퀀트전략 [3월 포트폴리오 전략] 이익 안정성이 높은 업종
2015.2.24
한국 2014년 2014년 기업 순이익( 순이익(잠정치 기준) 기준)은 81.6조원으로 81.6조원으로 2013년대비 2013년대비 증가했지만 2012년에 2012년에 비해 여전히 낮은 수치
[퀀트] 김상호, CFA 02-768-4122 sangho.kim.j@dwsec.com
2015년 2015년 1분기 컨센서스 추이를 과거와 비교해보면 1분기 이익전망은 긍정적 3월엔 이익모멘텀 전략이 유효하지 않은 시기, 시기, 이익모멘텀이 좋은 업종보다 이익안정성이 높은 업종이 유리
기업이익, 턴어라운드로 보긴 이르지만 희망은 보인다 한국 기업들의 2014년 4분기 잠정실적이 90%(시가총액 기준) 발표되었다. 현재 까지 발표된 기업들을 기준으로 한국 기업의 실적을 계산해보면 2014년 한국 기 업의 순이익은 81.6조원이다. 전년대비 증가율은 18.2%로 기업이익이 턴어라운드 시점에 왔다고 생각할 수 있 다. 하지만 2013년엔 STX와 동양그룹의 대규모 적자가 있었고, 2012년 84.2조원 에 비해 여전히 낮은 수치인 점을 감안하면 이익의 추세적 회복을 말하긴 아직 이 르다(그림1 참조). 분기별로 봐도 상황은 비슷하다. 매년 일상적인 현상이었던 4분기 실적 쇼크가 이 번 2014년엔 양호하게 넘어간 점은 긍정적이지만, 바로 직전분기인 3분기엔 순이 익이 전년대비 18.8% 감소하며 부진했다. 이처럼 한국시장 이익은 실적 부진과 회복이 반복되면서 2014년에 2개분기 연속 회복되는 모습을 보이지 못했다(그림2 참조). 따라서 이익의 추세적 회복을 말하려면 이번 2015년 1분기 실적이 회복되는 것을 먼저 확인해야 한다고 생각한다. 그림 1. 한국 기업 순이익 80조원대로 80조원대로 회복 (조원) 120
한국 기업 순이익
93.0
100
88.4
-18.1% +18.2%
84.2
80 60
그림 2. 2014년 2014년 3분기 어닝쇼크 이후, 이후, 4분기 4분기엔 분기엔 반등
81.6 69.0
(조원) 35 30 25
29.0
26.8
20
54.7
23.7
23.7
24.7
21.3 17.3
20.0
18.6
14.1
15 9.0
10
40
5.3 5
20
0 '12 '13 '14 '12 '13 '14 '12 '13 '14 '12 '13 '14P
0 '09
'10
'11
자료:WISEfn, KDB대우증권 리서치센터
'12
'13
'14P
1Q
2Q
자료: WISEfn, KDB대우증권 리서치센터
3Q
4Q
KDB DAEWOO DAILY
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매년 1~2월은 지난해 4분기 실적을 확인하고 당해 1분기 예상치를 수정하는 시 기로 컨센서스의 하향조정폭과 방향성에 따라 1분기 실적을 어느 정도 가늠해볼 수 있다. <그림 3>을 보면, 현재까지 2015년 1분기 순이익 컨센서스 추이는 과거 3년과 비교했을 때 가장 양호한 모습이다. 특히, 어닝 쇼크를 보였던 2013년과 2014년 과는 다르게 하향조정폭이 1%에 불과하고, 방향성도 완만한 모습을 보였다. 이제 1분기의 절반이 지난 시점이기 때문에 2012년과 같이 컨센서스를 상회할 수 있을지 여부는 좀더 추이를 살펴봐야겠지만 과거와 같은 어닝 쇼크를 보일 가능성 은 낮다. 한국시장의 매출액 증가율도 (+)로 전환되면서 이익에 긍정적으로 작용하고 있다. 시장의 이익이 증가하려면 매출 증가 또는 마진이 증가해야 하는데 영업이익률은 2010년을 고점으로 하락세가 지속됐고, 매출액 증가율도 2013년 4분기부터 2014년 3분기까지 (-)를 기록했다(그림4 참조). 마진은 여전히 회복되는 모습을 보이지 않고 있지만 매출액 증가율은 +0.82%로 이익이 증가할 수 있는 환경이기 때문에 1분기 기업이익은 긍정적일 것으로 판단 된다. 그림 3. 연도별 1분기 순이익 컨센서스 추이와 실적 (연초=100) 110
'15.1QE '13.1QE
그림 4. 한국시장 매출액증가율은 (+)로 (+)로 전환, 전환, 영업이익률은 낮은 수준 (%) 14
'14.1QE '12.1QE
105
(%) 8.5
한국시장 매출액 증가율(TTM) (L) 한국시장 영업이익률(TTM) (R)
8.0
12
100
101.0
99.0
95
7.5
10
7.0
8
6.5
90
6 6.0
85.6
85
4
80
5.24
2 75.3
75
0.82 0
연초+4W
연초+8W
연초+12W
실적치
4.0
-2 09.4Q
자료:WISEfn, KDB대우증권 리서치센터
5.0 4.5
70 연초
5.5
10.4Q
11.4Q
12.4Q
13.4Q
14.4Q
주: TTM은 과거 4개분기임 자료: WISEfn, KDB대우증권 리서치센터
3월엔 이익모멘텀보다 이익안정성이 높은 업종이 유리 일반적으로 한국 주식시장에서 좋은 성과를 보이는 전략은 이익모멘텀이 강한 주 식에 투자하는 것이다. 이익모멘텀 전략은 전월(혹은 특정시점)대비 이익전망치의 변화가 양호한 업종이나 주식에 투자하는 것인데, 당사의 스타일 전략 중 2009년 이후 가장 우수한 성과를 보였다. 하지만 3월달만 놓고 보면 과거의 경험상 이익모멘텀 전략은 유효하지 않았다. < 그림 5,6>은 2013년과 2014년 1~2월 예상치(당해 1분기)의 변화와 3월 주가상 승률을 나타낸 그림인데 예상치 변화가 업종별 주가상승률을 설명하지 못하는 것 으로 나타났다.
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즉, 1~2월 어닝시즌에 수정된 1분기 예상치는 주가에 영향을 미치지 못했다. 이는 지난해 4분기 실적부진으로 예상치에 대한 신뢰도가 낮아지면서 1분기 예상치를 큰 폭으로 상향조정해도 시장은 반응하지 않았던 것으로 판단된다. 그림 5. 업종별 2014년 2014년 1분기 이익전망치 변화와 3월 주가상승률 (3월 주가상승률, %)
그림 6. 업종별 2013년 2013년 1분기 이익전망치 변화와 3월 주가상승률 y = 0.02 x - 0.43 R² = 0.00
(3월 주가상승률, %)
8
y = -0.02 x + 0.54 R² = 0.01
6
6 4 2
4
0
2
-2 0
-4
-2
-6
-4
-8
-6 -40
-30
-20
(1~2월 이익전망치 변화, %) 0 10 20 30
-10
자료: WISEfn, KDB대우증권 리서치센터
-10 -40
-30
-20
-10
0
(1~2월 이익전망치 변화, %) 10 20 30
자료: WISEfn, KDB대우증권 리서치센터
반면, 3월엔 이익안정성이 높은 업종을 선택하는 것이 유효할 것으로 판단된다. < 그림 7,8>과 같이 이익안정성을 직전년도 어닝서프라이즈 비율(실적치와 예상치의 괴리율)로 판단해보면, 어닝서프라이즈 비율과 주가상승률은 비례 관계임을 확인 할 수 있다. 1~2월에 1분기 예상치가 주가에 이미 반영됐기 때문에 3월엔 전년도에 어닝 쇼 크가 없었던 업종이 프리미엄을 받은 것으로 보인다. 결국 3월은 예상치의 변화보다 이익의 안정성 측면에서 접근하는 것이 유리할 것 으로 판단되며, 2014년 이익안정성이 높은 업종은 증권, 필수소비재, 철강, 화장 품, 건설, 소프트웨어이다. 그림 7. 업종별 2013년 2013년 어닝서프라이즈 어닝서프라이즈 비율과 2014년 2014년 3월 주가상승률 그림 8. 업종별 2012년 2012년 어닝서프라이즈 어닝서프라이즈 비율과 2013년 2013년 3월 주가상승률 (3월 주가상승률, %) 8 y = 0.06 x + 1.35 디스플레이 IT가전 R² = 0.15 6
(3월 주가상승률, %) 6 y = 0.09 x - 0.29 R² = 0.36 4
화장품,의류
철강
4 2 증권
0 은행
-4
-40
-20
보험
필수소비재 반도체
IT가전
상사,자본재
0
KOSPI 통신서비스
건설
-2 조선
-4
증권
화학
통신서비스 유틸리티 에너지
-2
-6 -60
자동차
호텔,레저 KOSPI
IT하드웨어
2
미디어,교육
IT하드웨어 기계
건강관리
-6 소매(유통)
0
(2013년 어닝서프라이즈 비율, %) 20 40 60
은행
화학 운송 에너지
-8 -10 -80
보험
유틸리티
-60
-40
-20
철강
(2012년 어닝서프라이즈 비율, %) 0
20
40
60
주: 어닝서프라이즈 비율은 (2013년 실적치/2013년 분기별 예상치의 합-1)*100으로 계산 주: 어닝서프라이즈 비율은 (2012년 실적치/2012년 분기별 예상치의 합-1)*100으로 계산 자료: WISEfn, KDB대우증권 리서치센터 자료: WISEfn, KDB대우증권 리서치센터
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3월 섹터 랭킹 모델 대우 섹터 랭킹 모델은 업황, 이익모멘텀, 밸류에이션 변수로 구성되어 있다. 1) 업황 업황(12M (12M Fwd 매출액증가율의 3개월전대비 변화폭), 변화폭), 2) 이익모멘텀(12M 이익모멘텀(12M Fwd EPS증가율 EPS증가율, 증가율, 이익조정비율), 이익조정비율), 밸류에이션((최근 6개월 이익 개선폭 대비 밸류에이션 개선폭, 3) 밸류에이션 개선폭, 6개월 6개월 평균 PER대비 PER대비 현재 PER)
2월 모델포트폴리오 성과는 2월 23일 기준 -0.90% 절대수익률을 기록하면서 +0.98% 의 수익률을 나타낸 KOSPI보다 -1.88%p 낮은 수익률을 기록했다. 정유, 화학, 건설과 같은 업황 개선 업종의 비중이 낮았고, 업종 제안비중을 높였던 ITSW와 자동차 업종의 부진이 시장수익률 하회한 가장 큰 원인이었다. 3월 섹터랭킹 모델의 업종선호도 결과는 <그림 11>과 같다. 랭킹대비 저평가되어 있어 비중을 높인 업종은 반도체, 반도체, ITHW, 제약, 제약, 음식료, 음식료, 운송, 운송, 철강금속, 철강금속, 증권, 증권, 생활용품 등이다. 랭킹 점수는 높지 않지만 저평가 정도가 심하여 상대적 매력이 존재하는 업종은 ITSW, 건설 등이다. 그림 9. 2월 모델포트폴리오와 시장 지수 추이 비교
그림 10. 10. 2월 모델포트폴리오 업종 비중 제안과 실제 성과
모델 포트폴리오
(%) 2
KOSPI
1.5
1.0
제약
10
1
0.2
0.1
8
0 -1
초과수익률
(%) 12
정유 철강금속 화학 건설 음식료 기계조선 2 ITHW 유틸리티
6
-0.7
-0.9
생활용품 소매
4
-2
0
-3
반도체 호텔레저 통신서비스 은행증권
-2
-4 -4.3
-5
자동차
-4 -6
-6
업종 제안 초과비중
운송
ITSW
보험
-8
-7 2월 MP
2개월
3개월
-6.3 6개월
-1
0
1
2
자료: WISEfn, KDB대우증권 리서치센터
자료: WISEfn, KDB대우증권 리서치센터
그림 11. 11. 3월 섹터 랭킹 모델 표준점수
그림 12. 12. 3월 섹터 랭킹 점수와 3개월 주가 상승률 비교 (3개월 주가 상승률, %) 25
반도체 ITHW 제약 음식료 운송 철강금속 증권 생활용품 자동차 ITSW 보험 정유 은행 기계조선 통신서비스 유틸리티 호텔레저 건설 소매 화학 -2.0
(%p) 3
-10
제약 생활용품
정유
20 15
ITHW
10
화학
5
통신서비스 호텔레저 보험 유틸리티 증권 음식료 소매 운송 건설 철강금속 기계조선 은행 자동차
0 -5 -10 -15 (표준화점수) -1.0
자료: KDB대우증권 리서치센터
0.0
1.0
2.0
3.0
-20
반도체
ITSW
(표준화점수)
-25 -3
-2
자료: KDB대우증권 리서치센터
-1
0
1
2
3
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3월 대우 모델포트폴리오 (단위: %) 섹터
업종
코드
종목명
정유
A096770
SK 이노베이션
화학 화학 철강금속 철강금속
A051910 A011780 A005490 A004020
LG 화학 금호석유 POSCO 현대제철
건설 건설 운송 운송 기계조선 기계조선
A006360 A012630 A003490 A086280 A009540 A042660
GS 건설 현대산업 대한항공 현대글로비스 현대중공업 대우조선해양
자동차 자동차 자동차 자동차 호텔레저 호텔레저 소매
A005380 A012330 A161390 A011210 A008770 A114090 A069960
현대차 현대모비스 한국타이어 현대위아 호텔신라 GKL 현대백화점
음식료 음식료 생활용품 생활용품 제약
A005300 A005990 A090430 A020000 A128940
롯데칠성 매일유업 아모레퍼시픽 한섬 한미약품
은행 은행 증권 보험 지주
A086790 A024110 A039490 A001450 A000880
KB 금융 기업은행 키움증권 현대해상 한화
ITSW ITSW 반도체 반도체 ITHW ITHW ITHW
A035420 A036570 A005930 A000660 A011070 A009150 A006400
NAVER 엔씨소프트 삼성전자 SK 하이닉스 LG 이노텍 삼성전기 삼성 SDI
에너지 소재
산업재
경기관련소비재
필수소비재/ 필수소비재/의료
금융
IT
통신서비스 통신서비스 A017670
SK 텔레콤
유틸리티 유틸리티
한국전력 한국가스공사
유틸리티 A015760 A036460
합계 주: 업종 및 종목 비중은 2015년 2월 23일 종가 기준 자료: KDB대우증권 리서치센터
업종비중 (A) 2.5 2.5 8.8 4.3 4.3 4.5 4.5 8.6 2.9 2.9 2.3 2.3 3.4 3.4 13.8 9.6 9.6 9.6 9.6 1.6 1.6 2.6 12.0 4.9 4.9 3.6 3.6 3.6 14.4 5.4 5.4 1.9 4.3 2.8 33.3 7.0 7.0 20.4 20.4 5.8 5.8 5.8 3.2 3.2 3.4 3.4 3.4 100.0
업종제안비중 (B) 1.9 1.9 8.4 3.1 3.1 5.3 5.3 8.2 2.3 2.3 3.0 3.0 2.9 2.9 12.9 10.3 10.3 10.3 10.3 1.0 1.0 1.6 13.2 4.9 4.9 4.3 4.3 4.0 14.1 4.5 4.5 2.6 3.7 3.3 35.8 6.3 6.3 22.6 22.6 6.9 6.9 6.9 2.4 2.4 3.1 3.1 3.1 100.0
차이 (B-A) -0.6 -0.6 -0.4 -1.2 -1.2 0.8 0.8 -0.4 -0.6 -0.6 0.7 0.7 -0.5 -0.5 -0.9 0.7 0.7 0.7 0.7 -0.6 -0.6 -1.0 1.2 0.0 0.0 0.7 0.7 0.4 -0.3 -0.9 -0.9 0.7 -0.6 0.5 2.5 -0.7 -0.7 2.2 2.2 1.1 1.1 1.1 -0.8 -0.8 -0.3 -0.3 -0.3
종목비중 0.8 1.2 0.2 2.0 0.7 0.2 0.3 0.2 0.8 0.8 0.3 3.0 2.0 0.5 0.3 0.3 0.2 0.3 0.2 0.0 1.4 0.1 0.1 0.7 0.6 0.1 0.2 0.2 1.9 0.4 17.2 2.9 0.2 0.4 0.8 2.0 2.4 0.3
종목제안비중 1.9 1.9 8.4 1.6 1.5 4.0 1.3 8.2 1.0 1.3 1.0 2.0 1.9 1.0 12.9 5.3 3.0 1.0 1.0 0.5 0.5 1.6 13.2 3.5 1.4 2.6 1.7 4.0 14.1 2.4 2.1 2.6 3.7 3.3 35.8 5.2 1.1 19.3 3.3 1.0 2.0 3.9 2.4 2.4 3.1 2.4 0.7 100.0
전월대비차이 -0.1 0.1 -0.5 신규 -1.2 0.0 0.3 0.0 0.0 신규 0.0 1.6 -1.5 -0.5 0.0 0.0 0.0 0.1 신규 신규 -0.4 0.2 신규 신규 -0.4 신규 신규 신규 -0.8 신규 1.3 0.3 -0.6 0.0 신규 신규 -0.1 -0.3