리서치센터
표 2. SK의 SK의 목표주가 산출 내역
(십억원,원) 평가액
1. 지주회사 영업가치 자체사업 브랜드수익 부동산
비고
2,221 - 순수지주회사 2,221 영구성장률 g=2%, WACC=11% -
2. 투자자산 가치 상장자회사 비상장자회사
14,763 10,124 4,639
3. 총자산가치(1+2) 총자산가치(1+2)
16,985
4. 순차입금(-)
2,822 2014년 6월말 기준
5. NAV(3+4) 시가총액 NAV 대비 할인율(%)
14,163 7,866 44.5
7. 주당 NAV
유통주식수(우선주 포함, *자사주 제외) 36,287 (*자사주 235만주 매입 완료 가정 반영 시, 주식수 38,637,082주 → 매입 후 36,287,082주) 390,301 자사주 매입 효과로 약 6.5% 정도 개선
8. 이론적 목표주가 목표주가 현재주가 상승여력(%)
273,211 주당 NAV 30% 할인률 적용 250,000 167,500 2014.9.5 종가 기준 49.3
6. 주식수(천주)
자료: KDB대우증권 리서치센터
표 3. SK의 SK의 투자유가증권 가치 산출 내역 지분율
현재가( 현재가(원)
평가액
33.40%
91,500
10,124 2,826
25.20%
286,500
5,834
9,760 33,450
948 517
비고
상장자회사 SK이노베이션 SK텔레콤 SK네트웍스 SKC
39.10% 42.50%
비상장자회사 SK건설
44.50%
485
4,639 202
장외주가 반영(24,900원)
SK E&S
94.10%
1,026
3,226
2014년 예상 순이익 기준, P/E 6배 적용
SK해운
100.00%
608
608
SK바이오팜 기타
100.00%
229 374
229 374
자료: KDB대우증권 리서치센터
KDB Daewoo Securities Research
장부가
(십억원) 2014.9 2014.9.5 종가 기준
SK 자사주 매입으로 저평가 탈피 예상
그림 1. 현재 SK 시가총액에 반영된 SK E&S 가치: 가치: 전혀 반영되어 있지 못한 상황 (십억원) 10,000 8,000
가산항목
차감항목
7,866 상장자회사 지분가치 ( 30% 할인 반영)
6,000 7,087
S K E &S 평가가치 ( 2014년 F 순이익 P/ E 6배)
4,000 비상장자회사 장부가치 ( S K E &S 제외)
2,000
1,421
1,026
3,427
1,413 0 2,822
-34
2,251
-2,000 -4,000 -6,000 SK 시가총액
상장 자회사
비상장 자회사
브랜드 로열티
순차입금
SK E&S 시장 평가가치
SK E&S 장부가치
CGH 지분가치
SK E&S 평가가치
자료: KDB대우증권 리서치센터
그림 2. SK그룹 SK그룹 지배구조 요약
주: 2014년 6월말 기준, 자료: KDB대우증권 리서치센터
그림 3. SKSK-SK C&C 시가총액 비율 추이 (배) 2.5
그림 4. 연초 이후 SKSK-SK C&C C&C 상대주가 추이 (14.1.1=100) 180 SK
SK/SK C&C 시가총액 비율
SK C&C 2.0
160
1.5
140
1.0
120
0.5
100
0.0
S K, 자사주 매입 완료 ( 235만주,2.27~5.26)
S K, 자사주 매입 결정 ( 235만주,9.11~12.5)
80 10.1
10.7
11.1
11.7
자료: KDB대우증권 리서치센터
12.1
12.7
13.1
13.7
14.1
14.7
14.1
14.3
14.5
14.7
14.9
자료: KDB대우증권 리서치센터
KDB Daewoo Securities Research
3
SK 자사주 매입으로 저평가 탈피 예상
표 4. 금번 자사주 취득 완료 이후 SKSK-SK C&C 합병 시 주주 지분율 현황 (1) SK C&C 보유 SK 주식 및 SK 자사주를 자사주를 소각하지 소각하지 않을 경우
(주,원)
SK C&C 발행주식의 총수 특수관계인 최태원 최기원 최신원
주식수 50,000,000 21,809,800 16,550,000 5,250,000 4,500
지분율 100.0% 43.6% 33.1% 10.5% 0.0%
정철길 자사주 우리사주조합 SK 발행주식의 총수 SK C&C 특수관계인 최태원 노소영 최신원 김영태 자사주
5,300 6,000,000 307,555 주식수 46,961,812 14,944,432 26,093 10,000 11,695 2,000 2,398 11,184,246
0.0% 12.0% 0.6% 지분율
합병 비율 SK C&C SK *2014.9.5 종가 기준
종가 212,000 167,500
합병 시 합병법인 신주발행 합병법인 총발행주식 특수관계인 최태원
주식수 37,104,262 87,104,262 21,831,339 16,557,901 5,250,000 4,500 5,300 9,240 2,000 2,398 26,644,121 307,555
100.0% 31.8% 0.1% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 23.8%
최기원 정철길 조영호 노소영 최신원 김영태 자사주 우리사주조합
지분율 100.0% 43.6% 33.1% 10.5% 0.0% 0.0% 12.0% 0.6% 지분율 100.0% 31.8% 0.1% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 23.8%
합병 비율 SK C&C SK *2014.9.5 종가 기준
종가 212,000 167,500
합병 시 합병법인 신주발행 합병법인 총발행주식 특수관계인 최태원 최기원 정철길 조영호 노소영 최신원 김영태 자사주 우리사주조합
주식수 16,460,141 66,460,141 21,830,416 16,557,901 5,250,000 4,500 5,300 9,240 1,580 1,895 6,000,000 307,555
시가총액 10,600 7,866
합병비율 1.0 0.8
지분율 42.6% 100.0% 25.1% 19.0% 6.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 30.6% 0.0%
자료: KDB대우증권 리서치센터 예상
(2) SK C&C 보유 SK 주식 및 SK 자사주를 소각할 경우 SK C&C 발행주식의 총수 특수관계인 최태원 최기원 최신원 정철길 자사주 우리사주조합 SK 발행주식의 총수 SK C&C 특수관계인 최태원 노소영 최신원 김영태 자사주
주식수 50,000,000 21,809,800 16,550,000 5,250,000 4,500 5,300 6,000,000 307,555 주식수 46,961,812 14,944,432 26,093 10,000 11,695 2,000 2,398 11,184,246
(주,원)
주: SK C&C 보유 SK 주식 31.8%와 SK 보유 자사주 23.8% 소각 가정, 자료: KDB대우증권 리서치센터 예상
KDB Daewoo Securities Research
시가총액 10,600 7,866
합병비율 1.0 0.8
지분율 24.8% 100.0% 32.8% 24.9% 7.9% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 9.0% 0.5%
SK 자사주 매입으로 저평가 탈피 예상
투자의견 및 목표주가 변동추이 종목명( 종목명(코드번호) 코드번호) SK(003600)
제시일자 2014.08.17 2013.09.09 2012.11.28 2012.08.30
투자의견 매수 매수 매수 매수
목표주가( 목표주가(원) 250,000원 270,000원 235,000원 220,000원
(원)
SK
300,000 250,000 200,000 150,000 100,000 50,000 0 12.9
13.9
14.9
투자의견 분류 및 적용기준 기업 산업 매수 : 향후 12개월 기준 절대수익률 20% 이상의 초과수익 예상 비중확대: 향후 12개월 기준 업종지수상승률이 시장수익률 대비 높거나 상승 Trading Buy : 향후 12개월 기준 절대수익률 10% 이상의 초과수익 예상 중립 : 향후 12개월 기준 업종지수상승률이 시장수익률 수준 중립 : 향후 12개월 기준 절대수익률 -10~10% 이내의 등락이 예상 비중축소: 향후 12개월 기준 업종지수상승률이 시장수익률 대비 낮거나 악화 비중축소 : 향후 12개월 절대수익률 -10% 이상의 주가하락이 예상 매수(▲), Trading Buy(■), 중립(●), 비중축소(◆), 주가(─), 목표주가(▬), Not covered(■) Compliance Notice -
당사는 자료 작성일 현재 조사분석 대상법인과 관련하여 특별한 이해관계가 없음을 확인합니다. 당사는 본 자료를 제3자에게 사전 제공한 사실이 없습니다. 본 자료를 작성한 애널리스트는 자료작성일 현재 조사분석 대상법인의 금융투자상품 및 권리를 보유하고 있지 않습니다. 본 자료는 외부의 부당한 압력이나 간섭없이 애널리스트의 의견이 정확하게 반영되었음을 확인합니다.
본 조사분석자료는 당사의 리서치센터가 신뢰할 수 있는 자료 및 정보로부터 얻은 것이나, 당사가 그 정확성이나 완전성을 보장할 수 없으므로 투자자 자신의 판단과 책임하에 종목 선택이나 투자시기에 대한 최종 결정을 하시기 바랍니다. 따라서 본 조사분석자료는 어떠한 경우에도 고객의 증권투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다. 본 조사분석자료의 지적재산권은 당사에 있으므로 당사의 허락 없이 무단 복제 및 배포할 수 없습니다.
KDB Daewoo Securities Research
5