퀀트전략
2014.12.23 퀀트 김상호, CFA 02-768-4122
sangho.kim.j@dwsec.com
2015년 시장이 선택할 스타일 스타일 포트폴리오는 시장이 선호하는 투자 지표와 주도주의 패턴 변화를 정량적인 판단으로 파악할 때 유용하게 사용된다. 대우 스타일 전략에 포함되어 있는 35개의 스타일 중 2015년에 강세가 예상되는 스타일은 다음과 같다. 매출액 성장주
올해 시장의 주도주는 가치주보다 성장주, 성장주 중에선 매출액증가율 포트폴리오가 우수한 성과를 보였다. 일반적으로 시장은 매출액보다 이익이 성장하는 기업에게 프리미엄을 주지만 최근엔 이익보다 매출액 전망치가 큰폭으로 감소하면서 매출액 증가기업이 주목 받고 있다. 2015년 시장의 컨센서스도 매출액은 유지, 이익은 증가할 것으로 전망하고 있다. 유 가를 비롯한 원자재 가격이 낮아진 점을 감안하면 매출이 증가하는 기업은 향후 이익 의 성장가능성 측면에서 지속적으로 강세를 보일 것으로 예상된다. 이익전망 상향 기업
이익전망 상향 기업 포트폴리오의 강세도 지속될 가능성이 높다. 이익전망의 하향조 정이 지속되는 상황에선 이익모멘텀에 대한 의존도가 높아진다. 다가올 2014년 4/4 분기와 2015년 실적이 과도하게 높게 전망되어 하향조정이 불가피한 점을 감안하면 이익전망이 상향조정되는 기업은 프리미엄을 받을 것으로 생각된다. 고배당 기업과 잠재적 배당가능 기업
마지막으로 고배당 기업과 잠재적 배당가능 기업도 2015년에 주목 받을 것으로 보인 다. 한국 시장의 낮은 자본이득은 투자자들의 배당압력으로 이어질 것이고, 정부의 배 당관련 정책이 2015년에 시행될 예정이므로 배당주는 올해에 이어 내년에도 시장을 아웃퍼폼할 것으로 판단된다. 관련 종목은 본문의 <표1~3>과 같다.
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2014.12.23
2014년 시장이 선택한 스타일 스타일 포트폴리오는 시장이 선호하는 투자 지표와 주도주의 패턴 변화를 정량적인 판단 으로 파악할 때 유용하게 사용된다. 대우 스타일 전략에 포함되어 있는 35개의 스타일 중 2014년 수익률을 비교해보면 <그 림 1>과 같다. 연초 이후 현재까지 가장 높은 수익률을 나타낸 포트폴리오는 유가 하락 수혜, 이익 상향기업, 고 주가상승, 고 매출액 증가율 포트폴리오 등이다. 그림 1. 스타일별 2014년 2014년 수익률 비교
유가 하락수혜 고 순이익 상향조정 고 주가상승률 고 영업이익 상향조정 소형주 고 매출액증가율 경기방어주 고 ROE 고 배당수익률 성장주 매출원가율 개선 고 영업마진율 저 PBR M&A 관련주 부채비율 고 순이익증가율 턴어라운드 내수주 가치주 중형주 고 영업이익증가율 원/달러 하락 수혜 고ROE-저 PBR Inflation player Deflation player 저 PER 고EPS증가율-저 PER KOSPI 저 주가상승률 Stagflation player 대형주 경기민감주 원/달러 상승 수혜 수출주 원/엔 상승 수혜
(%, YTD) 35 30 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20
자료: KDB 대우증권 리서치센터
결과를 통해 얻을 수 있는 시사점은 다음과 같다.
매출액 성장주의 지속적 강세 예상 올해 시장의 주도주는 가치주보다 성장주였다. <그림 2>를 보면 상반기까진 가치주 포 트폴리오가 성장주 포트폴리오대비 상대적 우위를 차지했지만 하반기에 성장주 포트폴 리오가 아웃퍼폼하면서 연초 이후 수익률은 성장주 13.9%, 가치주 3.8%를 기록했다. 그림 2. 대우 가치주대비 성장주 상대강도
그림 3. 가치주와 성장주 구성팩터 수익률
(08.1=1.0)
(%, YTD)
1.3
성장주/가치주
20 15
1.2
10
1.1
5
1.0
0
0.9
0.5 08.1
10.1
자료: KDB 대우증권 리서치센터
12.1
14.1
성장주
저 PER
가치주
주: 배당수익률은 마지막 실적연도, 나머진 12M Fwd. 기준 자료: KDB 대우증권 리서치센터
고 배당수익률
0.6
저 PBR
0.7
고 순이익증가율
0.8
고 영업이익증가율
고 매출액증가율
-5
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특히, 성장주 포트폴리오 중 매출액증가율 포트폴리오(12M Fwd. 매출액증가율이 높은 기업)가 다른 이익증가율 포트폴리오보다 우수한 성과를 나타냈다(그림3 참조). <그림 4>를 보면 시장은 2011년까지 매출액보다 이익이 성장하는 기업들에게 프리미엄 을 줬다. 하지만 2012년부턴 매출액 증가율 포트폴리오와 이익 증가율 포트폴리오가 유 사한 흐름을 보였고 올해는 매출액 증가율 포트폴리오가 상대적으로 아웃퍼폼했다. 이는 시장에서 기업들의 이익 전망은 유지되고 있지만 매출액에 대한 기대감이 줄어들면 서 나타난 현상이다. <그림 5>를 보면 2010년과 2011년 KOSPI의 매출액 증가율과 순 이익 증가율 전망은 비슷한 수치를 기록했지만, 2012년부터 매출액 증가율 전망치가 감 소하면서 둘 사이에 차이가 커지기 시작했다. 2015년 시장의 컨센서스도 매출액은 유지, 이익은 증가할 것으로 전망되고 있다. 또한 유가를 비롯한 원자재 가격이 낮아진 점을 감안하면 매출이 증가하는 기업은 향후 이익 의 성장가능성 측면에서도 지속적으로 강세를 보일 것으로 예상된다. 그림 4. 2014년엔 2014년엔 시장은 매출액증가율에 더 프리미엄
그림 5. KOSPI의 KOSPI의 매출액 증가율과 순이익 증가율 전망치 추이 (%)
(10.1=1.0) 1.05
12M Fwd. 매출액증가율
50
고 매출액증가율 / 고 순이익증가율
1.00
45
0.95
40
0.90
35
12M Fwd. 순이익증가율
30
0.85
25
0.80
20
0.75
15
0.70
10
0.65
5
0.60 10.1
11.1
12.1
13.1
14.1
자료: KDB 대우증권 리서치센터
0
15.1
10.1
11.1
12.1
13.1
14.1
15.1
자료: WISEfn, KDB 대우증권 리서치센터
이익전망의 하향조정 국면에선 이익 상향기업 포트폴리오 순이익 상향기업 포트폴리오는 전월대비 12M Fwd 순이익 전망의 상향조정 폭이 큰 상 위 30사를 동일가중으로 편입하는 포트폴리오인데 연초 이후 수익률이 27.3%로 가장 높은 편에 속했다. 이 스타일은 2008년 이후 지속적으로 강세를 나타내고 있다(그림6 참조). 이는 지난 수 년간 대내외 경제환경에 대한 불확실성이 커졌고, 한국 기업들의 이익전망이 하향조정되 면서 시장은 기업의 장기적인 성장 비전보다는 단기적으로 확인되는 실적에 치중하는 경 향을 나타낸다고 볼 수도 있다.
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그림 6. 순이익 상향조정 포트폴리오 지수 추이 (08.1=100) 500
그림 7. 영업이익 상향조정 포트폴리오 지수 추이 (08.1=100) 500
고 순이익상향
450
450
400
400
350
350
300
300
250
250
200
200
150
150
100
100
50
50
0
고 영업이익상향
0
08.1
09.1
10.1
11.1
12.1
13.1
14.1
08.1
자료: KDB 대우증권 리서치센터
09.1
10.1
11.1
12.1
13.1
14.1
자료: KDB 대우증권 리서치센터
향후에도 이 스타일의 강세가 예상되는 이유는 이익전망의 하향조정이 지속될 가능성이 높기 때문이다. <그림 8>을 보면 지난 3년간 KOSPI200 기업의 순이익 컨센서스는 연 초대비 평균 21.3% 하향조정됐고 올해는 27.8% 하향조정되며 해가 지날수록 전망치가 연초 예상보다 낮아지고 있다. 또한 <그림 9>를 보면 앞으로 다가올 2014년 4/4분기 실적과 2015년 이익 전망치도 전년동기대비 평균 31.8% 증가로 예상되고 있는데, 이는 과거의 경험으로 봤을 때 이익 전망의 하향조정은 불가피할 것으로 보인다. 결국 현재와 같이 이익전망의 하향조정이 지속되는 상황에선 이익모멘텀에 대한 의존도 가 높아져 이익 상향조정 포트폴리오의 강세는 향후에도 지속될 가능성이 높다. 그림 8. 연도별 KOSPI200 기업의 순이익 컨센서스 추이 (연초=100)
그림 9. KOSPI200 기업의 분기별 순이익증가율 컨센서스 (% YoY)
2012년 2013년 2014년
110 105
분기별 순이익증가율 컨센서스
60 50
100 95
40
90
83.6
85 80
80.2
75 70
72.2
30 20 10
65 0
60 1W
11W
21W
자료: WISEfn, KDB 대우증권 리서치센터
31W
41W
51W
14.4Q
15.1Q
자료: WISEfn, KDB 대우증권 리서치센터
15.2Q
15.3Q
15.4Q
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2015년엔 배당 압력도 높아질 예정 지금과 같이 한국 증시가 박스권에 갇혀있는 상황에선 주식을 선택함에 있어 배당이 중 요해진다. 2011년 이후 한국 증시에 투자했을 때 얻을 수 있는 총 수익률(주가수익률+ 배당수익률)은 연평균 -0.8%로 주요국 중에선 가장 낮은 수준이고 아시아에선 유일하게 마이너스를 기록했다(그림10 참조). 이런 한국시장에선 투자자는 기업들에게 배당을 요구해 투자수익률을 높이거나 배당수 익률이 높은 기업에 투자할 가능성이 높다. 2011년 이후 배당수익률이 높은 기업으로 이루어진 고 배당수익률 포트폴리오가 아웃퍼폼한 것도 같은 맥락으로 생각할 수 있다. 또한 정책적으로도 내년부터 기업소득의 60~80%를 투자, 임금, 배당으로 늘리지 않으 면 나머지 금액의 10%를 과세하는 기업소득환류세제를 시행할 예정에 있어 2015년엔 배당이 증가하는 기업이 많아질 것으로 판단된다. 그림 10. 10. 국가별 국가별 총수익률(Total 총수익률(Total return) (MSCI 기준) 기준) (%) 20
그림 11. 11. 고 배당수익률 포트폴리오 지수 추이 (08.1=100) 210
Total return(2011년 이후 CAGR)
고 배당수익률
190
15 10
-0.8
170 150
0
130
-5
110
-10
90 미국 일본 인도네시아 태국 독일 전세계 호주 프랑스 인도 스페인 영국 홍콩 말레이시아 멕시코 캐나다 대만 싱가폴 중국 이탈리아 한국 브라질 러시아 아르헨티나
5
자료: Datastream, KDB 대우증권 리서치센터
70 50 08.1
09.1
10.1
11.1
12.1
13.1
14.1
자료: KDB 대우증권 리서치센터
이상의 내용을 통해 결론을 정리해보면, 1) 매출액 성장기업의 강세가 지속될 것으로 판단된다. 시장에서 기업들의 이익 전망은 유 지되고 있지만 매출액 전망은 감소하고 있어 매출이 증가하는 기업은 프리미엄을 받을 수 있다. 유가를 비롯한 원자재 가격도 낮아지면서 매출이 증가하는 기업은 향후 이익의 성장가능성도 높아 매출액 성장기업 포트폴리오의 강세가 예상된다. 2) 이익전망 상향 기업 포트폴리오의 강세도 지속될 것이다. 이익전망의 하향조정이 지속 되는 상황에선 이익모멘텀에 대한 의존도가 높아지는데 다가올 2014년 4/4분기와 2015 년 이익이 과도하게 높게 전망되고 있어 하향조정이 불가피할 것으로 보이기 때문이다. 3) 또한 고배당 기업과 잠재적 배당가능 기업도 2015년에 주목 받을 것으로 판단된다. 한 국 시장의 낮은 자본이득은 투자자들의 배당압력으로 이어지고 정부의 배당관련 정책이 2015년에 시행될 예정이므로 배당주는 지속적으로 시장을 아웃퍼폼할 것으로 판단된다. 관련 종목 리스트는 <표1~3>과 같다.
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표 1. 매출액 성장기업 성장기업 포트폴리오 종목코드 A035720 A078340 A004710 A063080 A056190 A084370 A052790 A039030 A036490 A052400 A100120 A099190 A041830 A031440 A115160
종목명 다음카카오 컴투스 한솔테크닉스 게임빌 에스에프에이 유진테크 액토즈소프트 이오테크닉스 OCI 머티리얼즈 코나아이 뷰웍스 아이센스 인바디 신세계푸드 휴맥스
(단위: 억원, %) 시가총액 75,183 13,789 3,000 8,349 8,430 3,606 4,321 13,375 5,485 5,375 3,291 5,605 4,440 3,617 3,067
15 년 컨센서스(A) 컨센서스(A) 10,723 3,277 10,716 2,290 5,775 1,645 1,711 4,254 2,682 2,777 1,011 1,293 617 8,732 18,140
매출액 과거 4 개분기(B) 개분기(B) 5,432 1,710 5,628 1,259 3,456 996 1,087 2,989 1,902 1,987 726 935 455 6,525 13,868
15 년 매출액전망 변화율(1M) 변화율(1M) 0.5 0.4 0.9 7.6 1.0 3.9 0.9 5.0 0.5 5.3 3.5 0.2 1.2 5.1 4.2
증가율(A/B) 증가율(A/B) 97.4 91.7 90.4 81.8 67.1 65.2 57.5 42.3 41.0 39.8 39.2 38.3 35.6 33.8 30.8
주: 시가총액 3,000억원 이상 기업중 2015년 매출액전망이 최근 1개월간 증가했고, 2015년 매출액 증가율이 30%이상인 기업 자료: WISEfn, KDB대우증권 리서치센터
표 2. 순이익 상향기업 포트폴리오 종목코드 A020560 A003490 A009540 A000370 A030200 A000880 A006120 A036710 A035720 A031440 A010950 A006360 A015760 A039030 A079160 A001120 A000120 A008060 A005940 A027410 A006650
종목명 아시아나항공 대한항공 현대중공업 한화손해보험 KT 한화 SK 케미칼 심텍 다음카카오 신세계푸드 S-Oil GS 건설 한국전력 이오테크닉스 CJ CGV LG 상사 CJ 대한통운 대덕전자 우리투자증권 BGF 리테일 대한유화
(단위: 억원, 개, %, x) 시가총액 13,325 28,692 92,720 4,265 83,034 22,338 12,819 3,311 75,183 3,617 56,854 16,863 278,291 13,375 11,491 11,008 43,914 4,689 21,519 18,899 4,752
증권사 추정치 갯수 16 17 20 5 12 8 6 4 11 6 24 17 18 3 9 12 14 4 11 9 8
현재(A) 현재(A) 1,026 2,215 2,276 734 5,869 2,729 769 331 2,607 225 3,631 2,252 86,708 815 439 1,206 1,347 401 2,031 1,079 608
12M Fwd. 순이익 1 개월전(B) 개월전(B) 422 1,253 1,365 545 4,503 2,153 631 277 2,260 198 3,211 1,996 76,898 724 393 1,083 1,239 370 1,873 996 564
주: 시가총액 3,000억원 이상 기업중 증권사 추정치가 3개 이상이고 12M Fwd. 순이익이 최근 1개월간 5%이상 증가한 기업 기준 자료: WISEfn, KDB대우증권 리서치센터
변화율(A/B) 변화율(A/B) 143.2 76.7 66.7 34.7 30.3 26.8 21.9 19.2 15.3 13.8 13.1 12.8 12.8 12.5 11.8 11.3 8.7 8.4 8.4 8.4 7.8
12M Fwd. P/E 13.0 13.2 40.7 5.8 14.2 8.2 18.9 9.7 12.3 16.2 16.2 6.7 3.2 16.4 26.2 9.1 32.6 11.7 11.6 17.5 7.8
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2014.12.23
표 3. 고배당 유지 가능성이 높은 기업 포트폴리오 종목코드 A008560 A017670 A011040 A042700 A007210 A033780 A005810 A024110 A027390 A021240 A019680 A072870 A016580 A058470 A001430 A051600 A008060
종목명 메리츠종금증권 SK 텔레콤 경동제약 한미반도체 벽산 KT&G 풍산홀딩스 기업은행 한화갤러리아타임월드 코웨이 대교 메가스터디 환인제약 리노공업 세아베스틸 한전 KPS 대덕전자
(단위: 억원, %)
시가총액 11,972 227,703 3,259 4,107 3,462 113,541 3,212 80,667 4,380 66,636 6,141 3,361 4,297 5,579 10,436 36,315 4,689
'11 8.3 6.6 6.0 1.6 3.9 3.6 4.6 3.8 2.9 4.2 3.6 4.2 4.2 2.6 3.9 2.6
배당수익률 '12 6.0 6.2 3.9 7.4 6.6 4.0 4.3 3.4 3.6 3.3 3.8 3.0 2.8 3.1 2.4 2.8
주: 시가총액 3,000억원 이상 기업중 과거 3년평균 배당수익률이 3% 이상이고 2014년 순이익 증가율이 (+)인 기업 자료: WISEfn, KDB대우증권 리서치센터
'13 4.0 4.1 4.4 4.5 2.1 4.3 3.4 2.7 3.3 4.1 2.9 2.6 2.4 2.4 3.5 2.8 3.6
평균 6.1 5.6 4.8 4.5 4.4 4.1 3.7 3.6 3.5 3.5 3.5 3.3 3.2 3.1 3.1 3.0 3.0
2014 년 예상 순이익증가율 122.5 8.9 34.7 213.1 140.2 42.3 25.8 25.0 120.7 12.1 33.1 1.2 32.8 20.1 16.2 0.7 210.2