20141027 롯데케미칼 (011170 매수)[1]

롯데케미칼

(011170)

시각의 전환: 긍정적 접근 필요

긍정적 접근 필요, 업종 Top pick으로 제시

화학

연초 이후 약 10개월만에 롯데케미칼을 업종 Top pick으로 제시한다. 그 이유는,

Results Comment 2014.10.27

첫째, 첫째, 유가의 하향 안정화로 에틸렌 사이클이 예상보다 길어질 것으로 전망한다. 전망한다. 유가 하락 은 단기적으로 부정적이지만 낮은 수준에서 안정화되면 중국 석탄 화학 투자가 위축되면서

매수

에틸렌 사이클이 예상보다 길어질 것으로 전망한다. 17년까지 에틸렌 공급은 제한적인데,

목표주가(원,12M)

160,000

납사 크래커와의 원가 격차가 크게 축소된다. 석탄 화학의 높은 불확실성(기술적, 환경적 요

현재주가(14/10/24,원)

126,500

인)까지 감안하면 석탄 화학 투자는 예상보다 축소되거나 지연될 가능성이 높다.

(Maintain)

26%

상승여력

영업이익(14F,십억원) Consensus 영업이익(14F,십억원)

419 420

EPS 성장률(14F,%) MKT EPS 성장률(14F,%) P/E(14F,x) MKT P/E(14F,x) KOSPI

1.3 5.4 14.9 11.9 1,925.69

시가총액(십억원) 발행주식수(백만주) 유동주식비율(%) 외국인 보유비중(%) 베타(12M) 일간수익률 52주 최저가(원) 52주 최고가(원)

4,336 34 44.7 26.6 1.41 123,000 235,500

주가상승률(%) 주가상승률(%) 절대주가 상대주가 120

1개월 -20.9 -16.4

6개월 -29.1 -26.5

롯데케미칼

12개월 12개월 -41.2 -37.5

KOSPI

특히 중국 석탄 화학의 비중이 30~40%이다. 그런데 유가 80달러에서는 중국 석탄 화학과

둘째, 둘째, 15년 15년 MEG와 MEG와 부타디엔 마진 개선이 기대된다. 기대된다. 연초 MEG 마진이 급락한 원인은 산 업 내 플레이어들이 재고를 수년래 최고 수준으로 쌓아 놓은 가운데, 수요가 크게 위축(매 크로 서프라이즈 인덱스 수년래 최저 수준위축)되었기 때문이다. 그러나 MEG 재고가 80만 톤 수준으로 하락했고 중국 매크로도 추가로 둔화되지는 않아 15년 마진 정상화를 기대한 다. 부타디엔도 14년 증설이 많았으나, 15년 이후 공급 부담이 크게 감소한다. 셋째, 셋째, 유가의 바닥이 다가오고 있다. 미국 셰일 오일은 원가가 높아 유가 80달러에서는 20 만배럴/일, 70달러에서는 30~40만배럴/일 규모의 셰일 오일 공급이 영향을 받을 것으로 추 정된다. 셰일 오일은 오일은 전통 유전과 달리 초기 생산량이 많은 반면 시간이 지남에 따라 생산 량이 급감하기 때문에 유가가 하락하면 하락하면 생산이 직접적으로 영향을 영향 받을 수 있다. 단기적으로 과도하게 높은 에틸렌 마진이 다소 조정되면서 주가가 박스권 흐름을 보일 수 있으나 현 주가 수준에서는 다운사이드보다 업사이드가 많아 보인다. 목표가는 15년 유가 전망치를 하향 조정해 16만원으로 하향하나, 이제는 긍정적 접근이 필요한 때이다.

3Q review: 컨센서스 부합, 4분기도 컨센서스 수준 예상 롯데케미칼의 3분기 영업이익은 PE, PP 스프레드 강세로 1,422억원으로 422억원으로 최근 낮아진 컨센 서스를 충족하였다. 유가가 추가 하락하지 않 충족 4분기 영업이익은 1,239억원으로 239억원으로 추정한다. 추정 고 MEG와 부타디엔은 현재 수준의 스프레드가 유지되는 것으로 가정하였다. 에틸렌 스프 레드가 현재 상당히 높은 수준이나 MEG 등 다운스트림의 약세 및 신규 설비 가동으로 마

100

진이 다소 조정을 받는 것을 가정하였다.

80 60 40 13.10

14.2

14.6

14.10

[정유/화학] 박연주 02-768-3061 yeonju.park@dwsec.com 배영지 02-768-4123 youngjee.bae@dwsec.com

결산기 (12월) 매출액 (십억원) 영업이익 (십억원) 영업이익률 (%) 순이익 (십억원) EPS (원) ROE (%) P/E (배) P/B (배)

12/11 15,699 1,470 9.4 978 30,701 19.6 9.7 1.7

12/12 15,903 372 2.3 315 9,862 5.5 24.9 1.4

주: K-IFRS 연결 기준, 순이익은 지배주주 귀속 순이익 자료: 롯데케미칼, KDB대우증권 리서치센터

12/13 16,439 487 3.0 288 8,400 4.7 27.6 1.3

12/14F 14,754 419 2.8 292 8,511 4.6 14.9 0.7

12/15F 13,263 612 4.6 454 13,248 6.8 9.5 0.6

12/16F 13,774 709 5.1 539 15,729 7.6 8.0 0.6

롯데케미칼 시각의 전환: 긍정적 접근 필요

1. 긍정적 접근이 필요한 이유 롯데케미칼의 주가는 14년 2월 이후 부진한 모습이 이어져 왔다. 2월 춘절을 앞두고 쌓였던 재고가 과도해지면서 MEG 마진이 급락했고 이후에도 계속해서 수요가 부진하면서 실적 추정치가 하향 조 정되어 왔기 때문이다. 10월 말 현재도 유가가 계속 하락하고 있고 뚜렷한 수요 회복의 움직임이 없 어 4분기 실적 컨센서스가 한번 더 하향 조정될 가능성이 있는 상황이다. 그러나 이제부터는 롯데케 미칼에 긍정적인 접근이 필요하다고 판단한다. 그 이유는 다음과 같다. 필요

1) 유가의 하향 안정화로 에틸렌 사이클이 예상보다 길어질 것으로 전망한다. 전망한다. 최근 두바이 유가는 80달러대로 급격히 하락했다. 단기적으로 유가 하락은 부정적인 래깅 효과 등으 로 실적에 부정적인 영향을 줄 수 있지만 낮은 수준의 유가가 안정화되면 에틸렌 사이클이 예상보다 길어질 수 있고, 있고, 아시아 납사 크래커의 경쟁력도 우려와 달리 높아질 것으로 전망한다. 전망 에틸렌 수급 전망을 보면, 17년까지 신규 에틸렌 공급 증가분이 수요 증가분과 유사하다. 셰일 가스 로 인해 대규모로 증설되고 있는 미국의 에탄 크래커가 늘어난 투자 비용, 인력 부족, 환경 승인 지연 등으로 16/17년 가동에서 18/19년 이후 가동으로 상당 부분 연기되었기 때문이다. 특히 17년까지 예정된 공급 증가분 중 중국 석탄 화학(CTO, MTO)의 비중은 30~40%이다. 그러나 중국 석탄 화학 설비는 두바이 유가가 80달러 80달러 수준에서는 납사 크래커와의 원가 격차가 크게 축소된다. 납사 크래커의 원가는 110달러/배럴 유가에서는 1,200달러/톤이지만 80달러에서는 980달 축소 러/톤으로 떨어진다. 이는 석탄 가격 40달러를 기준으로 계산한 중국 석탄 화학의 제조 원가인 730 달러보다는 여전히 높지만 격차는 축소된다. 특히 납사 크래커에서 나오는 부산물(프로필렌, 부타디 엔, 각종 연료 등)의 가치까지 감안하면 전체 프로젝트의 수익성은 크게 차이가 없어진다. 더욱이 중국 석탄 가격은 지역별로 차이가 크고 석탄이 집중 매장되어 있는 서부 내륙 지역의 경우 물이 부족하고 수요처인 동부 연안 지역으로의 운송비 부담도 존재한다. 기술적 어려움에 따른 잦은 가동 중단, 환경 규제 등도 투자에 제약 요인으로 작용할 것이다. 유가 하락으로 납사 크래커와의 경 높다. 이는 에틸렌 사 제성 격차도 축소되면 석탄 화학 투자는 예정보다 축소되거나 지연될 가능성이 높다 이클이 예상보다 길어질 수 있음을 의미한다. 그림 1. 에틸렌 수급 전망: 전망: 17년까지 17년까지 공급 증가 제한적 (백만톤) 9 CTO ECC

그림 2. 석탄 및 유가에 따른 CTO와 CTO와 NCC 에틸렌 원가 비교 (달러/톤) 1,500

MTO NCC

1,200

수요 증가분

부산물 가치

기타비용

감가비

원료비

CTO($40)

CTO(60$)

900

6

600 300 3

0 -300 -600

0 13

14F

15F

16F

자료: 산업 자료, KDB대우증권 리서치센터

2

KDB Daewoo Securities Research

17F

18F

19F

자료: KDB대우증권 리서치센터

NCC($80)

NCC($100)

롯데케미칼 시각의 전환: 긍정적 접근 필요

미국 에탄 크래커의 경우 유가 80달러 수준에서도 원가 측면에서 여전히 매력적이다. 그러나 납사 있다. 이는 에탄 크래커는 부산물이 없는 반면 크래커에 대한 일방적인 디레이팅은 나타나지 않을 수 있다 납사 크래커는 비에틸렌 부산물의 가치가 있기 때문에 유가가 80달러 수준에서는 전체 프로젝트 수 익성은 크게 차이가 나지 않게 되기 때문이다. 아시아 납사 크래커는 단기적으로는 예상보다 긴 에틸렌 사이클로, 중기적으로는 비에틸렌 부문의사 업 가치로 견조한 실적이 유지될 것으로 전망한다. 표 1. 에틸렌 원가 비교 구분 납사 크래커 두바이 유가 납사 가격 원료비 연료비(원료비의 20%) 감가비 기타 고정비 에틸렌 원가 부산물 가치 에틸렌 가격 Co-Product Price Weigted Price 부산물 가치 감안 시 원가 CTO 석탄 가격 메탄올 톤당 석탄 소요량 올레핀 톤당 메탄올 소요량 원료비 투자비(60만톤) 감가비(15년 상각) 전기요금 올레핀 톤당 전력소모 전력비 기타 비용 운송비 총 원가 미국 Ethane 에탄 가격 톤당 소요량 원료비 연료비(원료비의 20%) 투자비(100만톤) 감가비(15년) 기타 고정비 총 원가 아시아로의 운송비 아시아 판매 시 원가

단위 달러/배럴 달러/톤 달러/톤 달러/톤 달러/톤 달러/톤 달러/톤 달러/톤 달러/톤 달러/톤 달러/톤 달러/톤 달러/톤 톤 톤 달러/톤 백만달러 달러/톤 $/MWh MWh 달러/톤 달러/톤 달러/톤 달러/톤 달러/MMBTU MMBTU/톤 달러/톤 달러/톤 백만달러 달러/톤 달러/톤 달러/톤 달러/톤 달러/톤

60 540 540 108 67 50 765 -294 940 1,410 1,234 471 20 2.9 1.4 81 2,900 322 100 1.0 95 100 50 648 3 43 128 26 2,000 133 50 336 100 436

70 630 630 126 67 50 873 -322 1,030 1,545 1,352 551 30 2.9 1.4 122 2,900 322 100 1.0 95 100 50 689 4 43 170 34 2,000 133 50 387 100 487

80 720 720 144 67 50 981 -350 1,120 1,680 1,470 631 40 2.9 1.4 162 2,900 322 100 1.0 95 100 50 730 5 43 213 43 2,000 133 50 438 100 538

90 810 810 162 67 50 1,089 -378 1,210 1,815 1,588 711 50 2.9 1.4 203 2,900 322 100 1.0 95 100 40 760 6 43 255 51 2,000 133 50 489 100 589

100 900 900 180 67 50 1,197 -406 1,300 1,950 1,706 790 60 2.9 1.4 244 2,900 322 100 1.0 95 100 40 801 7 43 298 60 2,000 133 50 540 100 640

110 990 990 198 67 50 1,305 -434 1,390 2,085 1,824 870 70 2.9 1.4 284 2,900 322 100 1.0 95 100 40 841 8 43 340 68 2,000 133 50 591 100 691

자료: 산업 자료, KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

3

롯데케미칼 시각의 전환: 긍정적 접근 필요

2) 15년 15년 MEG와 MEG와 부타디엔 마진 개선이 기대된다. 기대된다.

14년 롯데케미칼 실적 하향 조정에 가장 큰 원인으로 작용했던 것이 MEG 마진 급락이다. MEG는 공급이 가장 타이트할 것으로 예상했던 제품이었으나 마진이 급락하였다. 그러나 14년 마진 급락은 정상적인 상황은 아니었던 것으로 판단하고 15년에는 개선될 것으로 전망 한다. MEG 마진이 급락한 원인은 수급이 타이트할 것으로 예상하고 산업 내 플레이어들이 재고를 크게 쌓아놓은 가운데 (2월 동중국 재고 120만톤으로 수년래 최고 수준) 수요가 예상보다 크게 위축 (중국 매크로 서프라이즈 인덱스 수년래 최저 수준으로 위축)되었기 때문이다. 그러나 이러한 양상이 15년에도 15년에도 재현될 것으로 예상하기는 어렵다. 어렵다 MEG 재고가 80만톤 수준으로 하락했고 중국 매크로도 크게 둔화되지는 않고 있기 때문이다. 15년 MEG 마진 정상화를 기대한다. 부타디엔 역시 14년 신규 증설이 매우 많았으나, 15년 이후 공급 부담이 크게 감소한다. 14년 14년 부타디 엔 증설량은 80만톤으로 80만톤으로 정상적인 수요 증가분(40~50 증가분(40~50만톤 (40~50만톤) 만톤)을 크게 상회했으나 15년에는 15년에는 20만톤 20만톤, 만톤, 16년에는 16 년에는 증설이 거의 없다. 없다 이는 BDH(부탄 가스에서 부타디엔을 생산하는 on purpose 공법)은 제 외한 수치이다. BDH 설비는 부타디엔 가격이 2000달러/톤 이상에서만 경제성을 확보할 수 있기 때 문에 제대로 가동되지 어렵다고 판단하기 때문이다. 부타디엔 수요가 점진적으로 개선되면서 15년에 는 부타디엔 가격이 상승할 것으로 예상한다. 그림 3. MEG 재고 추이: 추이: 14년 14년 초 수년래 최고치로 급증

그림 4. 중국 매크로 서프라이즈 인덱스: 인덱스: 14년 14년 급락 (Index)

(천톤) 1,400

100

EG

시티그룹 서프라이즈 인덱스

50

1,200

0 1,000

-50 800

-100

600

-150 -200

400 12.1

12.7

13.1

13.7

14.1

12

14.7

13

14

자료: 윈드, KDB대우증권 리서치센터

자료: 블룸버그, KDB대우증권 리서치센터

그림 5. 부타디엔 가격 추이: 추이: 14년 14년 내 공급 과잉으로 약세

그림 6. 부타디엔 수급 전망: 전망: 15년 15년 이후 증설이 크게 감소

(달러/톤)

(달러/톤)

5,000

3000

Butadiene (L) Spread (R)

(천톤) 1,500

NCC BDH 수요 증가분

1,200

4,000 2000 3,000

900

600

2,000 1000

300

1,000

0

0 05

06

07

08

09

10

11

자료: KDB대우증권 리서치센터

4

KDB Daewoo Securities Research

12

13

14

15

0 2013

2014F

2015F

자료: 산업 전망, KDB대우증권 리서치센터

2016F

2017F

2018F

롯데케미칼 시각의 전환: 긍정적 접근 필요

3) 유가의 바닥이 다가오고 있다. 있다. 최근 화학 업체들의 주가가 하락한 가장 큰 원인은 유가 하락에 있다고 판단한다. 유가가 하락할 경 우 제품 가격도 하락하면서 재고 평가 손실 등 이익이 감소하기 때문이다. 더욱이 과거에는 OPEC에 서 감산을 통해 유가 하락을 방어해 왔지만 지금은 유가 하락을 방치하고 있어 유가의 바닥을 가늠하 기가 어려워지고 있는 상황이다. 그럼에도 불구하고, 두바이 유가는 80달러를 미국 셰일 오일의 80달러를 크게 하회하지 않을 것으로 전망한다. 전망 원가가 높기 때문이다. IEA는 10월 Oil Market Report에서 유가가 80달러 수준이 되면 약 20만배럴 /일 규모의 셰일 오일이 영향을 받을 것으로 추정했고, 70달러에서는 30~40만배럴/일의 공급이 영향 을 받을 것으로 추정된다. 미국 셰일 오일의 경우 유가가 손익분기점 이하에 도달하게 되면 생산이 직접적으로 영향을 영향 받을 수 있다. 전통 유전과 달리 셰일 오일은 초기 생산량이 많은 반면 시간이 지남에 따라 생산량이 급감하 기 때문이다. 통상 생산 개시 3년 만에 매장량의 80%를 모두 생산해낸다. 따라서, 생산량을 유지하기 위해서는 계속 시추를 해주어야 한다. IEA의 추정에 따르면 100만 배럴/ 일의 생산 규모를 유지하기 위해 이라크 남부 전통 유전은 60개의 유정(Well)을 뚫으면 되는 반면 미국 셰일 유전인 Bakken 지역에서는 2,500개의 유정을 뚫어야 한다. 2009년 위기로 유가가 급락했 던 당시 미국 셰일 오일 생산업체인 Pioneer는 Permian 지역의 시추를 모두 중단했고 6개월 이후 생산량이 13% 감소하기도 했다.

IEA는 2015년 미국 원유 생산량이 98만배럴/일 증가할 것으로 예상하고 있는데 이는 80달러에서는 80만 배럴/일, 70달러에서는 60~70만배럴/일 증가하게 됨을 의미한다. 여전히 증가하지만 전세계 원 유 수요 증가분(100~120만 배럴/일)을 감안하면 원유 시장의 과잉 공급 부담을 크게 낮출 수 있는 수준이다. 위에 언급한 손익 분기점은 full cycle 기준으로 이미 상당 수의 물론 이는 다소 중기적인 전망이다. 전망 셰일 오일 유전이 지대 매입을 완료하였고 일부는 유가 하락을 대비한 헷징까지 해 놓았다는 점을 감 안했을 때 half cycle 관점에서 기존 유정의 손익분기점은 매우 낮다(40~45달러). 이는 단기적으로 유가가 추가 하락할 가능성은 있음을 의미한다. 그러나 그 기간이 길지는 않을 것이다. 유가가 하락세를 멈추면 화학 산업 내에서도 구매 의욕이 다시 회복되면서 업황이 개선되기 시작할 개선 것으로 전망한다. 그림 7. 3년 만에 매장량의 80%를 80%를 생산하는 셰일( 셰일(타이트) 타이트) 오일

그림 8. 셰일 오일의 손익분기점은 평균적으로 60달러 60달러 중반

자료: IEA

자료: Scotiabank

KDB Daewoo Securities Research

5

롯데케미칼 시각의 전환: 긍정적 접근 필요

2. 단기 박스권 이어질 수 있으나 현 주가에서는 업사이드 더 많아, 업종 Top pick 제시 연초 이후 약 10개월 만에 롯데케미칼을 다시 업종 Top pick으로 제시한다. 단기적으로 유가가 하락하고 있고 수요가 뚜렷이 회복되고 있지 않아 4분기 실적 추정치가 다소 하 향 조정될 수 있겠지만 이것이 긴 실적 하향 조정의 마지막이 될 가능성이 높아 보인다. 유가는 이미 80달러 초반까지 하락해 추가 하락하더라도 그 폭이 크지는 않을 것으로 전망한다. 단기적으로 에틸렌 마진이 과도하게 높아져 있어 다소 조정하는 흐름이 나타날 것으로 예상되나 기 본적으로 17년까지 에틸렌 공급이 많지 않아 견조한 스프레드가 유지될 것으로 예상한다. 14년 크게 부진했던 MEG, 부타디엔도 15년에는 정상화될 것으로 예상된다. 이에 따라 15년 영업이익은 6,120 억원으로 50% 증가할 전망이다. 에틸렌, MEG, 부타디엔 등 주요 제품군의 수급 상황이 양호해 경기 모멘텀이 약한 상황에서도 상대 적으로 견조한 실적이, 경기 모멘텀이 개선되는 국면에서는 빠른 실적 개선이 예상된다. 단기적으로 뚜렷한 업황 회복세가 보이지 않아 주가가 박스권 흐름을 보일 수 있지만 15년 15년 이후 실 적 개선의 가능성이 높고 이를 감안할 때 현 주가에서 다운사이드보다 업사이드 요인이 더 많다고 많다 판단한다. 계절성을 감안할 때 뚜렷한 수요 회복은 15년 초가 될 가능성이 높다.

15년 유가 전망치를 하향 조정함에 따라 실적 추정치도 하향 조정하고 목표주가는 160,000원으로 하향 조정한다. 목표주가는 15~17년 15~17년 예상 BPS에 BPS에 목표 PBR 0.7배를 0.7배를 적용( 적용(예상 ROE 7%에 7%에 근거) 근거)해 도출하였다. 도출 그림 9. 실적 추정치 하향 조정 마무리 국면 (원) 2,500

그림 10.

10. ROEROE-PBR 차트: 차트: 밸류에이션 매력 높아져 (원) 50,000

수정주가 12M Fwd. EPS (R)

(x) 3.0

(%) 30

PBR (L) ROE (R)

2.5

25

2.0

20

1.5

15

1.0

10

10,000

0.5

5

0

0.0

2,000

40,000

1,500

30,000

20,000

1,000

500

0 05

07

09

11

자료: 퀀티와이즈, KDB대우증권 리서치센터

6

KDB Daewoo Securities Research

13

15

0 05

06

07

08

09

10

자료: 퀀티와이즈, KDB대우증권 리서치센터

11

12

13

14F 15 F

롯데케미칼 시각의 전환: 긍정적 접근 필요

3. 3분기 PE 마진 강세로 컨센서스 충족, 4분기도 컨센서스 충족할 전망 롯데케미칼의 3분기 영업이익은 1,422억원으로 최근 낮아진 컨센서스를 충족하였다. MEG와 부타디 엔은 재고 조정이 마무리되면서 더디기는 하나 마진이 소폭 회복되었고 PE, PP는 견조한 수요와 타 이트한 공급을 바탕으로 마진이 확대되어 전체 실적에서 PE, PP의 PP의 이익 기여도가 증가한 증가 것으로 추 정된다. PE, PP 스프레드 강세로 타이탄의 실적도 개선되었다. 한편 아로마틱스 부문은 TPA 공급 과잉 지속으로 적자가 유지되었다.

4분기 들어서 유가가 급락하면서 화학 제품의 원재료인 납사 가격도 급락하였다. 화학 제품 가격은 각각의 수급 상황에 따라 다른 마진을 보이고 있다. 우선 PE, PP의 경우 납사 가격이 하락하는 가운 데 원재료 가격은 크게 하락하지 않아 스프레드가 오히려 확대되었다. MEG는 가격이 하락세이나 속 도는 납사 가격보다는 더뎌, 스팟 기준으로는 스프레드가 확대되었다. 부타디엔은 부진한 수요와 늘 어난 공급으로 인해 가격이 빠르게 하락하고 있다. 일반적으로 화학 업체들은 60~90일 전에 구매한 납사를 투입하기 때문에 MEG와 부타디엔의 경우 부정적인 래깅 효과가 발생할 수 있다.

4분기 영업이익은 1,239억원으로 유가가 추가 하락하지 않고 현 수준에서 이어지고 PE, 239억원으로 추정한다. 추정 PP의 경우 마진이 다소 둔화되고 MEG와 부타디엔은 현재 수준의 스프레드가 유지되는 것으로 가정 하였다. PE, PP의 경우 에틸렌 스프레드가 현재 상당히 높은 수준이나 MEG 등 다운스트림의 약세 및 신규 설비 가동으로 마진이 다소 조정을 받는 것을 가정하였다. 표 2. 분기별 실적 추정 매출액

(십억원, %, 달러/톤, 달러/배럴) 1Q14 3,873 2,360 838 700 68 96 -33 1 70 48 104 530 27 470

합계 올레핀 아로마틱스 타이탄 합계 올레핀 아로마틱스 타이탄

영업이익

세전이익 당기순이익 주요 가정 두바이 유가 HDPE-납사 EG-납사 부타디엔-납사

2Q14 3,782 2,343 762 683 84 91 -18 9 66 52 106 557 -10 377

3Q14P 3Q14P 3,708 2,339 669 700 142 143 -16 12 141 101 102 614 60 582

4Q14F 4Q14F 3,391 2,081 659 651 124 127 -16 12 114 89 82 700 100 300

1Q15F 3,235 1,957 661 617 133 141 -16 8 125 97 80 600 80 400

2Q15F 3,229 1,957 657 616 150 155 -16 11 141 110 82 600 100 500

3Q15F 3,421 2,063 690 668 178 176 -17 19 170 133 85 600 100 700

4Q15F 3,378 2,033 686 659 151 154 -16 14 146 114 85 600 80 600

2014F 14,754 9,123 2,928 2,733 419 458 -83 34 391 290 99 601 44 432

2015F 13,263 8,010 2,693 2,559 612 625 -64 51 582 454 83 600 90 550

2016F 13,774 8,228 2,865 2,680 709 671 -44 82 691 539 85 600 100 800

자료: KDB대우증권 리서치센터

그림 11.

11. PE 스프레드는 원재료 가격 하락으로 확대

그림 12.

12. MEG는 MEG는 전분기대비 소폭 개선 (달러/톤)

(달러/톤) 2,000

900

HDPE (L) Spread(R)

(달러/톤) 1,500

MEG (L) Spread (R)

(달러/톤) 600

800 1,800

1,200

400

900

200

600

0

700 1,600

600 500

1,400

400 1,200 300 1,000

200 05

06

07

08

09

자료: 씨스켐, KDB대우증권 리서치센터

10

11

12

13

14

15

300

-200 05

06

07

08

09

10

11

12

13

14

15

자료: 씨스켐, KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

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롯데케미칼 시각의 전환: 긍정적 접근 필요

롯데케미칼 (011170) 예상 포괄손익계산서 (요약) 요약) (십억원) 매출액 매출원가 매출총이익 판매비와관리비 조정영업이익 영업이익 비영업손익 금융손익 관계기업등 투자손익 세전계속사업손익 계속사업법인세비용 계속사업이익 중단사업이익 당기순이익 지배주주 비지배주주 총포괄이익 지배주주 비지배주주 EBITDA FCF EBITDA 마진율 (%) 영업이익률 (%) 지배주주귀속 순이익률 (%)

예상 재무상태표 (요약) 요약) 12/13 16,439 15,527 912 424 487 487 -112 -63 -27 375 89 286 0 286 288 -2 236 241 -5 994 70 6.0 3.0 1.8

12/14F 14,754 13,906 848 429 419 419 -28 -52 4 391 101 290 0 290 292 -2 203 195 8 902 664 6.1 2.8 2.0

12/15F 13,263 12,221 1,042 429 612 612 -30 -30 0 582 128 454 0 454 454 0 454 432 22 1,081 558 8.2 4.6 3.4

12/16F 13,774 12,635 1,139 429 709 709 -18 -18 0 691 152 539 0 539 539 0 539 513 26 1,169 594 8.5 5.1 3.9

12/13 359 286 714 505 2 207 -537 0 -136 -337 -104 -550 -274 0 -106 -170 432 537 5 -34 -76 234 745 979

12/14F 1,001 290 637 482 2 153 193 196 154 -183 -119 -192 -304 0 79 33 -158 35 -1 -34 -158 870 979 1,849

12/15F 958 454 627 468 1 158 5 5 6 -4 -128 -349 -400 0 2 49 -313 -200 0 -34 -79 301 1,849 2,150

12/16F 994 539 630 458 1 171 -23 -23 -26 21 -152 -352 -400 0 -7 55 -307 -200 0 -34 -73 314 2,150 2,463

예상 현금흐름표 (요약) 요약) (십억원) 영업활동으로 인한 현금흐름 당기순이익 비현금수익비용가감 유형자산감가상각비 무형자산상각비 기타 영업활동으로인한자산및부채의변동 매출채권 및 기타채권의 감소(증가) 재고자산 감소(증가) 매입채무 및 기타채무의 증가(감소) 법인세납부 투자활동으로 인한 현금흐름 유형자산처분(취득) 무형자산감소(증가) 장단기금융자산의 감소(증가) 기타투자활동 재무활동으로 인한 현금흐름 장단기금융부채의 증가(감소) 자본의 증가(감소) 배당금의 지급 기타재무활동 현금의 증가 기초현금 기말현금

12/13 4,614 979 1,595 1,629 411 6,073 1,452 4,187 24 10,688 2,929 1,439 1,318 172 1,464 1,195 269 4,393 6,256 171 477 5,682 38 6,294

12/14F 4,982 1,849 1,335 1,455 343 5,604 1,210 3,977 22 10,586 2,682 1,213 1,326 143 1,447 1,222 225 4,129 6,426 171 477 5,942 31 6,457

12/15F 5,271 2,150 1,330 1,450 341 5,530 1,206 3,909 21 10,800 2,677 1,208 1,326 143 1,246 1,022 224 3,923 6,846 171 477 6,363 31 6,877

12/16F 5,640 2,463 1,353 1,476 348 5,494 1,227 3,851 19 11,134 2,701 1,230 1,326 145 1,050 822 228 3,751 7,352 171 477 6,868 31 7,383

12/13 27.6 8.0 1.3 9.3 8,400 29,165 182,525 1,000 11.8 0.4 3.4 19.5 30.9 -14.8 10.9 10.5 10.1 2.7 4.7 6.4 69.8 157.5 19.4 5.5

12/14F 14.9 4.7 0.7 5.3 8,511 27,053 187,468 1,000 11.6 0.8 -10.3 -9.3 -14.0 1.3 10.7 9.6 11.0 2.7 4.6 5.4 63.9 185.7 6.8 4.9

12/15F 9.5 4.0 0.6 4.0 13,248 31,543 199,733 1,000 7.4 0.8 -10.1 19.8 46.1 55.7 10.4 9.1 10.6 4.2 6.8 8.7 57.0 196.9 -0.9 7.7

12/16F 8.0 3.7 0.6 3.2 15,729 34,106 214,479 1,000 6.2 0.8 3.9 8.1 15.8 18.7 10.7 9.4 10.8 4.9 7.6 10.1 50.8 208.8 -7.9 9.7

예상 주당가치 및 valuation (요약 (요약) 요약)

자료: 롯데케미칼, KDB대우증권 리서치센터

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(십억원) 유동자산 현금 및 현금성자산 매출채권 및 기타채권 재고자산 기타유동자산 비유동자산 관계기업투자등 유형자산 무형자산 자산총계 유동부채 매입채무 및 기타채무 단기금융부채 기타유동부채 비유동부채 장기금융부채 기타비유동부채 부채총계 지배주주지분 자본금 자본잉여금 이익잉여금 비지배주주지분 자본총계

KDB Daewoo Securities Research

P/E (x) P/CF (x) P/B (x) EV/EBITDA (x) EPS (원) CFPS (원) BPS (원) DPS (원) 배당성향 (%) 배당수익률 (%) 매출액증가율 (%) EBITDA증가율 (%) 조정영업이익증가율 (%) EPS증가율 (%) 매출채권 회전율 (회) 재고자산 회전율 (회) 매입채무 회전율 (회) ROA (%) ROE (%) ROIC (%) 부채비율 (%) 유동비율 (%) 순차입금/자기자본 (%) 조정영업이익/금융비용 (x)

롯데케미칼 시각의 전환: 긍정적 접근 필요

투자의견 및 목표주가 변동추이 종목명( 종목명(코드번호) 코드번호) 롯데케미칼(011170)

제시일자 2014.10.26 2014.10.05 2014.04.28 2014.03.24 2014.02.05 2013.10.14 2013.01.22

투자의견 매수 매수 매수 매수 매수 매수 중립 분석 대상 제외

목표주가( 목표주가(원) 160,000원 190,000원 220,000원 240,000원 260,000원 280,000원 -

(원)

롯데케미칼

300,000 250,000 200,000 150,000 100,000 50,000 0 12.10

13.10

14.10

투자의견 분류 및 적용기준 기업 산업 매수 : 향후 12개월 기준 절대수익률 20% 이상의 초과수익 예상 비중확대: 향후 12개월 기준 업종지수상승률이 시장수익률 대비 높거나 상승 Trading Buy : 향후 12개월 기준 절대수익률 10% 이상의 초과수익 예상 중립 : 향후 12개월 기준 업종지수상승률이 시장수익률 수준 중립 : 향후 12개월 기준 절대수익률 -10~10% 이내의 등락이 예상 비중축소: 향후 12개월 기준 업종지수상승률이 시장수익률 대비 낮거나 악화 비중축소 : 향후 12개월 절대수익률 -10% 이상의 주가하락이 예상 매수(▲), Trading Buy(■), 중립(●), 비중축소(◆), 주가(─), 목표주가(▬), Not covered(■) Compliance Notice -

당사는 자료 작성일 현재 롯데케미칼을(를) 기초자산으로 하는 주식워런트증권에 대해 유동성공급자(LP)업무를 수행하고 있습니다. 당사는 자료 작성일 현재 롯데케미칼을(를) 기초자산으로 하는 주식워런트증권을 발행하였습니다. 당사는 자료 작성일 현재 롯데케미칼을(를) 기초자산으로 하는 주식선물에 대해 유동성공급자(LP)업무를 수행하고 있습니다. 당사는 본 자료를 제3자에게 사전 제공한 사실이 없습니다. 본 자료를 작성한 애널리스트는 자료작성일 현재 조사분석 대상법인의 금융투자상품 및 권리를 보유하고 있지 않습니다. 본 자료는 외부의 부당한 압력이나 간섭없이 애널리스트의 의견이 정확하게 반영되었음을 확인합니다.

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