건설 패턴의 반복 그리고 변화
비중확대 (Maintain) Sector Update 2015.3.3
2년간의 반복 패턴: 실적시즌 이전 하락, 이후 상승 2013년 해외 부실 발생 이후 대부분 대형 건설업체의 주가 변곡점은 실적 시즌을 기점으로 나타났다. 지난 2년간 패턴의 유형은 실적발표 이전 하락, 이후 상승하는 형태로 나타났다. 실적시즌에 하락하는 원인은 2013년 이후 해외 부문에서 중동 지역의 악성 프로젝트 공사 진행 과정에서 나타난 손실 처리가 현실적으로 추정이 어려운 규모로 확대되었기 때문이다.
[건설/건자재]
동 기간 대부분의 업체가 해외 부문에서는 쇼크 수준의 실적을 기록하였다. 다만 주택을
박형렬 02-768-4165 hyungryul.park@dwsec.com
비롯한 기타 사업 부문이 보완해주는 수준에 따라 쇼크의 강도가 달랐을 뿐이며, 실적 가시성이 낮은 국면이 지속되었다.
김예지 02-768-4155 yegee.kim@dwsec.com
재미있는 점은 실적이 좋지 않았던 업체들 조차 실적 발표 이후에는 단기적으로 부동산 시장 개선, 낙폭 과대, 턴어라운드 등에 대한 기대감으로 반등하는 모습을 보여왔다.
현재 시점에서도 패턴 반복의 조건은 동일: 부동산 개선, 해외 잔여 부실 2015년 업종지수 반등은 여전히 1) 부동산 경기 회복에 대한 기대감, 2) 해외 잔여 부실 처 리 이후의 턴어라운드 기대이며, 조정의 빌미가 될 수 있는 것은 2015년 상반기까지 해외 부실 현장의 준공 과정에서 나타날 잔여 손실 처리가 될 것으로 판단된다. 따라서 현재까지 패턴이 반복될 수 있는 조건은 동일하다.
패턴의 변화 가능성: 해외 부문의 신뢰 회복은 진행률 100%에서 시작 실적 시즌은 하락이라는 패턴이 변화되기 위해서는 1) 국내 주택 부문의 이익 증가, 2) 해외 부문의 손실 처리 완료의 두 가지 조건을 동시에 충족해야 한다. 1) 국내 부문의 모멘텀 강화: 2015년 재건축/재개발 중심의 신규 분양 물량이 예상보다 급증함에 따라 매출 성장이 가속화 될 수 있으며, 신규 분양가 상승에 따른 마진 회복, 미분양 감소에 따른 비용 절감 효과가 동시에 나타나면서 주택 부문의 실적은 예상치를 상회할 가능성이 높아지고 있다. 2) 해외 부문의 가시성은 준공 확인 이후 회복: 과거와 달리 90% 이상의 공정이 진행된 현장에서도 손실 처리가 나타나고 있다. 따라서 해외 부문의 신뢰 회복은 준공 확인 이후에나 가능할 것으로 판단된다. 긍정적인 점은 대부분의 악성 프로젝트 준공이 2015년 상반기 이내로 예정되어 있다. 상반기 손실이 발생하더라도 추가적인 공기 지연만 없다면 하반기 턴어라운드의 기반을 마련할 것으로 판단된다. 다만 상반기까지는 준공 과정에서 나타날 추가 손실 가능성과 분기 실적에 대한 우려를 감내해야 한다.
투자 전략은 긴 호흡으로 접근: 결국 수주 잔고의 변곡점이 업황 변곡점 주택 부문의 이익률 정상화에 7년이 소요: 주택 시장은 지방을 중심으로 2010년부터 회복 세를 보이고 있으며, 수도권은 2013년 하반기 이후 반등하고 있다. 건설업체는 현재까지도 미분양과 미착공 PF 관련 Risk를 줄이는 과정에 있다. 다만 전체 분양 물량 확대와 신규 프 로젝트 증가, 외생 변수 개선에 따라 2014년을 기점으로 정상 수준의 수익성을 회복하였다. 해외 부문의 수주잔고는 상반기가 변곡점: 2011~2012년까지 나타난 해외 중동 시장에서 과잉 경쟁 시기에 수주한 프로젝트가 마감됨에 따라 본격적인 수주 잔고의 질적 변화가 하반기에 나타날 것으로 전망된다. 끝이 예정된 터널을 지나가는 시점으로 판단된다.