건설 할인율 감소가 이끄는 국면
비중확대 (Maintain) Sector Update 2015.4.14
주가는 할인율과 실적의 함수: 현재는 할인율 감소에 따른 상승 건설업종에 대한 주가가 할인율과 실적의 함수라고 보면 현재 주가 상승을 이끄는 것은 단 기 실적보다는 금리 하락, M2 증가율 개선 등의 지표가 이끄는 할인율 감소로 판단된다. 국내 M2 증가율은 2008~2013년까지 하락 추세를 보인 이후 2014년부터 본격적으로 상 승하기 시작하였으며, 현재 2005~2006년 수준인 8% YoY를 기록하고 있다. 3년 만기 회사
[건설/건자재]
채 수익률은 BBB-등급의 경우 2006년 저점인 7.2%보다 높은 7.9%에 머무르고 있으나,
박형렬 02-768-4165 hyungryul.park@dwsec.com
BBB+등급의 경우 2006년 저점 수준으로 하락하였으며, A등급의 경우 이미 2006년을 하 회하는 2.5~3% 수준을 보이고 있다.
김예지 02-768-4155 yegee.kim@dwsec.com
시장 유동성이 확대되면서 건설업종에 나타나는 현상은 1) 단기 실적보다 장기 턴어라운드 에 대한 기대감 확대, 2) 주택가격 상승이 이끄는 지표 개선 기대, 3) 금리 하락에 따른 이자 비용과 할인율 감소, Target Multiple 상승 등이다.
상반기 – 주택 지표 개선 가속화 vs. 해외 부문 불확실성 실적 측면에서는 기존 전망에서 큰 차이가 없다. 주택 시장은 확연하게 개선되고 있으나, 해 외 부문의 부실은 2~3분기 준공시점까지 추가적인 손실이 있을 것으로 판단된다. 1) 주택 부문(신규 분양가 및 재고 주택 거래가격 상승, 분양물량 증가, 미분양 감소): KB국 민은행에 따르면 3월 아파트 매매가격이 서울 +0.48% MoM, 수도권은 +0.50% MoM 상 승하였다. 이는 2010년 이후 최대 수준으로 가격 상승이 빨라지고 있다. 수도권 거래가격 상승이 신규 분양 시장의 개선과 착공 물량의 증가, 분양가 상승으로 연결되고 있다. 기존 전망 대비 주택가격 회복 속도와 분양물량 증가가 빠르게 나타나고 있다는 점에서 하반기 이후 주택 실적 모멘텀이 강화되고 있는 것으로 판단된다. 2) 해외 부문: 해외 부문의 경우 악성 프로젝트의 준공 시점이 중요하며, 2012년 이후 손실 을 반영한 프로젝트 중 7개 현장이 1분기, 11개 현장이 2분기, 10개 현장이 3분기, 3개 현 장이 4분기 준공 예정이다. 도급금액 기준으로는 1분기 27%, 2분기 33%, 3분기 17%, 4분기 3% 비중이며 2016년 이 후 준공 비중이 20%이다. 결국 해외 부문의 실적 가시성이 회복되는 것은 최소한 상반기 준공 프로젝트의 추가 공기 지연 여부와 손실에 대한 확인 이후가 될 것으로 판단된다.
상반기는 유동성, 실적 모멘텀은 하반기 결국 주가를 결정하는 변수 중 유동성 개선과 할인율 감소가 먼저 작용하고 있으며, 실적은 상반기보다는 하반기에 모멘텀 역할을 할 것으로 전망된다. 특히 하반기 이후 해외 손실 감 소 국면에서, 2014년 이후 확대한 주택 분양에서 나타날 매출과 영업이익 증가가 온전히 반 영되면서 실적 개선을 이끌 것으로 전망된다. 최근 주가 상승이 급격하게 나타나고 있으나, 해외 부문에 대한 불확실성을 감안하면 상반 기는 ‘V’자 상승보다는 계단식으로 저점을 높여가는 형태로 진행될 것으로 전망된다. 긴 호흡에서 2016년까지의 턴어라운드를 본다면 조정 시 비중을 높이는 전략이 유효할 것 으로 판단된다. 장기 턴어라운드 과정에서 Valuation 매력도가 높은 종목은 대림산업, 현대 건설을 추천한다.