시황전망
2014.12.22 투자전략 노아람 02-768-4153
aram.noh@dwsec.com
1998년 러시아 위기 vs 현재 상황 최근 국제유가 및 러시아 루블화 폭락으로 인한 증시 하락은 1998년 러시아 모라토 리엄 상황을 떠올리게 한다. 1998년 러시아 모라토리엄 선언으로 혼란을 겪었던 글로 벌 증시가 V자형의 빠른 회복세로 전환할 수 있었던 이유는 1) 연준의 공격적인 금융완 화 정책, 정책, 2) 선진국의 선진국의 견조한 수요, 수요, 3) 통화가치 급락에 따른 수출 회복, 회복, 4) 기술혁신과 생산성 향상 때문이었다. 때문이었다. 그러나 현재의 경제 및 정치적 환경은 당시와 다르기 때문에 위기의 조기 종결 및 증시의 급 반등을 기대하기 어려운 상황이다. 상황이다. ① 연준의 통화 정책 차이: 차이: 1998년 9월 29일부터 연준이 세 차례의 금리 인하를 단행했
고 이에 따라 글로벌 증시는 상승 추세로 전환했다. 그러나 현재는 미국 연준이 추가 적인 금융 완화보다는 기준금리를 인상할 가능성이 커지고 있는 시점이다. ② 선진국 수요 환경 차이: 차이: 1998년 선진국 경제성장률은 3.6%였고 2015년에는 2.3%가
예상된다. 2015년에는 미국만 유의미한 성장률 증가가 예상되며 유로존 경기 회복 부 진으로 중국 및 한국의 수출 둔화가 예상되고 있다. 또한 현재 원자재 보유국 수출 비 중이 높다는 점도 한국 수출에 부정적이다. ③ 통화 가치 비교: 비교: 1997년부터 1998년 초 원화 가치의 급락은 시차를 두고 수출 회복
에 도움이 되었다. 최근에도 달러 강세 기조로 인해 원/달러 환율은 절하되었으나 절 대적인 레벨과 절하 강도가 1997~1998년 당시보다 크지 않다. 또한 일본의 엔화 가 치 하락이 더욱 크기 때문에 환율 상승에 따른 수출 회복 효과는 크지 않을 것이다. ④ 기술혁신과 생산성 향상: 향상: 1999년에는 기술혁신 및 생산성 향상과 같은 증시의 성장
동력이 존재하였지만, 현재는 IT 기술혁신의 모멘텀이 둔화되고 있는 상황이다. 1998년 위기 당시 업종별로는 금융주(은행주)가 가장 많이 떨어졌는데 1997년 외환 위기 이후 부실은행 구조조정이 더욱 큰 영향을 준 것으로 판단된다. 이번 위기에서는 시크리컬 업종의 하락폭이 크다. 크다. 과거와는 다른 환경으로 러시아 위기가 위기가 중장기적으로 지속될 것으로 보여 단기적으로 시크리컬 업종의 업종의 상승세로의 전환은 어려워 보인다. 보인다. 연말 투자전략으로는 저성장 기조 속에서 매출 성장세가 나타나고 있는 틈새 종목군에 대한 지속적인 관심이 관심이 필요하다. 필요하다. 더불어 연말을 맞이하여 정부의 배당확대정책과 맞물린 배당정책 주, 업황 모멘텀이 지속 중인 반도체/ 반도체/반도체장비, 반도체장비, 이익모멘텀이 살아나고 있는 금융주, 금융주, 그리고 금융과 기술을 융합한 핀테크(fintech) 핀테크(fintech) 관련주에 대한 접근이 유효할 것으로 예상된다. 예상된다.
시황전망
2014.12.22
1998년 러시아 모라토리엄 이후 글로벌 증시는 미 연준의 적극적인 금리인하로 급속한 회복 최근 국제유가 및 러시아 루블화 폭락으로 인한 증시 하락은 1998년 러시아 모라토리엄 (채무 지불 유예)상황을 떠올리게 한다. 미국의 경제 호전에 따라 1993~1994년 미국 인플레이션 우려가 커지자 미국 연준은 1994년부터 예상치 못했던 급격한 금리인상을 단행했다. 미국의 기습적인 금리 인상으 로 인해 달러가 강세를 나타내면서 원자재 가격이 급락했다. WTI 국제유가는 1997년 1월 8일 배럴당 26.6달러에서 1998년 6월 15일 11.56달러로 57% 하락했다. 1998년 7월 말 러시아 의회의 위기극복 프로그램 승인이 거부되면서 단 기국채 금리가 급등하고 주가는 폭락했다. 은행들이 지급불능 상태에 이르면서 러시아 정부는 8월 17일 모라토리엄을 선언했다. 러시아의 모라토리엄 선언이 있기 전까지 선진국 증시는 강세, 신흥국 약세의 디커플링 을 나타냈었다. 1998년 1월 1일 ~ 8월 17일 미국 S&P500 지수는 12%의 상승세를 나 타냈고 독일 DAX 지수는 29%의 상승세를 나타냈다. 반면 KOSPI 지수는 20% 하락했 고 대만 가권지수는 11% 하락했다. 그러나 러시아 모라토리엄 선언 이후 선진국 증시와 신흥국 증시는 모두 동반 급락했다. 러시아 국채에 50배 레버리지로 투자했던 미국의 거대 헤지펀드인 LTCM이 파산했기 때문이다. 혼란을 겪었던 글로벌 금융시장은 미국 연준이 1998년 9월부터 11월까지 세 차례의 금 리인하를 단행하면서 강한 V자형의 회복세를 나타냈다. 선진국과 신흥국 모두 중기 저 점에서 벗어나 추세적인 상승세로 전환했다<그림 1>. 그림 1. 1998년 1998년 러시아 모리토리엄 이후 글로벌 증시 V자형의 급반등을 나타내 (1998.1.1=100) 160
MSCI 선진시장 MSCI 신흥시장
140
러시아 모라토리엄(98.8.17) 및 LTCM파산(98.9.23) 이후 글로벌 증시 동반 하락
120 100 80 러시아 모라토리엄 선언 직후 급락했던 글로벌 증시는 미국 연준의 금리 인하로 V자형 급반등
60 40 98.1
98.5
자료: Bloomberg, KDB 대우증권 리서치센터
98.9
99.1
99.5
99.9
시황전망
2014.12.22
1998년 위기 이후 빠른 회복 요인 vs 현재의 상황 당시 글로벌 증시가 빠르게 회복해서 회복해서 강세 추세로 전환할 수 있었던 이유는 크게 1) 연준의 공격 적인 금융완화 정책, 정책, 2) 선진국의 선진국의 견조한 수요, 수요, 3) 통화가치 급락에 따른 수출 회복, 회복, 4) 기술혁신 과 생산성 향상 때문이 때문이었다. 었다. 그러나 현재의 경제 및 정치적 환경은 당시와 다르기 때문에 위기의 조기 종결 및 증시의 급반등 을 기대하기는 어려운 상황이다. 상황이다.
당시에는 유가가 1998년 12월 이후 강한 반등세를 지속했으나 현재에는 공급 과잉으로 유가가 강한 반등세를 나타내기는 어렵다. 또한 러시아는 우크라이나 사태에서 물러서지 않고 있고 푸틴 대통령은 경제가 회복되기 위해서는 2년 정도가 걸릴 것으로 언급하고 있다. 1998년 위기 이후 증시가 급속한 회복을 나타낼 수 있었던 앞서 살펴본 네 가지 요인들 을 지금의 상황과 비교해 보았다.
① 연준의 통화 정책 차이 1998년 러시아의 모라토리엄 선언으로 거대 헤지펀드 LTCM이 파산(9/23)에 이르게 되 었다. 미국 S&P500지수는 급락했고 연준은 1998년 9월 말 이후 세 차례(9/29, 10/15, 11/17)의 금리인하를 단행했다. 이에 따라 S&P500 지수는 1998년 9월 23일 이후부터 12월 31일까지 19% 상승했고 KOSPI 지수는 92%의 강한 반등을 나타냈다. 그러나 현재는 미국 연준이 2015년 4월 이후 기준금리를 인상할 가능성이 큰 상황이다. 또한 ECB의 양적완화 기대가 커지고 있으나 ECB 내부적으로 반대하는 목소리가 크고 고령화로 인해 미국 연준과 같은 공격적인 양적완화를 단행하기는 어려울 것으로 본다. 그림 2. 1998년 1998년 미국 기준금리 인하에 인하에 따른 증시 회복 (P) 1,400
그림 3. 2015년 2015년 미국 연준은 기준금리를 올릴 것으로 예상
S&P500지수(L)
(%)
미국 연방기금금리(R)
6.0
(%) 1.25
미국 연준 기준금리 예상치
러시아 모라토리엄과 LTCM 파산 1,200
5.5
1,000
5.0
1.00
0.75
800
600 97.01
0.50
S&P500 -19.6%
4.5
4.0 97.09
자료: Bloomberg, KDB 대우증권 리서치센터
98.05
99.01
0.25
0.00 15.1
15.4
자료: Bloomberg, KDB 대우증권 리서치센터
15.7
15.10
시황전망
2014.12.22
② 선진국 수요 환경 차이 선진국 수요 환경 역시 차이가 있다. 1998년 미국의 GDP 성장률은 4.5%였고 1999년 에는 4.7%로 증가했다. 유로존 GDP 성장률은 1998년 2.8%에서 다음해 2.9%로 증가 했다. 선진국의 높은 GDP 성장률은 신흥국의 수출 회복에 기여했다. 한국의 수출증가율은 1997년 5.0%에서 1998년 외환위기 여파로 -2.8%로 하락했다. 그러나 선진국의 견조한 수요 환경에 힘입어 1999년 8.6%, 2000년 19.9%의 V자형의 강한 회복세를 나타냈다. 1997년 외환위기를 겪었던 인도네시아, 태국, 필리핀, 싱가폴 등의 국가들도 1998년 수출증가율이 감소했으나 1999년 재차 수출증가율이 증가했다. 2015년에는 글로벌 주요국 중에서 유일하게 미국만 유의미한 성장률 증가가 예상된다. 미국의 경제성장률 예상치(블룸버그)는 2014년 2.2%에서 2015년 3.0%로 증가가 예상 된다. 유로존은 2014년 0.8%에서 2015년 1.1%로 소폭 증가가 예상되나 절대적으로 낮 은 수준이기 때문에 의미를 부여하기 어렵다. 유로존 경기 회복 부진에 따라 중국 및 한국의 수출 둔화가 예상된다. 올해(1~10월) 중 국의 수출 증가율은 5.8%을 기록하며 2010년 이후 추세적으로 낮아지고 있다. 최근 한 국의 수출 증가율은 2.3%(14년 1~11월)로 낮은 수준을 기록하고 있다. 한편 한국의 수출 대상국은 2000년대 초 미국, 유럽, 자원부국, 중국 순으로 수출 차지 비중이 높았다. 그러나 2014년에는 중국 수출 비중이 가장 크고 자원부국으로의 수출 증가율이 미국을 상회한다. 원자재 보유국에 대한 수출 비중이 증가한 상황이기 때문에 달러 강세에 의한 원자재 가 격 하락은 한국 수출에 부정적인 영향을 줄 것이다. 그림 4. 미국 GDP 성장률 및 유로존 GDP성장률 GDP성장률 (%, YoY)
그림 5. 최근 한국은 원자재 보유국에 대한 수출 비중 높아 (%)
실질 GDP 성장률(YoY)
미국
6
30
2014년 2014
2000년 2000
유로존
24.9 25
5 20 4 15 3
21.8 16.3 13.7 11.1
10.7
13.0
12.0
10
2
5
1
0
0 1997
1998
1999
자료: Bloomberg, KDB 대우증권 리서치센터
2014E
2015E
주: 자원부국은 중동, 라틴아메리카, 아프리카, 2014 년은 1~10 월 수출액 기준 자료: Bloomberg, KDB 대우증권 리서치센터
시황전망
2014.12.22
③ 통화 가치 비교 한편 1997년 이후 원/달러 환율은 외환위기 및 러시아 모라토리엄으로 인한 달러 강세 로 급등세를(가치 하락) 나타냈다. 1997년 1월 말 달러당 861원에서 1998년 1월 말 1689원으로 96% 급등했다. 이러한 원화 가치의 급락은 시차를 두고 수출 회복에 도움이 되었다. 한국의 수출증가율 은 1999년 2월 말 -8.0%에서 2000년 2월 말 34%으로 꾸준히 증가했다<그림 6>. 최근 원/달러 환율은 달러화 강세 기조로 인해 2014년 9월 1일 1015원에서 12월 9일 1118원으로 10% 상승했다. 그러나 1998년과 비교했을 때 절하 폭이 크지 않고 원/달 러 환율의 절대적인 레벨이 크지 않다. 또한 일본의 공격적인 엔화 약세 기조에 따라 엔 화 가치 하락이 원화 가치 하락보다 더욱 크기 때문에 환율 상승에 따른 수출 회복 효과 는 크지 않을 것이다.
④ 기술혁신과 생산성 향상 마지막으로는 1999년 기술혁신 및 생산성 향상과 같은 증시의 성장 동력이 부재하다는 점이 당시와 다르다. 인터넷 분야가 성장하면서 1995년부터 2000년 초에 걸쳐 IT 기업들의 주가가 크게 상 승했다. 미국의 나스닥 지수는 1995년부터 1999년 말까지 441% 상승했다. 코스닥 지 수는 1999년 5월 정부의 벤처기업 육성 정책에 따라 연간 240%의 강세를 나타냈다. 그러나 현재는 IT 기술혁신의 모멘텀이 둔화되고 있는 상황이다. 1998년 1998년 급속한 증시 회복을 이끌었던 4가지 요인들 모두가 현재는 긍정적이지 못한 상황이다. 상황이다. 따라서 러시아 사태 진정으로 인한 증시의 추세적 반등을 기대하기는 어려워 어려워 보인다. 보인다. 그림 6. 1998년 1998년 원화 가치 급락은 한국의 수출 회복에 도움 (%, YoY) 40
그림 7. IT 기술혁신으로 기술혁신으로 인한 나스닥 및 코스닥 지수 강세 (원/달러)
수출증가율(L)
1,800
원/달러 환율(R)
(1997=100) 300
1,600
30
1,400 20
코스피 지수 코스닥 지수 미국 나스닥 지수
200
1,200 10 1,000 0
100
800
-10
600 97
98
99
자료: Bloomberg, KDB 대우증권 리서치센터
00
01
0 97.1
97.7
98.1
98.7
자료: Bloomberg, KDB 대우증권 리서치센터
99.1
99.7
시황전망
2014.12.22
1998년 vs 현재 업종별 등락률 및 연말 투자전략 1998년 러시아 모라토리엄 선언(8월 17일) 및 미국의 LTCM 파산(9월 23일)이 있었던 시점을 전후로 KOSPI의 업종별 주가 등락률을 살펴보았다. 1998년 러시아 모라토리엄 시기 업종별로는 한국 금융주(은행주)가 가장 많이 떨어졌다. 다만 이는 1997년 한국 외환위기 이후 1998년까지 부실은행에 대한 구조조정을 단행한 것이 더욱 큰 영향을 준 것으로 판단된다. 위기가 발생한 기간인 1998년 7월 21부터 9월 23일까지 KOSPI는 20% 하락했고 모든 업종이 하락했다. 업종별로는 은행(-44%), 전기전자(-31%), 유통(-27%), 운수장비(25%), 보험(-23%) 등의 순으로 하락 폭이 컸다. 1998년 9월부터 12월까지 미국의 금리인하가 세 차례 단행되었고 글로벌 주가 및 KOSPI는 강하게 반등했다. 9월 23일부터 12월 31일 까지 KOSPI는 93%의 강세를 기 록했다. 업종별로는 증권(+377%), 건설(+175%), 은행(+172%), 비금속(+111%), 보험 (107%) 의 순으로 상승했다. 이번 위기에서는 시크리컬 업종의 하락폭이 큰 상황이다. 미국과 EU의 러시아 경제제재 가 실시된 2014년 7월 29일 이후 건설(-26%), 기계(-19%), 운수장비(-19%), 철강금 속(-14%), 화학(-9%) 등의 순으로 하락했다. 결론적으로 과거와는 다른 환경으로 러시아 위기가 위기가 중장기적으로 지속될 것으로 보여 단기적으로 시크리컬 업종의 상승세로의 전환은 어려워 보인다. 보인다. 연말 투자전략으로는 저성장 기조 속에서 매출 성장세가 나타나고 있는 틈새 종목군에 대한 지속 적인 관심이 관심이 필요하다. 필요하다. 더불어, 더불어, 연말을 맞이하여 정부의 배당확대정책과 맞물린 배당정책주, 배당정책주, 업 황 모멘텀이 지속 중인 반도체/ 반도체/반도체장비, 반도체장비, 이익모멘텀이 살아나고 있는 금융주, 금융주, 그리고 금융과 기술을 융합한 핀테크(fintech) 핀테크(fintech) 관련주에 대한 접근이 유효할 것으로 예상된다. 예상된다. 그림 8. 미국 및 EU의 EU의 경제제재가 실시된 2014년 2014년 7월 29일 29일 이후 시크리컬 업종의 업종의 하락세 두드러져 (%) 40
2014년 7월 29일~12월 19일 코스피 업종별 등락률
30 20 10 0 -10 -20 -30 건 설
기 계
운 수 장 비
철 강 금 속
화 학
유 통
자료: Infomax, KDB 대우증권 리서치센터
종 이 목 재
은 행
코 스 피
음 식 료 품
전 기 전 자
의 료 정 밀
금 융
증 권
전 기 가 스
의 약 품
보 험
통 신
운 수 창 고
비 금 속 광 물
섬 유 의 복