2015 outlook 창조비즈니스[1]

2015 OUTLOOK REPORT 2014.12.5

이대우 02-768-3790 daewoo.lee.a@dwsec.com

박승현 02-768-4194 seunghyeon.park@dwsec.com

이왕섭 02-768-4168 will.lee@dwsec.com

황준호 02-768-4140 j.hwang@dwsec.com

박원재 02-768-3372 william.park@dwsec.com

창조비즈니스

대격변기의 투자전략

본 조사분석자료는 당사의 리서치센터가 신뢰할 수 있는 자료 및 정보로부터 얻은 것이나, 당사가 그 정확성이나 완전성을 보장할 수 없으므로 투자자 자신의 판단과 책임하에 종목 선택이나 투자시기에 대한 최종 결정을 하시기 바랍니다. 따라서 본 조사분석자료는 어떠한 경우에도 고객의 증권투자 결과에 대한 법적 책임소재의 증빙자료로 사용될 수 없습니다. 본 조사분석자료의 지적재산권은 당사에 있으므로 당사의 허락없이 무단 복제 및 배포할 수 없습니다.

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

2014 Review: 연초 이후 중소형주 강세장 지속 KOSDAQ 외국인 순매수 기조 지속 KOSDAQ은 외국인이 상반기에 이어 하반기에도 순매수 기조를 이어가며 중소형주 수급을 주도하였 다. 기관은 상반기 일시적으로 순매수 기조로 돌아섰으나 5월 이후로는 뚜렷한 방향성 없었으며 개인 은 5월 이후 순매수 흐름을 보였다. 대형주의 이익 전망 하향이나 2차산업 전반의 방향성 부재가 상 대적으로 중소형주 수급을 개선시키면서 중소형주가 강세를 보였다. 중소형주의 대형주 대비 상대강 도는 2011년 이후 강세를 지속하고 있다. 그림 1. 외국인 매수는 지난해에 이어 순매수 기조 지속 (십억원) 3000

그림 2. 연초 이후 중소형주 강세장 지속 (2004.1.1=100)

2500

(Ratio)

200

개인순매수

2.5

외국인순매수

2000

기관순매수

1500

2.0

150

1000

1.5

500

100

0

1.0

-500 50

-1000

-2000 13.1

0.5

KOSDAQ(L)

-1500

중소형주 상대강도[=(KOSDAQ+소형주)/KOSPI](R) 13.5

13.9

14.1

14.5

14.9

자료: Quantiwise, KDB대우증권 리서치센터

0 2004

0.0 2006

2008

2010

2012

2014

자료: Quantiwise, KDB대우증권 리서치센터

올해 두드러졌던 업종별 흐름을 살펴보면, 모바일 사용 확대 및 해외 진출에 따른 모바일게임 관련주 의 주가 강세가 가장 뚜렷했다. 또한 뉴미디어 부각, 중국발 컨텐츠 열풍 등에 따라 컨텐츠/엔터테인 먼트 기업 주가의 re-rating이 진행됐다. 한편 중국 내수 관련 화장품 업체와 바이오, 의료기기 등 헬 스케어 관련주들의 강세가 두드러졌다. IT 업종에서는 삼성전자의 스마트폰 판매가 둔화되며 세트 및 부품주 관련 전반적인 센티멘트가 약해졌다. 보안솔루션, 결제 관련주 등 소프트웨어 관련주들은 대 기업, 플랫폼업체들의 시장 진입, 엔화 약세 영향 등으로 상대적으로 부진한 주가 흐름을 보였다. 그림 3. 올해 모바일게임 관련주의 양호한 주가 흐름

그림 4. 올해 컨텐츠/엔터테인먼트 관련주의 양호한 주가 흐름

(2014.1.1=100)

(2014.1.1=100)

800

400

게임빌 컴투스 선데이토즈 KOSDAQ

600

200

200

100

14.3

14.5

14.7

자료: Quantiwise, KDB대우증권 리서치센터

2

SM C&C 미디어플렉스

14.3

14.7

300

400

0 14.1

아프리카TV 팬엔터테인먼트 KOSDAQ

KDB Daewoo Securities Research

14.9

14.11

0 14.1

14.5

자료: Quantiwise, KDB대우증권 리서치센터

14.9

14.11

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

2015년 전망: 중소형주 강세 불가피할 듯 2015년 역시 중소형주 강세 지속 전망: 중소형주의 ‘환골탈태’ 2015년은 2014년과 유사한 흐름이 전개될 전망이다. 2차산업 중심의 대형주들이 다시 우상향의 방 향성을 확보하기란 쉽지 않아 보인다. 초저금리와 대형주의 방향성 부재 상황에서 추가 수익에 대한 기대감은 결국 중소형주에서 답을 찾고자 할 것이다. 그림 5. 중소형주의 대형주 대비 상대강도 상승추세 (2014.1.1=100) 125

1.25

120 1.2 115 1.15

110 105

1.1

100 1.05 95 KOSDAQ(L) 90 14.1

중소형주 상대강도[=(KOSDAQ+소형주)/KOSPI](R) 1

14.3

14.5

14.7

14.9

14.11

자료: KDB대우증권 리서치센터

그림 6. 2000년 이후 중소형주의 장기 아웃퍼폼을 보였던 일본 (%) 7

그림 7. 서비스업의 시총 비중 증가 추세 지속 (배) 2.0

금리(L) 대형/중소형(R)

(2004.1.1=100) 600

6

제조업

1.8

서비스업 500

5

1.6

400

4 1.4 3 1.2

2 1 0 91

93

95

97

99

01

자료: Datastream, KDB대우증권 리서치센터

03

05

07

300 200

1.0

100

0.8

0 04

06

08

10

12

14

자료: Quantiwise, KDB대우증권 리서치센터

‘패러다임 쉬프트’라는 용어가 식상하다면 그보다 좀더 자극적인 단어는 뭐가 있을까. 국내 주식시장 은 어느 때보다 변화가 큰, 따라서 적응하기에도 가장 힘든 시기를 거쳐가고 있다는 판단이다. 이에 대한 해법을 다음의 3가지 관점에서 풀어보려고 한다.

KDB Daewoo Securities Research

3

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

2천년대 일본으로의 진입: 수혜주는?

3차산업으로의 쉬프트: 투자스킴의 쉬프트도 필요하다 노동의 종말: 산업자동화, 좀 더 크게 보자

3가지 모두에는 많은 부분 노동 생산성의 한계라고 하는 공통 요인이 배경으로 자리잡고 있다. 금융업 을 제외한 국내 대기업들의 대다수가 2차산업(제조업)에 속해 있다보니 노동생산성을 무기로 치고 올 라오는 이머징 국가들에게 지속적으로 밀리고, 이머징 대비 차별화된 경쟁력을 끊임없이 만들어내어 야 하는 압박 속에 있으나 결국 그런 노력들이 하나 둘씩 한계를 드러내고 있다. 결국 국내 2차산업들 이 성장성에 한계를 보이면서 국가 전체가 저성장 심화라는 압박을 받고 있다. 저성장은 선진국 공통의 글로벌 경제문제이나, OECD는 한국경제 잠재성장률이 4년후에는 2.4%, 17년 후에는 1%로 떨어져 미국 등 선진국들보다 낮아질 것으로 전망하고 있다. (향후 2차산업에서 지속적으로 경쟁력을 유지할 수 있는 기업은 해당 산업에서 독보적인 영역을 확보하고 있는 기업들로 한정될 것이다.) 저금리 상황에서 대형주들이 방향성을 확보하기 쉽지 않은 현재의 상황은 2천년대 일본의 상황과 매우 유사하다. 투자 대안을 찾기 위한 노력은 결국 3차산업에서 대안을 찾는 것으로 귀결될 것이나 지금 까지의 국내 주식시장 참여자들은 2차산업 중심 구조에 익숙해져 있다보니 3차산업으로의 쉬프트는 어떤 변화보다도 도전적으로 다가올 것이다. 우리는 산업 변화의 크기에 맞는 투자 스킴의 변화가 따 라와야 할 시점이라고 본다. 또한 글로벌 전체에서 경제적 잉여가치의 생산, 즉 제조업 기반의 지속 적인 축소가 리쇼어링을 불러오고 이를 뒷받침하기 위한 산업자동화/공정자동화의 흐름을 주목해볼 필요가 있다고 본다.

(1) 2천년대 일본으로의 진입: 수혜주는? 저금리 상황에서 대부분의 대형주들이 2차산업에 편중되어 있다보니 투자처를 찾는 자금들이 이리저 리로 조급한 쏠림현상을 빚어내고 있다. 모든 정황이 2천년대 초기 일본처럼 중소형주가 크게 아웃퍼 폼할 여건을 마련해주고 있으나 마땅한 시장 감시가 부재한 상황에서 무분별한 숏플레이의 난무로 중소형주마저도 변동성 확대로 인해 불안해 보이기만 한 상황이다. 그러나 우리는 여전히 중소형주가 대형주보다 매력적인 국면이 중장기적으로 지속될 것으로 전망한다. 그 이유는 1) 저금리 상황에서 부동산 경기 불안감 및 2차산업 중심 대형주들의 방향성 부재 등 현재 국내 주식시장의 기조가 단기간 내에 급변할 가능성이 높지 않다고 판단되고 2) 공매도플레이에 대 한 시장 감시나 자정 능력이 점차 개선되어 중소형 개별주에 대한 적절치 못한 공매도플레이는 점차 줄어들 것으로 기대되기 때문이다. 즉, 투자처를 찾는 자금들은 결국 중소형주에서 해답을 찾게 될 가능성이 여전히 높고 최근에 부각된 중소형주 투자에의 걸림돌 역시 점차 해소될 것으로 본다. 현재의 경제/주식시장 상황이 2천년대 초기 일본과 같다면 업종/종목 아이디어 역시 2천년대 일본 시장에서 힌트를 얻는 것이 바람직할 것이다. 우리는 과거 일본과 같이 인구 고령화 진전에 따라 제 약/바이오/의료장비 업종을 눈여겨 봐야할 것으로 전망한다. 또한 경기 침체 속에서 상대적으로 저렴 한 엔터테인먼트/타임킬링 수요 확산에 따라, 그동안 장기적으로 소외되어 왔고 해외 시장으로의 확 대가 본격화 되고 있는 영상컨텐츠/게임컨텐츠/레저 업종의 아웃퍼폼 가능성을 높게 평가한다.

4

KDB Daewoo Securities Research

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

(2) 패러다임 쉬프트에 맞춰 투자 스킴scheme도 쉬프트!!! 국내는 일부 첨단산업이 버팀목 역할을 해주고 있었으나 그 경쟁력이 빠르게 쇠퇴하고 있고 한국 경 제의 잠재성장률 저하에 기여하고 있다. 지나치게 비중이 높은 2차산업은 상대적으로 값싼 노동력을 기반으로 제조업 성장에 의한 고성장을 누리고 있는 신흥국에 밀리고, 인터넷 등 신산업의 성장을 바 탕으로 셰일가스 전기자동차 등 새로운 먹거리를 마련해가고 있는 선진국과 좁혀지지 않는 경쟁력 간극으로 소위 샌드위치 위기를 겪고 있다. 선진국과의 경쟁력 차이는 많은 부분 소프트웨어 경쟁력에 기인한다. 나라와 대기업 전체가 소프트웨어 경쟁력 확보를 위해 판을 다시 짜야 하는 상황이다. 노동 생산성의 상대적 저하와 현재 한국의 주식시장은 2차산업에서 3차산업으로 급격한 쉬프트 혹은 쉬프트에의 압박을 겪고 있으나 2차산업에 지나치게 편중되어 있는 국내 산업구조상 투자처를 찾는 자금들을 받아줄 금융업을 제외한 3차산업 대형주 투자대안들은 상당히 제한되어 있다. 그러다보니 일부 투자 대안들에의 쏠림현상이 빚어지고 있고 예전에 익숙지 않았던 밸류에이션들이 등장하고 있 다. 표 1. 주요 국가별 제조업, 서비스업 바중

(%)

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

제조업

27.7

27.5

27.1

27.3

27.9

27.8

30.3

31.3

31.1

서비스업

57.6

58.4

59.1

59.4

60.3

59.9

58

57.5

57.7

중국

제조업

32.5

32.5

32.9

32.9

32.7

32.3

32.5

31.8

31.1

서비스업

40.6

40.5

40.9

41.9

41.8

43.2

43.2

43.4

44.6

일본

제조업

19.6

19.9

19.9

20.3

19.9

17.8

19.7

18.6

18.7

서비스업

70.4

70.6

70.7

70.6

71.3

72.8

71.3

72.7

72.3

미국

제조업

13.7

13.7

13.4

13.3

12.5

12

12.3

12.5

12.3

서비스업

77.2

77.3

77.3

77.4

78

79.5

79.3

78.9

79.2

독일

제조업

21.9

22

22.8

23.1

22.2

19.5

21.9

22.7

23.8

서비스업

69.6

69.9

69

62.6

68.9

71.4

69

68.5

66.6

영국

제조업

12.3

12

11.6

11

10.9

10.3

10.4

10.3

10

서비스업

75.5

75.8

75.8

76.4

76.7

78.2

77.8

77.9

78.8

한국

이탈리아 캐나다 프랑스

제조업

18.1

17.8

18

18.3

17.6

15.8

16.4

16.3

15.5

서비스업

70.9

71.3

71.1

70.8

71.2

73.1

73.1

73.3

73.8

제조업

16.1

15

14.1

12.7

11.3

10.7

10.8

10.9

10.8

서비스업

66.1

65.7

66.5

68.5

67.6

72.2

71.4

71.2

71.1

제조업

76.7

77.1

77.5

77.5

78

79

79.3

79.2

79.2

13

12.6

12

11.9

11.3

10.6

10.3

10.2

10

서비스업 자료: UN, KDB대우증권 리서치센터

그림 8. 네이버 PER band

그림 9 CJ E&M PER band .

(원)

(원) 400,000

2,500,000

350,000 2,000,000

300,000

50X

1,500,000

40X 1,000,000

30X 20X

500,000

250,000 200,000 150,000 100,000

50X 40X 30X 20X 10X

50,000

10X 0 09

10

11

12

자료: WiseFN, KDB대우증권 리서치센터

13

14

15

16

0 11

12

13

14

15

16

자료: WiseFN, KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

5

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

‘패러다임 쉬프트’만큼 주식시장에서 친숙한 용어도 드물 것이라고 생각될 정도로 흔히 들어온 말이 다. 그러나 지금까지 써 온 산업의 ‘패러다임 쉬프트’라는 말은 항상 2차산업 중심의 대형주/섹터 간 무게중심 이동이 있을 때마다 남발되어졌다면 지금은 2차산업에서 3차산업으로의 무게중심 이동이 어 느 때보다 본격적으로 이루어지고 있으므로 변화의 강도가 어느 때보다 강하고 시장 참여자들 역시 변화에 의 대응이 어느 때보다도 힘든 시기일 것이다.

2차산업의 입지가 약화되는 시기의 중소형주 투자 전략 역시 달라져야 할 것이다. 기존에는 성장성 좋은

아이템 하나 잘 확보하면 ‘전방산업이 이렇게 좋아질 것이고 실적이 이렇게 개선될 것이므로 현재 밸 류에이션은 매력적이다’라는 포인트로 세일즈할 종목이 많이 나왔다면 지금은 전방산업의 지원사격 을 기대할 데가 많지 않아 중소형주 추천이나 투자 전략 역시 변화가 불가피할 것이다. 아직 국내 3차산업의 기반은 아직 취약하다. 예를 들어 엔터테인먼트 산업의 경우 우리의 눈과 귀를 즐겁게 해주는 수많은 컨텐츠와 엔터테이너들이 양산되고 있으나 그 주역인 컨텐츠 제작사들이나 매 니지먼트사들의 경우 국내 시장에서 충분한 이익 기반을 확보하기가 용이하지 않은 상황이고, 기업가 치들도 아직은 제한적이다. 결국 시장의 외연을 해외로 확장해야 하는 상황이며 그러한 변화는 이미 시작되었다고 본다. 그러나 대부분의 경우 지나치게 변화의 초기 국면으로 실적 추정이 쉽지 않다. 방향성은 나와있으나 숫자를 특정할 만큼의 구체적 근거들은 아직 마련되지 않은 경우이다. 혹은 통상적인 P/E 밸류에이 션으로 설명이 힘든 경우도 많다. 즉 숫자로 나오기 이전의 미래가치에 대한 기대 부분을 투자 결정시 고 려해 넣어야만 하는 것이다. 산업 패러다임의 변화에 발맞춘 투자 스킴(scheme)의 변화가 필요한 시점이다. 제품수명주기(product

life cycle)에 근거한 ‘고PER에 사서 저PER에 팔아라’라는 투자 격언이 있다. 그러나 많은 경우 아직 ‘고PER’ 영역으로도 진입하기 이전 단계로 불확실성이 커 보인다. 그러나 이러한 불확실성을 제한시 켜줄 충분한 시장 상황이 주어졌다면 얘기는 달라질 것이다. 숫자가 손에 잡히기 시작하면 그때는 이 미 많이 늦은 시점일 수 있다. 또 반대로 기존에 주로 이벤트 중심(event driven)으로 접근하던 업종 들에 대해서도 장기 포텐셜에의 투자로 무게중심을 옮겨가야 할 일이 많을 것이다. 인터넷 기업의 ‘가입자당 가치’ 역시 구체적인 숫자가 나오기 이전의 ‘포텐셜’에 투자한다는 점에서 마찬가지다. 특정 국가, 특정 세그먼트에서의 트래픽 선점의 포텐셜은 이미 네이버, 카카오톡 등의 선 례들이 보여준 바 있다. 그러나 포털, SNS 에 이어 새로운 인터넷 서비스들이 속속 등장하고 있고, 트래픽 선점이 앞으로 얼마나의 이익 가치로 이어질 것인지 드러나기 위해서는 시간이 필요하다. 카 카오톡 조차도 아직 트래픽 선점 이후의 머니타이징 포텐셜은 드러내기 시작한지 아직 초기에 불과 할 것이다. 네이버가 ‘지식iN’ 서비스를 정식 오픈했던 2002년 당시 네이버의 기업가치가 현재와 같 이 커질 것이라고 예측한 사람이 몇이나 있을까. 카카오톡 등 새롭게 떠오르는 인터넷 기업들의 트래 픽 선점의 포텐셜은 쉽게 예단할 수 없다. 지나고 보면 많은 경우 우리의 상상력 부족을 탓해야 할 뿐이다.

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KDB Daewoo Securities Research

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

(3) 노동의 종말: 산업자동화, 좀더 크게 보자 중국이 ‘세계의 생산기지’로서의 매력을 빠르게 잃어가고 있고 선진국과의 산업발전단계상 갭을 빠르 게 줄여나가는 가운데 이미 3차산업으로의 쉬프트가 비중있게 진행되고 있다. 중국을 생산거점으로 삼던 기업들이 중국 생산비중을 줄이고 인도차이나 쪽으로 거점을 옮겨가거나 리쇼어링(reshoring: 비용절감을 위해 해외로 생산기지를 옮기는 offshoring과 반대개념(출처: 네이버사전))을 선택하기 시작하였다. 리쇼어링이 아직 메인스트림으로 정착되기 이전이므로 인도차이나 쪽으로의 생산거점 이동만을 놓고 본다면 확실히 글로벌 관점에서 제조업의 상대 비중은 축소되고 있다. 아직 인도차이나 국가들은 아직 많은 비중이 이머징 이전의 프런티어 단계로 최빈국 지위를 벗어나고 있는 수준이다. 제조업 기반이 들어서기 위한 인프라가 아직 미비한 나라가 많다. 이들 프런티어 국가들이 ‘이머징’ 수준까지 격상될 쯤이면 중국 내 3차산업의 비중이 2차산업 대비 상당 수준까지 높아진 시점일 것이다. 그림 10. 중국과 인도차이나 국가 인구 수는 여전히 큰 차이 (억명) 16 14

China Indochina

12 10 8 6 4 2 0 2008

2009

2010

2011

2012

2013

자료: Worldbank, KDB대우증권 리서치센터

인도차이나의 인구 수가 중국보다 많다고 가정하더라도 중국이라는 거대 국가가 3차산업 중심으로 전환된다고 하면 글로벌 차원에서의 제조업 대비 서비스업의 비중은 상당히 높아질 것이다. 즉 경제 적 잉여가치를 생산해내는 제조업 대비 이에 의존적인 서비스업의 비중이 갈수록 과중해지는 것이다. 또 한 생산 거점 확보를 위해 더 치열해진 경쟁은 더 빠른 임금 상승을 촉진할 가능성이 있다. 투자 대 비 투자의 메리트가 빠른 속도로 희석되는 것이다. 이는 이미 중국에서 밟은 전철이다. 리쇼어링에는 이러한 크고 작은 산업적 배경이 작용한다. 리쇼어링은 경제적 잉여가치의 생산을 선진국으로까지 보 편화함으로써 직접 생산인력 차원의 고용 창출은 아니더라도 궁극적으로 고용 촉진 등 순기능을 일 으킬 것이다. 리쇼어링을 가능케하는 가장 강력한 지지는 산업자동화이다. 또 역으로 리쇼어링 역시 산업자동화를 지

지해줄 것이다. 장기적으로 둘은 상호작용하며 서로 발전해나갈 전망이다. 한편, 급격한 임금 상승이 라는 중국에서의 전철을 인도차이나에서 역시 밟고 싶지 않은 기업들의 경우 사전에 미리 인건비 절 감을 위한 대비로 자동화 기기 채용을 늘릴 가능성이 높다고 본다. 이 역시 산업자동화의 확산에 기 여할 것이다.

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의료기기 Summary

성장의 맥 (고령화, 기술발달, 의료서비스 개인화)

[창조비즈니스]

의료기기 시장 성장의 맥 - 고령화, 기술발달, 의료서비스의 개인화

박승현 02-768-4194 seunghyeon.park@dwsec.com

전세계 인구의 고령화가 빠르게 진전되는 반면, 정부의 재정 지출 여력이 줄어들면서 의료 부문의 효 율화가 시대적 과제가 되고 있다. IT, 통신 기술이 의료기기와 접목되면서 헬스케어 서비스는 점차 디 지털화, 원격화, 개인화, 맞춤형화 되어가고 있다. 최근 상장한 삼성SDS(삼성그룹)도 ‘스마트 헬스케어’를 도입해 병원에서만 가능했던 진료가 일상생활 전반으로 확대되는 원격의료 시장을 겨냥하고 있다. 원격의료 시장 개화는 곧 개인 단위의 진단, 검사, 테스트 등이 가능한 의료기기 대중적인 보급을 의미하므로 국내 의료기기 업체들의 수혜가 예상된다.

수혜종목: 최선호주로 뷰웍스와 휴비츠, 유망주로 제이브이엠, 인바디 제시 최선호주로 뷰웍스(매수/TP 44,000원), 휴비츠(매수/TP 22,000원)을 제시하며, 유망주로 제이브이엠, 인 바디를 제시한다. 뷰웍스(100120)는 국내 1위 초고해상도 이미징 솔루션 기업으로서 병원용 X-ray 디텍터 장비의 디지털

전환의 최대 수혜주로 판단된다. 북미, 유럽 등 대형 세트업체를 통해 FP-DR 판매량이 증가하고 있 으며 향후 치과용 시장 진출, 산업용 신제품 효과가 기대된다. 휴비츠(065510)는 국내 1위 안광학 의료기기 기업으로서 눈 관련 종목이며, 고령화, 모바일 사용 확대,

중국 내수 잠재력 등 수혜주로 판단된다. 투자포인트는 1) 광학현미경 관련 부실 해소, 2) 본사업 회 복, 3) 상해휴비츠 증설 및 실적 호조이다. 제이브이엠(054950)은 세계 1위 약국조제자동화시스템(ATDPS) 기업으로서 점유율 국내 80% 이상, 해

외 70% 이상을 차지하고 있다. 신규사업으로 약품관리자동화시스템(ADC)을 개발 중이며 내년부터 국내외 판매가 시작될 것으로 기대된다. 향후 중국 의약분업시 ATDPS의 Big Market이 열릴 것으로 보이며 동사가 최대 수혜주가 될 전망이다. 인바디(041830)는 세계 1위 체성분분석기 기업으로서 웰빙, 다이어트 트렌드의 최대 수혜주로 판단된

다. 개인용 ‘인바디 다이얼’, 웨어러블 디바이스 ‘인랩’ 등 B2C 제품 출시로 새로운 시장 수요를 창조 해가고 있으며 최근 증설 추진으로 내년 실적 모멘텀이 기대된다. 늙어가는 세계, 의료부문의 효율화는 시대적 과제 (%) 50

일본

한국

중국

- 65세 인구 비중 기준 고령화사회(7%), 고령사회(14%), 초고령사회(20%) - 고령화 진행 속도: 일본 > 한국 ≥ 중국

40

30 05년 20.2%

20 94년 14.1%

26년 20.8% 35년 20.0%

17년 14.0%

26년 14.2%

10

0 60

70

자료: KDB대우증권 리서치센터

8

KDB Daewoo Securities Research

80

90

00

10

20F

30F

40F

50F

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

의료기기 시장의 잠재력 의료기기 시장 성장은 시대의 흐름 전세계 인구의 고령화가 빠르게 진전되는 반면, 정부의 재정 지출 여력이 줄어들면서 의료 부문의 효 율화가 시대적 과제가 되고 있다. 65세 이상 노인 비중이 14% 이상이면 고령사회, 20% 이상이면 초 고령사회라고 한다. 일본은 지난 2005년 이미 초고령사회로 진입했고, 한국은 향후 2026년, 중국은 2035년쯤 진입이 예상된다. 이러한 환경에서 의료기기 시장은 성장세가 지속될 전망이다. 전세계 의약품 시장 규모는 2011년 기 준 9,422억 달러이고, 이 중 의료기기 시장 규모는 2,988억 달러로 32%를 차지한다. 의료기기 시장 은 2006년부터 2011년까지 연평균 7.9%로 꾸준히 성장하고 있다. 전세계 고령화가 기본적인 성장 드라이버이고, 웰빙, 이머징 수요 증가 등이 추가 성장을 가져오고 있다. 지역별로 북미/남미 시장이 전세계의 45%를 차지하고, 유로존 21%, 아시아/태평양 20%, 기타유럽 10%, 중동/아프리카 4%% 순이다. 성장 속도는 아시아/태평양 시장이 연평균 10.8%로 가장 높다. 국가별로 의료 선진국인 미국 시장이 전세계의 39%를 차지해 가장 크고, 일본 10%, 독일 8%, 프랑 스 5%, 중국 4% 순이다. 대한민국은 1.3%로 세계 13위를 차지하고 있다. 그림 1. 한중일 3국 고령화 진행 (%) 50

일본

한국

그림 2. 전세계 의료기기 시장 규모 (십억달러) 400

중국

- 65세 인구 비중 기준 고령화사회(7%), 고령사회(14%), 초고령사회(20%) - 고령화 진행 속도: 일본 > 한국 ≥ 중국

40

(%) 30

시장규모(L) YoY 증가율(R) CAGR 7.9%

300

20

30 200

10

100

0

05년 20.2% 26년 20.8%

20

94년 14.1%

35년 20.0% 17년 14.0% 26년 14.2%

10

0

0 60

70

80

90

00

10

20F

30F

40F

-10 04

50F

05

06

07

08

09

자료: 통계청, CEIC, KDB대우증권 리서치센터

자료: 한국보건산업진흥원, KDB대우증권 리서치센터

그림 3. 지역별 의료기기 시장 비중

그림 4. 주요 선진국 고령화로 의료지출 비중 상승

기타 유럽 10%

(%) 23

중동/ 아프리카 4%

북미/남미 45%

유로존 21%

아시아/ 태평양 20%

자료: 한국보건산업진흥원, KDB대우증권 리서치센터

10

11

(%) 16

60세 이상 인구비중(L) GDP 내 의료비지출 비중(R)

22

15

21

14

20

13

19

12

18

11

17

10

16

9

15

8 1990

1994

1998

2002

2006

2010

자료: UN, OECD, KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

9

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

IT, 통신 강국 코리아의 잠재력 미국, EU, 일본 시장을 합하면 전세계 의료기기의 80% 가량 차지한다. 세 지역의 공통점은 선진국, 고령화, 높은 복지 수준과 함께 IT, 통신 인프라가 잘 확충되어 있다는 점이다. IT, 통신 기술이 의료기 기와 접목되면서 헬스케어 서비스는 점차 디지털화, 원격화, 개인화, 맞춤형화 되어가고 있다.

전세계 의료기기 시장을 품목별로 보면 IT, 통신 기술을 활용한 전자의료기기 비중이 46%를 차지한 다. Johnson&Johnson, Siemens, GE, 필립스 등 글로벌 상위업체들은 기존 의료정밀기기에 IT 기술 을 접목해 첨단 고부가가치 제품 시장을 선점해왔다. 또한 최근 모바일기기 사용 증가에 따라 B2C 원격의료, PHR(Personal Health Record) 등 U-헬스 케어(Ubiquitous Healthcare) 서비스가 점차 대중화되면서 개인용 의료기기 시장 성장을 촉발하고 있다. 이러한 환경에서 국내 의료기기 업체는 IT 강국 인프라를 기반으로 해외 진출에 유리한 입지를 확 보할 것으로 예상된다. 한국의 의료 관련 수출을 보면 중국, 동남아 지역으로 증가세가 견조하다. 2012년에 중국으로는 75.9%, ASEAN 지역으로는 16.9% 증가했다. 2012년 대중국 수출 중 의약품 수출은 48.5% 증가했 고, 의료기기 수출은 75.9% 증가했다. 이미 큰 시장을 형성하고 있는 북미와 고령화, 도시화가 동시 에 진행되고 있는 중국에서 기회 요인이 확대될 것으로 보인다. 그림 5. 국가별 의료기기 시장 비중

그림 6. 품목별 의료기기 비중 – 절반 가량이 IT, 통신 기술 활용 의료용설비 2%

미국 21%

기타 3%

치료기기 5%

기타 45%

의료용품 23%

전자 의료기기 45%

EU 20%

중국 6%

재활보조기 22%

일본 8%

자료: 한국보건산업진흥원, KDB대우증권 리서치센터

자료: 한국보건산업진흥원, KDB대우증권 리서치센터

그림 7. 모바일을 활용한 원격의료 이미지

그림 8. 한국 의료관련 수출 증가율 (2012년) (%, YoY) 80

의약품 의료기기

60 40 20 0 -20 -40 세계

자료: KDB대우증권 리서치센터

10

KDB Daewoo Securities Research

중국

일본

미국

자료: 한국보건산업진흥원, KDB대우증권 리서치센터

EU

ASEAN

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

삼성SDS와 원격의료시장 최근 삼성SDS가 상장하면서 기존 ICT, 물류 사업뿐만 아니라 사물인터넷, 헬스케어, 빅데이터, 클라 우드 등 삼성그룹이 지향하고 있는 미래 먹거리에 이목이 집중되고 있다. 특히 삼성은 헬스케어 분야 에서 ‘스마트 헬스케어’를 도입해 병원에서만 가능했던 진료가 일상생활 전반으로 확대되는 원격의료 시장을 겨냥하고 있다. 삼성SDS는 헬스케어 시스템의 핵심 솔루션인 병원의료정보시스템(Hospital Information System, HIS)을 공급하고 있다. 이미 삼성의료원, 서울대병원 등 의료기관들의 병원정보시스템 구축사업을 진 행했다. 또한 환자의 유전적 건강 이슈, 질병 이력, 알레르기, 환경 요인(날씨, 미세먼지 등) 등의 정 보(PHR, Personal Health Record)를 바탕으로 개인별 맞춤 건강관리 서비스를 모바일로 제공한다. 최근 삼성SDS의 자회사 오픈타이드코리아(지분율 70.2%)가 원격의료솔루션관련 계열사 365홈케어를 흡수합병한 바 있다. 365홈케어의 건강관리서비스는 삼성서울병원, 경희의료원 등 전국 120여개 중 대형 의료기관과의 제휴와 주치의팀(의사, 한의사, 간호사, 운동처방사, 영양사)을 통해 실시간 개인 맞춤형 상담, 평생건강관리프로그램 등 서비스를 제공하고 있다. 국내 원격의료는 각종 규제, 이해관계 충돌, 안정성 등 이슈가 많아 시장 개화가 지연되고 있다. 그러 나 원격의료 시장 형성은 곧 개인 단위의 진단, 검사, 테스트 등이 가능한 의료기기 보급을 의미하므로 주 의깊게 살펴봐야 한다. 그림 9. 원격의료시스템 및 PHR(개인건강기록) 관리 도식

그림 10. 삼성SDS 자회사가 365홈케어 흡수합병

자료: 한국보건산업진흥원, KDB대우증권 리서치센터

자료: KDB대우증권 리서치센터

그림 11. 365홈케어 홈페이지 – 가족 평생건강주치의 지향

그림 12. 원격 의료기기 사례

자료: 365홈케어 홈페이지, KDB대우증권 리서치센터

자료: KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

11

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

의료기기 산업 전망 해외 의료기기 시장 전망 - 미국과 중국이 핵심 미국은 세계 1위 의료 선진 시장으로 글로벌 의료기기 시장 트렌드와 이머징 시장 향방을 파악하는 데 필요하다. 중국 의료기기 시장은 미국의 10분의 1에 불과하지만 향후 성장 잠재력이 가장 큰 시 장이다. 국내 의료기기 업체들의 주 타겟인 두 시장을 파악하는 것이 중요하다. 미국 의료기기 시장 규모는 2011년 1,154억달러로 전년대비 9.5% 증가했고 전세계 38.6%를 차지 했다. 미국은 인구, 경제, 의료비, 보건의료시스템, 수출입 측면에서 전반적으로 의료기기 시장이 지속적으 로 성장할 수 있는 여건을 갖고 있다. 2011년 기준 세계 3위 인구 대국(약 3억 1천만명), 65세 이상 고령인구 4,100만명(13.2%), GDP 대비 의료비 지출 비중이 무려 18%를 차지한다. 병상, 의료진 등 보건의료 인프라를 충분히 보유하고 있고 GE, 존슨앤존슨 등 미국 기업들의 내수 및 수출 시장을 주 도하고 있다. 중국 의료기기 시장 규모는 2011년 115억달러로 전년대비 무려 25% 증가했고 전세계 3.8%를 차지 했다. 중국 시장은 경제, 보건정책, 수출입 측면에서 향후 고성장세가 지속될 가능성이 크다. 먼저 세계 1 위 인구 대국(약 13억 2천만명, 전세계 약 20%), 65세 이상 인구 비중 8.4%, 선진국 대비 높은 경제 성장률을 보이고 있다. 병상 수 규모는 세계 최대이지만 1천명당 병상 수는 2.1개로 미국(3.0개)과 비교하면 여전히 성장 잠재력이 크다. 중국 정부는 최근 도시 및 농촌에 강제보험(Compulsory Insurance)을 의무화했고 1,240억달러 규모 의 의료개혁법안을 통해 보건의료시스템을 개선시키고 있다. 중국 시장에는 다수의 다국적 기업이 활 동하고 있으며 로컬 업체도 약 1만 5천개에 달하는 것으로 파악된다. 다국적 기업들은 고부가가치 제품 위주로, 로컬 업체들은 중저가 범용 제품 위주로 생산하고 있다. 표 1. 주요 국가별 의료기기 시장 환경 비교 구분

항목

경제

GDP 1인당 GDP 의료비 1인당의료비 의료비 GDP비중 인구 65세 이상 비중 병원(중의병원 제외) 병상수(인구 천명당) 의사 수 인구 천명당 치과의사(위생사 포함) 인구 천명당

인구 의료

단위 십억달러 달러 십억달러 달러 % 백만명 % 개 개 명 명 명 명

자료: 한국보건산업진흥원, KDB대우증권 리서치센터

12

KDB Daewoo Securities Research

미국

중국

독일

브라질

15,006 47,910 2,697 8,610 18.0 313 13.2 5,749 3.0 809,396 2.6 659,372 2.1

7,035 5,330 367 278 5.2 1,320 8.4 17,637 2.1 2,042,628 1.5 132,000 0.1

3,588 43,930 418 5,122 11.7 82 20.4 2,047 6.2 337,764 4.1 6,827 0.8

2,485 12,890 220 1,140 8.8 193 6.7 6,698 2.4 284,612 1.5 89,930 0.5

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

국내 의료기기 산업 전망 - 수출만이 살길 국내 의료기기 시장 규모는 2011년 기준 4조 3,064억원으로 전년대비 10.3% 성장했고 2002년 이 후 연평균 7.5%의 높은 성장세를 기록했다. 하지만 국내 시장의 수입 의존도는 2011년 58%로 높은 편이고 매년 1조원 내외의 만성적인 무역적자를 기록하고 있다. 또한 국내 수입의 80% 이상이 Johnson&Johnson(MD&D), GE Healthcare, Siemens Healthcare, Toshiba 등 미국, EU, 일본의 다 국적 기업으로부터 수입되고 있어 진입장벽이 높은 상황이다. 국내 업체들은 내수 시장보다는 해외 수출로 성장하고 있다. 2002년 이후 국내 의료기기 수출액은 연평균 13.8% 증가해 같은 기간 내수 성장률 7.5%를 크게 상회했다. 배경은 IT, 정밀기계 기술 발달 및 IT 인프라 확대에 따른 경쟁력 강화로 판단되며 특히 2008년 글로벌 위기시 원화 약세가 해외 진 출시 도움이 됐다. 국내 기업의 주요 수출 품목은 영상진단기기, 의료용품, 체외진단기기, 생체계측기기 순이다. 글로벌 대형사들이 진단, 수술/치료, 부품, 재료 등 사업구조가 다변화되어 있는 반면, 국내 기업들은 일부 제 한된 품목으로 해외 시장을 비집고 들어가는 경우가 많다. 뷰웍스의 FP-DR, 휴비츠의 안광학기기, 제이브이엠의 약자동포장기, 바텍의 치과용 디지털 엑스레이장비, 인바디의 체지방측정기 등이 대표 적 사례이다. 그림 13. 한국 의료기기 수출액 추이 (조원) 2.0

그림 14. 국내 의료기기업체 수출 비중 확대

한국 의료기기 수출액(L) YoY 증가율(R)

1.9

(%) 40

(%) 80

30

60

20

40

10

20

0

0

1.7

CAGR 13.8%

1.5

1.5 1.2 1.0

1.0 0.6

0.6

0.7

0.7

0.8

0.5

0.0 02

03

04

05

06

07

08

09

10

11

02

03

04

05

06

07

08

09

10

11

자료: 한국보건산업진흥원, KDB대우증권 리서치센터

자료: 한국보건산업진흥원, KDB대우증권 리서치센터

그림 15. 국내 기업 주요 수출 품목 (2012년)

그림 16. 글로벌 대형사는 진단, 수술/치료, 부품, 재료 등 사업 다양 (십억달러)

기타 21%

영상 진단기기 29%

4.82 5.08

Johnson&Johnson (MD&D) GE Healthcare Siemens Healthcare

15.88

16.28

1.8

16

1.43

11.9 Medtronic, Inc. 4.28 12.32 Philips Healthcare

전동식수술 치료기기 6%

10.98 Roche Diagnostics 4.49 4.26 0.85 Covidien plc(MD)

생체 계측기기 9% 체외 진단기기 11%

자료: KDB대우증권 리서치센터

의료용품 24%

Stryker Corporation 3.16 5.15 7.8 Baxter International Inc.(MP) 6.44 1.19 Boston Scientific Corporation 0

진단/계측 수술/치료 의료용품/치료재료 치과기기/재료

10

20

30

자료: Bloomberg, KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

13

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

글로벌 경쟁사 현황 - Johnson&Johnson, GE 헬스케어 등 글로벌 10대 기업의 매출은 각각 진단/계측, 수술/치료, 의료용품/치료재료 등의 유형에 고루 분포되 어 있으며, 일부 기업은 특정 유형에만 전문화된 것으로 파악된다. 세계 1위 Johnson&Johnson(Medical Devices and Diagnostics)은 3개 유형 모두 공급하며 2011년 매출 규모가 약 260억달러에 달했다. 초음파, 심전도, 혈당측정 등 진단/계측기기는 GE, Siemens, Philips, Roche 계열 헬스케어 기업 등이 상위를 기록했다. 수술기, 자극기, 온열기 등 수술/치료기기 는 Johnson&Johnson, Medtronic, Covidien 등이 주요 기업이다. 인공관절, 스텐트, 소모품 등은 Johnson&Johnson, Medtronic, Baxter, Boston Scientific 등이 상위 기업이다. 치과기기/재료 유형 은 글로벌 10대 기업은 공급하지 않으나 DENTSPLY International, Zimmer Holdings, Straumann, Nobel Biocare 등이 글로벌 기업에 속한다. 그림 17. 글로벌 10대 의료기기 기업 제품 유형별 매출 구성 (2011년) 4.82

Johnson&Johnson (MD&D)

5.08

GE Healthcare

16.28

1.8

16

1.43

Siemens Healthcare 4.28

Medtronic, Inc.

11.9 12.32

Philips Healthcare

10.98

Roche Diagnostics 0.85

Covidien plc(MD)

4.26

3.16

Stryker Corporation

4.49

진단/계측

5.15

수술/치료 의료용품/치료재료

7.8

Baxter International Inc.(MP) Boston Scientific Corporation

(십억달러)

15.88

1.19

치과기기/재료

6.44

0

5

10

15

20

25

30

자료: 한국보건산업진흥원, KDB대우증권 리서치센터

표 2. 글로벌 10대 의료기기 기업 유형별 매출 비중 (2011년)

(%)

4대 유형별 매출액 비중(2011년) 의료용품/ 치과기기/ 진단/계측 수술/치료 치료재료 재료

순위

기업명

1

Johnson&Johnson (MD&D)

18.7

19.7

61.6

-

2 3 4 5 6 7 8 9

GE Healthcare Siemens Healthcare Medtronic, Inc. Philips Healthcare Roche Diagnostics Covidien plc(MD) Stryker Corporation Baxter International Inc.(MP)

90.1 91.8 100.0 100.0 8.9 -

9.9 8.2 26.5 44.4 38.0 -

73.5 46.7 62.0 100.0

-

10

Boston Scientific Corporation

-

15.6

84.4

-

자료: 한국보건산업진흥원, KDB대우증권 리서치센터

14

KDB Daewoo Securities Research

주요 품목 정형외과용(척추 등) 임플란트, 최소침습수술기기, 창상봉합제품, 콘택트렌즈, 혈당측정기, 카테터, 스텐트 등 CT, MRI, PET, 초음파진단기기, PACS, 병원정보시스템, 환자감시장치 등 CT, MRI, X-ray, 초음파진단기기, 의료용 진단실험장비 등 제세동기, 심장박동기, 스텐트, 카테터,척추재생재, 골이식재 등 정형용품 등 X-ray, CT, MRI, 초음파영상진단기기, PACS, (원격)환자감시장치 등 체외진단용 기기 복강경, 수술용 스템플러, 전기수술기,스텐트 등 정형용품 정형외과용 임플란트, 수술용 내시경,관절경 등 신장투석기, 카테터, 의약품 주입기 등 관상동맥 약물방출 스텐트, 카테터 등, 체내세동제거, 심장박동기, 스텐트, 카테터 등

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

국내 의료기기 업체 현황 국내 상위 기업들은 한정된 의료기기 품목을 특화해 집중하는 경향이 높다. 글로벌 기업들의 시장 선 점과 높은 진입장벽으로 인해 내수 시장의 수입 의존도가 약 60%에 달하고 해외 시장 진출에 어려 움이 큰 상황에서 국내 기업들은 주로 특화된 제품 위주, 이머징 시장 위주의 수출 전략을 취하고 있다. 진단/계측기기에는 삼성메디슨(비상장, 초음파진단기), 휴비츠(안광학의료기기), 뷰웍스(의료용 카메 라), 아이센스(혈당측정기), 인바디(체지방측정기) 등이 있다. 수술/치료기기에는 씨유메디칼(심장 제 세동기), 루트로닉(레이저 치료기)이 있다. 의료용품/치료재료에는 삼영무역(안경렌즈), 인터로조(콘택트렌즈), 세운메디칼(저압지속흡인기) 등이 있고, 치과기기/재료에는 오스템임플란트(치과용 임플란트), 바텍(디지털 엑스레이장비) 등이 있다. IT 솔루션 등 기타 유형에는 제이브이엠(자동약포장시스템), 인피니트헬스케어(의료영상 전송저장시스 템) 등이 있다. 표 3. 유형별 국내 의료기기 업체 현황 분류

코드번호

기업

주요 사업 영역

진단/계측

065510 100210 099190 036220 006140 041830 039860 115480 085370 100700 104540 002810 119610 043100 042520 048260 039840 043150 059210 138610 004080 039200 054950 071200 032850 033230

휴비츠 뷰웍스 아이센스 인포피아 피제이전자 바이오스페이스 나노엔텍 씨유메디칼 루트로닉 세운메디칼 코렌텍 삼영무역 인터로조 솔고바이오 한스바이오메드 오스템임플란트 디오 바텍 메타바이오메드 나이벡 신흥 오스코텍 제이브이엠 인피니트헬스케어 비트컴퓨터 인성정보

자동검안기, 렌즈미터, 렌즈가공기 등 안광학의료기기 특수의료용 정지화상 디지털 Detector 등 의료용 카메라 혈당측정기, 혈당측정스트립, 혈액분석기 등 의료용 바이오센서 혈당측정기 및 측정센서 등 체외진단기기 초음파진단기 체성분분석기 세포계수장치 등 체외진단기기 심장 제세동기(AED, Non-AED) 레이저 의료기기(치료기 등) 의료용저압지속흡인기, 튜브카테터, 스텐트 등 인공관절(고관절, 슬관절) 시력교정용 플라스틱 안경렌즈 시력교정 및 미용 콘택트렌즈 임플란트 수술기구 등 피부이식용, 뼈이식용, 실리콘관련 제품 등 치과용 임플란트, 기자재 등 치과용 임플란트, 치과용 장비, 스텐트 등 치과용 의료기기(디지털 X-ray, CT) 근관충전재 등 덴탈제품, 생체 분해성 봉합사 등 치과용 골이식재, 치아미백제 등 치과용합금, 치과진료대 등 뼈이식재 등 자동약포장시스템(ATDPS) 등 의료영상전송저장시스템 등 영상진단기기 의료정보소프트웨어, U헬스케어 사업 등 U헬스케어 관련 Device 및 플랫폼 등

수술/치료 의료용품/치료재료

치과기기/재료

IT솔루션 등 기타

자료: KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

15

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

뷰웍스 (100120) 의료장비 디지털 시대의 최대 수혜주

의료기기

Snapshot: 국내 1위 의료용 영상솔루션 기업 매수

(Maintain) 목표주가(원,12M)

44,000

현재주가(14/12/03,원)

33,100 33%

상승여력 영업이익(14F,십억원) Consensus 영업이익(14F,십억원)

15 16

EPS 성장률(14F,%) MKT EPS 성장률(14F,%) P/E(14F,x) MKT P/E(14F,x) KOSDAQ

17.2 1.1 29.8 13.0 545.02

시가총액(십억원) 발행주식수(백만주) 유동주식비율(%) 외국인 보유비중(%) 베타(12M) 일간수익률 52주 최저가(원) 52주 최고가(원)

331 10 64.7 21.5 1.10 23,100 38,350

주가상승률(%) 절대주가 상대주가 150

1개월 -5.7 -4.4 뷰웍스

6개월 12개월 19.5 28.5 16.5 19.9 KOSDAQ

130

뷰웍스는 1999년 삼성테크윈 출신 광학 엔지니어들을 주축으로 설립됐으며 국내 1위 의료 용 디지털 카메라 기업이다. 제품별 매출 비중은 2012년 기준 의료용 80%, 산업용 17%, 용역 등 기타 3% 순이며 수출 비중은 70% 정도이다. 최근 병원용 X-ray 디텍터 장비가 기존 Film 방식에서 Digital 방식으로 전환되면서 동사의 FP-DR(Flat Panel Detector), CCD-DR(Charge-Coupled Detector) 등 디지털 제품 매출 이 증가하고 있다. 산업용 카메라는 반도체, LCD 등 IT 검사장비용으로 공급되고, 초고해상 도 기술력을 기반으로 방산, 엔터테인먼트, 스포츠 등 다양한 분야로 확장이 가능하다.

FP-DR 매출 호조와 신제품 출시로 견조한 성장세 지속 전망 의료용 X-ray 장비의 디지털화 수혜로 FP-DR 매출액은 지속적으로 증가할 전망이다. 2013년

북미 지역의 대형 세트업체를 공급처로 확보한 이후 추가적으로 올해 중반부터 유럽 지역의 신규 고객을 확보해 내년 매출은 더 가파른 성장세가 기대된다. 또한 내년에는 치과용 시장 진출, 산업용 신규 제품 출시 등으로 보다 안정적인 사업구조 확보가 예상된다. FP-DR 매출액 은 2013~2015년 각각 295억원, 438억원, 619억원으로 증가할 전망이다. 올해 매출 성장은 전년대비 9%에 그칠 전망이지만 내년에는 30%로 회복될 전망이다. 내년 실적은 매출액 941억원(YoY +30%), 영업이익 201억원(YoY +37%), 지배 순이익 166억 원(YoY +51%)으로 사상 최대 실적이 예상된다. 분기별로는 3분기는 전년도 산업용의 일시적인 호조에 따른 기고 효과와 CCD 타입 제품의 수요 감소(FD-DR의 시장 잠식)에 따라 전년대비 부진이 예상되나 4분기부터는 성장 추세 재진입이 기대된다. 4분기 실적은 매출액 205억원(YoY +2%), 영업이익 41억원(YoY -3%), 지배 순이익 34억원(YoY +240%)으로 예상된다.

투자의견 매수, 목표주가 44,000원 유지

110 90 70 13.11

14.3

14.7

14.11

박승현 02-768-4194 seunghyeon.park@dwsec.com

뷰웍스에 대해 투자의견 매수, 목표주가 44,000원을 유지한다. 목표주가는 동사의 수익모델 및 성장추세가 2013년보다 더 강화될 것이라는 판단 아래 2015년 예상 EPS 1,664원에 글 로벌 의료기기업종 2015년 평균 P/E Multiple 26배을 적용했다. 동사는 기술력, 제품 트렌 드, 중장기 실적 성장성 등을 고려할 때 의료기기 업종 내 가장 매력적이라고 판단된다. 또 한 레저, 엔터테인먼트, 방산 등 사업다각화 가능성이 높다는 점도 긍정적이다. 결산기 (12월) 매출액 (십억원) 영업이익 (십억원) 영업이익률 (%) 순이익 (십억원) EPS (원) ROE (%) P/E (배) P/B (배)

12/11 36 8 22.2 7 671 14.7 13.6 1.9

12/12 47 8 17.0 6 566 11.1 35.7 3.8

주: K-IFRS 연결 기준, 순이익은 지배주주 귀속 순이익 자료: 뷰웍스, KDB대우증권 리서치센터

16

KDB Daewoo Securities Research

12/13 67 13 19.4 9 946 16.4 26.2 4.0

12/14F 73 15 20.5 11 1,110 16.6 29.8 4.6

12/15F 94 20 21.3 17 1,664 20.9 19.9 3.8

12/16F 119 27 22.7 22 2,229 22.7 14.8 3.0

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

그림 18. 뷰웍스 제품 이미지

그림 19. 제품별 매출 비중 (2013년) 용역 등 기타 2% 산업용 카메라 28%

의료용 카메라 70%

자료: 뷰웍스, KDB대우증권 리서치센터

자료: 뷰웍스, KDB대우증권 리서치센터

그림 20. 의료용 카메라 – FP-DR, CCD-DR 등 디지털 카메라

그림 21. . X선 촬영 시스템 개념도

자료: 뷰웍스, KDB대우증권 리서치센터

주: CR(Computed Radiography), DR(real-time Digital Radiography) 자료: 방사선진단기기학(2005, 강세식 외), KDB대우증권 리서치센터

그림 22. 뷰웍스 FP-DR 매출 전망

그림 23. 제품별 분기 매출 전망 – FP-DR 매출 크게 증가

(십억원) 100 84 80

의료용 디텍터 디지털 전환에 따른 수혜로 FP-DR 매출 급증

62

60

(십억원) 35 R/F Detector CCD Type DR Detector 30 FP Type DR Other Cameras 25 Optics R & D Service Industrial Cameras 20

44 15

40

29 10

15

20

5

0 0

0 11

12

자료: 뷰웍스, KDB대우증권 리서치센터

13

14F

15F

16F

1Q09

1Q10

1Q11

1Q12

1Q13

1Q14

1Q15F

자료: 뷰웍스, KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

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2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

뷰웍스 (100120) 예상 포괄손익계산서 (요약) (십억원) 매출액 매출원가 매출총이익 판매비와관리비 조정영업이익 영업이익 비영업손익 금융손익 관계기업등 투자손익 세전계속사업손익 계속사업법인세비용 계속사업이익 중단사업이익 당기순이익 지배주주 비지배주주 총포괄이익 지배주주 비지배주주 EBITDA FCF EBITDA 마진율 (%) 영업이익률 (%) 지배주주귀속 순이익률 (%)

예상 재무상태표 (요약) 12/13 67 35 32 18 13 13 -1 0 0 12 3 9 0 9 9 0 9 9 0 16 3 23.9 19.4 13.4

12/14F 73 38 35 20 15 15 -2 0 0 13 2 11 0 11 11 0 11 11 0 18 5 24.7 20.5 15.1

12/15F 94 49 45 25 20 20 0 0 0 20 4 17 0 17 17 0 17 17 0 23 9 24.5 21.3 18.1

12/16F 119 61 58 31 27 27 0 1 0 27 5 22 0 22 22 0 22 23 -1 30 15 25.2 22.7 18.5

12/13 14 9 8 1 2 5 -1 -2 1 1 -2 -14 -11 -1 -2 0 6 0 -1 6 5 11

12/14F 14 11 6 1 2 3 -2 -1 -1 0 -2 -11 -9 0 -1 -1 -1 0 -1 2 11 13

12/15F 14 17 7 1 2 4 -5 -3 -4 0 -4 -9 -5 0 -4 0 -1 0 -1 5 13 18

12/16F 19 22 8 1 2 5 -6 -3 -4 1 -5 -8 -4 0 -4 0 -1 0 -1 11 18 29

예상 현금흐름표 (요약) (십억원) 영업활동으로 인한 현금흐름 당기순이익 비현금수익비용가감 유형자산감가상각비 무형자산상각비 기타 영업활동으로인한자산및부채의변동 매출채권 및 기타채권의 감소(증가) 재고자산 감소(증가) 매입채무 및 기타채무의 증가(감소) 법인세납부 투자활동으로 인한 현금흐름 유형자산처분(취득) 무형자산감소(증가) 장단기금융자산의 감소(증가) 기타투자활동 재무활동으로 인한 현금흐름 장단기금융부채의 증가(감소) 자본의 증가(감소) 배당금의 지급 기타재무활동 현금의 증가 기초현금 기말현금

12/13 45 11 9 12 13 31 0 19 10 76 6 2 0 4 9 7 2 14 62 5 10 46 0 62

12/14F 50 13 10 13 14 37 0 28 7 87 6 2 0 4 9 7 2 15 72 5 10 56 0 72

12/15F 66 18 13 17 18 39 0 32 5 105 8 3 0 5 10 7 3 18 88 5 10 72 0 88

12/16F 89 29 17 21 22 40 0 35 3 129 10 4 0 6 10 7 3 20 109 5 10 93 0 109

12/13 26.2 14.1 4.0 14.7 946 1,759 6,184 100 10.6 0.4 42.6 60.0 62.5 67.1 8.6 5.2 28.8 14.0 16.4 22.7 23.4 806.2 -24.3 0.0

12/14F 29.8 19.0 4.6 17.7 1,110 1,745 7,194 100 9.0 0.3 9.0 12.5 15.4 17.3 7.8 5.9 23.9 13.6 16.6 23.7 21.0 815.2 -24.5 0.0

12/15F 19.9 14.2 3.8 13.1 1,664 2,330 8,758 100 6.0 0.3 28.8 27.8 33.3 49.9 8.4 6.4 25.8 17.3 20.9 28.0 20.0 828.3 -29.7 0.0

12/16F 14.8 11.0 3.0 9.7 2,229 3,011 10,887 100 4.5 0.3 26.6 30.4 35.0 34.0 8.3 6.3 25.2 19.0 22.7 33.1 18.5 886.7 -37.2 0.0

예상 주당가치 및 valuation (요약)

자료: 뷰웍스, KDB대우증권 리서치센터

18

(십억원) 유동자산 현금 및 현금성자산 매출채권 및 기타채권 재고자산 기타유동자산 비유동자산 관계기업투자등 유형자산 무형자산 자산총계 유동부채 매입채무 및 기타채무 단기금융부채 기타유동부채 비유동부채 장기금융부채 기타비유동부채 부채총계 지배주주지분 자본금 자본잉여금 이익잉여금 비지배주주지분 자본총계

KDB Daewoo Securities Research

P/E (x) P/CF (x) P/B (x) EV/EBITDA (x) EPS (원) CFPS (원) BPS (원) DPS (원) 배당성향 (%) 배당수익률 (%) 매출액증가율 (%) EBITDA증가율 (%) 조정영업이익증가율 (%) EPS증가율 (%) 매출채권 회전율 (회) 재고자산 회전율 (회) 매입채무 회전율 (회) ROA (%) ROE (%) ROIC (%) 부채비율 (%) 유동비율 (%) 순차입금/자기자본 (%) 조정영업이익/금융비용 (x)

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

휴비츠 (065510) 차분한 예열, 실적 회복이 가시화되는 시점

의료기기

Snapshot: 안광학 의료기기 국내 1위 매수

(Maintain) 목표주가(원,12M)

22,000

현재주가(14/12/03,원)

15,800 39%

상승여력 영업이익(14F,십억원) Consensus 영업이익(14F,십억원)

5 6

EPS 성장률(14F,%) MKT EPS 성장률(14F,%) P/E(14F,x) MKT P/E(14F,x) KOSDAQ

1.1 57.4 13.0 545.02

시가총액(십억원) 발행주식수(백만주) 유동주식비율(%) 외국인 보유비중(%) 베타(12M) 일간수익률 52주 최저가(원) 52주 최고가(원)

166 11 70.6 21.1 1.14 11,350 17,900

주가상승률(%) 절대주가 상대주가 120

1개월 -10.7 -9.5 휴비츠

6개월 12개월 35.0 -0.6 31.6 -7.3

연결 기준 사업부별 매출비중은 2014년 예상 기준 안광학의료기기 62%, 렌즈가공기기 15%, 광학현미경 4%, 상해휴비츠 18% 순이다. 수출 비중이 80% 이상이며, 판매 지역은 유럽, 미주, 중국 등으로 다변화되어 있다. 국내 본사는 프리미엄 제품 위주로 생산하며, 상 해휴비츠(지분율 67%)는 중저가 제품을 생산하여 중국 현지에 직접 판매하거나 본사를 통 해 전세계로 수출하고 있다.

투자포인트 1) 광학현미경 부실 해소, 2) 본사업 회복, 3) 상해휴비츠 실적 호조 휴비츠는 광학현미경 사업 부진 영향으로 전년도 하반기부터 부진한 실적을 보였으나 올해 4분기를 기점으로 1년여만에 실적 회복이 예상된다. 이유는 1) 광학현미경 관련 잠재 부실 해 소, 2) 본사업 영업 회복, 3) 상해휴비츠 실적 성장 지속, 4) 최근 환율 상승 등이다. 실적 부진 기간 동안 신규사업의 무리한 추진을 자제하고 재고를 줄이는 등 체질 개선 작업이 순주롭 게 진행되었다고 판단된다. 상해휴비츠는 올해 증설 이전을 마치고 중국 내수 호조 수혜가 지속될 전망이다.

2015년 실적은 매출액 726억원(YoY +11%), 영업이익 98억원(YoY +105%), 지배 순이익 71억원(YoY +86%)으로 빠른 실적 회복세가 예상된다. 분기별 실적은 올해 1분기부터 점 진적인 실적 개선을 보인 추세가 4분기에도 이어질 전망이며 전년도 기저효과에 따른 센티 멘트 개선은 4분기부터 본격화될 것으로 보인다.

KOSDAQ

110

투자의견 매수, 목표주가 22,000원 유지

100 90 80 70 60 13.11

휴비츠는 1999년 설립됐으며 안광학 의료기기 국내 1위 기업이다. 안광학 의료기기는 안경 점, 안과병원에서 눈 진단, 렌즈 가공 등에 사용되는 헬스케어 장비다. 전세계 시장 규모는 약 1.5조원 정도이며, Nidec(일본), Essilor(프랑스) 등 상위사가 60% 이상 과점하고 있다. 고령화, 중국 내수, 모바일 기기 사용 증가 등 다양한 측면에서 중장기 수혜가 예상된다.

14.3

14.7

박승현 02-768-4194 seunghyeon.park@dwsec.com

14.11

휴비츠에 대해 투자의견 매수, 목표주가 22,000원을 유지한다. 목표주가는 2016년 예상EPS 851원에 글로벌 의료기기 업종 2015년 평균 P/E 26배를 적용해다. 향후 실적 개선시 수익 추정 상향 가능성도 있다고 판단된다. 현 시점은 밸류에이션 매력도보다 중장기적으로 본사 업 회복 및 실적 턴어라운드 관점에서 주가를 접근하는 것이 바람직해 보인다. 과거 1년여 부진했지만, 동사의 기초체력(펀더멘털)은 여전히 건재하다는 판단이다.

결산기 (12월) 매출액 (십억원) 영업이익 (십억원) 영업이익률 (%) 순이익 (십억원) EPS (원) ROE (%) P/E (배) P/B (배)

12/11 57 11 19.3 9 862 19.9 14.3 2.5

12/12 67 13 19.4 11 1,054 20.0 14.0 2.5

12/13 64 6 9.4 0 -25 -0.4 2.6

12/14F 66 5 7.6 3 275 5.0 57.4 2.7

12/15F 73 10 13.7 7 598 9.8 26.4 2.5

12/16F 80 13 16.3 10 851 12.5 18.6 2.2

주: K-IFRS 연결 기준, 순이익은 지배주주 귀속 순이익, BW관련 희석요인 100% 선반영 자료: 휴비츠, KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

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2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

그림 24. 휴비츠 제품 이미지

그림 25. 사업부별 매출 비중 (2014F)

상해휴비츠 18%

광학현미경 5% 안광학 의료기기 62%

렌즈 가공기기 15%

자료: 휴비츠, KDB대우증권 리서치센터

자료: 휴비츠, KDB대우증권 리서치센터

그림 26. 휴비츠 지역별 매출 비중 (2012년)

그림 27. 법인별 매출 비중 (2014F)

아프리카, 중동, 4% 3%

상해휴비츠 18%

북미, 8% 유럽, 38%

중국, 11%

아시아, 8%

본사 개별 82% 남미, 14% 국내, 14%

자료: 휴비츠, KDB대우증권 리서치센터

자료: 휴비츠, KDB대우증권 리서치센터

그림 28. 상해휴비츠 실적 전망 (지분율 67.1%) – 중국 내수 수혜

그림 29. 광학현미경 매출 전망 – 예상보다 더딘 성장에 낮아진 눈높이

(십억원) 25

(%) 50

매출액(L) 매출비중(R)

20

17

40

(십억원) 8

(%) 8

매출액(L) 매출액(R)

6

6

15 15 12

12

5

4

4

10

10

5

30

13

4

3

20

2

6

5

10

2

2

1

2 0

0 08

09

10

11

12

자료: 휴비츠, KDB대우증권 리서치센터

20

KDB Daewoo Securities Research

13

14F

15F

16F

0

0 12

13

자료: 휴비츠, KDB대우증권 리서치센터

14F

15F

16F

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

휴비츠 (065510) 예상 포괄손익계산서 (요약) (십억원) 매출액 매출원가 매출총이익 판매비와관리비 조정영업이익 영업이익 비영업손익 금융손익 관계기업등 투자손익 세전계속사업손익 계속사업법인세비용 계속사업이익 중단사업이익 당기순이익 지배주주 비지배주주 총포괄이익 지배주주 비지배주주 EBITDA FCF EBITDA 마진율 (%) 영업이익률 (%) 지배주주귀속 순이익률 (%)

예상 재무상태표 (요약) 12/13 64 40 24 19 6 6 -8 0 0 -2 -2 0 0 0 0 1 1 1 1 11 -12 17.2 9.4 0.0

12/14F 66 43 23 18 5 5 -1 0 0 4 0 4 0 4 3 1 4 2 2 10 9 15.2 7.6 4.5

12/15F 73 45 28 18 10 10 0 0 0 10 1 9 0 9 7 2 9 4 5 15 11 20.5 13.7 9.6

12/16F 80 48 32 18 13 13 1 0 0 14 1 12 0 12 10 2 12 6 6 18 15 22.5 16.3 12.5

12/13 6 0 12 3 2 7 -4 2 -4 0 -2 -21 -18 -5 0 2 17 0 -2 2 11 13

12/14F 9 4 6 3 2 1 -1 0 0 0 0 0 0 0 0 0 -1 5 -1 8 13 21

12/15F 11 9 6 3 2 1 -3 -1 -2 0 -1 0 0 0 0 0 -1 0 -1 11 21 32

12/16F 15 12 6 3 2 1 -3 -1 -2 0 -1 0 0 0 0 0 -1 0 -1 14 32 45

예상 현금흐름표 (요약) (십억원) 영업활동으로 인한 현금흐름 당기순이익 비현금수익비용가감 유형자산감가상각비 무형자산상각비 기타 영업활동으로인한자산및부채의변동 매출채권 및 기타채권의 감소(증가) 재고자산 감소(증가) 매입채무 및 기타채무의 증가(감소) 법인세납부 투자활동으로 인한 현금흐름 유형자산처분(취득) 무형자산감소(증가) 장단기금융자산의 감소(증가) 기타투자활동 재무활동으로 인한 현금흐름 장단기금융부채의 증가(감소) 자본의 증가(감소) 배당금의 지급 기타재무활동 현금의 증가 기초현금 기말현금

(십억원) 유동자산 현금 및 현금성자산 매출채권 및 기타채권 재고자산 기타유동자산 비유동자산 관계기업투자등 유형자산 무형자산 자산총계 유동부채 매입채무 및 기타채무 단기금융부채 기타유동부채 비유동부채 장기금융부채 기타비유동부채 부채총계 지배주주지분 자본금 자본잉여금 이익잉여금 비지배주주지분 자본총계

12/13 42 13 11 14 4 60 0 44 11 102 19 4 14 1 18 16 2 36 61 5 8 48 4 65

12/14F 51 21 11 15 4 55 0 41 8 105 19 4 14 1 13 11 2 32 69 6 12 50 5 74

12/15F 64 32 13 16 3 50 0 39 6 114 19 5 14 0 13 11 2 32 75 6 12 57 7 82

12/16F 82 46 14 18 4 45 0 36 3 127 20 5 14 1 13 11 2 33 85 6 12 66 9 94

12/13 13.1 2.6 16.8 -25 1,162 5,829 50 160.8 0.3 -4.5 -35.3 -53.8 5.6 5.3 12.6 0.4 -0.4 -1.7 55.6 223.6 25.1 9.4

12/14F 57.4 18.7 2.7 17.5 275 844 5,834 50 13.9 0.3 3.1 -9.1 -16.7 6.0 4.6 13.0 4.1 5.0 5.8 42.8 269.5 4.5 12.2

12/15F 26.4 12.5 2.5 11.1 598 1,268 6,383 50 6.6 0.3 10.6 50.0 100.0 117.5 6.2 4.8 12.9 8.0 9.8 11.9 39.4 333.2 -8.8 98.9

12/16F 18.6 10.1 2.2 8.4 851 1,558 7,184 50 4.8 0.3 9.6 20.0 30.0 42.3 6.2 4.7 12.4 10.2 12.5 16.5 35.2 411.0 -22.7 0.0

예상 주당가치 및 valuation (요약) P/E (x) P/CF (x) P/B (x) EV/EBITDA (x) EPS (원) CFPS (원) BPS (원) DPS (원) 배당성향 (%) 배당수익률 (%) 매출액증가율 (%) EBITDA증가율 (%) 조정영업이익증가율 (%) EPS증가율 (%) 매출채권 회전율 (회) 재고자산 회전율 (회) 매입채무 회전율 (회) ROA (%) ROE (%) ROIC (%) 부채비율 (%) 유동비율 (%) 순차입금/자기자본 (%) 조정영업이익/금융비용 (x)

자료: 휴비츠, KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

21

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

인바디 (041830) 웰빙 바람 타고 B2C 플레이어로 도약

Snapshot: 체성분분석기 세계 1위 기업 Not Rated -

목표주가(원,12M)

31,750

현재주가(14/12/03,원)

-

상승여력 영업이익(14F,십억원) Consensus 영업이익(14F,십억원)

11 12

바이오스페이스는 1996년 설립됐으며 ‘인바디(Inbody)’ 브랜드로 유명한 세계 1위 체성분분석 기 업체이다. 체성분분석기는 인체에 무해한 미세 전류를 통과시켜 체내 수분, 단백질, 무기 질, 지방 분석은 물론 복부지방률, 근육량 등을 분석하는 전자의료기기이다. 고가의 전문가 용은 헬스클럽, 학교, 관공서, 클리닉 등에서 사용되며, 가정용 ‘인바디 다이얼’ 제품은 스마 트폰과 연동해 체지방 등 측정이 가능해 향후 IT 기반의 U-헬스케어 시장(B2C) 개화시 수 혜가 기대된다. 또한 올해 중반에 출시한 웨어러블 디바이스 ‘인랩(InLab)’은 B2B 판매를 시작으로 내년에 좀더 가시적인 신제품 효과가 기대된다.

웰빙, 다이어트, 생활형 헬스케어 확산 - B2B에서 B2C 플레이어로 세계는 지금 비만과의 전쟁을 치르고 있다. 과체중, 복부비만 등 비만증은 각종 성인병의 원 인이 되며 외모, 건강미를 중시하는 젊은층을 겨냥한 다이어트 시장이 급성장하고 있다. 미 국의 헬스 운동기구, 비만 관련 의료기기 및 식,약품 등 다이어트 시장 규모는 약 600억 달 러(약 63조원)에 달한다.

EPS 성장률(14F,%) MKT EPS 성장률(14F,%) P/E(14F,x) MKT P/E(14F,x) KOSDAQ

64.3 1.1 42.7 13.0 545.02

시가총액(십억원) 발행주식수(백만주) 유동주식비율(%) 외국인 보유비중(%) 베타(12M) 일간수익률 52주 최저가(원) 52주 최고가(원)

434 14 65.6 10.0 1.05 7,390 34,000

중국 다이어트 시장 규모는 2006년 110억 위안에서 2012년 700억 위안(약 1조 2천억원) 으로 약 530% 성장했다. 중국 과체중(비만 및 잠재 비만) 인구 비중은 2012년 25%, 인구 수는 약 3억 3,500만명의 다이어트 시장 성장 잠재력이 크다. 동사는 체성분측정기 분야에서

6개월 12개월 120.5 309.7 114.9 282.0

내년 실적은 IFRS 연결 기준 매출액 610억원(YoY +30%), 영업이익 160억원(YoY +45%), 순이익 140억원(YoY +40%)으로 전년대비 견조한 성장세가 예상된다. 특히 영업이익률이 25%를 상회해 매출 증가에 따른 고정비 효과가 가속화될 것으로 보인다. 웰빙, 다이어트 바람 을 타고 개인용 제품 ‘인바디 다이얼’의 판매량이 증가하면서 기존 B2B에서 B2C까지 사업 영 역 확대 잠재력을 보여주고 있다. B2C 사업에 따른 수익성 저하 우려도 완화되고 있다.

주가상승률(%) 절대주가 상대주가 480

1개월 -6.6 -5.3 인바디

KOSDAQ

380

‘인바디’라는 높은 브랜드 인지도와 기술력을 확보하고 있어 비만 문제가 사회 이슈화 될수록 수 혜가 예상된다.

280

압도적인 기술 우위, B2C 잠재력이 주가 프리미엄 요인

180 80 13.11

14.3

14.7

14.11

박승현 02-768-4194 seunghyeon.park@dwsec.com

현 주가는 타 의료기기업체 대비 밸류에이션 매력은 크지 않지만 1) 압도적인 기술 우위로 세계 시장을 과점하고, 2) B2C 사업에도 잠재력이 있으며, 3) 수익성이 높고, 재무구조가 우 량하다는 점 등이 주가 프리미엄 요인이 충분하다고 판단된다.

결산기 (12월) 매출액 (십억원) 영업이익 (십억원) 영업이익률 (%) 순이익 (십억원) EPS (원) ROE (%) P/E (배) P/B (배)

12/11 32 4 12.5 6 404 14.1 30.2 4.0

주: K-IFRS 연결 기준, 순이익은 지배주주 귀속 순이익 자료: 인바디, KDB대우증권 리서치센터

22

KDB Daewoo Securities Research

12/12 33 5 15.2 6 412 12.8 14.1 1.7

12/13 37 7 18.9 6 453 12.7 19.2 2.3

12/14F 47 11 23.4 10 744 18.1 42.7 7.1

12/15F 61 16 26.2 14 1,043 21.0 30.4 5.8

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

그림 30. 전문가용 체성분분석기 인바디 제품

그림 31. 가정용 체성분분석기 인바디 다이얼 제품

자료: 인바디, KDB대우증권 리서치센터

자료: 인바디, KDB대우증권 리서치센터

그림 32. 부위별로 오차율 1% 이내의 정밀한 측정이 가능한 기술력

그림 33. 지역별 매출 비중 (2013년 연결) 아시아/중국/ 아프리카, 13% 일본, 21%

미국, 22%

중국, 24% EU/중남미, 20%

자료: 인바디, KDB대우증권 리서치센터

자료: 인바디, KDB대우증권 리서치센터

그림 34. 세계는 지금 비만과의 전쟁중

그림 35. 비만의 심각성에 대한 미국민 의식 여론조사 매우 심각

과음

흡연

비만

다소 심각

47

심각하지 않다

39

67

기타

12

27

81

2

6

15

31 (%)

자료: 인터넷, KDB대우증권 리서치센터

자료: 2012년 7월 갤럽 여론조사, KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

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2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

인바디 (041830) 예상 포괄손익계산서 (요약) (십억원) 매출액 매출원가 매출총이익 판매비와관리비 조정영업이익 영업이익 비영업손익 금융손익 관계기업등 투자손익 세전계속사업손익 계속사업법인세비용 계속사업이익 중단사업이익 당기순이익 지배주주 비지배주주 총포괄이익 지배주주 비지배주주 EBITDA FCF EBITDA 마진율 (%) 영업이익률 (%) 지배주주귀속 순이익률 (%)

예상 재무상태표 (요약) 12/13 37 11 26 20 7 7 0 1 0 7 1 6 0 6 6 0 6 6 0 7 -2 18.9 18.9 16.2

12/14F 47 13 34 23 11 11 1 1 0 12 2 10 0 10 10 0 10 10 0 12 9 25.5 23.4 21.3

12/15F 61 17 44 29 16 16 0 1 0 16 2 14 0 14 14 0 14 14 0 16 12 26.2 26.2 23.0

12/13 7 6 1 1 0 0 -1 -1 0 0 0 -6 -9 0 3 0 -1 0 -1 0 5 4

12/14F 9 10 2 1 0 1 -2 -1 -1 0 -2 -6 0 0 -6 0 -1 0 -1 3 4 7

12/15F 12 14 2 1 0 1 -3 -2 -2 0 -2 -8 0 0 -8 0 -1 0 -1 4 7 11

예상 현금흐름표 (요약) (십억원) 영업활동으로 인한 현금흐름 당기순이익 비현금수익비용가감 유형자산감가상각비 무형자산상각비 기타 영업활동으로인한자산및부채의변동 매출채권 및 기타채권의 감소(증가) 재고자산 감소(증가) 매입채무 및 기타채무의 증가(감소) 법인세납부 투자활동으로 인한 현금흐름 유형자산처분(취득) 무형자산감소(증가) 장단기금융자산의 감소(증가) 기타투자활동 재무활동으로 인한 현금흐름 장단기금융부채의 증가(감소) 자본의 증가(감소) 배당금의 지급 기타재무활동 현금의 증가 기초현금 기말현금

12/13 32 4 4 4 20 22 1 16 2 54 2 1 0 1 0 0 0 2 52 7 1 45 0 52

12/14F 42 7 5 6 24 22 1 16 2 64 2 1 0 1 0 0 0 3 61 7 1 54 0 61

12/15F 56 11 7 7 31 22 1 15 2 78 3 1 0 2 0 0 0 4 75 7 1 68 0 75

12/13 19.2 15.9 2.3 13.1 453 548 3,787 40 8.8 0.5 12.1 16.7 40.0 10.0 10.1 8.5 178.0 12.2 12.7 25.4 4.1 1,653.0 -42.3 0.0

12/14F 42.7 36.4 7.1 34.0 744 871 4,491 40 5.3 0.1 27.0 71.4 57.1 64.2 10.1 9.3 95.4 17.3 18.1 34.9 4.4 1,712.4 -47.9 0.0

12/15F 30.4 26.5 5.8 24.0 1,043 1,200 5,493 40 3.8 0.1 29.8 33.3 45.5 40.2 10.1 9.4 96.8 20.1 21.0 46.3 4.7 1,767.0 -53.1 0.0

예상 주당가치 및 valuation (요약)

자료: 인바디, KDB대우증권 리서치센터

24

(십억원) 유동자산 현금 및 현금성자산 매출채권 및 기타채권 재고자산 기타유동자산 비유동자산 관계기업투자등 유형자산 무형자산 자산총계 유동부채 매입채무 및 기타채무 단기금융부채 기타유동부채 비유동부채 장기금융부채 기타비유동부채 부채총계 지배주주지분 자본금 자본잉여금 이익잉여금 비지배주주지분 자본총계

KDB Daewoo Securities Research

P/E (x) P/CF (x) P/B (x) EV/EBITDA (x) EPS (원) CFPS (원) BPS (원) DPS (원) 배당성향 (%) 배당수익률 (%) 매출액증가율 (%) EBITDA증가율 (%) 조정영업이익증가율 (%) EPS증가율 (%) 매출채권 회전율 (회) 재고자산 회전율 (회) 매입채무 회전율 (회) ROA (%) ROE (%) ROIC (%) 부채비율 (%) 유동비율 (%) 순차입금/자기자본 (%) 조정영업이익/금융비용 (x)

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

제이브이엠 (054950) ADC 신제품 효과와 중국 시장 잠재력

Snapshot: 세계 1위 약국조제자동화시스템 기업 Not Rated -

목표주가(원,12M)

60,700

현재주가(14/12/03,원)

-

상승여력 영업이익(14F,십억원) Consensus 영업이익(14F,십억원)

20 20

EPS 성장률(14F,%) MKT EPS 성장률(14F,%) P/E(14F,x) MKT P/E(14F,x) KOSDAQ

-1.9 1.1 26.1 13.0 545.02

시가총액(십억원) 발행주식수(백만주) 유동주식비율(%) 외국인 보유비중(%) 베타(12M) 일간수익률 52주 최저가(원) 52주 최고가(원)

384 6 60.1 10.2 0.67 43,050 67,500

주가상승률(%) 절대주가 상대주가 160

1개월 7.4 8.9

6개월 12개월 3.8 37.0 1.1 27.8

제이브이엠

KOSDAQ

140 120 100 80 13.11

제이브이엠은 1977년 설립됐으며 약국조제자동화시스템(ATDPS) 세계 1위 기업이다. ATDPS (Automatic Tablet Dispensing & Packaging System)는 의사, 약사가 처방전을 전산에 입 력하면 조제장비가 약을 관리, 분류, 분배, 포장, 투약정보 인쇄, 재고관리 등 기능을 자동으 로 수행하는 최첨단 약국 자동화 시스템이다. 전세계 조제 자동화기기 시장 규모는 2012년 26억달러 규모로 추정되며, 고령화, 의료 종 사자 인건비 상승, 환자 알권리 강화 등으로 향후 2017년까지 연평균 8% 성장이 예상된다. 동사는 ATDPS 분야에서 북미 시장 점유율 71%, 유럽 75%, 국내 88% 등 압도적인 1위를 점하고 있으며 ATDPS를 주력으로 과거 10년간 연평균 21.7% 성장해왔다.

신규사업(INTIPharm)과 중국 의약분업시 열릴 Big Market에 주목 동사는 신규사업으로 약품관리자동화시스템(ADC, Automated Dispensing Cabinet) 시장 진출을 추진하고 있다. ADC는 병원에서 투약 시간 단축, 정확한 투약 관리, 실시간 추적관리 등을 위해 병동마다 설치되는 자동화설비이다. 동사는 신제품 ‘INTIPharm’을 출시해 국내 대형 병원과 필드테스트를 진행하는 한편, 유럽 현지법인과 북미 딜러를 통해 해외 시장 진출을 추진하고 있다. 미국 시장 규모는 ADC 보급률 약 90%, 약 3조원에 달한다. 내년 초 국내 대형병원을 시작으로 하반기 유럽과 중국, 2016년 북미 시장에 진출할 것으로 예상된다. 중국 의약분업이 시행되면 새로운 Big Market이 열릴 전망이다. 현재 중국은 병원에서 처방받

은 의약품에 대해 약국에서 필요한 만큼 약을 조제받는 방식이 아니라 박스포장 단위의 약 을 사는 구조로 되어 있어 약의 오남용이 심각한 상태로 알려져 있다. 한국을 모델로 삼고 자 하는 중국이 의료개혁을 2016년 시행하면 동사의 상당한 수혜가 예상된다. 올해는 신규사업 지연, 온라인 판매 부진 등으로 성장이 더뎠으나 내년부터 신규사업이 가 시화되며 실적 레벨업이 예상된다. 내년 실적은 매출액 1,070억원(YoY +24%), 영업이익 290억원(YoY +45%), 순이익 23억원(YoY +53%)으로 사상 최대 실적이 예상된다.

2015년 ADC 신제품 효과, 실적 모멘텀 부각 전망 14.3

14.7

박승현 02-768-4194 seunghyeon.park@dwsec.com

14.11

동사는 신규사업 및 중국 시장 진출 잠재력이 주가 프리미엄 요인으로 작용할 것으로 보인 다. 주가 Catalyst는 상반기 ADC 내수 공급 계약 체결 및 양산제품 출시로 판단되며 하반 기 해외 파트너 및 병원을 통해 수출도 기대된다. 결산기 (12월) 매출액 (십억원) 영업이익 (십억원) 영업이익률 (%) 순이익 (십억원) EPS (원) ROE (%) P/E (배) P/B (배)

12/11 76 20 26.3 13 1,979 20.0 21.7 3.8

12/12 78 15 19.2 7 1,033 8.9 44.9 3.7

12/13 82 18 22.0 15 2,374 17.8 20.7 3.3

12/14F 86 20 23.3 15 2,328 15.1 26.1 3.6

12/15F 107 29 27.1 23 3,627 19.7 16.7 2.9

주: K-IFRS 개별 기준 자료: 제이브이엠, KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

25

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

그림 36. 주력 제품 약국조제자동화시스템(ATDPS) 제품 이미지

그림 37. 신규 사업 약품관리자동화시스템(INTIPharm) 제품 이미지

자료: 제이브이엠, KDB대우증권 리서치센터

자료: 제이브이엠, KDB대우증권 리서치센터

그림 38. 미국 병원 ADC 이용률 추이

그림 39. 미국 ADC 시장 규모 전망

(%)

(%)

100

5

89.1

80

CAGR 4.9%

4

82.9 71.8

60

3

3.0

3.2

3.3

14

15

3.5

3.6

16

17

3.8

4.0

4.2

58.2 40

49.2

2012년 미국 ADC 시장 규모 3조원 추산

2

1

20

0

0 99

02

05

08

11

13

18

19

20

자료: Pharmacytimes2013, 제이브이엠, KDB대우증권 리서치센터

자료: State of Pharmacy Automation 2011, 제이브이엠, KDB대우증권 리서치센터

그림 40. 제품별 매출 비중 (2013년)

그림 41. 지역별 매출 비중 (2013년) 기타 5%

기타, 8%

유럽

북미

국내 8%

9%

22%

17%

13%

32%

MRO, 34%

조세자동화 시스템 (신제품), 5%

자료: 제이브이엠, KDB대우증권 리서치센터

26

KDB Daewoo Securities Research

23%

조세 자동화 시스템(구, 포장솔루션), 53%

23%

50%

46%

51%

2011년

2012년

2013년

자료: 제이브이엠, KDB대우증권 리서치센터

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

제이브이엠 (054950) 예상 포괄손익계산서 (요약) (십억원) 매출액 매출원가 매출총이익 판매비와관리비 조정영업이익 영업이익 비영업손익 금융손익 관계기업등 투자손익 세전계속사업손익 계속사업법인세비용 계속사업이익 중단사업이익 당기순이익 지배주주 비지배주주 총포괄이익 지배주주 비지배주주 EBITDA FCF EBITDA 마진율 (%) 영업이익률 (%) 지배주주귀속 순이익률 (%)

예상 재무상태표 (요약) 12/13 82 47 35 16 18 18 -2 0 1 16 1 15 0 15 15 0 15 15 0 22 22 26.8 22.0 18.3

12/14F 86 48 38 18 20 20 -2 0 1 18 4 15 0 15 15 0 15 15 0 24 17 27.9 23.3 17.4

12/15F 107 59 48 19 29 29 0 0 0 29 6 23 0 23 23 0 23 23 0 33 19 30.8 27.1 21.5

12/13 23 15 10 2 2 6 -2 0 0 2 0 -6 -1 -5 -2 2 -15 0 0 1 1 2

12/14F 17 15 8 2 2 4 -1 -1 0 0 -4 -2 0 0 -2 0 0 0 0 15 2 18

12/15F 19 23 10 2 2 6 -8 -8 -2 2 -6 -11 0 0 -11 0 0 0 0 10 18 28

예상 현금흐름표 (요약) (십억원) 영업활동으로 인한 현금흐름 당기순이익 비현금수익비용가감 유형자산감가상각비 무형자산상각비 기타 영업활동으로인한자산및부채의변동 매출채권 및 기타채권의 감소(증가) 재고자산 감소(증가) 매입채무 및 기타채무의 증가(감소) 법인세납부 투자활동으로 인한 현금흐름 유형자산처분(취득) 무형자산감소(증가) 장단기금융자산의 감소(증가) 기타투자활동 재무활동으로 인한 현금흐름 장단기금융부채의 증가(감소) 자본의 증가(감소) 배당금의 지급 기타재무활동 현금의 증가 기초현금 기말현금

(십억원) 유동자산 현금 및 현금성자산 매출채권 및 기타채권 재고자산 기타유동자산 비유동자산 관계기업투자등 유형자산 무형자산 자산총계 유동부채 매입채무 및 기타채무 단기금융부채 기타유동부채 비유동부채 장기금융부채 기타비유동부채 부채총계 지배주주지분 자본금 자본잉여금 이익잉여금 비지배주주지분 자본총계

12/13 80 2 30 7 41 82 0 39 12 162 68 12 54 2 3 0 3 72 90 3 48 42 0 90

12/14F 99 18 32 7 42 78 0 37 10 177 69 13 54 2 3 0 3 72 105 3 48 57 0 105

12/15F 129 28 40 9 52 76 0 35 8 205 73 16 54 3 4 0 4 77 128 3 48 80 0 128

12/13 20.7 12.6 3.3 14.8 2,374 3,915 14,768 0 0.0 0.0 5.1 22.2 20.0 129.8 2.7 11.0 8.2 9.2 17.8 16.0 79.5 116.4 16.9 11.1

12/14F 26.1 17.1 3.6 16.1 2,328 3,542 17,096 0 0.0 0.0 4.9 9.1 11.1 -1.9 2.8 11.8 6.6 8.7 15.1 15.6 69.1 143.0 -1.9 198.2

12/15F 16.7 11.7 2.9 11.0 3,627 5,197 20,723 0 0.0 0.0 24.4 37.5 45.0 55.8 3.0 12.9 7.1 12.0 19.7 22.8 60.3 176.8 -16.7 96.7

예상 주당가치 및 valuation (요약) P/E (x) P/CF (x) P/B (x) EV/EBITDA (x) EPS (원) CFPS (원) BPS (원) DPS (원) 배당성향 (%) 배당수익률 (%) 매출액증가율 (%) EBITDA증가율 (%) 조정영업이익증가율 (%) EPS증가율 (%) 매출채권 회전율 (회) 재고자산 회전율 (회) 매입채무 회전율 (회) ROA (%) ROE (%) ROIC (%) 부채비율 (%) 유동비율 (%) 순차입금/자기자본 (%) 조정영업이익/금융비용 (x)

자료: 제이브이엠, KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

27

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

루트로닉 (085370) 레이저 의료기기 영역 확장 진행 중

Snapshot: 에스테틱에서 출발, 레이저 의료기기 영토확장 진행 중 Not Rated -

목표주가(원,12M)

22,500

현재주가(14/12/03,원)

-

상승여력

루트로닉은 97년 설립되어 06년 코스닥 상장한 레이저의료기기 연구개발 및 제조 전문업체이 다. 레이저 에스테틱(피부과) 치료기 후발 주자로서 초기 미투브랜드 위주로 착실히 시장을 공략하여 지금은 자체 제품 중심으로 전환하며 안정 궤도에 들어선 것으로 판단된다. 해외 매출이 66% 수준이며 이 가운데 절반 가량이 선진국 시장이다. 에스테틱 쪽 캐시카우를 기반 으로 최근 외과 및 안과 쪽으로의 영역 확대가 진행 중이다. R&D 비중이 매출액 대비 20% 언 저리로 높은 수준이다.

Catalysts: 정교한 레이저 기술의 확장성 + 고령화 수혜 영업이익(14F,십억원) Consensus 영업이익(14F,십억원)

3 3

EPS 성장률(14F,%) MKT EPS 성장률(14F,%) P/E(14F,x) MKT P/E(14F,x) KOSDAQ

1.1 198.4 13.0 545.02

시가총액(십억원) 발행주식수(백만주) 유동주식비율(%) 외국인 보유비중(%) 베타(12M) 일간수익률 52주 최저가(원) 52주 최고가(원)

234 10 67.2 2.6 1.63 10,950 27,200

주가상승률(%) 절대주가 상대주가 220

1개월 -13.0 -11.8

6개월 12개월 37.2 67.3 33.7 56.0

루트로닉

KOSDAQ

동사의 레이저 장비들은 생체 조직에 대한 파장별 흡수율 편차를 이용, 문제 부위를 선택적 으로 제거하는 원리이며 정교한 치료가 가능하다. 동사의 라인업은 현재 에스테틱 분야에 집중되어있으나 최근 외과 분야인 척추디스크 수술기기인 경막외카테터(제품명: 니들뷰CH)의 식약처 허가를 득하고 4Q부터 판매에 들어갔다. 소모성(1회성) 수술 기기로 안정적인 캐시카 우로 자리잡을 전망이며 2015년 60억원 수준의 매출이 기대된다. 현재 동사의 신규 파이프라인 중 가장 기대되는 분야는 안과 질환 치료 장비(AM10)로 당 뇨병성황반부종(DME) 및 중심성장액맥락망막병증(CSC) 두 증상에 대한 식약처 및 유럽 CE 승인을 획득하였고 추가로 연령관련 황반변성(AMD)에 대한 승인을 준비중이다. 유럽 임상 결과 상당 수준의 치료 효과가 입증된 것으로 확인되며 보험 코드 확보 및 본격 상용 화는 마케팅 임상이 완료되는 2~3년 후일 것으로 예상된다. 유럽 임상 내용을 바탕으로 미 국 FDA 승인은 내년 완료될 예정이며 시장 형성에 필수적인 마케팅 임상의 전략위원장으로 최근 미국 내 망막 관련 질환 보험 청구 건수 2위인 프라빈 두겔 교수를 영입하였다. 상용화 이 후에 대한 기대치를 높여주는 대목이다. 피부질환도 마찬가지이나 동사가 집중하고 있는 황반 관련 안과질환은 당뇨병 및 고령화와 밀접하게 연관되어 있어 향후 고령화 진전에 따른 수혜가 기대된다.

170

안과 시장, 기대해 볼만 하다

120

70 13.11

14.3

14.7

14.11

이대우 02-768-3790 daewoo.lee.a@dwsec.com

기존 황반 관련 치료법으로는 광응고술레이저치료법, 항체치료법 등이 있으나 부작용이 심하 고 고통스러운 반면 완치가 힘들다. 이 중 항체치료제 시장만 작년 기준 60억달러를 상회하 는 거대 시장이다. 시술이 간편하고 치료 후 만족도가 높은 동사의 레이저 치료술이 시장에 침투하기 좋은 환경이다. 동사의 본격 상용화 3년차 타겟은 7억달러(환자부담액 기준)이다. 결산기 (12월) 매출액 (십억원) 영업이익 (십억원) 영업이익률 (%) 순이익 (십억원) EPS (원) ROE (%) P/E (배) P/B (배)

12/10 41 2 4.9 2 199 5.7 17.2 0.9

12/11 42 0 0.0 -2 -241 -7.7 1.3

주: K-IFRS 연결 기준, 순이익은 지배주주 귀속 순이익 자료: 루트로닉, KDB대우증권 리서치센터

28

KDB Daewoo Securities Research

12/12 46 0 0.0 0 4 0.1 1,229.1 1.5

12/13 52 1 1.9 -1 -49 -1.6 3.7

12/14F 65 3 4.6 1 113 3.5 198.4 6.5

12/15F 79 6 7.6 3 323 9.4 69.7 5.9

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

그림 42. 글로벌 에스테틱 치료시장 규모

그림 43. 글로벌 에스테틱 업체 매출 규모 (백만$) 300

(백만$) 2500

250

2000

200 1500 150 1000

100 50

500

0 1

0 2012

2013

2014F

2015F

2

3

4

자료: 루트로닉, KDB대우증권 리서치센터

자료:루트로닉, KDB대우증권 리서치센터

그림 44. 고령화 추이 및 65세 인구 비중

그림 45. 실명 질환 비중 중 망막 환자 비중

(천명) 60000

총인구

65세 이상

(%) 25

비중

50000

기타 2.10%

40000 15

외상 6.10%

10

변성근시 6.20%

30000 20000 5

10000 0 2010

2015F

2020F

망막박리 14.70%

2025F

자료: 통계정 KDB대우증권 리서치센터

황반변성 21.40%

망막정맥 폐쇄증 9.30%

0 2005

6

당뇨망막 병증 23.20%

20

2000

5

2016F

자료: 한국망막학회, KDB대우증권 리서치센터

표 4. 황반질환 기존 치료술과 당사 치료술 비교 환자 부담금 병원 매출 연간 환자부담비용 치료술 비교

광응고술(PC)

항체치료제(Anti-VFGF)

AM10

$700~900 $700~900(-장기구매에 따른 감가비용) $1,400 (2회) - 부작용(부분 실명유발) - 증상 단순 지연(일정기간 후 시력저하) - 황반 부위 사용불가

$1,800(평균가격) $300 $14,000 (7회) - 안구 직접주사에 대한 환자부담 - 내성 발생 - 증상 단순 지연(일정 기간 후 시력저하)

$2,000+ $1,000+ $6,000 (3회) - 안전성, 유효성 확보 - 치료 후 일상 생활 바로 가능 - 근원적 치료 가능성

자료: 루트로닉, KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

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2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

루트로닉 (085370) 예상 포괄손익계산서 (요약) (십억원) 매출액 매출원가 매출총이익 판매비와관리비 조정영업이익 영업이익 비영업손익 금융손익 관계기업등 투자손익 세전계속사업손익 계속사업법인세비용 계속사업이익 중단사업이익 당기순이익 지배주주 비지배주주 총포괄이익 지배주주 비지배주주 EBITDA FCF EBITDA 마진율 (%) 영업이익률 (%) 지배주주귀속 순이익률 (%)

예상 재무상태표 (요약) 12/12 46 25 21 21 0 0 0 -1 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 5 -7 10.9 0.0 0.0

12/13 52 28 24 23 1 1 -2 -1 -1 -1 0 -1 0 -1 -1 0 1 1 0 5 4 9.6 1.9 -1.9

12/14F 65 34 31 28 3 3 -2 -1 -1 1 0 1 0 1 1 0 0 0 0 7 -4 10.8 4.6 1.5

12/15F 79 41 38 33 6 6 -2 -1 1 4 1 3 0 3 3 0 3 0 3 10 2 12.7 7.6 3.8

12/12 2 0 6 1 4 1 -3 -1 -4 1 0 -12 -4 -8 1 -1 11 0 0 0 2 2

12/13 7 -1 7 1 3 3 2 0 2 -1 0 -11 -2 -6 0 -3 3 2 0 -1 2 1

12/14F -2 1 7 1 3 3 -9 -5 -1 4 0 -3 -2 -3 3 -1 3 0 0 -1 1 0

12/15F 2 3 6 1 3 2 -4 -2 -3 1 -1 0 0 0 0 0 0 0 0 3 0 3

예상 현금흐름표 (요약) (십억원) 영업활동으로 인한 현금흐름 당기순이익 비현금수익비용가감 유형자산감가상각비 무형자산상각비 기타 영업활동으로인한자산및부채의변동 매출채권 및 기타채권의 감소(증가) 재고자산 감소(증가) 매입채무 및 기타채무의 증가(감소) 법인세납부 투자활동으로 인한 현금흐름 유형자산처분(취득) 무형자산감소(증가) 장단기금융자산의 감소(증가) 기타투자활동 재무활동으로 인한 현금흐름 장단기금융부채의 증가(감소) 자본의 증가(감소) 배당금의 지급 기타재무활동 현금의 증가 기초현금 기말현금

12/12 29 2 7 15 5 39 2 21 14 68 22 4 16 2 15 12 3 36 32 5 19 10 0 32

12/13 28 1 7 13 7 45 2 22 20 73 25 4 16 5 15 11 4 40 34 5 20 8 -1 33

12/14F 24 0 8 14 2 43 0 22 20 67 23 5 19 -1 11 11 0 35 34 5 20 10 -1 33

12/15F 33 3 10 17 3 39 0 21 17 72 24 6 19 -1 11 11 0 36 37 5 20 13 -1 36

12/12 1,229.1 8.7 1.5 15.1 4 570 3,346 0 0.0 0.0 9.5 25.0 7.4 3.4 15.1 0.1 0.1 0.0 115.4 130.8 68.3 0.0

12/13 22.1 3.7 30.0 -49 583 3,442 0 0.0 0.0 13.0 0.0 8.4 3.7 13.6 -1.0 -1.6 2.1 122.1 111.6 70.0 1.1

12/14F 198.4 31.3 6.5 38.6 113 719 3,471 0 0.0 0.0 25.0 40.0 200.0 9.3 4.8 12.0 1.2 3.5 3.8 105.1 104.5 86.6 2.8

12/15F 69.7 26.0 5.9 25.8 323 865 3,793 0 0.0 0.0 21.5 42.9 100.0 185.8 9.7 5.1 11.7 4.8 9.4 7.2 98.3 135.1 69.1 5.9

예상 주당가치 및 valuation (요약)

자료: 루트로닉, KDB대우증권 리서치센터

30

(십억원) 유동자산 현금 및 현금성자산 매출채권 및 기타채권 재고자산 기타유동자산 비유동자산 관계기업투자등 유형자산 무형자산 자산총계 유동부채 매입채무 및 기타채무 단기금융부채 기타유동부채 비유동부채 장기금융부채 기타비유동부채 부채총계 지배주주지분 자본금 자본잉여금 이익잉여금 비지배주주지분 자본총계

KDB Daewoo Securities Research

P/E (x) P/CF (x) P/B (x) EV/EBITDA (x) EPS (원) CFPS (원) BPS (원) DPS (원) 배당성향 (%) 배당수익률 (%) 매출액증가율 (%) EBITDA증가율 (%) 조정영업이익증가율 (%) EPS증가율 (%) 매출채권 회전율 (회) 재고자산 회전율 (회) 매입채무 회전율 (회) ROA (%) ROE (%) ROIC (%) 부채비율 (%) 유동비율 (%) 순차입금/자기자본 (%) 조정영업이익/금융비용 (x)

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

씨유메디칼 (115480) 자동심장충격기 국내 선두 업체

Snapshot: 자동심장제세동기 국내 1위 기업 Not Rated -

목표주가(원,12M)

8,830

현재주가(14/12/03,원) 상승여력 영업이익(14F,십억원) Consensus 영업이익(14F,십억원)

-

심장마비 발생 후 1분이 지날 때마다 생존율이 7%씩 감소하고 4분 30초가 경과하면 영구 적 뇌 손상이 시작되며 10분이 지나면 사망에 이르게 된다. 초반 4분이 골든타임이므로 빠른 응급조치가 중요하다. 대부분 예측이 어렵고 5분 내 응급실에 도착하기 어려운 상황이므로

0 0

동사의 AED가 유동인구가 많은 공항, 터미널, 병원 등의 공공시설과 여객기, 기차, 응급차 등에

EPS 성장률(14F,%) MKT EPS 성장률(14F,%) P/E(14F,x) MKT P/E(14F,x) KOSDAQ

1.1 13.0 545.02

시가총액(십억원) 발행주식수(백만주) 유동주식비율(%) 외국인 보유비중(%) 베타(12M) 일간수익률 52주 최저가(원) 52주 최고가(원)

58 9 74.8 1.5 0.55 5,560 10,800

주가상승률(%) 절대주가 상대주가 170

1개월 16.3 17.9

6개월 12개월 52.2 38.2 48.4 28.8

씨유메디칼

씨유메디칼은 2001년에 설립됐고 자동심장제세동기 국내 1위 기업이며 아시아 최초로 개발 에 성공했다. 자동심장제세동기(AED; Automated External Defibrillator)는 갑자기 심장마 비가 발생시 누구나 쉽게 전기충격을 줌으로써 정상적인 심전도로 되돌릴 수 있도록 도와주 는 응급 의료기기이다. 국내에선 유일하게 일반인용, 병원용, 교육용까지 풀라인업을 갖추고 있다.

KOSDAQ

150 130

필수다. 고령화와 비만화에 따른 심혈관 질환 환자 증가와 정책 지원 및 사회적 인식 개선으

로 AED 설치가 공공시설과 아파트 같은 공동 주거지역 등에도 더욱 확산될 것으로 예상된다.

Catalysts: 중국 진출 및 신사업 인공심장으로 매출 다변화 중국진출: 올해 5월 동사의 보급형 AED, 10월 병원용 AED에 대한 중국식품의약국(CFDA)

의 인증을 받았다. 이런 의료기기로 해외 진출이 어려운 것은 생명과 직결되는 민감한 기기 인데다 나라마다 다른 인증을 받아야 하기 때문이다. 자체기술로 수출하는 국내 기업이 없 는 가운데 동사는 이미 미국, 유럽, 일본의 인증을 받아 기술력을 인정받았다. 중국은 매년 180만 명의 심장질환 환자가 발생하는 큰 시장으로 내년 AED 매출 성장에 기여할 전망이다. 신사업: 올해 10월 세계 최대 심혈관센터를 보유하고 있는 미국 클리블랜드클리닉이 지분 투자한 클리블랜드하트社와 인공심장 OEM 공급 및 아시아 총판 계약 체결을 발표했다. 인 공심장은 심장 근육이나 혈관에 이상이 생긴 환자가 정상박동을 유지하게 도와주는 장치이 다. 미국에선 이미 큰 시장이며, 또 다른 심장 관련 사업으로 다변화, 향후 외형 성장에 기여 예 상이 긍정적이나 신사업 진행에 따른 적지 않은 비용 증가도 필연적일 것으로 판단된다.

Earnings: 매출 다변화는 긍정적이나 안정적인 수익성은 시간이 필요

110 90 70 13.11

14.3

이왕섭 02-768-4168 will.lee@dwsec.com

14.7

14.11

올해 매출은 소폭 증가, 영업이익률은 소폭 개선, 순이익은 적자전환이 예상된다. 이는 원화 강세에 따른 환차손, BW 조기상환 손실, 감가상각비 등의 비용이 증가했기 때문이다. 2015년 실적은 중국진출과 신사업으로 매출은 10% 이상 성장이 예상되나 수익성은 신사업 진행 관련 비용 증가로 인해 소폭 흑자전환하는 수준에 그칠 것으로 예상된다. 신사업으로 매출 다변화는 긍정적 이나 초기 단계이므로 안정적인 수익을 얻기 위해선 당분간 시간이 걸릴 것으로 판단된다. 결산기 (12월) 매출액 (십억원) 영업이익 (십억원) 영업이익률 (%) 순이익 (십억원) EPS (원) ROE (%) P/E (배) P/B (배)

12/11 23 7 30.4 6 1,009 17.6 18.7 3.3

12/12 22 3 13.6 2 357 6.2 33.1 2.0

12/13 24 0 0.0 0 6 0.1 1,031.9 1.0

12/14F 25 0 0.0 0 -38 -0.9 1.9

12/15F 27 1 3.7 0 2 0.0 5,260.3 1.9

주: K-IFRS 연결 기준, 순이익은 지배주주 귀속 순이익 자료: 씨유메디칼, KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

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2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

표 5. 심장 제세동기의 구분 및 설명 구분

기술적 분류

시장별 분류

세부 내용

AED (자동심장제세동기) Non-AED (전문가용 심장제세동기) Hospital Pre-Hospital Alternative Care Facilities Public Access

Semi-automated(반자동), Fully-automated(완전자동) 일반인까지 사용 가능한 편리성 확보 이동성 환자의 치료수준 향상 병원, 소방서, 구급차 등 의료전문가 사용 가능 차세대 Biphasic Waveform 기술과 향상된 Pacing, ST트렌드, 다각적인 환자정보 관리 등 신기술 적용 병원 응급의료분야 내과, 외과, 클리닉, 간호시설 등 공공, 개인 이용시설

자료: 씨유메디칼, KDB대우증권 리서치센터

그림 46. 자동심장제세동기(AED) 설명

그림 47. 심장마비 발병 후 골든타임 4~5분 응급처치가 매우 중요

자료: 씨유메디칼, KDB대우증권 리서치센터

자료: 씨유메디칼, KDB대우증권 리서치센터

그림 48. 국내 자동심장제세동기 시장 매출 비중

그림 49. 씨유메디칼의 제품별 매출 비중

군 교육 2.9% 6.7%

상품/기타 15%

병원 9.1%

다중 43.1% Non-AED 28%

소방 38.2%

자료: 국토해양부, 보건복지부, KDB대우증권 리서치센터

32

KDB Daewoo Securities Research

자료: 씨유메디칼, KDB대우증권 리서치센터

AED 57%

업종명 Summary 미디어

미디어 지각변동 + 한류 3.0

[창조비즈니스]

인터넷이 야기하는 미디어업종 내 지각변동

이대우 02-768-4132 daewoo.lee.a@dwsec.com

미국의 주요 방송사들이나 한국 지상파 방송사 모두 시청률 하락 및 방송 광고 수입 감소로 어려움을 받고 있다. 방송 시청 인구가 OTT(Over The Top)로 이동하면서 기존 방송사들이 위협받고 있는 것 이다. 특히 젊은 층의 이동이 두드러지며 이는 선진국 뿐 아니라 중국 일본 등 주요 아시아 국가들에 서도 공통적으로 진행되고 있는 현상이다. OTT에 의한 미디어 헤게모니의 분산은 지속될 것이다. OTT 에 의한 방송컨텐츠의 능동적 소비 행태는 사용자 선택의 폭을 넓혀 한류 컨텐츠에게도 기회요인을 제공하고 있다.

영상컨텐츠 산업에 주목해야 하는 이유 2가지 영상컨텐츠의 존재 이유는 방송이나 인터넷 플랫폼의 시청률/트래픽 제고에 기여함으로써 이들의 광 고 수입을 극대화시켜 주는 것이다. 즉 드라마 등 영상컨텐츠 시장의 성장은 곧 광고 시장의 성장, 나아 가 소비 시장의 성장과 궤를 같이 한다. 현재 중국의 수많은 방송채널들이 시청률을 확보해줄 양질의 컨텐츠에 목말라 있다. 중국의 플레이어들은 한국 제작사/매니지먼트사와의 협력을 통해 자국의 컨텐츠 자체 제작역량 한계를 극 복하고자 하고 있다. 한국 제작사와는 PPL/협찬 및 재방영시장 등을 통해 파이를 키우기 유리한 상황

이다. 한편 한국 제작사 입장에서도 위성/지상파 시장 진입을 위하여 제작비/규제회피/판매망확보 등을 해결해줄 현지 파트너와의 공동제작 등 협업이 절실하다.

완구/애니메이션 시장과 기회 중국 영유아용품 시장의 일부로서의 완구/애니메이션 시장 확대가 한류가 결합되어 제공하는 시장 기회 를 주목해 볼 필요가 있다는 판단이다. 또 굳이 중국이 아니더라도 그동안 축적된 마케팅 노하우를 바탕으로 외산 캐릭터 완구가 아닌 자체 캐릭터를 갖고 해외 시장을 공략하여 장기 안정 성장 기반을 확보할 필요가 있다. 중국은 해외 브랜드에 대한 충성도가 높은 반면 저작권 침해가 빈번하여 기회와 위협이 공존하는 시 장이다. 완구/애니메이션 역시 시장 진입을 위하여는 현지 업체와의 컨소시엄 등 공동제작 형태가 필 수적이다. 중국의 온라인 쇼핑고객 수가 2015년 미국을 초월할 것으로 예상 (mil) 400

2.3x

2010

2015F

329 300 199 200

170 145

100

62

75 29

32

29

37

0 China

Unied States

Japan

South Korea

United Kingdom

자료: BCG, KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

33

2015 Outlook Report [창조비즈니스]대격변기의 투자전략

인터넷이 야기하는 미디어업종 내 지각변동 OTT의 미디어 잠식, 빠르게 확대될 것 최근 미국의 주요 방송사인 ABC, NBC, CBS, 그리고 FOX 등이 시청률 하락으로 고전하고 있다. 또 한 상대적으로 여건이 괜찮았던 케이블이나 위성TV 역시 최근 가입자 감소에 어려움을 겪고 있다. 몇 가지 요인들이 있겠으나 주요 요인으로 거론되는 것은 인터넷 혹은 모바일기기를 이용한 스트리밍 시청(넷플릭스, 아마존 프라임, 훌루 등)이 늘었다는 사실이다. 특히 젊은 층의 쉬프트가 두드러져 eMarketer의 2013년 7월 조사에 의하면 넷플릭스 이용자 중 18~29세의 29%, 30~44세의 41%가 Pay-TV(: 아날로그 유료 TV)의 가입을 중단한 것으로 파악되었다(KOCCA 연구보고서 14-11). 반 면 대표적인 OTT(over the top: 개방된 인터넷에서 방송 프로그램, 영화 등 동영상을 제공하는 서비 스)서비스인 넷플릭스의 주가는 사상최고치를 계속 갱신해 왔다. 그림 1. Netflix 주가 추이 (2012.1.2 기준) 600 2014. 9. 10 최고점 달성 484.39

500 400 300 200 100 0 2012-01-02

2013-01-02

2014-01-02

자료: Bloomberg, KDB대우증권 리서치센터

표 1. 넷플릭스 기업 개요 구분 서비스 출시일 주요 사업 매출현황

가입자수 월 정액요금

해외 진출현황

세부 내용 2007년 1월, 1,000여 개의 영화와 TV 시리즈를 갖추고 콘텐츠 스트리밍 서비스를 시작함 동영상 스트리밍, DVD 대여 등 2012년 매출: 36억 9천만 달러 2013년 매출: 37억 5천만 달러 2014년 매출: 10억 2천만 달러 (2014. 1분기) 13억 4천만 달러 (2014. 2분기) 40개국 5,000만 명 이상 가입자 보유 미국 가입자수 3,600만명 (2014년 2분 기준) 월정액 무제한 요금제 - US$7.99 (기존 요금) - US$8.99 (2014년 5월부터 신규가입자에 대해 요금 인상) 2010년 캐나다를 시작으로 2011년부터 유럽과 남미 시장으로 서비스 지역을 확장 2011년 브라질, 멕시코, 아르헨티나, 파라과이 등 남미 시장 진출 2012년 영국과 아일랜드, 노르웨이, 덴마크, 스웨덴, 핀란드 등 북유럽으로 시장 확대 2013년 네덜란드 진출 2014년 5월 독일, 오스트리아, 프랑스, 벨기에 등 유럽 지역 6개국진출 발표

자료: 명지경제연구소, 넷플릭스, KDB대우증권 리서치센터

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KDB Daewoo Securities Research

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

표 2. 훌루 기업 개요 구분

세부 내용

서비스 출시일 주요 사업 매출현황 가입자수 월 정액요금 해외 진출현황

2007년 3월 설립되었으며 2008년 3월부터 동영상 스트리밍 서비스를 개시함 동영상 스트리밍 2012년 매출: 7억 달러 2013년 매출: 10억 달러 매월 순방문자수만 10억명 US$7.99 (Hulu Plus 미국, 일본, 브라질 등에서 각 국가별 현지어로 서비스되고 있음. 사용자 IP주소가 해당 지역인 경우에 한해서만 접속이 가능

자료: 명지경제연구소, 훌루, KDB대우증권 리서치센터

그림 2. 국내 유료방송 가입 가구 비율(%) : IPTV의 가입자 증가세가 두드러짐 78.2 74.8 69.1

2010(N=3,438) 2011(N=3,413) 2012(N=3,453)

18.1 7.2 6.8 8.1

유선방송

위성방송

9.9 12.4

7.8 9 7.9

IPTV

지상파만 사용

2 2.5 3 TV 없음

자료: KISDI, KDB대우증권 리서치센터

표 3. 미국 주요 OTT 사업자 현황 회사명

Netflix

Hulu

Drama Fever

Kdrama

() 기업 개요

∙ 홈페이지: www.netflix.com/ ∙ 미국 최대의 온라인 DVD 렌탈 서비스기업으로 미국, 캐나다 등지에 비디오 대여 및 디지털 방송 및 영화 콘텐츠 스트리밍/다운로드서비스를 제공 ∙ 2012년부터 자체 콘텐츠 제작을 시작했으며 디즈니와 단독판권계약을 체결함 ∙ 2013년 3월에는 소셜 기능을 추가함 ∙ 홈페이지: www.hulu.com ∙ 미국NBC 유니버설자회사로 설립된 비디오 스트리밍 기업 ∙ 기본적으로 광고 기반 수익모델에서 출발하여 사용자들은 무료로 동영상 시청이 가능함.

2010년에는 가입자 기반 서비스인 Hulu Plus를 출시함 ∙ 플래시 비디오 포맷으로 동영상 제공 ∙ 홈페이지: www.dramafever.com ∙ 북미에 기반을 둔 동영상 사이트로 미국, 캐나다, 남미 지역으로 서비스가 제공되며 영어 자막이 제공됨 ∙ 한국 드라마 및 애니메이션을 포함하여 중국 콘텐츠, 텔레노벨레, TV쇼, 영화 등을 시청할 수 있으며 미국 내 한국 콘텐츠 공급원 역할을 하고 있음 ∙ <괜찮아, 사랑이야>, <트로트의 연인>, <조선총잡이>, <런닝맨>, <룸메이트>등 한국 드라마와 예능 프로그램이 서비스되고 있으며 어린이 프로그램으로 <뽀로로>, <타요>, <치로와 친구들>, <Why?>, <후토스> 등의 한국 애니메이션과 중국 애니메이션 <씨양양> 등이 서비스 중임 ∙ NBC의 텔레문도 채널, 훌루, 넷플릭스, 유투브, 아마존, 아이튠즈 등 방송채널 및 주요 동영상 서비스 업체들과 콘텐츠 공급 계약을 체결하여 한국∙ ∙ 홈페이지: www.kdrama.com ∙ 일본 애니메이션을 주로 서비스하고 있는 온라인 비디오 서비스 사이트 ∙ 'Crunchyroll’2014년 2월 출시한 한국드라마 전용 동영상 서비스 사이트 ∙ <고교처세왕>, <운명처럼 널 사랑해>, <괜찮아 사랑이야>, <야경꾼 일지>등 15편에 대해 방영 당일 업로드 서비스를 제공하고 있으며 M-Net의 <M-Counddown>, <겟잇뷰티(Get It Beauty)> 등의 음악, 쇼 프로그램도 서비스하고 있음

자료: 각 사, KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

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2015 Outlook Report [창조비즈니스]대격변기의 투자전략

국내에서도 이미 유사한 흐름이 진행되고 있다. 2012년 지상파 시청률이 7.2%가 감소하고 2013년 추 가로 10% 가량 감소한 것으로 파악된다. 이에 따라 자연스레 광고수익도 감소하고 있다. 이는 1) 케이 블 및 종편으로의 시청자 분산 및 2) IPTV/웹하드/기타 OTT 로의 시청자 이동에 따른 지상파 광고 시청자 수의 감소에 기인한다. 즉 지상파의 헤게모니 약화는 거스를 수 없는 글로벌 트렌드이다. 이는 미국 한국 뿐 아니라 일본 중국 등 아시아 주요국에서 공통적으로 확인되는 현상이다. 시청자들이 정 해진 시간에 정해진 프로그램을 봐야만 하던 기존 방송 편성의 구속감으로부터 자유로워지면서 일방 향적인 광고 시청의 강제력이 약화되는 것이다. 특히 우리나라의 경우 미국 등 선진국보다 인터넷 인프라가 조기 발달한 반면 정부에 의한 저작권 보 호가 미진한 데 따라 불법 다운로드에 의한 방송시장 잠식이 큰 편이었다. 여전히 토렌트 등에 의한 불 법 유통을 막는 데는 한계가 있긴 하나 웹하드에서 지상파방송 컨텐츠에 대해 별도의 요금을 과금하기 시작한 것은 불과 몇 년 전이다. 국내에서 정당한 가격을 지불하지 않고 컨텐츠를 소비하는 행태는 아 직도 상당부분 존재하나 합법적인 시장 안으로 계속 들어오고 있다. IPTV 및 다양한 OTT서비스들의 확산이 이를 촉진하고 있다. 따라서 국내 방송 시장만 놓고 보면 상대적으로 매우 협소한 편이며 정확 한 비교를 위해서는 인터넷과 타 미디어를 포함한 E&M 시장 전체로 보는 게 합리적이다. 표 4. 주요국가 TV 시장 현황: 한국 시장이 지나치게 협소한 데는 인터넷 인프라의 조기 발달이 한몫 구분

(백만달러,%)

한국

미국

영국

독일

프랑스

일본

중국

TV 가입과 수신료 시장

3,516

74,362

12,790

14,242

7,947

12,055

9,450

유료방송(Subscription TV)

3,047

74,362

7,075

4,747

3,807

4,203

9,450

469

-

5,715

9,495

4,140

7,852

-

TV 광고 시장

2,613

63,796

5,867

5,301

4,635

16,252

5,943

총계

6,129

138,158

18,657

19,543

12,582

28,307

15,393

1.6

37.2

5.0

5.3

3.4

7.6

4.1

공영(Public TV) 수신료

세계 시장 대비 비중 자료: 방송영상산업백서, KDB대우증권 리서치센터

표 5. 글로벌 E&M시장 국가별 규모 및 전망: 인터넷 접속 등 미디어를 포함한 E&M 시장 규모로는 한국이 캐나다, 이탈리아보다 우위

(백만달러)

구분

2009

2010

2011

2012

2013

2014F

2015F

2016F

2017F

2018F

13-18 CAGR

미국

480,469

498,271

522,946

549,061

572,874

598,544

626,161

658,664

689,398

723,733

4.80%

일본

153,667

159,043

162,492

167,680

168,862

170,282

171,504

172,681

173,593

174,690

0.70%

중국

75,704

88,110

102,210

114,530

130,934

147,377

165,265

182,497

200,322

219,412

10.90%

독일

102,099

104,764

107,955

110,269

112,833

115,257

117,479

119,776

121,772

123,893

1.90%

영국

80,757

83,416

85,393

87,756

90,514

93,491

96,498

99,559

102,547

105,348

3.10%

프랑스

65,962

70,005

72,441

73,758

75,880

78,370

80,857

83,363

85,733

88,230

3.10%

한국

35,804

39,478

43,381

45,839

49,225

51,835

54,296

56,563

58,623

60,460

4.20%

캐나다

37,643

40,642

42,770

44,545

46,626

48,783

51,206

53,875

56,642

59,397

5%

이탈리아

42,230

43,701

44,231

43,011

43,013

44,021

45,329

46,831

48,454

50,203

3.10%

브라질

26,424

30,420

34,751

38,791

42,186

46,853

51,528

57,136

62,722

68,810

10.30%

호주

33,066

35,228

35,609

35,513

36,883

38,183

39,391

40,721

42,025

43,366

3.30%

러시아

18,127

19,860

22,307

25,012

27,701

30,833

34,100

37,331

40,665

44,301

9.80%

스페인

28,114

28,676

28,083

26,762

25,863

25,957

26,630

27,498

28,553

29,811

2.90%

인도

14,935

16,693

18,657

20,920

23,274

26,388

29,705

33,091

36,550

40,279

11.60%

자료: PwC, KDB대우증권 리서치센터

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2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

일례로 최근 소프트뱅크에 인수된 아시아(주로 한국)드라마 스트리밍 서비스 사이트인 ‘드라마피버’ 는 2009년 설립 직전 미국 내 한국 드라마 불법 다운로드 사이트가 20여개에 달한다는 점에서 시장 기회를 발견하고 이를 합법화한 사이트를 만든 것이다. 이후 5년간 약 반년마다 트래픽이 두 배씩 증가 하는 고성장을 이루어내었으며 훌루에 이어 넷플릭스와도 최신 드라마 공급 계약을 맺었다. 한가지 짚고 넘어갈 부분은 인터넷에 의한 컨텐츠 소비 행위의 확대는 한류드라마의 글로벌 수요 확대를 촉진하 는 배경이 되고 있다는 점이다. 미국 방송시장은 거대 미디어그룹들이 방송산업의 가치사슬 전 영역 을 장악하고 있기 때문에 해외 컨텐츠가 방송채널에 직접 진출하기가 힘든 구조이다. 불법 다운로드 의 형태로나마 사용자 선택의 확대가 뒷받침되었기에 드라마피버와 같은 서비스가 태동할 수 있었던 것이다. 드라마피버 고객의 인종 구성은 백인 40%, 히스패닉 26%, 아프리칸어메리칸 16% 등으로 비아시아계 미국인이 대다수를 차지한다. 표 6. 드라마 피버 개요

() 내용

비고

방문자수

1,800만명

사이트 개설연도

2009년도

14년 4월 기준(1개월간)

성장률

반년 마다 2배 이상의 성장률

최근 5년간 성장률

비아시아 출신 미국인 비중

84%

18~34세 회원 기준

인종 구성

백인(40%), 히스패닉(26%), 아프리칸 아메리칸(16%)

연령대

18~24세 회원이 높은 비중 차지

성비

회원의 63%가 여성

자료: 드라마피버, KDB대우증권 리서치센터

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영상컨텐츠 업종에 주목해야 하는 이유 2가지 (1) 소비시장의 성장 영상컨텐츠의 존재 이유는 플랫폼(방송 채널, 동영상 사이트 등)으로 하여금 일정 수준 이상의 시청률/트래 픽을 확보하게 함으로써 이들의 주 수익원인 광고 매출을 극대화시켜 주는 것이다. 즉 드라마 등 영상컨텐 츠 시장의 성장은 곧 광고 시장의 성장, 나아가 소비 시장의 성장과 궤를 같이 한다.

현재 한국영상컨텐츠에 중국이 주목하고 있는 이유도 여기에 있다. 중국의 수많은 지상파/위성TV 채널 들은 일정 수준 이상의 시청률을 보장해줄 양질의 컨텐츠에 목이 말라 있다. 특히 프라임타임

(19:00~22:00)의 시청률 확보는 모든 방송 채널의 지상 과제이다. 또한 인터넷 스트리밍 업체들의 트래픽 확보 경쟁이 갈수록 치열해지고 있다. 이 모든 배경에는 소비시장의 급성장이 작용하고 있다.

PPL(product placement: 간접광고) 시장은 정확한 집계는 없으나 대략 한국 방송시장 대비 중국 방 송시장 PPL 규모가 최소 5배 이상인 것으로 파악되며 소비시장의 성장 속도를 감안시 그 갭은 당분 간 지속 확대될 것이다. 그림 3. 중국의 온라인 쇼핑고객 수가 2015년 미국을 초월할 것으로 예상 (mil) 400

2.3x

2010

2015F

329 300 199 200

170 145

100

62

75 29

32

29

37

0 China

Unied States

Japan

South Korea

United Kingdom

자료: BCG, KDB대우증권 리서치센터

국내 PPL 및 협찬 시장은 2010년 합법화된 이래 지속적으로 확대되어, 최근 전체 방송 광고 예산 중 약 20%를 차지하는 수준까지 성장하였다. 통상 20부작 미니시리즈를 제작할 경우 제작사는 방송 사로부터 제작비의 50~70%수준의 비용을 지급받고 나머지는 통상 협찬이나 PPL을 통해 조달하는 것이 일반적이다. 많은 경우 70%보다는 50%에 가까운 것으로 파악되며 제작원가 증가 추세는 방송 사로 하여금 해외판매 판권비율을 높여준다거나 케이블이나 웹하드에의 판권을 제작사에게 부여하는 등의 방편으로 제작비 부족분을 보상하고 있다. 따라서 PPL과 협찬 시장이 확대된다면 컨텐츠 확보 비용 부담을 줄여주어 방송사와 제작사 양측에 모두 상당한 도움이 될 것이다. 그러나 방송통신심의 위원회의 간접광고 규제는 여전히 상당히 타이트한 것으로 파악된다. 반면 중국 정부는 PPL 및 협찬 관련하여 대단히 개방적이다. 중국 예능 프로그램의 회당 제작원가는 평

균 한화 7~8억원 수준인 것으로 파악되는데 이는 통상 1억 이하 수준인 국내 수준과 비교시 엄청난 수준이다. 한국은 드라마의 제작원가가 미니시리즈 기준 회당 3~5억원 수준이며 중국은 이보다 약간 더 비싼 수준으로 파악되는데, 이와 같이 중국 예능인들의 몸값(제작원가)이 비싼 이유는 예능 프로 그램에만 존재하는 ‘관명광고’ 등 PPL/협찬 광고 규모의 차이 때문이다.

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관명광고란 예능 프로그램에만 존재하는 ‘메인 스폰서’로서 프로그램명에 스폰서 기업의 이름을 붙여 주는 것인데 후난TV에서 제작/방영한 중국판 ‘아빠 어디가’ 1기가 평균시청률 4.3%로 소위 ‘초대박’ 을 터뜨린 뒤(중국은 시청률 ‘대박’의 기준이 1%임) 2기 제작에 앞서 관명광고 입찰에서 유제품 제조 업체 ‘이리’가 단독으로 한화 약 543억원을 써내고 타이틀 스폰서가 됐을 정도로, 일정 수준 이상의 시 청률만 확보해준다고 하면 PPL/협찬 광고 수입은 한국 제작사/방송사로서는 상상을 초월하는 액수가 가능해진다. 중국 파트너 입장에서 한국 제작사와의 협력을 확대할 유인 중 하나가 한류영상컨텐츠의 인기 에 힘입어 PPL/협찬 광고를 통해 소위 ‘파이’를 크게 키울 수 있다는 점이다. 표 7. 중국 주요 동영상 서비스 사업자 구 분 전국 지상파

내 용 CCTV BTV SMG

지역방송

성급 위성채널 IPTV 사업자 케이블 사업자 OTT 사업자

표준 채널 15개 외 6개 국제 채널, HD채널 등 보유 지상파(10개), 디지털 유로채널(2개), HD채널/국제채널 등 보유 지역방송채널 (4개), 케이블 방송채널(7개) 위성방송채널(2개) HUNAN TV, JIANGSU TV, SHANDONG TV, ANHUI TV, ZHEJIANG TV, HEILONGJIANG TV ,LIAONING TV, SICHUAN TV, GUANGDONG TV China Telecom Jiangsu Cable, Guangzhou Cable, Citic Guoan Cable, Sichuan Cable 등 Youku & Tudou, LETV, SOHU, PPTV, iqiyi 등

자료: 각 사, KDB대우증권 리서치센터

(2) 중국의 공동제작 니즈 증가 중국은 최근 영상컨텐츠 수요가 양과 질 측면에서 크게 레벨업된 것으로 판단된다. 반면 컨텐츠 자체 제 작역량은 한계에 부딪치고 있는 것으로 파악된다. 2013년 위성TV의 프라임타임(19:00~22:00)에 방

영된 중국 드라마는 총 600여편으로 이 중 새로 제작된 드라마가 260편으로 절반이 못되며 나머지 는 2차편성(재방송)이었다는 점은, 1) 1차편성의 제작비가 부담스러운 영세한 방송사가 많고 2) 1차 편성에 상대적으로 비싼 돈을 지불하더라도 이미 검증된 드라마의 재방영 대비 큰 메리트가 없다는 것을 짐작케 한다. 반면 한류드라마의 경우 1) 일정 수준 이상의 퀄리티와 흥행이 보장되어 PPL/협찬 및 2차편성 시장 등 자 체제작에 비해 파이를 키울 수 있는 가능성이 높은 반면 2) 제작원가가 중국 드라마 대비 오히려 더 적게 든다는 장점이 있다. 따라서 수익을 나누더라도 파이를 두 배 이상 키움으로써 수익을 증대시킬 가능 성이 높다. 또한 2013년 중국의 드라마 총 생산량이 15,000회였으나 방송되는 드라마는 매년 7,000 회 수준으로 편성될 확률이 매우 낮다. 그러나 3) 한류드라마의 경우 편성이 안될 리스크가 크게 줄어 든다는 장점이 있어 투자 리스크를 최소화할 수 있다는 장점도 있다. 이와 같은 이유로 최근 중국 위 성TV 들의 한국 예능 프로그램의 포맷 수입이 증가하고 있다. 드라마에 있어서는 공동제작에 대한 수요가 증가하고 있는 것으로 파악된다.

KDB Daewoo Securities Research

39

2015 Outlook Report [창조비즈니스]대격변기의 투자전략

표 8. 한국 방송 포맷 해외 진출 현황 방송사

MBC

KBS

SBS EBS

CJ E&M

프로그램명

() 진출국

수출시기

나는 가수다

중국 후난위성 TV

아빠 어디가

중국 후난위성 TV

진짜 사나이

중국 후난위성 TV

1차 2012. 8 2차 2013. 4 1차 2013. 4 2차 2014. 1 2014 하반기 방영예정

불후의 명곡

중국 상하이 동방 TV

2012.11

1박 2일

중국 쓰촨위성 TV

2013. 6

개그콘서트

중국 상하이 동방 TV

2014. 9 계약 체결 2015~2016 방영예정

굿닥터

미국 CBS

K팝스타

중국 산둥위성 TV

2013. 5

런닝맨

중국 저장위성 TV

2014. 8 제작 중

모여라 딩동댕

중국 CETV

2014. 1

슈퍼스타 K

중국 호남위성 TV

2013. 7.7

더 지니어스

네덜란드 엔데몰

2014. 4 계약 체결

중국 동방 위성 TV

2014. 5. 방영 중

미국 NBC

2014. 9

꽃보다 할배 자료:각 사, KDB대우증권 리서치센터

최근 넷플릭스, 훌루, 아마존 등 OTT들의 컨텐츠 자체 제작 움직임이 커지고 있다. ‘하우스 오브 카드’ 등 자체제작 드라마로 재미를 본 넷플릭스는 소니 픽쳐스 텔레비전과 계약하며 자체 프로그램 제작 에 박차를 가할 전망이다. 드라마 컨텐츠의 제작(의뢰)/편성은 방송사만의 전유물이 더 이상 아니다. 이러한 움직임은 중국도 마찬가지이다. 중국의 4대 동영상 사이트(유쿠/투도우, 소후, 아이치이, 텐센 트) 역시 각자 특색에 맞는 자체 제작 컨텐츠 비중을 확대하고 있다. 우리나라 역시 비슷한 움직임이 있다. 최근 네이버캐스트 등 동영상 서비스를 제공하고 있는 포털들을 중심으로 웹드라마 제작이 붐 을 일으키고 있다. 이러한 일련의 흐름들은 국내 제작사 및 매니지먼트사 모두에게 기회요인이 되고 있 다. 제작사 입장에서는 지상파 편성에의 의존이 절대적이었으나 이제 드라마 컨텐츠에 대한 수요처가 늘어나면서 제작/판매의 기회가 증가하고 있고, 매니지먼트사 입장에서는 수익배분 비율에 있어 회사 측에 상대적으로 유리한 신인 배우들의 활동 기회가 증가한다는 점이다. 최근 이러한 흐름이 매니지 먼트사들로 하여금 신인급의 비중을 늘리도록 유인하고 있는 것으로 파악된다. 반면 한국 제작사들 입장에서도 공동제작에 욕심을 낼 필요가 있다. 최근 중국발 훈풍이 온라인 동영상 사이트들간의 컨텐츠확보 경쟁에 기인하나 국내 제작사들 입장에서는 이보다 5~6배 이상 큰 시장인 일반 위성/지상파TV 시장에의 진입을 추진해야 한다는 점이다. 그런데 1) 이 시장은 사전심의가 철저 하게 이루어져 드라마 전회를 촬영 완료한 후 심의 후 방영을 결정하는 시스템으로, 국내 제작사 입장에서 는 제작비를 사전에 지급받아야 하고, 2) 규제 회피 등 현지화에 필요한 노하우를 갖고 있는 파트너사의 필 요가 절실하며, 3) 현지 2차편성 판매망 등 판매 루트를 충분히 확보하고 있는 파트너사가 역시 반드시 필 요하기 때문이다. 중국은 각 성마다 지역 방송사, 위성 등 다양한 매체가 존재하고 컨텐츠 판매를 위

한 실질적인 연결 포인트를 찾기 어려우므로 현지 파트너는 불가피한 선택이다.

40

KDB Daewoo Securities Research

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

표 9. 중국 방송시장 규모 및 전망

(백만달러)

구분

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014F

2015F

2016F

2017F

TV 수신료

5,288

6,007

6,904

8,068

9,450

11,355

13,454

15,712

16,775

17,838

공영방송

-

-

-

-

유료방송

5,288

6,007

6,904

8,068

9,450

11,355

13,454

15,712

16,775

17,838

3,967

4,242

4,825

5,452

5,943

6,446

7,026

7,506

8,147

8,664

7.8%

122

137

166

196

227

258

294

333

383

426

13.4% 7.6%

TV광고 다중채널

-

-

-

-

12-17 CAGR 13.5%

-

13.5%

지상파

3,845

1,405

4,659

5,256

5,716

6,188

6,732

7,173

7,764

8,238

온라인 TV

-

-

-

-

-

-

-

-

-

-

라디오

1,158

1,249

1,454

1,753

1,961

2,179

2,434

2,722

3,039

3,386

11.5% 11.5%

라디오광고

-

1,158

1,249

1,454

1,753

1,961

2,179

2,434

2, 722

3,039

3,386

공영라디오

-

-

-

-

-

-

-

-

-

-

위성라디오

-

-

-

-

-

-

-

-

-

-

합계

10,413

11,498

13,183

15,273

17,354

19,980

22,914

25,940

27,961

-

29,888

11.5%

자료: PwC, KDB대우증권 리서치센터

표 10. 중국 광고시장 규모 및 전망

(백만달러)

구분

2008

2009

디렉토리

367

390

383

385

403

430

461

495

525

557

6.7%

95

96

125

162

198

224

254

283

310

335

11.1%

272

294

258

223

205

206

207

212

215

222

1.6%

71

73

84

120

151

180

212

241

266

287

13.7%

디지털 광고 인쇄 광고 산업잡지

2010

2011

2012

2013

2014F

2015F

2016F

2017F 12-17 CAGR

3

9

24

39

58

76

92

103

33.8%

인쇄

71

73

81

111

127

141

154

165

174

184

7.7%

잡지광고

474

486

549

757

895

1,012

1,132

1,230

1,319

1,399

9%

5

16

45

74

103

132

157

172

30%

디지털

디지털

-

-

-

-

인쇄

474

486

544

741

850

941

1,029

1,098

1,162

1,227

7.6%

영화광고

38

42

46

54

62

72

81

92

104

117

13.5%

2,557

2,718

4,522

7,650

10,052

13,232

16,480

20,269

23,465

26,560

21.4%

165

206

397

755

1,042

1,490

2,014

2,687

3,370

4,128

31.7%

유선

2,392

2,512

4,125

6,895

9,010

11,742

14,466

17,582

20,095

22,432

2%

신문광고

5,363

5,798

5,971

7,346

7,589

7,923

8,345

8,724

9,074

9,431

4.4%

인터넷 광고 모바일

161

200

236

332

393

469

564

673

798

943

19.1%

인쇄

5,202

5,598

5,735

7,014

7,196

7,454

7,781

8,051

8,276

8,488

3.4%

옥외광고

2,843

3,041

4,330

4,418

4,528

4,772

5,120

5,497

5,981

6,512

7.5%

라디오광고

1,158

1,249

1,454

1,753

1,961

2,179

2,434

2,722

3,039

385

11.5%

TV광고

3,967

4,242

4,825

5,452

5,943

6,446

7,026

7,506

8,147

8,664

7.8%

122

137

166

196

227

258

294

333

383

426

13.4%

3,845

4,105

4,659

5,256

5,716

6,188

6,732

7,173

7,764

8,238

7.6%

-

-

-

-

-

-

-

-

-

-

-

58

82

108

133

157

184

212

245

281

320

15.30%

16,639

17,825

21,903

27,549

31,741

35,626

40,524

45,857

50,842

55,681

12.40%

디지털

다중채널 지상파 온라인 TV 게임광고 합계

자료: PwC, KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

41

2015 Outlook Report [창조비즈니스]대격변기의 투자전략

그림 4. 중국 TV 광고 시장규모 및 성장률 (백만달러) 10000

시장규모

(%) 16

성장률

9000

14

8000

12

7000 6000

10

5000

8

4000

6

3000

4

2000

2

1000 0

0 2008

2011

2014F

2017F

자료: PwC, KDB대우증권 리서치센터

한편 중국과 반대로 일본 한류컨텐츠 시장에 대해서는 우려가 많은 편이다. 한류 컨텐츠의 메카 역할 을 하던 후지TV가 ‘한류 알파’ 코너를, TBS가 ‘한류 셀렉트’ 코너를 폐지하는 등 몇몇 지상파 한류 코너들이 폐지되었고 한류스타들 출연작들에 대한 가격거품이 걷히면서 일본 시장이 죽고 있다는 말이 나 오고 있으나 이는 사실과 다르다. 메이저 방송사들의 편성은 줄었으나 DATV, KNTV 등 현지 한류 채

널에서 최신작들을 상영하고 OTT나 VOD, 스마트폰 등을 통한 한국드라마 서비스는 증가 추세이다. 일본 최대 동영상사이트인 갸오나 니코니코동화에서도 한국 드라마는 인기 컨텐츠로 꼽힌다. 가격 거 품이 걷혔을 뿐 꾸준히 팔리고 있는 것이다. 표 11. 일본 내 주요 한류 채널 업체명 DATV

KNTV

∙ 홈페이지: www.datv.jp ∙ 2009월 10월 개국한 일본 내 한류/중국 문화 전문 케이블TV 채널로 모회사는 디지털 어드벤처임 K-pop, 한국 드라마, 예능 프로그램 등 한국과 중국 프로그램으로 편성됨 ∙ 홈페이지: www.kntv.co.jp ∙ 일본 내 가입자 수 11만명을 보유하고 있는 한류채널 케이블방송 ∙ 최근 국내 매니지먼트 업체 키이스트가 일본 내 자회사 DA(디지털어드벤처)를 통해 인수함

자료: KDB대우증권 리서치센터

42

KDB Daewoo Securities Research

() 기업 개요

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

완구/애니메이션 시장과 기회 우리도 해외에서 기회를 찾을 때 작년 이맘때 우리는 ‘중국 소황제 주도의 소비 트렌드’ 보고서에서 중국 소황제(주링허우: 90년대 이 후 출생자 / 빠링허우: 80년대 이후 출생자)들이 일으키고 있는 소비의 신조류 및 수혜 가능성에 대 해 언급한 바 있다. 중국 소황제 세대들의 그 이전 세대와 선을 긋는 개인주의 성향이 그들의 2세 양 육에 쏟는 정성으로 표출되면서 영유아용품 시장 확대로 이어질 가능성에 대하여 이야기하였다. 우리는 중국 영유아용품 시장의 일부인 장난감/완구/애니메이션 시장 역시 빠르게 확대될 것, 그리고 중 국에 불고 있는 한류와 결합되면 국내 업체들에게도 새로운 시장 기회가 주어질 것으로 본다. 또 굳이 중국 시장이 아니더라도 컨텐츠 강국으로서 국내 업체들의 해외에서의 성과에 주목해야할 시기가 아닌가 싶다. 애니메이션을 이용한 완구/캐릭터 마케팅, 수준급의 완구/캐릭터 디자인/제작 능력 등이 더 이상 국내용으로만 머물 것이 아니라 이제는 자체 완구/캐릭터를 갖고 해외 시장에서 성과를 노려 봄 직하다는 판단이다. 현재 국내 시장에서는 애니메이션에서 로봇을 소재로 한 작품 제작이 확대되고 있다. 최근 기아차와 영실업이 협력하여 내놓은 ‘또봇’이 대표적인 예이며 후발주자로서 현대차와 손오공의 합작 ‘헬로카 봇’ 시리즈가 8월부터 KBS를 통해 방영되고 있다. 단순 캐릭터가 아니라 복잡하고 정교한 변신 로봇 으로서 타 캐릭터 완구 대비 ASP(average selling price: 평균판매가)가 높아 완구 업체 입장에서 파 급효과가 더 높다는 특징이 있다. 이렇게 자체 캐릭터 개발 움직임 확대는 장기 안정 성장 기반의 확대 라는 측면에서 바람직하다. 지금까지는 국내 완구 업체들의 경우 외산 캐릭터에 대한 라이선스 판매가 많았으나 이는 단기적으로 높은 수익이 가능하지만 1) 종속적이고 2) 단기적이며 3) 재고부담으로 인한 리 스크가 크다는 면에서 한계가 있다. 표 12. 국가별 애니메이션 시장 규모 Top 10

(백만달러)

구분

2012

2013

2014

2015

2016

2017

12-17CAGR

미국

6,928

7,137

7,454

7,740

8,293

8,854

5.0%

일본

1,792

1,828

1,848

1,896

1,925

1,980

2.0%

영국

929

953

984

1,021

1,066

1,120

3.8%

프랑스

653

678

709

746

792

840

5.2%

독일

645

661

677

696

718

732

2.6%

중국

540

693

748

867

981

4,094

15.1%

캐나다

620

630

647

661

684

705

2.6%

브라질

491

539

595

645

705

761

9.2%

호주

459

466

477

493

512

535

3.1%

멕시코

296

313

330

350

370

391

5.7%

자료: PwC, KDB대우증권 리서치센터

표 13. 중국 애니메이션 시장 규모 추정 구분

(백만달러)

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

12-17 CAGR

영화

67

108

271

208

328

390

459

532

608

678

15.7%

방송

73

83

99

117

138

166

200

236

264

293

16.3%

극장광고

4

5

6

5

8

9

10

11

13

14

13.5%

홈비디오

35

36

41

29

34

33

31

29

28

27

-4.9%

5

8

15

21

32

41

48

59

68

82

19.7%

184

240

378

380

540

639

748

867

981

1094

15.1%

디지털 배급 합계

자료: PwC, KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

43

2015 Outlook Report [창조비즈니스]대격변기의 투자전략

애니메이션 시장은 2013년 권역별로 보면 북미 지역이 77억 6,700만 달러로 글로벌 애니메이션 시 장의 43.5%를 차지하며 가장 큰 시장을 형성하고 있고 유럽과 아시아는 비슷한 시장 규모를 갖추고 있는 것으로 나타났다. 각각 45억 1,500만 달러, 43억 7,600만 달러로 글로벌 애니메이션 시장의 25.3%, 24.5%를 차지하고 있는 것으로 집계되었다. 향후 중국, 인도 등 거대 신흥시장이 포진한 아시 아 시장이 보다 빠르게 성장하면서 2017년에는 시장 2위 자리를 아시아 지역이 자치하게 될 전망이다. 그 가운데 특히 중국 시장은 0~14세 아동인구가 2012년 기준 2억 2,300만 명으로 전체 인구의 16.45%를 차지하며 이와 같은 인구 베이스를 바탕으로 미국 일본에 이은 세계 3위 장난감 소비국이 다. 두 자녀 정책의 실시로 아동인구 비중은 더욱 증가할 전망이다. 그림 5. 중국 영화애니메이션 시장규모 및 성장률 (%)

(백만달러) 800

시장규모

120

성장률

700

100

600

80

500

60

400 40

300

20

200

0

100 0

-20 2008

2011

2014F

2017F

그림 6. 중국 방송애니메이션 시장규모 및 성장률 (백만달러)

(%)

350

25 시장규모

성장률

300 20 250 15

200 150

10

100 5 50 0

0 2008

2011

2014F

2017F

그림 7. 중국 디지털애니메이션 시장규모 및 성장률 (%)

(백만달러) 90

시장규모

100

성장률

80

90

70

80 70

60

60

50

50 40

40

30

30

20

20

10

10

0

0 2008

2011

자료: PwC, Digital Vector, Boxofficemojo, MDRI, KDB대우증권 리서치센터

44

KDB Daewoo Securities Research

2014F

2017F

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

중국정부는 자국의 캐릭터 라이선스 시장이 성장하면서 자국 브랜드에 대한 인식을 높이기 위해 다 방면으로 노력하고 있으나 해외 브랜드에 대한 자국민들의 충성도가 워낙 높고 저작권 침해가 빈번하게 발생하고 있어 정부의 노력이 큰 성과를 거두지 못하고 있는 상황으로 파악된다. 특히 ‘뽀로로’가 대 표적인 사례로 동영상의 불법 다운로드와 불법 복제품이 만연하였으나 이러한 과정을 통해 최근 베 이징 등 대도시에서 높은 인지도를 확보하고 있고 이를 바탕으로 ‘뽀로로’ 테마파크가 정식으로 오픈 하면서 성공적으로 수익 창출을 하고 있다. 이는 저작권이 보호되고 있지 않는 상황에서 이를 역으로 잘 활용한 사례이다.

TV용 애니메이션은 방송 컨텐츠의 해외 진출 유형과 유사하게 기획 단계에서부터 공동제작형태로 제작되거나 완성 프로그램에 대한 방송 판권 판매가 이뤄지며 극장용 애니메이션에 대해서는 극장배 급계약이 체결된다. TV 애니메이션이 현지에서 성공하게 되면 시즌2, 시즌3 제작이나 극장판 상영 등으로 이어질 수 있으며 캐릭터 라이센싱을 통한 상품화로 보다 높은 부가가치 창출이 가능해진다. 많은 경우 캐릭터 라이센싱 이후 단계에서부터 본격 이익 구간으로 들어서게 된다. 캐릭터 판권은 방송, 출판, 문구, 팬시, 완구 등 적용되는 상품의 분류에 따라 권리가 세분화되며 이를 위해 다수의 이종산업간 컨 소시엄의 형태로 진행된다. 국내 업체가 현지 진출을 위해서는 드라마와 마찬가지로 이러한 컨소시엄에 합 류한 공동제작 형태가 바람직하다. 순수 외국산 애니메이션에 대해 연간 수입편수 쿼터가 엄격할 뿐 아니라 현지 파트너 없이 직접 진출은 사실상 불가능하기 때문이다. 이를 통해 제작비 부담 경감이나 현지 유통/배급망 확보의 성과를 기대할 수 있다. 그림 8. 아시아 나라별 완구시장 CAGR 비교

China Thailand India Indonesia South Korea Singapore Philippines Japan

%valuegrowth 2011-2016 CAGR

HongKong 0

2

4

6

8

10

14 (%)

12

자료: Euromonitor, KDB대우증권 리서치센터

그림 9. 권역별 완구시장 규모 추이 ($ mil) 27,000

Western Europe North America Asia Pasific

25,000

23,000

21,000

19,000 2011

2012

2013

2014

2015

2016

자료: Euromonitor, KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

45

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

아프리카TV (067160) 가장 진화된 형태의 OTT

인터넷

2015년 도약을 기대한다 매수

(Maintain) 목표주가(원,12M)

49,000

현재주가(14/12/03,원)

29,500 66%

상승여력 영업이익(14F,십억원) Consensus 영업이익(14F,십억원)

6 6

EPS 성장률(14F,%) MKT EPS 성장률(14F,%) P/E(14F,x) MKT P/E(14F,x) KOSDAQ

1,773.9 1.1 49.3 13.0 545.02

시가총액(십억원) 발행주식수(백만주) 유동주식비율(%) 외국인 보유비중(%) 베타(12M) 일간수익률 52주 최저가(원) 52주 최고가(원)

304 10 76.4 25.0 1.40 8,900 32,750

주가상승률(%) 절대주가 상대주가 380

1개월 -3.8 -2.4

6개월 12개월 22.2 206.0 19.1 185.3

아프리카TV

아프리카TV는 개인방송 플랫폼에서 종합방송 플랫폼으로 발돋움하고 있다. 이미 개인방송으로 서의 트래픽 선점은 확실하여 다른 플랫폼들이 존재함에도 불구하고 개인방송의 트래픽은 동 사로 일원화되고 있다. 개인방송은 자연발생적으로 한국을 대표하는 게임방송 플랫폼화 되 었으나 그 외 다양한 특기의 BJ들이 점점 더 다양한 컨텐츠를 제공하고 있다.

가장 진화된 형태의 OTT 동사는 지난 1년이라는 짧은 시간 동안 참으로 많은 변화를 겪었다. 올 초만 해도 판권이 확보된 스포츠 컨텐츠가 전년 대비 약간 늘어난 수준이었으나 지금은 CJ계열 채널을 제외 한 주요 종편/케이블 채널 대부분과 KBS, EBS 등 지상파 채널을 확보하였으며 복수의 홈쇼핑 회사들과의 협력으로 홈쇼핑 방송을 내보내고 있다. 이처럼 다양한 컨텐츠를 확보한 이유는 젊은 남성 위주의 트래픽을 좀더 높은 연령대의, 그 리고 특히 여성 중심의 커뮤니티를 형성시키기 위함이다. 아직까지 일반 대중들에게 가장 인기있는 컨텐츠는 역시 지상파, 그 다음이 종편/케이블이고 홈쇼핑은 여성층을 확보하는 데 막강한 위력을 발휘하기 때문이다. 이로써 동사의 플랫폼은 TV에서 볼 수 있는 모든 채 널을 합쳐놓은, 현존하는 라이브 방송 플랫폼 가운데 가장 포괄적이고 진보된 형태의 OTT 의 형태를 갖추게 되었다. 이렇게 달라진 컨텐츠 파워를 바탕으로 2015년에는 트래픽 다변화에 따른 트래픽 순증 및 국내 침투율 확대가 진행될 것으로 예상되며 이런 컨텐츠를 담아낼 새로 운 UI(user interface)를 조만간 갖추게 될 예정이다. 이러한 인터넷 기반의 플랫폼 기업들의 일반적인 주요 수익원인 광고수익의 비중이 전체 플 랫폼 영업수익 중 절반을 넘어서는 시기가 멀지 않은 것으로 전망한다. 트래픽의 다변화는 광 고플랫폼으로서의 가치 제고에 가장 크게 기여할 것이다.

KOSDAQ

330

라이브 스트리밍 산업의 초기 국면

280 230 180 130 80 13.11

14.3

14.7

14.11

라이브 스트리밍은 전혀 새로운 비즈니스로 동사는 전인미답의 영역을 구축해가고 있다. 지 난 1년간 동사에게 일어난 변화들을 가늠해볼 때 미래 역시 쉽게 예단하기 힘들 것이다. 현 시점에서는 모바일게임이나 해외(일본) 비즈니스의 내년 성과에 대해 숫자를 얘기할 수 있 을 정도의 구체적인 근거가 제시되기 전이므로 추정에 반영하지 않았다. 미래 머니타이징의 포텐셜을 반영하기에는 가입자당 가치 산정이 적정하며, 국내 침투율 개선 여지만 봐도 동사 의 기업가치는 아직 개선될 여력이 상당하다는 판단이다. 결산기 (12월) 매출액 (십억원) 영업이익 (십억원) 영업이익률 (%) 순이익 (십억원) EPS (원) ROE (%) P/E (배) P/B (배)

12/11 48 4 8.3 1 87 1.7 90.5 2.4

12/12 49 1 2.0 2 220 6.9 33.2 2.0

주: K-IFRS 연결 기준, 순이익은 지배주주 귀속 순이익 자료: 아프리카TV, KDB대우증권 리서치센터

46

KDB Daewoo Securities Research

12/13 48 4 8.3 0 32 0.9 287.2 2.4

12/14F 57 6 10.5 6 599 15.2 49.3 6.4

12/15F 67 10 14.9 9 789 17.0 37.4 5.2

12/16F 88 17 19.3 15 1,321 21.9 22.3 4.3

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

그림 10. 아프리카TV 홈쇼핑 방송장면

자료: 유튜브 캡춰, KDB대우증권 리서치센터

그림 11. 아프리카TV MUV 추이 (천) 8,000

7,500

7,000

6,500

6,000

2013년

9월

10월

8월

7월

6월

5월

4월

3월

2월

1월

12월

11월

9월

10월

8월

7월

6월

5월

4월

3월

2월

1월

5,500

2014년

자료: 아프리카TV, KDB대우증권 리서치센터

그림 12. 전세계 OTT 매출액 추이

그림 13. 국내 OTT 시장규모 추이 및 전망

(억달러) 500

(억원) 9000

450

8000

400

7000

350

6000

300

5000

250 4000

200

3000

150

2000

100

1000

50

0

0 2010 2011 2012 2013 2014F 2015F 2016F 2017F 2018F

자료: 전자신문, ABI리서치, KDB대우증권 리서치센터

2012 2013 2014F2015F2016F2017F2018F2019F2020F

자료: 전자신문, 방통위, IDATE, KDB대우증권 리서치센터

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2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

아프리카TV (067160) 예상 포괄손익계산서 (요약) (십억원) 매출액 매출원가 매출총이익 판매비와관리비 조정영업이익 영업이익 비영업손익 금융손익 관계기업등 투자손익 세전계속사업손익 계속사업법인세비용 계속사업이익 중단사업이익 당기순이익 지배주주 비지배주주 총포괄이익 지배주주 비지배주주 EBITDA FCF EBITDA 마진율 (%) 영업이익률 (%) 지배주주귀속 순이익률 (%)

예상 재무상태표 (요약) 12/13 48 0 48 44 4 4 -4 -1 -1 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 8 5 16.7 8.3 0.0

12/14F 57 0 57 51 6 6 0 0 0 6 1 6 0 6 6 0 6 6 -1 11 8 19.3 10.5 10.5

12/15F 67 0 67 56 10 10 0 0 0 10 1 9 0 9 9 0 9 9 0 15 5 22.4 14.9 13.4

12/16F 88 0 88 71 17 17 0 -1 0 17 1 15 0 15 15 0 15 15 0 22 10 25.0 19.3 17.0

12/13 6 0 8 2 2 4 -2 7 0 0 0 -5 -2 -1 -1 -1 -3 5 -1 -2 6 4

12/14F 11 6 6 2 2 2 0 0 0 0 -1 -6 -3 -3 -1 1 0 3 -1 17 4 21

12/15F 9 9 5 2 2 1 -4 -1 0 0 -1 -8 -4 -3 -1 0 7 10 -1 12 21 33

12/16F 14 15 6 2 2 2 -6 -2 0 0 -1 -8 -4 -3 -1 0 -2 0 -1 6 33 39

예상 현금흐름표 (요약) (십억원) 영업활동으로 인한 현금흐름 당기순이익 비현금수익비용가감 유형자산감가상각비 무형자산상각비 기타 영업활동으로인한자산및부채의변동 매출채권 및 기타채권의 감소(증가) 재고자산 감소(증가) 매입채무 및 기타채무의 증가(감소) 법인세납부 투자활동으로 인한 현금흐름 유형자산처분(취득) 무형자산감소(증가) 장단기금융자산의 감소(증가) 기타투자활동 재무활동으로 인한 현금흐름 장단기금융부채의 증가(감소) 자본의 증가(감소) 배당금의 지급 기타재무활동 현금의 증가 기초현금 기말현금

12/13 25 4 16 0 5 33 8 11 8 58 16 3 6 7 4 4 0 21 36 5 30 3 1 37

12/14F 35 21 14 0 0 22 -3 12 7 57 8 3 5 0 3 3 0 12 45 5 33 8 1 46

12/15F 50 33 16 0 1 25 -3 15 8 74 7 3 3 1 3 3 0 10 63 6 43 16 1 64

12/16F 61 39 21 0 1 27 -5 17 9 89 7 4 2 1 3 3 0 10 77 6 43 30 1 78

12/13 287.2 10.9 2.4 12.7 32 839 3,896 115 620.6 1.3 -2.0 100.0 300.0 -85.5 9.9 0.0 0.0 0.3 0.9 49.3 56.0 152.8 16.6 5.0

12/14F 49.3 25.5 6.4 27.6 599 1,155 4,607 115 19.7 0.4 18.8 37.5 50.0 1,771.9 12.2 0.0 0.0 10.2 15.2 17.9 25.5 432.8 -28.8 16.8

12/15F 37.4 23.7 5.2 19.0 789 1,245 5,647 115 14.2 0.4 17.5 36.4 66.7 31.7 13.0 0.0 0.0 14.0 17.0 27.3 15.8 746.6 -42.4 27.5

12/16F 22.3 16.0 4.3 12.5 1,321 1,849 6,857 115 8.5 0.4 31.3 46.7 70.0 67.4 13.7 0.0 0.0 19.0 21.9 39.5 13.0 910.8 -44.2 34.9

예상 주당가치 및 valuation (요약)

자료: 아프리카TV, KDB대우증권 리서치센터

48

(십억원) 유동자산 현금 및 현금성자산 매출채권 및 기타채권 재고자산 기타유동자산 비유동자산 관계기업투자등 유형자산 무형자산 자산총계 유동부채 매입채무 및 기타채무 단기금융부채 기타유동부채 비유동부채 장기금융부채 기타비유동부채 부채총계 지배주주지분 자본금 자본잉여금 이익잉여금 비지배주주지분 자본총계

KDB Daewoo Securities Research

P/E (x) P/CF (x) P/B (x) EV/EBITDA (x) EPS (원) CFPS (원) BPS (원) DPS (원) 배당성향 (%) 배당수익률 (%) 매출액증가율 (%) EBITDA증가율 (%) 조정영업이익증가율 (%) EPS증가율 (%) 매출채권 회전율 (회) 재고자산 회전율 (회) 매입채무 회전율 (회) ROA (%) ROE (%) ROIC (%) 부채비율 (%) 유동비율 (%) 순차입금/자기자본 (%) 조정영업이익/금융비용 (x)

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

SM C&C (048550) 대중국 협상에 있어 유리한 입장

Snapshot: 프러덕션을 바탕으로 매니지먼트, 레이블, 여행 사업 영위 Not Rated -

목표주가(원,12M)

4,370

현재주가(14/12/04,원)

-

상승여력 영업이익(14F,십억원) Consensus 영업이익(14F,십억원) EPS 성장률(14F,%) MKT EPS 성장률(14F,%) P/E(14F,x) MKT P/E(14F,x) KOSDAQ

-3 9 1.1 13.0 548.16

시가총액(십억원) 발행주식수(백만주) 유동주식비율(%) 외국인 보유비중(%) 베타(12M) 일간수익률 52주 최저가(원) 52주 최고가(원) 주가상승률(%) 절대주가 상대주가 190

1개월 64.3 62.5

293 68 58.3 0.3 2.23 2,420 5,000 6개월 12개월 9.1 52.3 5.8 40.6

SM C&C

SM C&C(에스엠컬처앤콘텐츠)는 1980년 설립되어 비티앤아이여행사와 합병, 주식회사 볼 빅에서 주식회사 비티앤아이로 변경되었으며 2012년 에스엠엔터테인먼트에 인수되어 드라 마 영상제작업 등 사업목적을 추가하여 현재의 사업구조를 갖추게 되었다. 동사는 문화컨텐츠(드라마, 예능, 뮤지컬) 프러덕션을 바탕으로 배우/MC/코미디언 매니지먼트, 음반 레이블, 여행업 등을 사업부들을 거느리고 있다. 컨텐츠 제작시 배우 출연이나 간접광고

를 이용한 홍보, 그리고 여행사업에서는 한류스타와 연계한 여행상품을 판매하는 등 사업부 간 시너지를 키워가는 데 주력하고 있다.

Catalysts: 중국과의 협업 확대 기대 컨텐츠 제작사로서 동사가 갖고 있는 강점은 1) 중국에서 인기가 높은 에스엠엔터테인먼트 소 속 아티스트들을 예능 프로그램에 출연시킬 수 있는 권한을 갖고 있어 컨텐츠 공동제작에 있어 대중국 협상에 있어 유리한 입장이고 2) 중국 예능 프로그램이 일으키는 광고 수익의 규모가 드 라마 등 다른 컨텐츠 대비 탁월하며, 3) 예능 프로그램 제작 원가가 중국과 갭이 커 중국과 협업 시 수익배분에 있어 서로가 만족할 만한 합의점을 찾기가 수월하다는 것이다. 따라서 동사는 중국과 기존의 예능컨텐츠 수출 형태와 차별화되는 계약 내용을 선보일 가능성이 가장 높은 후보 중 하나로 판단된다. 드라마 제작 쪽도 역량을 빠르게 업그레이드 시킬 것으로 기대된 다. 올해는 세월호 사건으로 엔터테인먼트 산업 전반에 부정적 영향이 컸으며 특히 예능컨텐츠 제 작업 측면에서 타격이 컸다. 그러나 하반기 이후 회복 기조로 보고 있으며 내년에는 기저효 과에 따른 양적/질적 성장이 기대된다.

Check Points: 에스엠 소속 아티스트들의 경쟁력이 단기 성장의 핵심

KOSDAQ

170 150 130 110 90 70 13.11

14.3

14.7

14.11

중국 파트너와 공동제작을 통한 상호 시너지로 기대할 수 있는 부분은 크게 1) PPL/협찬 수 익과 2) 시청률에 따른 광고수익 배분 및 재방영시장으로 나눌 수 있다. PPL/협찬 수익은 방송 개시 이전 제작 단계에서 결정되며 이는 출연자에 크게 의존적이다. 그리고 시청률이 드라마가 극의 퀄리티에 영향을 많이 받는 반면 예능 프로그램의 경우 출연자가 누구냐에 영향을 더 받는 경향이 있다. 따라서 에스엠 소속 아티스트들의 인기가 고공행진을 유지하는 한 동사는 대중국 협상에 있어 유리한 위치를 유지할 가능성이 크다. 향후 안정적 이익 기반의 확보 여부는 중국에서의 성과에 달렸다고 본다. 2015년이 기대된다. 결산기 (12월) 매출액 (십억원) 영업이익 (십억원) 영업이익률 (%) 순이익 (십억원) EPS (원) ROE (%) P/E (배) P/B (배)

12/09 19 2 10.5 -1 -17 -5.0 1.0

12/10 19 2 10.5 2 60 12.7 16.7 1.5

12/11 16 1 6.3 0 14 2.9 48.0 1.0

12/12 20 -3 -15.0 -13 -209 -46.1 5.2

12/13 58 0 0.0 -1 -13 -2.0 3.4

12/14F 63 -3 -4.8 -5 -69 -9.3 5.7

주: K-IFRS 연결 기준, 순이익은 지배주주 귀속 순이익 자료: SM C&C, KDB대우증권 리서치센터

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2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

그림 14. SM C&C 사업구조

자료: SMC&C,KDB대우증권 리서치센터

그림 15. 사업부별 매출구조 (백만원) 250

그림 16. 분기별 실적 현황 (백만원)

콘텐츠 제작

매니지먼트

여행사업

IT용역

250 200

200

매출액 영업이익

150

150

100 100 50 50 0 1Q 0 2012

2013

자료: SMC&C,KDB대우증권 리서치센터

50

KDB Daewoo Securities Research

3Q 2014

-50

2Q

3Q 2013

자료: SMC&C,KDB대우증권 리서치센터

4Q

1Q

2Q 2014

3Q

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

SM C&C (048550) 예상 포괄손익계산서 (요약) (십억원) 매출액 매출원가 매출총이익 판매비와관리비 조정영업이익 영업이익 비영업손익 금융손익 관계기업등 투자손익 세전계속사업손익 계속사업법인세비용 계속사업이익 중단사업이익 당기순이익 지배주주 비지배주주 총포괄이익 지배주주 비지배주주 EBITDA FCF EBITDA 마진율 (%) 영업이익률 (%) 지배주주귀속 순이익률 (%)

예상 재무상태표 (요약) 12/11 16 0 16 15 1 1 -1 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 2 4 12.5 6.3 0.0

12/12 20 8 12 14 -3 -3 -10 0 0 -13 0 -13 0 -13 -13 0 -13 -13 0 -1 -7 -5.0 -15.0 -65.0

12/13 58 44 14 14 0 0 0 0 0 0 1 -1 0 -1 -1 0 -1 -1 0 3 -3 5.2 0.0 -1.7

12/14F 63 52 11 14 -3 -3 -2 0 0 -5 0 -5 0 -5 -5 0 -5 -5 0 3 -15 4.8 -4.8 -7.9

12/11 4 0 2 0 1 1 2 2 0 0 0 1 0 0 -2 3 -3 2 0 1 1 2

12/12 -7 -13 12 0 1 11 -6 0 0 0 0 -14 0 -12 2 -4 31 19 0 10 2 12

12/13 -3 -1 5 0 3 2 -7 -5 0 0 0 -3 0 -1 -6 4 9 14 0 3 12 15

12/14F -9 -5 9 1 6 2 -13 3 0 -1 0 -10 -6 -4 1 -1 7 0 0 -12 15 3

예상 현금흐름표 (요약) (십억원) 영업활동으로 인한 현금흐름 당기순이익 비현금수익비용가감 유형자산감가상각비 무형자산상각비 기타 영업활동으로인한자산및부채의변동 매출채권 및 기타채권의 감소(증가) 재고자산 감소(증가) 매입채무 및 기타채무의 증가(감소) 법인세납부 투자활동으로 인한 현금흐름 유형자산처분(취득) 무형자산감소(증가) 장단기금융자산의 감소(증가) 기타투자활동 재무활동으로 인한 현금흐름 장단기금융부채의 증가(감소) 자본의 증가(감소) 배당금의 지급 기타재무활동 현금의 증가 기초현금 기말현금

(십억원) 유동자산 현금 및 현금성자산 매출채권 및 기타채권 재고자산 기타유동자산 비유동자산 관계기업투자등 유형자산 무형자산 자산총계 유동부채 매입채무 및 기타채무 단기금융부채 기타유동부채 비유동부채 장기금융부채 기타비유동부채 부채총계 지배주주지분 자본금 자본잉여금 이익잉여금 비지배주주지분 자본총계

12/11 13 2 5 0 6 15 0 1 11 29 11 5 2 4 0 0 0 11 18 17 22 -15 0 18

12/12 27 12 6 0 9 24 0 1 16 50 11 4 0 7 2 2 0 13 37 30 27 -13 0 37

12/13 52 15 13 0 24 32 0 1 23 84 25 8 0 17 8 8 0 32 52 34 38 -14 0 52

12/14F 33 3 9 0 21 38 0 7 22 71 9 7 2 0 13 13 0 22 49 34 38 -19 0 49

12/11 48.0 10.2 1.0 8.3 14 68 698 0 0.0 0.0 -15.8 -33.3 -50.0 -76.7 3.2 0.0 0.0 1.2 2.9 85.5 59.0 125.2 -30.4 3.1

12/12 5.2 -209 -8 701 0 0.0 0.0 25.0 4.3 0.0 5.6 -32.5 -46.1 -15.4 34.6 242.8 -38.0 -23.1

12/13 49.9 3.4 57.9 -13 58 839 0 0.0 0.0 190.0 7.0 0.0 47.1 -1.4 -2.0 -2.8 62.8 210.8 -32.3 -1.4

12/14F 72.6 5.7 86.8 -69 60 772 0 0.0 0.0 8.6 0.0 6.3 0.0 112.3 -6.1 -9.3 -6.1 44.2 360.8 10.6 -5.2

예상 주당가치 및 valuation (요약) P/E (x) P/CF (x) P/B (x) EV/EBITDA (x) EPS (원) CFPS (원) BPS (원) DPS (원) 배당성향 (%) 배당수익률 (%) 매출액증가율 (%) EBITDA증가율 (%) 조정영업이익증가율 (%) EPS증가율 (%) 매출채권 회전율 (회) 재고자산 회전율 (회) 매입채무 회전율 (회) ROA (%) ROE (%) ROIC (%) 부채비율 (%) 유동비율 (%) 순차입금/자기자본 (%) 조정영업이익/금융비용 (x)

자료: SM C&C, KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

51

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

팬엔터테인먼트 (068050) 그들이 몰려온다

Snapshot: 드라마 한류의 주역 ‘겨울연가’의 제작사 Not Rated -

목표주가(원,12M)

6,380

현재주가(14/12/03,원)

-

상승여력 영업이익(14F,십억원) Consensus 영업이익(14F,십억원) EPS 성장률(14F,%) MKT EPS 성장률(14F,%) P/E(14F,x) MKT P/E(14F,x) KOSDAQ

1.1 82.9 13.0 545.02

시가총액(십억원) 발행주식수(백만주) 유동주식비율(%) 외국인 보유비중(%) 베타(12M) 일간수익률 52주 최저가(원) 52주 최고가(원) 주가상승률(%) 절대주가 상대주가 380

1개월 36.2 38.0

1 0

59 9 72.1 1.2 1.28 2,335 8,160 6개월 12개월 29.4 165.8 26.1 147.9

팬엔터테인먼트

KOSDAQ

330

팬엔터테인먼트는 1998년 설립되어 가수 매니지먼트 및 OST 제작업 등을 영위하다 2002 년 ‘겨울연가’를 시작으로 드라마 제작업을 시작하였고 첫 작품이었던 ‘겨울연가’가 일본에 서 공전의 히트를 기록하면서 일본 내 드라마 한류의 기폭제가 되었다. 이후 드라마 전문 제 작사로 자리매김하였으나 협소한 국내 시장 규모와 구매자 중심의 시장 구조 속에서 안정적 인 이익 기반 확보가 요원한 상황이 최근까지 지속되었다.

Catalysts: 중국 영상컨텐츠 수요 급증, 그러나 대안이 많지 않다 최근 변화의 조짐은 중국의 특수한 상황과 관련이 깊다. 중국은 한국과 달리 방송채널의 수 가 4천개가 넘고, 모두 광고수익에 의존이 크며, 광고수익은 시청률 특히 프라임타임 (19:00~22:00) 시청률에 크게 좌우된다. 따라서 시청률 확보를 위한 킬러컨텐츠가 필요하며 이는 대부분의 경우 드라마 혹은 예능 프로그램이다. 그러나 중국 내에서 영상컨텐츠에 대한 양질/질적 수요의 수준이 높아져가는 데 반해 자체 제작 역량과의 간극은 계속 커져만 가고 있다. 중국 내에서 영상컨텐츠 제작 수요가 있는 플레이어들은 주요 방송사와 제작사들 뿐 아니라 트래픽 확보가 필요한 알리바바 등 주요 인터넷 포털들이나 유쿠투도우 소후 등 동영 상 스트리밍 사이트들도 포함한다. 이들은 중국 내에서 인기가 많고 완성도가 높으며 상대적 으로 제작원가가 싼 한국 제작사와의 협업을 통해 컨텐츠 부족 문제를 해결하고자 하나 1) 이들이 원하는 미니시리즈 현대극 작가와 파이프라인을 다수 확보하고 있고 2) 검증된 필모 그라피를 보유하고 있으며, 3) 일정 수준 이상의 안정적인 자산가치를 확보하고 있는 파트너 쉽 후보가 그리 많지 않은 상황이다. 동사는 중국의 top-tier 제작사인 절강화책(Zhejiang Huace)과 계약을 맺고 ‘해를 품은 달’ 의 진수완 작가의 차기작 ‘킬미, 힐미’를 필두로 일련의 공동제작 프로젝트를 진행할 예정이 다. 국내에서와 달리 차별화된 수익구조가 기대되며, 절강화책 외의 추가적인 파트너쉽의 기회 가 계속 주어질 것으로 기대된다.

280 230

Check Points: 첫 단추를 어떻게 꿸 것인가

180 130 80 13.11

14.3

14.7

14.11

첫 프로젝트가 캐스팅 난항 속에 예상외로 고전하고 있다. 결국 본격적인 투자자들의 관심 환기를 위해서는 공동제작으로 인해 키울 수 있는 파이의 크기와 수익배분이 확정되어야 할 것이고 이를 위해서는 캐스팅 확정이 선행되어야 한다. 파트너쉽만 공고하다면 캐스팅 노이즈 는 단기적인 이슈일 것이다. 장기적으로는 파트너쉽의 기회 조차도 여러 곳으로 열려 있다. 결산기 (12월) 매출액 (십억원) 영업이익 (십억원) 영업이익률 (%) 순이익 (십억원) EPS (원) ROE (%) P/E (배) P/B (배)

12/09 0 0 0 0 0.0 -

12/10 18 0 0.0 0 -52 -1.1 0.9

주: K-IFRS 연결 기준, 순이익은 지배주주 귀속 순이익 자료: 팬엔터테인먼트, KDB대우증권 리서치센터

52

KDB Daewoo Securities Research

12/11 33 1 3.0 0 49 1.1 77.8 0.8

12/12 38 2 5.3 0 16 0.4 306.2 1.1

12/13 27 0 0.0 -2 -243 -5.5 0.5

12/14F 34 1 2.9 1 77 1.7 82.9 1.4

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

그림 17. 컨텐츠별 평균 광고단가 비교: 드라마의 광고수익 기여가 독보적 (만원/15초) 1,000 900 800 700 600 500 400 300 200 100 어린이

스포츠

드라마

뉴스

교양

자료: KDB대우증권 리서치센터

그림 18. 최근 중국향 드라마 (인터넷) 전송권 가격이 가파르게 상승 중

40

별에서 온 그대

50

쓰리 데이즈

80

닥터 이방인 괜찮아, 사랑이야

120

운명처럼 널 사랑해

120 200

내겐 너무 사랑스러운 그녀

(백만원) 280

피노키오 0

50

100

150

200

250

300

자료: KDB대우증권 리서치센터

표 14. 한/중/일 드라마제작사 비교

(십억원)

회사명

국가

시가총액

매출액

순이익

Alibama Pictures

Hong Kong

4,856

106

29

Huayi Brothers Media

China

4,632

329

121

Zhejiang Huace Film & TV

China

3,531

249

58

Beijing HualuBaina Film & TV

China

2,286

67

15

China Star Entertainment

Hong Kong

316

178

20

IHQ

Korea

156

69

-2

Media Asia Group Holdings

Hong Kong

84

62

-21

삼화네트웍스

Korea

83

33

-20

초록뱀미디어

Korea

63

29

-1

팬엔터테인먼트

Korea

60

29

0

웰메이드예당

Korea

48

24

-1

SMI Culture Group Holdings

Hong Kong

29

20

-39

자료: Bloomberg, KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

53

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

팬엔터테인먼트 (068050) 예상 포괄손익계산서 (요약) (십억원) 매출액 매출원가 매출총이익 판매비와관리비 조정영업이익 영업이익 비영업손익 금융손익 관계기업등 투자손익 세전계속사업손익 계속사업법인세비용 계속사업이익 중단사업이익 당기순이익 지배주주 비지배주주 총포괄이익 지배주주 비지배주주 EBITDA FCF EBITDA 마진율 (%) 영업이익률 (%) 지배주주귀속 순이익률 (%)

예상 재무상태표 (요약) 12/11 33 30 3 2 1 1 -1 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 1 -9 3.0 3.0 0.0

12/12 38 33 5 3 2 2 -2 -1 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 3 -12 7.9 5.3 0.0

12/13 27 25 2 3 0 0 -2 -1 -1 -2 0 -2 0 -2 -2 0 -2 -2 0 0 0 0.0 0.0 -7.4

12/14F 34 30 4 2 1 1 0 -1 0 1 0 1 0 1 1 0 1 1 0 2 -3 5.9 2.9 2.9

12/11 0 0 1 0 0 1 -1 1 -1 1 0 -6 -8 0 1 1 7 1 0 0 1 1

12/12 1 0 2 1 0 1 -1 -2 -2 1 0 -10 -12 0 1 1 17 6 0 6 1 8

12/13 0 -2 3 1 0 2 0 -1 3 0 0 -10 0 0 -8 -2 3 5 0 -6 8 1

12/14F -3 1 1 1 0 0 -4 1 0 1 0 0 0 0 0 0 3 0 0 0 1 2

예상 현금흐름표 (요약) (십억원) 영업활동으로 인한 현금흐름 당기순이익 비현금수익비용가감 유형자산감가상각비 무형자산상각비 기타 영업활동으로인한자산및부채의변동 매출채권 및 기타채권의 감소(증가) 재고자산 감소(증가) 매입채무 및 기타채무의 증가(감소) 법인세납부 투자활동으로 인한 현금흐름 유형자산처분(취득) 무형자산감소(증가) 장단기금융자산의 감소(증가) 기타투자활동 재무활동으로 인한 현금흐름 장단기금융부채의 증가(감소) 자본의 증가(감소) 배당금의 지급 기타재무활동 현금의 증가 기초현금 기말현금

12/11 11 1 2 2 6 37 0 31 1 48 8 2 5 1 10 8 2 17 31 3 11 12 0 31

12/12 21 8 4 4 5 46 0 43 1 68 15 2 12 1 13 10 3 28 40 4 16 12 0 40

12/13 16 1 4 1 10 53 0 43 1 68 9 2 7 0 17 14 3 26 42 5 20 10 0 42

12/14F 20 2 3 1 14 48 0 42 1 68 11 2 9 0 15 15 0 26 43 5 20 11 0 43

12/11 77.8 23.2 0.8 37.2 49 163 5,003 0 0.0 0.0 83.3 18.1 21.1 33.1 0.6 1.1 2.0 56.5 144.7 37.4 3.2

12/12 306.2 17.2 1.1 22.2 16 282 4,545 0 0.0 0.0 15.2 200.0 100.0 -67.3 16.0 13.0 37.9 0.2 0.4 4.2 71.1 140.5 35.4 2.1

12/13 22.1 0.5 96.7 -243 110 4,519 0 0.0 0.0 -28.9 7.2 12.0 58.2 -3.4 -5.5 -0.3 63.3 167.3 42.1 -0.2

12/14F 82.9 34.9 1.4 42.6 77 183 4,597 0 0.0 0.0 25.9 10.0 39.4 43.5 1.0 1.7 1.3 60.2 184.7 38.8 1.1

예상 주당가치 및 valuation (요약)

자료: 팬엔터테인먼트, KDB대우증권 리서치센터

54

(십억원) 유동자산 현금 및 현금성자산 매출채권 및 기타채권 재고자산 기타유동자산 비유동자산 관계기업투자등 유형자산 무형자산 자산총계 유동부채 매입채무 및 기타채무 단기금융부채 기타유동부채 비유동부채 장기금융부채 기타비유동부채 부채총계 지배주주지분 자본금 자본잉여금 이익잉여금 비지배주주지분 자본총계

KDB Daewoo Securities Research

P/E (x) P/CF (x) P/B (x) EV/EBITDA (x) EPS (원) CFPS (원) BPS (원) DPS (원) 배당성향 (%) 배당수익률 (%) 매출액증가율 (%) EBITDA증가율 (%) 조정영업이익증가율 (%) EPS증가율 (%) 매출채권 회전율 (회) 재고자산 회전율 (회) 매입채무 회전율 (회) ROA (%) ROE (%) ROIC (%) 부채비율 (%) 유동비율 (%) 순차입금/자기자본 (%) 조정영업이익/금융비용 (x)

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

오로라 (039830) ‘One Source, Multi Use’의 매력

Snapshot: 캐릭터 컨텐츠 전문기업으로 진화 중 Not Rated -

목표주가(원,12M)

14,350

현재주가(14/12/03,원)

-

상승여력 영업이익(14F,십억원) Consensus 영업이익(14F,십억원)

12 12

EPS 성장률(14F,%) MKT EPS 성장률(14F,%) P/E(14F,x) MKT P/E(14F,x) KOSDAQ

44.3 1.1 17.0 13.0 545.02

시가총액(십억원) 발행주식수(백만주) 유동주식비율(%) 외국인 보유비중(%) 베타(12M) 일간수익률 52주 최저가(원) 52주 최고가(원)

154 11 51.2 1.4 0.19 8,860 14,350

주가상승률(%) 절대주가 상대주가 140

1개월 25.9 27.6 오로라

6개월 12개월 14.8 28.7 11.9 20.0

100 80

14.3

14.7

전세계 80개국에서 벌어들이고 있으며 브랜드 인지도(Gift Mitte 매거진 기준)는 유럽에서 이미 1위에 올라섰으며 미국에서는 2위를 차지하고 있는 강소기업이다. 매출 비중은 캐릭터완구 매출이 97%로 대부분이며 라이센스, 임대, 기타 수입이 각각 1% 로 구성된다. 자체 브랜드 매출 비중이 85% 이상으로 높은 편이고, 40%의 R&D 인력과 65,000 종의 캐릭터 DB를 보유하고 있는 점이 일반적인 OEM 업체와 차별적인 부분이다.

Catalysts: 1) 브랜드 인지도 강화, 2) 라이센스 사업 확대 인지도 강화: ‘유후와 친구들’은 2007년에 희귀 동물을 모티브로 자체 개발한 오로라의 대표 친환경 캐릭터이며 전체 매출의 20% 이상 큰 비중을 차지하고 있다. 2009년에 애니메이션으

로도 만들어져 국내 지상파 방영을 시작했고, 그 후 전세계 42개국에서도 방영되었다. 인상 적인 것은 지난 2012년 유럽 최대 규모의 장난감 백화점 Hamleys에서 ‘유후와 친구들’을 크리 스마스 시즌과 같은 극성수기임에도 전면에 빼곡히 진열하여 이슈가 됐었다. 작년엔 유럽 40개 국 6000여개 맥도날드 매장에서 해피밀 세트 프로모션을 진행해 인지도를 더욱 높였다. 세계 최대 미디어 복합그룹 디즈니월드의 대표 캐릭터 ‘미키마우스’가 태어난지 90년이 넘 었고, 일본 산리오의 ‘헬로키티’가 40년 되었다. 아직도 이들 캐릭터 하나가 상당히 큰 매출 비중을 차지한다. 이는 많은 사람들에게 사랑 받는 캐릭터 개발이 그만큼 중요하고 오로라가 수 많은 완구 업체들과 경쟁에서 살아남은 이유이며 8살의 유후가 앞으로도 기대가 되는 이유이다. 라이센스 사업 확대: 캐릭터 사업의 매력은 OSMU(One Source, Multi Use)에 있다. 하나의 잘

만들어진 캐릭터는 애니메이션, 게임, 광고 등 다양한 분야에 활용될 수 있다. 특히 엔젤 사 업 관련 아이들이 좋아하는 의류, 음료, 과자, 밴드, 이불 등 라이센스 로열티에 대한 수익을 얻을 수 있다. 아직 매출 비중은 1% 밖에 안되지만 매출이 바로 이익으로 들어오는 구조이므로 앞으로 라이센스 사업이 확대됨에 따라 큰 폭의 수익성 개선도 가능할 것으로 기대된다.

KOSDAQ

120

60 13.11

오로라는 1981년에 설립되어 34년의 업력을 가지고 캐릭터완구를 전문적으로 생산하고 있으며 캐릭터 개발 및 디자인 능력이 뛰어나 자체 브랜드를 주로 판매하고 있다. 90% 이상의 매출을

14.11

Earnings: 내년에도 견조한 성장 기대 동사의 올해 실적은 매출액 전년대비 5% 이상, 영업이익은 17% 증가할 것으로 예상된다. 내년에도 10%에 가까운 매출 성장과 그 이상의 수익성 개선에 따른 견조한 성장이 기대된다 결산기 (12월) 매출액 (십억원) 영업이익 (십억원) 영업이익률 (%) 순이익 (십억원) EPS (원) ROE (%) P/E (배) P/B (배)

12/10 91 5 5.5 2 192 3.3 13.3 0.4

12/11 93 6 6.5 3 278 4.6 25.6 1.1

12/12 101 6 5.9 5 460 7.3 11.3 0.8

12/13 119 10 8.4 6 584 8.9 20.1 1.7

12/14F 125 12 9.6 9 843 11.9 17.0 1.9

12/15F 138 14 10.1 10 958 12.2 15.0 1.7

주: K-IFRS 연결 기준, 순이익은 지배주주 귀속 순이익 자료: 오로라, KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

55

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

그림 19. 오로라의 대표 캐릭터: 유후와 친구들

그림 20. 유후와친구들 판매량 추이 (개) 7,000

유후와친구들 판매량

6,240

6,000

5,280 4,880

5,000

4,300 3,710

4,000

3,320

3,000 2,000 1,050 1,000 0 07

08

09

10

11

12

13

자료: 오로라, KDB대우증권 리서치센터

자료: 오로라, KDB대우증권 리서치센터

그림 21. 유럽 최대 장난감 백화점 Hamleys에 진열된 모습

그림 22. 유럽 40개국 6천여 매장에 프로모션 했던 맥도날드 해피밀

자료: ToyNews

자료: FVStore.com

그림 23. 오로라의 캐릭터 라이센스 사업 확대

그림 24. 오로라의 매출액과 영업이익 추이 및 전망 (십억원)

(%)

150

매출액 (L)

138

영업이익률 (R)

119

15

125 12

120 101 91 90

93 9.7 10.0 9

8.9 67

8.7

70

60 5.9

5.8

6.1

6.5

6

3

30

0

0 08

자료: 오로라

56

KDB Daewoo Securities Research

09

10

자료: KDB대우증권 리서치센터

11

12

13

14F

15F

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

오로라 (039830) 예상 포괄손익계산서 (요약) (십억원) 매출액 매출원가 매출총이익 판매비와관리비 조정영업이익 영업이익 비영업손익 금융손익 관계기업등 투자손익 세전계속사업손익 계속사업법인세비용 계속사업이익 중단사업이익 당기순이익 지배주주 비지배주주 총포괄이익 지배주주 비지배주주 EBITDA FCF EBITDA 마진율 (%) 영업이익률 (%) 지배주주귀속 순이익률 (%)

예상 재무상태표 (요약) 12/12 101 51 50 43 6 6 0 -2 0 6 1 5 0 5 5 0 3 3 0 9 -5 8.9 5.9 5.0

12/13 119 61 58 48 10 10 -2 -2 0 8 2 6 0 6 6 0 5 5 0 14 0 11.8 8.4 5.0

12/14F 125 65 60 48 12 12 0 -2 0 12 3 9 0 9 9 0 9 9 0 15 -1 12.0 9.6 7.2

12/15F 138 71 67 53 14 14 -1 -2 0 13 3 10 0 10 10 0 10 10 0 18 6 13.0 10.1 7.2

12/12 9 5 3 2 0 1 3 1 -1 1 -3 -11 -13 -1 2 1 -3 0 -1 -6 11 6

12/13 6 6 6 3 0 3 -4 -5 -5 2 -2 -6 -5 -1 -1 1 4 0 -1 3 6 9

12/14F 10 9 8 3 0 5 -1 0 -2 0 -3 -11 -11 0 0 0 -1 0 -1 -2 9 7

12/15F 12 10 9 4 0 5 -3 -2 -4 1 -3 -9 -6 0 -1 -2 -1 0 -1 2 7 9

예상 현금흐름표 (요약) (십억원) 영업활동으로 인한 현금흐름 당기순이익 비현금수익비용가감 유형자산감가상각비 무형자산상각비 기타 영업활동으로인한자산및부채의변동 매출채권 및 기타채권의 감소(증가) 재고자산 감소(증가) 매입채무 및 기타채무의 증가(감소) 법인세납부 투자활동으로 인한 현금흐름 유형자산처분(취득) 무형자산감소(증가) 장단기금융자산의 감소(증가) 기타투자활동 재무활동으로 인한 현금흐름 장단기금융부채의 증가(감소) 자본의 증가(감소) 배당금의 지급 기타재무활동 현금의 증가 기초현금 기말현금

(십억원) 유동자산 현금 및 현금성자산 매출채권 및 기타채권 재고자산 기타유동자산 비유동자산 관계기업투자등 유형자산 무형자산 자산총계 유동부채 매입채무 및 기타채무 단기금융부채 기타유동부채 비유동부채 장기금융부채 기타비유동부채 부채총계 지배주주지분 자본금 자본잉여금 이익잉여금 비지배주주지분 자본총계

12/12 57 6 15 28 8 109 0 55 6 166 63 7 53 3 34 22 12 97 69 5 14 52 0 69

12/13 70 9 19 33 9 111 0 55 7 181 87 9 69 9 22 8 14 109 72 5 14 57 0 72

12/14F 72 7 19 36 10 119 0 63 6 190 88 10 69 9 22 8 14 110 80 5 14 65 0 80

12/15F 80 9 21 39 11 122 0 65 6 203 90 11 69 10 24 8 16 114 89 5 14 74 0 89

12/12 11.3 6.8 0.8 13.7 460 760 6,433 100 21.3 1.9 8.6 12.5 0.0 65.5 7.2 3.6 11.6 3.0 7.3 3.7 141.0 89.7 92.8 2.4

12/13 20.1 10.2 1.7 13.9 584 1,155 6,821 100 17.1 0.9 17.8 55.6 66.7 27.0 7.7 3.9 10.3 3.5 8.9 5.6 150.7 80.7 86.6 4.2

12/14F 17.0 9.2 1.9 14.2 843 1,565 7,566 100 11.9 0.7 5.0 7.1 20.0 44.3 7.0 3.6 9.0 4.8 11.9 6.0 137.9 81.6 79.9 5.0

12/15F 15.0 7.9 1.7 11.8 958 1,807 8,426 100 10.5 0.7 10.4 20.0 16.7 13.6 7.3 3.7 9.1 5.1 12.2 6.7 127.6 89.6 68.4 5.7

예상 주당가치 및 valuation (요약) P/E (x) P/CF (x) P/B (x) EV/EBITDA (x) EPS (원) CFPS (원) BPS (원) DPS (원) 배당성향 (%) 배당수익률 (%) 매출액증가율 (%) EBITDA증가율 (%) 조정영업이익증가율 (%) EPS증가율 (%) 매출채권 회전율 (회) 재고자산 회전율 (회) 매입채무 회전율 (회) ROA (%) ROE (%) ROIC (%) 부채비율 (%) 유동비율 (%) 순차입금/자기자본 (%) 조정영업이익/금융비용 (x)

자료: 오로라, KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

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2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

손오공 (066910) 이제는 해외시장이다

Snapshot: 업력 18년의 완구/컨텐츠 전문업체 Not Rated -

목표주가(원,12M)

3,405

현재주가(14/12/03,원)

-

상승여력 영업이익(14F,십억원) Consensus 영업이익(14F,십억원) EPS 성장률(14F,%) MKT EPS 성장률(14F,%) P/E(14F,x) MKT P/E(14F,x) KOSDAQ

2 1 1.1 47.6 13.0 545.02

시가총액(십억원) 발행주식수(백만주) 유동주식비율(%) 외국인 보유비중(%) 베타(12M) 일간수익률 52주 최저가(원) 52주 최고가(원) 주가상승률(%) 절대주가 상대주가 150

1개월 13.1 14.7 손오공

71 22 81.8 0.9 1.28 2,185 3,430 6개월 12개월 51.3 36.2 47.5 27.0 KOSDAQ

130

손오공은 1996년 설립되어 완구 제작/유통, 게임기 및 게임타이틀 유통업을 영위해왔으며 애니메이션과 캐릭터 머천다이징으로 사업영역을 확장하고 있다. 일본 TVA의 ‘마법전사 유 캔도’, TV도쿄의 ‘메탈베이블레이드’ 등 인기 해외 애니메이션 관련 국내 사업을 전개한 바 있으며 최근 국산 캐릭터인 ‘최강 탑플레이트’, ‘헬로카봇’, ‘터닝메카드’ 등 신규 라인업으로 국내 시장 공략을 시작하고 있다. 관계사인 초이락컨텐츠팩토리(최신규 회장이 100% 지분 보유. 이하 초이락)와의 협업을 통 해 자체 캐릭터 완구 위주의 라인업을 확보하였다. 최근 제품의 개발과 제작, 그리고 마케팅 에 필요한 애니메이션 제작을 초이락이, 동사가 유통을 전담하는 구조로 전환되었다.

Catalysts: 자체 캐릭터로 해외시장 공략 기대 본사가 저작권을 보유하고 있는 ‘최강 탑플레이트’를 비롯, 초이락에게 저작권이 있는 헬로 카봇, 터닝메카드 등이 최근 국내 애니메이션을 방영 시작했거나 방영 예정에 있다. 외산 캐 릭터 완구의 경우 제품 재고로 인한 재고평가손 부담이 상존했으나 2015년부터는 자체 개발 캐릭터 완구로 해외 시장을 공략할 예정이다. 자체 개발 캐릭터의 경우 해외 바이어들을 통해 1) 제품 재고를 해소할 수 있어 재고평가손 부담이 완화되기 시작할 것으로 기대되고 2) 국내 시 장의 한계를 벗어날 수 있어 본격 외형 성장 가능성이 열리게 된다는 점에서 긍정적이다. 새해

부터 주요 애니메이션 및 캐릭터/라이센싱 마켓에 참가할 예정이며 동사의 매력적인 완구 라인업을 바탕으로 해외 파트너쉽 확보가 가능할 것으로 기대된다. 국내 온라인게임 시장은 포화 단계에 접어들었으나 완만한 성장을 지속하고 있다. 온라인게 임 ‘리그오브레전드(이하 LoL)’의 국내 PC방 유통을 담당하고 있는 동사의 100% 자회사인 손오공IB의 실적은 1) PC방 수는 지속적으로 감소하고 있으나 PC방의 대형화 및 가동률 상승 등이 상당부분을 상쇄하고 있고, 2) 국내 온라인게임 순위에서 PC방 유통을 담당하고 있는 LoL이 부동의 M/S 1위를 차지하고 있어 비교적 안정된 추이를 보이고 있다.

110

Check Points: 자체 캐릭터 완구의 국내 성공 확인  해외 성과로의 연결 확인

90 70 13.11

14.3

14.7

14.11

장난감/완구의 ASP 상승에도 불구, 인구통계추이를 감안시 지속 성장을 위한 해외 진출은 필연의 선택이다. 동사가 지금까지의 애니메이션-완구 결합 마케팅 노하우를 기반으로 헬로 카봇, 터닝메카드 등 신규 자체 캐릭터 완구들이 국내에 성공적으로 안착할지 여부와 또 해외 에서의 성과를 기반으로 안정적인 이익 기조에 들어설지 여부에 주목해 볼 필요가 있다. 결산기 (12월) 매출액 (십억원) 영업이익 (십억원) 영업이익률 (%) 순이익 (십억원) EPS (원) ROE (%) P/E (배) P/B (배)

12/09 0 0 0 0 0.0 -

12/10 75 -13 -17.3 -21 -1,004 -65.3 2.3

주: K-IFRS 연결 기준, 순이익은 지배주주 귀속 순이익 자료: 손오공, KDB대우증권 리서치센터

58

KDB Daewoo Securities Research

12/11 74 2 2.7 0 1 0.0 6,724.9 2.7

12/12 80 2 2.5 0 -3 -0.2 2.2

12/13 58 -9 -15.5 -10 -482 -36.8 2.3

12/14F 24 2 8.3 2 72 6.8 47.6 3.1

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

그림 25. 미니카, 카드, 변신완구가 결합된 터닝메카드 이미지

그림 26. 변신완구 헬로카봇 이미지

자료: 매체, KDB대우증권 리서치센터

자료: 매체, KDB대우증권 리서치센터

그림 27. 세계 완구시장 규모

그림 28. LoL의 국내 PC방 M/S 추이: 공고한 지배력 (%)

(십억$)

전체 점유율 장르 내 점유율

100

86

90

84

80 70

82

60

80

50

78

40

76

30 20

74

10

72 2007

2008

2009

2010

2011

2012

0 13.1

13.5

13.9

14.1

14.5

자료: Toy Industry Association, NPD, KDB대우증권 리서치센터

자료: KDB대우증권 리서치센터

그림 29. 최강 탑플레이트 내셔널 최강 챔피언십 현장 1

그림 30. 최강 탑플레이트 내셔널 최강 챔피언십 현장 2

자료: 미디어잇, KDB대우증권 리서치센터

자료: 미디어잇, KDB대우증권 리서치센터

14.9

KDB Daewoo Securities Research

59

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

손오공 (066910) 예상 포괄손익계산서 (요약) (십억원) 매출액 매출원가 매출총이익 판매비와관리비 조정영업이익 영업이익 비영업손익 금융손익 관계기업등 투자손익 세전계속사업손익 계속사업법인세비용 계속사업이익 중단사업이익 당기순이익 지배주주 비지배주주 총포괄이익 지배주주 비지배주주 EBITDA FCF EBITDA 마진율 (%) 영업이익률 (%) 지배주주귀속 순이익률 (%)

예상 재무상태표 (요약) 12/11 74 54 20 18 2 2 -2 -2 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 6 1 8.1 2.7 0.0

12/12 80 59 21 20 2 2 -1 -2 0 1 1 0 0 0 0 0 0 0 0 6 12 7.5 2.5 0.0

12/13 58 49 9 18 -9 -9 -1 -1 0 -10 0 -10 0 -10 -10 0 -10 -10 0 -5 2 -8.6 -15.5 -17.2

12/14F 24 17 7 5 2 2 0 0 0 2 0 2 0 2 2 0 2 2 0 6 17 25.0 8.3 8.3

12/11 2 0 6 1 3 2 -2 -3 -2 3 0 -3 0 -1 0 -2 6 0 0 5 2 7

12/12 14 0 10 1 3 6 5 7 2 -3 0 -5 -2 -4 -3 4 -11 0 0 -3 7 4

12/13 4 -10 13 1 3 9 3 1 -2 5 -1 -4 -2 -1 -1 0 -1 0 0 0 4 4

12/14F 17 2 4 1 3 0 11 9 8 -6 0 3 0 0 3 0 0 0 0 18 4 22

예상 현금흐름표 (요약) (십억원) 영업활동으로 인한 현금흐름 당기순이익 비현금수익비용가감 유형자산감가상각비 무형자산상각비 기타 영업활동으로인한자산및부채의변동 매출채권 및 기타채권의 감소(증가) 재고자산 감소(증가) 매입채무 및 기타채무의 증가(감소) 법인세납부 투자활동으로 인한 현금흐름 유형자산처분(취득) 무형자산감소(증가) 장단기금융자산의 감소(증가) 기타투자활동 재무활동으로 인한 현금흐름 장단기금융부채의 증가(감소) 자본의 증가(감소) 배당금의 지급 기타재무활동 현금의 증가 기초현금 기말현금

12/11 56 7 25 22 2 28 0 17 6 83 41 11 27 3 11 11 0 51 32 10 54 -32 0 32

12/12 44 4 17 18 5 27 0 18 6 71 38 8 27 3 0 0 0 39 32 10 54 -32 0 32

12/13 39 4 16 14 5 27 0 17 7 65 26 13 11 2 17 17 0 43 22 10 54 -42 0 22

12/14F 36 22 7 6 1 22 0 17 4 58 17 5 11 1 17 17 0 34 24 10 54 -41 0 24

12/11 6,724.9 14.5 2.7 19.9 1 288 1,559 0 0.0 0.0 -1.3 3.3 3.5 9.0 0.0 0.0 0.6 158.4 137.1 91.3 1.0

12/12 7.4 2.2 15.6 -3 475 1,561 0 0.0 0.0 8.1 0.0 0.0 3.9 4.0 9.6 -0.1 -0.2 -0.3 119.1 113.9 59.9 0.9

12/13 18.6 2.3 -482 131 1,079 0 0.0 0.0 -27.5 3.6 3.6 6.6 -14.8 -36.8 -19.0 193.0 149.7 90.8 -5.7

12/14F 47.6 13.1 3.1 12.7 72 260 1,100 0 0.0 0.0 -58.6 2.1 2.4 2.5 2.5 6.8 6.2 144.3 210.0 20.5 7.5

예상 주당가치 및 valuation (요약)

자료: 손오공, KDB대우증권 리서치센터

60

(십억원) 유동자산 현금 및 현금성자산 매출채권 및 기타채권 재고자산 기타유동자산 비유동자산 관계기업투자등 유형자산 무형자산 자산총계 유동부채 매입채무 및 기타채무 단기금융부채 기타유동부채 비유동부채 장기금융부채 기타비유동부채 부채총계 지배주주지분 자본금 자본잉여금 이익잉여금 비지배주주지분 자본총계

KDB Daewoo Securities Research

P/E (x) P/CF (x) P/B (x) EV/EBITDA (x) EPS (원) CFPS (원) BPS (원) DPS (원) 배당성향 (%) 배당수익률 (%) 매출액증가율 (%) EBITDA증가율 (%) 조정영업이익증가율 (%) EPS증가율 (%) 매출채권 회전율 (회) 재고자산 회전율 (회) 매입채무 회전율 (회) ROA (%) ROE (%) ROIC (%) 부채비율 (%) 유동비율 (%) 순차입금/자기자본 (%) 조정영업이익/금융비용 (x)

산업자동화(Automation) Summary

‘산업자동화’, 거스를수 없는 대세

[창조비즈니스] 이왕섭 02-768-4168 daewoo.lee.a@dwsec.com

위기의 제조업계에 새로운 돌파구 ‘산업자동화’ 2008년 글로벌 ‘전환형 복합불황’ 이후 글로벌 경제시스템은 완화되었으나 수요 회복은 아직 뚜렷하 지 않아 전세계가 일본의 ‘잃어버린 10년’을 되풀이하진 않을지 우려하고 있다. 많은 기업들이 비용 절감을 위해 ‘세계의 공장’ 중국으로 진출했으나 과거와 달리 임금이 크게 상승하여 저비용 생산기지로써의 매력을 상실하고 있다. 세계 제조업계는 생존을 위해 인건비가 더 저렴한 동남아시아로 이탈하거나 선진 국들은 자국으로 돌아가는 ‘리쇼어링(Reshoring)’ 등 ‘중국 Exodus’ 현상이 발생하고 있다.

‘제2의 세계 공장’으로 떠오르는 동남아시아도 가파른 임금 상승세를 보여 신흥국으로의 공장 진출도 더 이상 해결책이 되기 어려워질 것이다. 선진국들의 리쇼어링 현상도 공장자동화가 먼저 이루지지 않으면 성공하기 어렵다. 우리는 ‘산업자동화’가 저성장 시대에 제조업의 어려움을 극복하기 위한 대안이 고 혁신적인 생산효율성 개선이 필수이므로 산업자동화는 이제 거스를 수 없는 대세라고 판단된다.

글로벌 로봇-자동화 지수가 국내외 대표지수를 월등히 아웃 퍼폼 Robo-Stox는 로봇 산업과 자동화 관련된 글로벌 기업들의 주가 퍼포먼스를 나타내는 지수이다. 주 요 16개 국가의 85개 기업으로 구성되어 있고 미국, 일본, 독일 등 제조업 강국들이 70% 이상이며 산업용로봇 50%, IT자동화 관련 30%, 헬스케어 11%로 구성된다. 인상적인 것은 글로벌 로봇-자동화 지수가 S&P500, MSCI World, KOSPI 등 국내외 대표지수 주가상승률을 월등히 압도하고 있다는 것이다. 이는 로봇 산업 및 자동화 관련 기업들이 차별적으로 빠르게 성장하고 있는 점이 반영되고 있는 것으로 파악된다. 이러한 기조는 후발주자인 국내에서도 크게 다르지 않을 것이며 대부분 산업들의 자동화 확 산은 이제 시작하는 걸음마 단계로 지속적인 성장이 기대된다. 특히 자동화 관련 시장에서 가장 빠르게 성장하고 있는 산업용로봇(물류자동화 포함)과 IT자동화 관련된 기업들에 주목해야 할 것으로 판단한다.

수혜종목: 고영, 에스에프에이, 하이비젼시스템, 신흥기계, 영우디에스피 Top picks는 3D 자동화 검사장비 분야 세계 1위 기술력을 가진 고영(098460/매수), 최근 물류 자동화 사업 강화로 신규 수주 추이 턴어라운드가 확인되고 있는 에스에프에이(056190/매수)를 제시한다. 그 외 스마트폰 카메라모듈 제조/자동화 검사장비 업체 하이비젼시스템(126700/NR), 물류 설비의 자동화 확 대 수혜주 신흥기계(007820/NR), 디스플레이용 자동검사, 측정 및 Repair 장비 업체 영우디에스피 (143540/NR)를 관심종목으로 제시한다. 글로벌 로봇-자동화 지수(Robo-Stox Index) vs. 국내외 대표 지수들 (2008.1.2=100) 250 ROBO-STOX S&P500 KOSPI 200 MSCI

150

100

50

0 08.1

09.1

10.1

11.1

12.1

13.1

14.1

자료: Bloomberg, KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

61

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

산업자동화, 대세를 거스를 순 없다 제조업계의 핵심 화두: 산업자동화 2008년 글로벌 ‘전환형 복합불황’ 이후 6년이 지난 지금 미국을 비롯한 글로벌 경제 시스템은 완화되 었으나 수요 회복은 아직 뚜렷하지 않은 모습이기에 일본이 겪었던 ‘잃어버린 10년’을 되풀이하게 되지 않 을지에 대한 우려의 목소리가 높아지고 있다. 일본 장기복합불황의 주원인은 엔고에 따른 수출 경쟁력

악화와 내수 불황의 이중고, 고령화, 기업들의 혁신 부족 등이 한꺼번에 작용한 결과로 볼 수 있다. 현재 전세계 수요는 여전히 정체되고 있는 가운데 특히 제조업체들의 가격 경쟁이 심화되고 있다. 비 용절감을 위해 중국을 비롯한 신흥국으로의 진출도 계속된 임금 상승으로 인하여 채산성 마저 악화 되고 있는 상황이다. 저성장 시대에 접어드는 국면에서 일본형 장기복합불황의 전철을 밟지 않으려면 이 제는 기업들의 혁신만이 살길이다. 이러한 저성장 국면에서의 어려움을 극복하기 위한 대안으로 ‘산업자동화’가 전세계 제조업계의 핵심 화두 로 대두되고 있다. 사실 한국은 이미 일본에서 진행되었던 고령화와 저성장 등 많은 부분이 비슷하게

나타나고 있다. 그러나 제조업 경쟁력을 제대로 갖춘다면 GDP 대비 수출 비중이 50% 이상인 한국 은 15% 수준인 일본 보다 오히려 독일형 경제에 가까워질 수 있는 가능성도 기대해 봄직하다. 그림 1. ‘글로벌 전환형 복합불황’ 이후 전세계 수요는 여전히 정체

그림 2. 20년 시차를 두고 일본의 고령화를 쫓고 있는 한국 (%) 40

(%, GDP 대비 비중) 40 GDP 대비 전세계 수입 일본 제외 아시아태평양 수출

35

35

15-64 15-64

30

30

일본

25 20

25

한국 초고령화시대

한국

일본

15

20

고령화시대

10

15

5

10

0

80

85

90

95

00

05

10

15

1950

1975

2000

2025

2050

2075

2100

자료: IMF, KDB대우증권 리서치센터

자료: KDB대우증권 리서치센터

그림 3. GDP 대비 수출 비중 독일과 비슷

그림 4. 맥킨지 선정 파괴적 혁신 기술 중 많은 부분이 자동화 관련

(%, GDP 대비 수출) 60 미국 일본 독일 50

이탈리아 한국

향후 유망 기술

경제적 가치

모바일 인터넷

1.7조 달러 25조 달러

지식작업 자동화 (Automation) 사물인터넷 (IoT) 클라우드 기술

40

로봇 (Robotics)

30

무인 자동차

36조 달러

인터넷 관련 GDP 교류, 거래 업무의 고용 비용 (전세계 고용 비용의 70%) 지식근로자 고용 비용 (세계 고용 비용의 27%) 산업에 중요한 부분의 운영 비용 (제조업, 헬스케어, 광업)

1.7조 달러

인터넷 관련 GDP

3조 달러

기업의 IT 부문에 대한 지출

6조 달러

제조업 근로자 고용 비용 (전세계 고용 비용의 19%)

2~3조 달러

주요 수술 비용

4조 달러

자동차 산업 이익

1550억 달러 민, 관, 군, 항공 판매 이익

20

차세대 유전학

10 0 80

85

90

95

자료:CEIC, KDB대우증권 리서치센터

62

9조 달러

내용

KDB Daewoo Securities Research

00

05

10

6.5조 달러

세계 헬스케어 비용

1.1조 달러

세계 곡물 판매 일부 대체

전지

2.5조 달러

세계 가솔린/디젤 소비 대체

3D 프린팅

11조 달러

세계 제조업 GDP

85조 달러

세계 장난감 판매 대체

신소재

1.2조 달러

세계 반도체 판매 대체

40억 달러

세계 탄소섬유 판매 대체

자료: McKinsey Global Institute, KDB대우증권 리서치센터

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

제조업계 생존을 위한 ‘중국 Exodus’ ‘세계의 공장’으로 불리는 중국에서 탈출을 위해 빠져 나오는 기업들이 늘어나고 있다. 비용 절감을 위해 생산시설을 앞다퉈 중국으로 옮겨갔으나 과거와 달리 저비용 생산기지로써의 매력을 상실하기 시작 한 것이다. 한국 기업들을 포함해 진출해있던 많은 기업들이 인건비가 더 저렴한 동남아시아로 이탈하 거나 미국을 비롯한 선진국들은 자국으로 돌아가는 ‘리쇼어링(Reshoring) 현상’이 나타나고 있다. 실제로 KOTRA에 따르면 중국에 신규 현지법인을 설립한 한국 기업은 2006년 2300여개에서 2013 년 800여개로 급감했다. 이는 국내 기업에 국한된 문제가 아니라 해외 기업들도 해당된다. 산둥성 지 역에 많이 모여있는 일본 기업들도 2005년 2000여개의 기업들이 진출해 있었으나 파나소닉, 후지 제록스, 유니끌로가 빠져나가는 등 최근 1000여개로 줄었들었다. 미국의 나이키, GE, 월풀, 베스트바 이, 독일의 아디다스, 메디아막트 등 글로벌 대기업들도 중국에서 철수했거나 앞으로 할 계획이다. 중국에 유입된 외국인직접투자(FDI) 추이에서도 이러한 이탈현상을 확인할 수 있다. 글로벌 복합불황 이래 2012년 처음으로 중국 FDI가 감소세를 보인 후 계속해서 하락세를 보이고 있다. 중국의 외국기업 에 대한 정책 변화 문제도 기여했다고 할 수 있다. 2010년 세제, 고용, 입지 혜택을 없애더니 뒤이어 2011년엔 근로자 사회보장 면제 혜택도 없애며 외자 기업들이 사업하기 쉽지 않은 환경이 된 것이다. 실제로 중국의 최저 임금은 베이징 시 기준 2009년의 800위안에서 2014년 1,560위안으로 불과 5년 만 에 두 배 가까이 급증했다. 당분간 중국 정부는 정치개혁보다 민생개선을 위한 정책에 따라 임금은 앞 으로도 매년 평균 13%이상 인상할 계획인 것으로 파악된다. 이에 따라 중국 보다 아직 임금 수준이 낮다고 알려져 있는 베트남, 필리핀, 말레이시아 등의 신흥국으 로 이전하는 경우가 많아졌다. 그러나 제2의 세계 공장’으로 떠오르는 동남아 지역의 인건비 또한 가파르 게 상승하고 있으므로 제조업체들의 신흥국으로의 공장 진출은 가까운 미래에 더 이상 해결책이 되기 어려 운 상황에 봉착하게 될 것이다.

미국과 독일을 비롯한 선진국들은 소위 ‘리쇼어링(Reshoring) 현상’이 발생하고 있는 바 중국에 나가있던 기업들이 비용, 정책 등을 이유로 다시 본국으로 돌아가는 현상을 말한다. 미국의 스마트폰 업체 애플은 1억달러를 투자해 생산기지 일부를 다시 미국으로 가져올 계획이고, 가전업체 월풀은 소형믹서기 생 산라인은 중국 광저우에서 미국 오하이오로 이전하는 것이 대표적인 리쇼어링 사례로 꼽힌다. 다만, 성공적인 리쇼어링이 되려면 생산시설의 자동화 즉 공장자동화가 먼저 이루어져야 가능한 것으로 판단된다. 선진국의 여전히 높은 임금 수준과 낮은 유연성을 고려해 볼 때 값비싼 노동력 보다는 로봇이나 기계와 같은 자동화 설비의 채택을 늘려나갈 것으로 예상된다. 그림 5. 중국 외국인직접투자(FDI) 하락세 (%,YoY) 60

FDI

중국FDI

그림 6. 중국 주요지역 최저임금 상승 추이 (위안) 2,000

2009년

50

1808

1680 1560

40 30

2014년 1500

1,500

1280

20 10

800

0 -10 -20

1000

1,000

820

760 600

500

-30 -40 10.1 10.7 11.1 11.7 12.1 12.7 13.1 13.7 14.1 14.7

자료: Bloomberg, KDB대우증권 리서치센터

0 베이징

톈진

산둥성

선전

산시성

자료: 한국무역협회,WSJ, KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

63

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

‘인더스트리 4.0’ 시대의 도래 ‘인더스트리 4.0’이란 제조업 강국인 독일에서 차세대 기술전략 ‘하이테크 비전 2020’의 액션플랜 중 하나로 추진하고 있는 대규모 국가 프로젝트 중 하나이다. 독일은 세계 2위 수출국이고, 전세계 1위 기업이 1300여개에 달하는 등 최고 수준의 제조업 기술과 역량을 보유하고 있는 국가이다. 단순 생산기술 혁신만 추구하는 전통적인 접근방식으로는 현재의 제조업 리더 위치 유지가 불가한 것으로 판단하여 ICT를 기반으로 한 혁신 및 도약의 필요성을 실감하고 진행하게 된 것이다. 과거 제조업의 혁

신 단계를 살펴보면 1차 산업혁명은 증기기관을 이용한 기계식 설비화, 2차 산업혁명은 전기에 의한 대량생산, 3차 산업혁명은 전자기술과 IT를 통한 부분적인 자동화를 이루었다. 이제는 4차 산업혁명인 ‘인더스트리 4.0’이 본격화되고 있다. ICT와 기계의 융합을 통해 제조업의 완전 자 동 생산 체계를 구축하고 모든 생산 과정이 최적화되어 주문부터 모든 생산공정, 물류, 서비스까지 통합적 으로 관리하는 ‘스마트 팩토리(Smart Factory)’를 구축하는 것이 목표이다. 부분 자동화에 머물러 있었던 3.0 단계에서 진일보하여 공장 스스로 스마트한 생산을 함으로써 생산공정이 유연하게 최적화되어 다품종 대량생산이 가능해지는 것이다.

이러한 ‘스마트 팩토리’ 시대는 생각보다 빨리 올 것이다. 평균 산업용로봇의 비용과 대표적인 제조업체로 알려져 있는 팍스콘 근로자의 2년간 평균 급여와의 차이가 최근에 빠르게 축소되고 있어 중국도 자동화 확산의 주요 국가 중 하나가 될 것으로 예상된다. 그림 7. 생산기술 변화에 따른 산업혁명의 4단계

자료: 독일 인공지능센터(DFKI), KDB대우증권 리서치센터

그림 8. 인더스트리 4.0을 촉진하는 환경 요인

그림 9. 인더스트리 3.0 vs. 인더스트리 4.0

자료: 국제개발협회(IDA), KDB대우증권 리서치센터

자료: 포스코경영연구소, KDB대우증권 리서치센터

64

KDB Daewoo Securities Research

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

산업자동화 및 산업용 로봇 시장 규모 산업자동화란 개념이 광범위하여 부문별로 명확하게 분류하거나 시장규모를 파악하기 어려운 것이 사실이나 산업통상자원부에서 제시하는 기준에 따르면 크게 산업용로봇, 머신비전, 센서, 산업용PC, PLC 다섯 가지로 시장을 분류했다. 전세계 산업자동화 시장 규모는 2000년 817억달러에서 연평균 7% 성장해 2015년 2,352억달러에 이를 것으로 추정되고 있다. 특히 산업용로봇 분야가 2000년 63억 달러에서 2015년 551억달러에 도달하면서 연평균 16%로 가장 빠르게 성장하고 있는 것으로 파악된다. 국내 산업자동화 관련 시장 규모는 2000년 1.2조원에서 연평균 10% 증가하여 2015년 5.3조원에 이를 것 으로 추정된다. 국내 시장도 역시 산업용로봇 분야가 가장 빠르게 성장하고 있으며 2000년 1,200억 원 규모에서 2015년 1.9조원에 이르러 연평균 20% 성장할 것으로 전망된다. 우리는 특히 국내 시장 에서 큰 비중을 차지하는 머신비전과 최근 전세계적으로 가장 빠르게 성장하고 있는 산업용로봇 분야에 주 목해야 한다고 판단된다.

전세계 산업자동화 관련 시장 내에서 가장 빠르게 성장하고 있는 부문이 산업용로봇인데 향후 중장기적 으로도 견조한 성장이 지속적으로 기대된다. 산업용로봇이 가장 많이 활용되고 있는 산업은 자동차 부 문이고 앞으로는 IT 산업에서도 공장자동화를 위한 적극적인 설비 투자를 위해 로봇 설치 대수가 늘어날 것으로 예상이 된다. 또한 철강, 화학, 음식료 등의 산업군은 자동화가 아직도 많이 확산되지 못한 것 으로 파악되어 로봇이 적용될 부분은 여전히 많이 있을 것으로 판단된다. 그림 10. 전세계 산업자동화 관련 시장 규모 추이 (억달러) 2,500

그림 11. 국내 산업자동화 관련 시장 규모 추이 (억원) 60,000

센서(FA용) PLC 산업용PC 산업용 로봇 머신비전

2,000

50,000 40,000

센서(FA용) PLC 산업용 PC 산업용로봇 머신비전

1,500 30,000

1,000 20,000

500

10,000 0

0 2000

2003

2008

2011

2013

2000

2015F

2003

2008

2011

자료: 산업통상자원부, KDB대우증권 리서치센터

자료: 산업통상자원부, KDB대우증권 리서치센터

그림 12. 현재 자동차 부문에 가장 많이 적용되고 있음

그림 13. 전세계 산업용로봇 시장규모 추이 및 전망

2013

2015F

(천대) 200

자동차 전기/전자

160

철강 120

화학/고무 80

음식료 기타

2013 2012 2011

다용도

40

0

0

20

40

자료: 세계로봇연맹(IFR), KDB대우증권 리서치센터

60

80 (천대)

95

97

99

01

03

05

07

09

11

13

자료: American Imaging Association, KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

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2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

글로벌 로봇-자동화 지수의 주가 차별화 세계 3대 신용평가기관 중 하나로 꼽히는 미국의 S&P(Standard & Poor’s)에서 만든 글로벌 로봇-자 동화 지수 ROBO-STOX(Robotics and Automation Index)는 로봇 산업과 자동화 관련된 기업들의 주가 퍼 포먼스를 지수(Index)로 나타내고 있다.

주요 16개 국가의 85개 기업으로 구성되어 있고, 지역별 비중은 미국 40%, 일본 24%, 독일 8% 순 으로 주로 제조업 강국들이 큰 비중을 차지하고 있다. 85개 기업들 중 산업용로봇 관련 기업이 50% 로 가장 높고, IT관련 자동화 기업 30%, 헬스케어 관련 기업 11% 순으로 구성되어 산업용로봇과 IT관 련 자동화 기업들의 비중이 높은 것을 알 수 있다. 글로벌 로봇-자동화 지수의 2008년초 이후 주가상승률을 보면 119%로 같은 기간 9% 상승한 MSCI World 지수와 42% 상승한 S&P500 지수를 크게 상회하는 모습을 보였다. 이는 로봇 산업 및 자동화 관련 기업들이 차별적으로 빠르게 성장하고 있는 점이 반영되고 있는 것으로 파악된다. 지수의 편입 비중이 높은 상위 20개 기업들과 하위 65개 기업들의 주가상승률은 각각 145%, 95%로 특히 상위 기업들의 주가상승률이 더 높았다. 이들 중에도 역시 산업용로봇 기업들이 절반을 차지하 고, IT자동화 관련 기업들이 30% 이상을 차지하고 있다. 따라서, 우리는 아직 로봇-자동화에서 후발주자인 국내에서도 이러한 기조는 크게 다르지 않을 것이 며 산업용로봇(물류자동화 포함), IT자동화 관련된 기업들을 주목해야 할 것으로 판단한다. 그림 14. ROBO-STOX가 S&P500과 MSCI World 지수를 아웃 퍼폼

그림 15. 산업용 로봇이 로봇-자동화 지수에서 가장 큰 비중 차지

(2008.1.2=100) 250 ROBO-STOX S&P500 MSCI World 200

헬스케어 11% 에너지 5% 소비재 4%

150

산업용로봇 50%

100

IT 30%

50

0 08.1

09.1

10.1

11.1

12.1

13.1

14.1

자료: Bloomberg, KDB대우증권 리서치센터

자료: ROBO-STOX, KDB대우증권 리서치센터

그림 16. 지역별로는 북미가 가장 큰 비중 차지

그림 17. 상위 20개 기업 지수가 하위 기업 지수 아웃 퍼폼

기타 3%

(2008.1=100)

300

상위 기업 지수 하위 기업 지수

유럽 23%

250 200 북미 42%

150 100

아시아 32%

50 0 08.1

자료: Bloomberg, KDB대우증권 리서치센터

66

KDB Daewoo Securities Research

10.1

자료: ROBO-STOX, KDB대우증권 리서치센터

12.1

14.1

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

산업자동화 관련 종목에 수혜 예상 전세계적인 공정자동화의 움직임은 이제 시작하는 단계이고 이러한 거스를 수 없는 추세는 장기적이 고 지속적으로 진행될 것으로 전망된다. 우리는 IT 정밀 검사, 자동차 전장 부품 검사, 창고 물류 시스템 분야를 중심으로 먼저 공정자동화가 진행될 것으로 예상하고 있다. 따라서 전세계적으로 공정자동화가 진행됨에 따라 수혜를 받을 수 있 는 종목들에 주목해야 한다는 판단이다. 그 중에서도 Top picks는 3D 자동화 검사장비 분야 세계 1위 기술력을 가진 고영(098460/매수), 최근 물류 자동화 사업 강화로 신규 수주 추이 턴어라운드가 확인되고 있는 에스에프에이(056190/매수)를 제 시한다. 그 외 스마트폰 카메라모듈 제조/자동화 검사장비 업체 하이비젼시스템(126700/NR), 물류 설비의 자 동화 확대 수혜주 신흥기계(007820/NR), 디스플레이용 자동검사, 측정 및 Repair 장비 업체 영우디에 스피(143540/NR)를 관심종목으로 제시한다. 표 1. 공정자동화 관련 수혜 종목 리스트 분류

IT 검사 장비

종목명

종목코드

시가총액(억원)

제품 및 서비스 내용

고영

098460

5,146

3D 정밀 측정 및 자동화 검사 분야 세계 1위의 기술력 보유 (3D SPI, 3D AOI) 2016년부터 뇌수술용 의료로봇도 매출 기여 시작될 전망

하이비젼시스템

126700

1,174

휴대폰에 탑재되는 카메라 모듈에 대한 공정 및 검사의 자동화 장비 제조 및 판매 최근 로우엔드급 3D 프린터도 개발 및 판매

넥스트아이

137940

391

머신비전 기술을 활용, 주로 디스플레이 관련 부품의 외관검사를 하는 장비 제조 및 판매

인텍플러스

064290

255

반도체, 디스플레이, 태양광 및 LED분야의 외관검사장비 제조 및 판매

영우디에스피

143540

325

OLED, LCD, 반도체, LED, 태평양 장비 제조

SFA

056190

7,056

디스플레이 제조에 필요한 제반 장비 제작 및 공급 디스플레이/반도체/일반 제조라인의 공정 내/외 물류시스템

신흥기계

007820

887

자동차, 화학, 제약, 식품 등의 사업을 영위하는 사업체를 주요 대상으로 고객의 생산제품과 공정에 맞는 각종 자동화 전용기, 자동반송시스템, 로봇 및 응용장비 등 공급

제이브이엠

054950

3.773

병원,약국의 조제 업무를 자동화하는데 필요한 기기와 시스템, 관련 소프트웨어를 공급.

현대엘리베이터

017800

11,897

엘리베이터, 에스컬레이터, 무빙워크 등의 운반기계류와 물류 자동화설비, 승강장 스크린도어, 주차설 비 등의 최첨단 설비 및 관련분야 제품의 생산 ·설치 ·유지보수사업도 함께 영위

물류 자동화

주: 시가총액은 2014.12. 1 종가 기준, 자료: 각 사, KDB대우증권 리서치센터

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2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

고영 (098460) 산업자동화 확산의 최대 수혜주

IT장비

3D 자동화 검사장비 분야 글로벌 No.1 매수

(Maintain) 목표주가(원,12M)

53,000

현재주가(14/12/03,원)

39,650 34%

상승여력 영업이익(14F,십억원) Consensus 영업이익(14F,십억원)

27 27

EPS 성장률(14F,%) MKT EPS 성장률(14F,%) P/E(14F,x) MKT P/E(14F,x) KOSDAQ

46.5 1.1 26.1 13.0 545.02

시가총액(십억원) 발행주식수(백만주) 유동주식비율(%) 외국인 보유비중(%) 베타(12M) 일간수익률 52주 최저가(원) 52주 최고가(원)

533 13 80.1 39.9 0.59 17,614 39,650

주가상승률(%) 절대주가 상대주가 230

1개월 21.3 22.9 고영

6개월 12개월 67.7 125.1 63.4 109.9

고영은 2002년에 설립되었으며 3D 정밀 측정 및 자동화 검사 분야 세계 1위의 기술력으로전 자제품의 PCB에 대한 자동화 검사장비를 전문적으로 생산하는 기업이다. 주력제품은 PCB의 납 도포(Solder paste) 상태 검사장비(3D SPI), 납이 도포된 PCB 기판 위에 부품들의 장착 상태 검사장비(3D AOI)이며 매출비중(14F 기준)은 각각 62%와 35%로 구성된다. 동사의 SPI 장비는 기존에 없던 3D 검사 시장을 만들어내며 글로벌 M/S 약 42%로 1위를 차지하고 있으며 매출처는 스마트폰, 자동차 전장, 가전제품, EMS 업체 등 전세계 1,300여 개 이상의 다양한 고객군을 확보하고 있다.

3D AOI의 본격 확산과 지속적인 신사업 로드맵 긍정적 PCB 제조공정의 마지막 단계인 Reflow(납땜) 전/후의 부품 장착 상태 검사에 쓰이는 3D AOI 장비는 육안으로 하는 2D검사 보다 무인(無人)으로 정밀한 검사를 가능하게 해주므로 비용 절감이나 안정적인 품질을 위해서라도 3D 자동화 검사가 필수라는 인식이 확산되고 있다. 이에

따라 동사의 3D AOI에 대한 수요가 스마트폰이나 자동차 전장 산업을 중심으로 다양한 산 업에 빠르게 확대되고 있다. 내년엔 SPI의 매출 규모인 800억원에 근접한 매출이 가능할 것으로 추정되며 앞으로도 과거 SPI가 확산되던 시기의 성장 곡선을 그릴 것으로 예상된다. 동사의 가장 큰 매력 포인트는 안정적인 매출을 가져다 주는 SPI에 뒤이어 3D AOI의 본격 확산이 전망되고 내년부터 반도체 패키징 3D 검사장비의 매출 기여 시작, 내후년부터는 의료로 봇 매출의 가시화 등 지속적인 신사업에 대한 로드맵을 가지고 있다는 것이다. 특히 앞으로 나 올 신제품일수록 시장규모가 더 크고 수익성도 클 것으로 예상되어 그야말로 금상첨화이다. 3D

AOI 시장은 SPI 시장의 2~3배 규모인 5~6천억원으로 파악되며 의료로봇 시장은 ‘조’단위 의 시장인 것으로 추정되므로 앞으로 중장기적으로 성장 여력은 매우 클 것으로 기대된다.

KOSDAQ

투자의견 매수, 목표주가 53,000원 유지

180

130

80 13.11

14.3

14.7

14.11

이왕섭 02-768-4168 will.lee@dwsec.com

고영에 대해 투자의견 매수를 제시하며 목표주가 53,000원을 유지한다. 동사는 3D 정밀 측정 및 자동화 검사분야 전세계 1위의 위치에 있기 때문에 글로벌 로봇-자동화 관련 기업들에 뒤지지 않는 독보적인 기술력과 저성장 시대에 보기 드문 중장기 실적 성장의 지속성, 안정적인 수익성, 1300여개의 다변화된 매출처로 인한 낮은 변동성 등으로 글로벌 로봇-자동화 관련 피 어들 (15F 평균 P/E 22.4배) 보다 할인 받아야 할 이유가 없는 것으로 판단한다.

결산기 (12월) 매출액 (십억원) 영업이익 (십억원) 영업이익률 (%) 순이익 (십억원) EPS (원) ROE (%) P/E (배) P/B (배)

12/11 86 18 20.9 16 1,204 25.1 17.1 3.8

12/12 108 21 19.4 15 1,130 19.9 16.6 3.0

주: K-IFRS 연결 기준, 순이익은 지배주주 귀속 순이익 자료: 고영, KDB대우증권 리서치센터

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KDB Daewoo Securities Research

12/13 112 17 15.2 14 1,036 15.4 18.0 2.6

12/14F 140 27 19.3 20 1,517 19.1 26.1 4.6

12/15F 181 39 21.5 32 2,355 24.6 16.8 3.8

12/16F 238 52 21.8 42 3,122 26.2 12.7 3.0

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

그림 18. 고영의 3D SPI 시장점유율 추이 (백만달러) 43

그림 19. 고영의 3D SPI 매출 추이 및 전망 (십억원) 100 3D SPI 매출액

3D SPI M/S

84.7

42.0 41

80

41.2

84.0

88.2

91.3

77.5

73.4 66.8

40.4 60 39

38.6 40 37.4

37 20

35 10

11

12

13

0

14F

10

11

12

13

자료: SMTA, KDB대우증권 리서치센터

자료: 고영, KDB대우증권 리서치센터

그림 20. 3D AOI의 매출 비중 변화

그림 21. 고영의 3D AOII 매출 추이 및 전망

3D AOI 22%

15F

16F

(십억원) 150 3D AOI 매출

반도 체 검사 기타 4% 2%

반도 체 기타 검사 2% 1%

14F

125.8 120

90

79.8

2015F

2013

60 3D SPI 75%

3D AOI 45%

3D SPI 49%

48.0 22.5

30 11.4 2.2

3.3

10

11

0

자료: SMTA, KDB대우증권 리서치센터

12

13

14F

15F

16F

자료: SMTA, KDB대우증권 리서치센터

그림 22. PCB 제조공정 중 후공정 생산 라인

자료: 고영, KDB대우증권 리서치센터

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2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

고영 (098460) 예상 포괄손익계산서 (요약) (십억원) 매출액 매출원가 매출총이익 판매비와관리비 조정영업이익 영업이익 비영업손익 금융손익 관계기업등 투자손익 세전계속사업손익 계속사업법인세비용 계속사업이익 중단사업이익 당기순이익 지배주주 비지배주주 총포괄이익 지배주주 비지배주주 EBITDA FCF EBITDA 마진율 (%) 영업이익률 (%) 지배주주귀속 순이익률 (%)

예상 재무상태표 (요약) 12/13 112 50 62 45 17 17 -1 1 0 16 2 14 0 14 14 0 13 13 0 19 13 17.0 15.2 12.5

12/14F 140 61 79 51 27 27 -2 1 0 25 5 20 0 20 20 0 20 20 0 30 16 21.4 19.3 14.3

12/15F 181 79 102 62 39 39 -1 1 0 38 7 32 0 32 32 0 32 32 0 41 18 22.7 21.5 17.7

12/16F 238 103 135 83 52 52 -1 1 0 51 9 42 0 42 42 0 42 42 0 54 21 22.7 21.8 17.6

12/13 13 14 9 1 1 7 -6 -3 -3 3 -4 -7 -1 -2 -4 0 1 0 -2 7 8 15

12/14F 18 20 8 1 1 6 -6 -7 -4 3 -5 -11 -2 0 -8 -1 -3 0 -3 4 15 19

12/15F 22 32 10 1 1 8 -13 -12 -7 4 -7 -13 -4 0 -8 -1 -5 0 -5 5 19 24

12/16F 26 42 12 1 1 10 -20 -18 -11 6 -9 -17 -5 0 -10 -2 -5 0 -5 6 24 29

예상 현금흐름표 (요약) (십억원) 영업활동으로 인한 현금흐름 당기순이익 비현금수익비용가감 유형자산감가상각비 무형자산상각비 기타 영업활동으로인한자산및부채의변동 매출채권 및 기타채권의 감소(증가) 재고자산 감소(증가) 매입채무 및 기타채무의 증가(감소) 법인세납부 투자활동으로 인한 현금흐름 유형자산처분(취득) 무형자산감소(증가) 장단기금융자산의 감소(증가) 기타투자활동 재무활동으로 인한 현금흐름 장단기금융부채의 증가(감소) 자본의 증가(감소) 배당금의 지급 기타재무활동 현금의 증가 기초현금 기말현금

12/13 95 15 32 21 27 26 0 15 7 121 18 14 0 4 5 0 5 23 98 4 20 72 0 98

12/14F 117 19 39 25 34 26 0 16 6 144 22 17 0 5 6 0 6 28 116 4 20 89 0 116

12/15F 149 24 52 32 41 29 0 19 5 179 29 22 0 7 8 0 8 37 142 4 20 115 0 142

12/16F 194 29 71 43 51 33 0 23 3 227 38 30 0 8 10 0 10 48 179 4 20 152 0 179

12/13 18.0 11.2 2.6 11.1 1,036 1,671 7,303 350 22.5 1.9 3.7 -17.4 -19.0 -8.3 3.8 5.8 5.6 12.4 15.4 25.4 23.0 532.2 -41.4 444.0

12/14F 26.1 18.7 4.6 16.2 1,517 2,121 8,585 400 26.0 1.0 25.0 57.9 58.8 46.4 4.1 6.2 5.1 15.4 19.1 35.0 24.5 526.9 -45.1 0.0

12/15F 16.8 12.9 3.8 11.4 2,355 3,069 10,544 400 16.8 1.0 29.3 36.7 44.4 55.2 4.1 6.4 5.2 19.7 24.6 43.4 25.7 518.8 -44.8 0.0

12/16F 12.7 9.9 3.0 8.3 3,122 4,025 13,271 400 12.7 1.0 31.5 31.7 33.3 32.6 4.0 6.4 5.1 20.7 26.2 45.7 27.1 506.9 -43.8 0.0

예상 주당가치 및 valuation (요약)

자료: 고영, KDB대우증권 리서치센터

70

(십억원) 유동자산 현금 및 현금성자산 매출채권 및 기타채권 재고자산 기타유동자산 비유동자산 관계기업투자등 유형자산 무형자산 자산총계 유동부채 매입채무 및 기타채무 단기금융부채 기타유동부채 비유동부채 장기금융부채 기타비유동부채 부채총계 지배주주지분 자본금 자본잉여금 이익잉여금 비지배주주지분 자본총계

KDB Daewoo Securities Research

P/E (x) P/CF (x) P/B (x) EV/EBITDA (x) EPS (원) CFPS (원) BPS (원) DPS (원) 배당성향 (%) 배당수익률 (%) 매출액증가율 (%) EBITDA증가율 (%) 조정영업이익증가율 (%) EPS증가율 (%) 매출채권 회전율 (회) 재고자산 회전율 (회) 매입채무 회전율 (회) ROA (%) ROE (%) ROIC (%) 부채비율 (%) 유동비율 (%) 순차입금/자기자본 (%) 조정영업이익/금융비용 (x)

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

에스에프에이 (056190) Robolution(Robot+Revolution)의 중심

LCD/반도체 장비

물류 자동화 시스템 → OLED 부문을 보완해줄 또 하나의 성장 동력 매수

(Maintain) 목표주가(원,12M)

60,000

현재주가(14/12/03,원)

49,500 21%

상승여력 영업이익(14F,십억원) Consensus 영업이익(14F,십억원)

45 42

EPS 성장률(14F,%) MKT EPS 성장률(14F,%) P/E(14F,x) MKT P/E(14F,x) KOSDAQ

-30.0 1.3 19.7 13.0 539.45

시가총액(십억원) 발행주식수(백만주) 유동주식비율(%) 외국인 보유비중(%) 베타(12M) 일간수익률 52주 최저가(원) 52주 최고가(원)

871 18 50.8 13.4 0.80 37,000 50,400

주가상승률(%) 절대주가 상대주가 130

1개월 6.7 10.5

6개월 12개월 16.9 17.6 18.4 12.7

에스에프에이

KOSDAQ

120

에스에프에이는 2010년 이후 대부분의 역량을 OLED 장비에 집중해왔다. 지난해 매출의 70%가 OLED를 포함한 디스플레이 장비에서 발생했다. 하지만 지난해부터 핵심 고객사의 OLED 투자가 정체되면서 수주 감소와 실적 악화의 직격탄을 맞았다. 전략적으로 사업 다 변화에 대한 필요성이 절실했다. 동사는 이러한 변화에 적극적으로 대응하면서 1) 해외 고 객 확보와 함께 2) 일반 물류 사업 부문을 강화했으며 올해 하반기부터 의미 있는 성과를 거두기 시작했다. 물류 자동화 사업은 OLED와 함께 동사의 핵심 성장 동력이 될 전망이다.

Amazon, Tesco, Ocado 등의 글로벌 유통 업체들은 이미 온라인 물류센터를 구축했지만 국내에서는 이마트가 올해 처음으로 온라인 물류센터를 구축했다. 동사는 지난 10월 롯데마 트의 온라인 물류센터 자동화 설비를 수주했다. 또한 파리바게트 평택 공장에 첨단 물류 자 동화 시스템을 공급하는 프로젝트를 수주하기도 했다. 이번 달에는 국내 타이어 업체와 대 규모 자동화 설비 공급을 협의하고 있으며 수주 가능성이 높은 것으로 파악된다. 최근 글로벌 물류망을 구축하고 있는 Alibaba의 상장으로 물류 자동화에 대한 관심이 높아 지고 있다. 특히 기존 물류센터에 적용된 B2B(기업간 거래) 물류 시스템과 달리 고객에게 바로 배송되는 온라인 물류에 최적화된 B2C(기업과 개인간 거래) 시스템이 특징적이다. 오 프라인(B2B) 물류센터는 벌크 단위로 처리되는 반면 온라인(B2C) 물류센터는 제품 하나 단위로 처리되기 때문에 고도의 피킹(picking) 시스템과 속도가 핵심 기술이다.

4분기 매출액 2,144억원(+125% YoY), 영업이익 259억원(+266% YoY) 전망 4분기 신규수주는 2,050억원(+22% QoQ, +199% YoY)으로 더욱 늘어날 전망이다. 전략고객사

의 OLED 신규 투자는 없지만 중국 디스플레이 업체들의 투자와 일반 물류 수주가 크게 늘 어날 전망이다. 특히 물류 자동화 설비 수주가 1,000억원을 상회할 것으로 추산된다. 4분기 매출액은 2,144억원(+74% QoQ, +125% YoY), 영업이익 259억원(+110% QoQ, +266% YoY)을 예상한다. 올해 신규수주는 5,222억원으로 전년대비 26% 증가할 전망이다.

110

투자의견 매수, 목표주가 60,000원 유지

100 90 80 13.11

14.3

황준호 02-768-4140 j.hwang@dwsec.com

14.7

14.11

에스에프에이의 투자의견 매수, 목표주가 60,000원을 유지한다. 현 주가는 12M-fwd P/E 13.4배 수준으로 다소 높아 보일 수 있지만 보유 현금(3,120억원)과 이자 수익(연간 95억 원)을 제외한 ex-cash P/E가 8.6배에 불과하다 (글로벌 자동화 설비 업체 평균 17.3배).

결산기 (12월) 매출액 (십억원) 영업이익 (십억원) 영업이익률 (%) 순이익 (십억원) EPS (원) ROE (%) P/E (배) P/B (배)

12/11 781 108 13.8 89 4,943 28.6 12.3 2.9

12/12 507 70 13.8 71 3,972 19.6 11.9 2.0

12/13 479 65 13.6 63 3,514 15.1 11.7 1.6

12/14F 465 45 9.7 44 2,459 9.3 19.7 1.7

12/15F 591 74 12.5 67 3,748 13.3 12.9 1.6

12/16F 695 89 12.8 79 4,389 14.1 11.1 1.4

주: K-IFRS 연결 기준, 순이익은 지배주주 귀속 순이익 자료: 에스에프에이, KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

71

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

그림 23. 에스에프에이 디스플레이 장비 현황

그림 24. 에스에프에이 물류 자동화 장비 현황

자료: KDB대우증권 리서치센터

자료: KDB대우증권 리서치센터

그림 25. 글로벌 자동화 설비 지수(ROBO Index) 추이

그림 26. 글로벌 산업용 자동화 장비 출하량 추이 및 전망

(2003.1.1=100) S&P 500 Index 1000

(천대) 200

ROBO Index

180 800

400 200

0 03

04

05

06

07

08

09

10

11

12

13

19

US Manufacturing Employee(R)

160

600

18

140

17

120

16

100

15

80

14

60

13

40

12

20

11 10

0

14

94

96

98

00

02

04

06

08

자료: Bloomberg, KDB대우증권 리서치센터

자료: World Robotics 2013, KDB대우증권 리서치센터

그림 27. 분기 매출액 및 영업이익률 추이 및 전망

그림 28. 신규 수주 및 주가 추이

(십억원) 300

(%) 20

매출액(L)

(백만명) 20

2012~2016F CAGR 8%

자동화 설비 출하량(L)

10

12 14F 16F

(십억원) 350

(천원) 신규수주(L)

80

주가(R)

영업이익률(R) 250

15

300 60

250

200 10 150

200 40

5

150

100 100 50 -5

0 08

09

10

11

12

자료: KDB대우증권 리서치센터

72

20

0

50

KDB Daewoo Securities Research

13

14F

15F

0

0 07

08

09

자료: KDB대우증권 리서치센터

10

11

12

13

14F

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

에스에프에이 (056190) 예상 포괄손익계산서 (요약) (십억원) 매출액 매출원가 매출총이익 판매비와관리비 조정영업이익 영업이익 비영업손익 금융손익 관계기업등 투자손익 세전계속사업손익 계속사업법인세비용 계속사업이익 중단사업이익 당기순이익 지배주주 비지배주주 총포괄이익 지배주주 비지배주주 EBITDA FCF EBITDA 마진율 (%) 영업이익률 (%) 지배주주귀속 순이익률 (%)

예상 재무상태표 (요약) 12/13 479 353 126 61 65 65 15 9 0 80 17 63 0 63 63 0 64 64 0 73 68 15.2 13.6 13.2

12/14F 465 379 86 41 45 45 10 9 0 55 11 44 0 44 44 0 44 44 0 55 105 11.8 9.7 9.5

12/15F 591 472 119 45 74 74 12 11 0 86 19 67 0 67 67 0 67 67 0 85 48 14.4 12.5 11.3

12/16F 695 557 138 49 89 89 12 12 0 101 22 79 0 79 79 0 79 79 0 101 96 14.5 12.8 11.4

12/13 74 63 22 9 0 13 2 91 -1 -57 -22 -38 -4 -6 -36 8 27 0 7 -17 37 63 40 103

12/14F 112 44 5 10 0 -5 70 -42 -8 33 -16 78 -7 0 84 1 -22 1 0 -18 -5 168 103 271

12/15F 58 67 20 11 0 9 -20 15 2 -14 -19 25 -10 0 35 0 -21 0 0 -21 0 62 271 333

12/16F 106 79 23 12 0 11 15 -12 -2 11 -22 -37 -10 0 -27 0 -21 0 0 -21 0 48 333 381

예상 현금흐름표 (요약) (십억원) 영업활동으로 인한 현금흐름 당기순이익 비현금수익비용가감 유형자산감가상각비 무형자산상각비 기타 영업활동으로인한자산및부채의변동 매출채권 및 기타채권의 감소(증가) 재고자산 감소(증가) 매입채무 및 기타채무의 증가(감소) 법인세납부 투자활동으로 인한 현금흐름 유형자산처분(취득) 무형자산감소(증가) 장단기금융자산의 감소(증가) 기타투자활동 재무활동으로 인한 현금흐름 장단기금융부채의 증가(감소) 자본의 증가(감소) 배당금의 지급 기타재무활동 현금의 증가 기초현금 기말현금

(십억원) 유동자산 현금 및 현금성자산 매출채권 및 기타채권 재고자산 기타유동자산 비유동자산 관계기업투자등 유형자산 무형자산 자산총계 유동부채 매입채무 및 기타채무 단기금융부채 기타유동부채 비유동부채 장기금융부채 기타비유동부채 부채총계 지배주주지분 자본금 자본잉여금 이익잉여금 비지배주주지분 자본총계

12/13 449 103 37 6 303 139 0 111 19 589 107 47 1 59 20 0 20 127 462 9 27 439 0 462

12/14F 626 271 84 14 257 143 0 107 23 769 242 106 1 135 45 0 45 286 483 9 27 465 0 483

12/15F 622 333 68 11 210 140 0 106 23 763 197 87 1 109 36 0 36 233 529 9 27 511 0 529

12/16F 722 381 81 13 247 139 0 104 23 861 232 102 1 129 43 0 43 274 587 9 27 569 0 587

12/13 11.7 8.7 1.6 5.0 3,514 4,732 26,473 1,015 28.4 2.5 -5.5 -7.6 -7.1 -11.5 7.0 85.9 5.8 10.8 15.1 45.2 27.5 419.1 -80.3 0.0

12/14F 19.7 17.8 1.7 7.6 2,459 2,719 27,919 1,200 47.4 2.5 -2.9 -24.7 -30.8 -30.0 8.0 47.7 7.1 6.5 9.3 41.6 59.3 259.0 -92.8 0.0

12/15F 12.9 10.0 1.6 4.6 3,748 4,838 30,501 1,200 31.1 2.5 27.1 54.5 64.4 52.4 8.1 48.2 7.1 8.8 13.3 78.2 44.1 315.8 -90.2 0.0

12/16F 11.1 8.6 1.4 3.2 4,389 5,656 33,723 1,500 33.2 3.1 17.6 18.8 20.3 17.1 9.7 58.0 8.5 9.7 14.1 94.0 46.8 311.7 -93.9 0.0

예상 주당가치 및 valuation (요약) P/E (x) P/CF (x) P/B (x) EV/EBITDA (x) EPS (원) CFPS (원) BPS (원) DPS (원) 배당성향 (%) 배당수익률 (%) 매출액증가율 (%) EBITDA증가율 (%) 조정영업이익증가율 (%) EPS증가율 (%) 매출채권 회전율 (회) 재고자산 회전율 (회) 매입채무 회전율 (회) ROA (%) ROE (%) ROIC (%) 부채비율 (%) 유동비율 (%) 순차입금/자기자본 (%) 조정영업이익/금융비용 (x)

자료: 에스에프에이, KDB대우증권 리서치센

KDB Daewoo Securities Research

73

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

하이비젼시스템 (126700) 긍정적인 시장환경: 고화소화, OIS 채택, 3D 기능

Not Rated -

목표주가(원,12M)

8,280

현재주가(14/12/03,원)

-

상승여력 영업이익(14F,십억원) Consensus 영업이익(14F,십억원)

8 8

EPS 성장률(14F,%) MKT EPS 성장률(14F,%) P/E(14F,x) MKT P/E(14F,x) KOSDAQ

-23.7 1.3 13.1 13.0 539.45

시가총액(십억원) 발행주식수(백만주) 유동주식비율(%) 외국인 보유비중(%) 베타(12M) 일간수익률 52주 최저가(원) 52주 최고가(원)

117 15 75.5 2.3 1.98 5,350 11,750

주가상승률(%) 절대주가 상대주가 120

1개월 12.3 16.3

6개월 12개월 -3.3 -33.1 -2.1 -35.9

하이비젼시스템

KOSDAQ

100

카메라 모듈 제조/검사 장비 전문 업체 하이비젼시스템은 2002년 5월 설립된 스마트폰 카메라 모듈 제조/검사용 장비 생산업체이 다. 2013년 기준 제품별 매출액 비중은 카메라모듈 장비 68%, 영상평가장치 5%, 기타 27%이다. 매출처 별로는 삼성전자 계열 52%, LG이노텍 계열 26%, 기타 22% 수준이다. 최근 신사업으로 3D프린터(제품명 Cubicon)을 발표하고 판매를 시작하였다. 동사는 2012년 2월 스펙을 통해 KOSDAQ 시장에 상장하였으며, 2014년 9월 26일 BW를 모두 상환하면서 희석 증권은 없는 상태이다. 현재는 최두원 대표이사(최대주주) 및 특수관 계인이 18.9%의 지분을 보유하고 있다.

긍정적인 시장 환경: 카메라 모듈의 고화소화/OIS 채택/3D기능 추가, 인건비 상승 카메라 모듈 제조/검사 장비 시장 전망은 밝다. 스마트폰의 핵심 기능 중 하나가 카메라이기 때문이다. 카메라 모듈의 고화소화가 진행 중에 있고, 손떨림 보정장치(OIS)가 추가로 장착 되고 있다. 향후 3D 카메라 기능이 추가될 가능성도 높아지고 있다. 동사의 자동화 장비는 생산 공정 및 생산 인력 절감 효과가 크다. 중국/베트남 등 스마트폰 생산 공장이 많은 국가의 인건비가 지속적으로 상승하고 있다는 점에서 동사의 장비 채택은 지속적으로 늘어날 수 밖에 없다. 특히 향후 중국 스마트폰 업체들의 채택 가능성이 높아지 고 있다는 점은 매우 긍정적이다.

3D프린터는 동사가 보유하고 있는 비젼(Vision) 인식 기술을 응용한 제품이다. 미국의 Stratasys나 3D Systems와 경쟁하기는 규모가 작지만, 가격대비 성능이 뛰어나고 추가적 인 투자가 많지 않다는 점에서 부정적으로 볼 필요는 없다. 실적에 미치는 영향은 크지 않 겠지만 향후 안정적인 성장이 기대된다.

Valuation: 현재 주가는 2015년 추정 실적 기준 PER 8.4배 수준

80 60 40 13.11

14.3

14.7

14.11

박원재 02-768-43372 willian.park@dwsec.com

2014년 매출액은 8.4% 감소한 625억원, 영업이익은 25.2% 감소한 82억원으로 추정된다. 긍정적인 점은 미국 스마트폰 업체 제품에 OIS가 채택되면서 3Q14부터 실적이 개선되고 있다는 점이다. 2015년 매출액은 820억원(+31.1%), 영업이익 131억원(+6.5%)으로 전망 한다. 3Q15 출시 예정인 신제품에는 화소수 증가 가능성 및 OIS 전모델 채택 가능성도 존 재한다는 점에서 보수적인 추정이라고 판단된다. 현재 주가는 2015년 추정 실적 기준 PER 8.4배이다. 결산기 (12월) 매출액 (십억원) 영업이익 (십억원) 영업이익률 (%) 순이익 (십억원) EPS (원) ROE (%) P/E (배) P/B (배) 주: K-IFRS 연결 기준, 순이익은 지배주주 귀속 순이익 자료:하이비젼시스템, KDB대우증권 리서치센터

74

KDB Daewoo Securities Research

12/13 68 11 16.2 11 783 17.1 13.1 2.1

12/14F 63 8 12.7 9 598 13.1 13.1 1.6

12/15F 82 13 15.9 14 934 18.7 8.4 1.3

12/16F 95 16 16.8 17 1,150 19.4 6.8 1.1

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

하이비젼시스템 (126700) 예상 포괄손익계산서 (요약) (십억원) 매출액 매출원가 매출총이익 판매비와관리비 조정영업이익 영업이익 비영업손익 금융손익 관계기업등 투자손익 세전계속사업손익 계속사업법인세비용 계속사업이익 중단사업이익 당기순이익 지배주주 비지배주주 총포괄이익 지배주주 비지배주주 EBITDA FCF EBITDA 마진율 (%) 영업이익률 (%) 지배주주귀속 순이익률 (%)

예상 재무상태표 (요약) 12/13 68 44 24 13 11 11 1 1 0 12 1 11 0 11 11 0 11 11 0 11 17 16.2 16.2 16.2

12/14F 63 41 22 13 8 8 1 1 0 9 1 9 0 9 9 0 9 9 0 9 11 14.3 12.7 14.3

12/15F 82 53 29 16 13 13 3 1 0 16 2 14 0 14 14 0 14 14 0 14 13 17.1 15.9 17.1

12/16F 95 60 35 18 16 16 3 1 0 19 2 17 0 17 17 0 17 17 0 16 14 16.8 16.8 17.9

12/13 18 11 2 0 0 2 7 12 3 -6 -3 -24 -1 0 -29 6 -5 2 26 0 -33 -11 15 3

12/14F 12 9 1 0 0 1 1 2 -3 3 -1 -4 0 0 -3 -1 -4 0 0 -2 -2 3 3 7

12/15F 14 14 1 0 0 1 -1 -1 -2 2 -2 -4 -1 0 -3 0 -1 0 0 -1 0 8 7 15

12/16F 15 17 1 0 0 1 -3 -3 -2 1 -2 -7 -1 0 -6 0 -2 0 0 -2 0 6 15 21

예상 현금흐름표 (요약) (십억원) 영업활동으로 인한 현금흐름 당기순이익 비현금수익비용가감 유형자산감가상각비 무형자산상각비 기타 영업활동으로인한자산및부채의변동 매출채권 및 기타채권의 감소(증가) 재고자산 감소(증가) 매입채무 및 기타채무의 증가(감소) 법인세납부 투자활동으로 인한 현금흐름 유형자산처분(취득) 무형자산감소(증가) 장단기금융자산의 감소(증가) 기타투자활동 재무활동으로 인한 현금흐름 장단기금융부채의 증가(감소) 자본의 증가(감소) 배당금의 지급 기타재무활동 현금의 증가 기초현금 기말현금

(십억원) 유동자산 현금 및 현금성자산 매출채권 및 기타채권 재고자산 기타유동자산 비유동자산 관계기업투자등 유형자산 무형자산 자산총계 유동부채 매입채무 및 기타채무 단기금융부채 기타유동부채 비유동부채 장기금융부채 기타비유동부채 부채총계 지배주주지분 자본금 자본잉여금 이익잉여금 비지배주주지분 자본총계

12/13 59 3 21 5 30 13 0 12 0 72 7 4 1 2 2 1 1 9 64 7 19 41 0 64

12/14F 66 7 19 8 32 14 0 12 1 81 11 8 1 2 2 1 1 12 68 7 19 48 0 68

12/15F 81 15 20 10 36 15 0 12 1 96 13 10 1 2 2 1 1 15 81 7 19 61 0 81

12/16F 98 21 23 12 42 15 0 12 1 113 15 11 1 3 2 1 1 17 96 7 19 76 0 96

12/13 13.1 11.3 2.1 9.9 783 910 4,807 110 14.0 1.1 3.5 12.9 12.1 15.1 17.1 29.5 13.4 884.8 -47.0 109.5

12/14F 13.1 11.7 1.6 9.3 598 673 5,010 100 16.7 1.3 -7.4 -18.2 -27.3 -23.6 3.3 9.2 7.8 11.3 13.1 23.0 18.2 623.4 -52.9 88.2

12/15F 8.4 7.7 1.3 5.1 934 1,020 5,847 130 13.4 1.7 30.2 55.6 62.5 56.2 4.5 8.7 6.8 15.8 18.7 35.7 18.6 620.7 -58.6 119.2

12/16F 6.8 6.3 1.1 3.6 1,150 1,246 6,872 150 12.6 1.9 15.9 14.3 23.1 23.1 4.7 8.4 6.5 16.4 19.4 39.8 17.9 650.5 -61.4 143.2

예상 주당가치 및 valuation (요약) P/E (x) P/CF (x) P/B (x) EV/EBITDA (x) EPS (원) CFPS (원) BPS (원) DPS (원) 배당성향 (%) 배당수익률 (%) 매출액증가율 (%) EBITDA증가율 (%) 조정영업이익증가율 (%) EPS증가율 (%) 매출채권 회전율 (회) 재고자산 회전율 (회) 매입채무 회전율 (회) ROA (%) ROE (%) ROIC (%) 부채비율 (%) 유동비율 (%) 순차입금/자기자본 (%) 조정영업이익/금융비용 (x)

,K 템 스 시 젼 비 이 :하 료 자 D B 센 치 서 리 권 증 우 대

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75

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

신흥기계 (007820) 이머징 지역 자동화설비 확대 수혜

Snapshot: 국내 1위 공정 물류 자동화시스템 회사 Not Rated -

목표주가(원,12M)

12,150

현재주가(14/12/03,원)

-

상승여력 영업이익(14F,십억원) Consensus 영업이익(14F,십억원)

7 8

EPS 성장률(14F,%) MKT EPS 성장률(14F,%) P/E(14F,x) MKT P/E(14F,x) KOSDAQ

26.5 1.3 14.8 13.0 539.45

시가총액(십억원) 발행주식수(백만주) 유동주식비율(%) 외국인 보유비중(%) 베타(12M) 일간수익률 52주 최저가(원) 52주 최고가(원)

91 7 59.3 1.3 1.31 9,533 14,300

주가상승률(%) 절대주가 상대주가 160

1개월 -2.0 1.5

6개월 12개월 -0.4 26.3 0.9 21.1

신흥기계

KOSDAQ

신흥기계는 공장자동화를 위한 공정 물류 자동화시스템을 생산하고 있다. 생산 제품은 자동 창고시스템, 스태커 크레인, 무인반송시스템 등이며 전방산업은 자동차, 석유화학, 제약, 식 자재, 제지, 가구, 물류 등 매우 다양하다. 국내 경쟁사는 에스에프에이, 현대엘리베이터, 한 화테크엠(비상장) 등이며 동사의 공정 물류 자동화시스템 국내 시장 점유율은 50% 정도로 파악된다. 동사의 강점은 자동화설비의 컨설팅, 설계, 기계설비 및 소프트웨어, 유지보수 등 일 괄 수주가 가능하다는 점이다.

이머징 지역 물가 상승에 따른 산업설비 자동화 확대 수혜주 중국, 인도, 동남아, 남미 등 이머징 지역의 인건비, 물류비 상승에 따라 글로벌 대기업의 해 외 공장 진출의 이점이 점차 줄어들고 있다. 이에 따라 원가 절감, 생산 관리 효율화를 위해 공장자동화 수요가 증가하고 있다. 최근 신흥기계의 수출 신장도 주로 이머징 수요에 기반 하고 있다. 해외 수주 비중은 전년도 40%에서 올해 60% 수준으로 확대되고 있다. 공정 물류 자동화설비 사업은 특정 Captive 매출처가 없는 반면 전방산업이 다양하고 역량에 따라 적극적으로 사업 기회를 창출할 여지가 크다. 동사는 기계설비 뿐만 아니라 운영 소프트

웨어를 포함한 일괄 수주 능력, 오랜 업력과 노하우를 통해 국내외 영업기반을 확대하고 있 다. 특히 한국타이어, 삼성토탈, 릴라이언스(인도), 이케아(스웨덴), 오뚜기 등 국내외 고객사 와 사업 관계 강화로 재구매, A/S 매출 확대가 기대된다.

3분기 실적은 매출액 202억원(YoY +14%), 영업이익 18억원(YoY -26%). 지배주주 순이 익 24억원(YoY +54%)을 기록해 실적 개선세가 이어지고 있다. 올해 3분기 누적 신규수주 는 822억원으로 전년도 506억원을 이미 상회했다. 올해는 매출액 893억원(YoY +17%), 영업이익 69억원(YoY +24%). 지배주주 순이익 61억원(YoY +27%)으로 전년대비 견조한 실적 성장이 예상된다.

140

향후 실적과 밸류에이션은 자동화 수요 증가로 지속적으로 개선 예상

120 100 80 13.11

14.3

14.7

14.11

박승현 02-768-4194 seunghyeon.park@dwsec.com

현 주가는 2014년 예상 기준 P/E 14.8배, P/B 1.7배 수준으로 글로벌 자동화설비기업 2015년 예상 평균 P/E 22.3배, P/B 3.3배를 하회하고 있다. 향후 동사의 실적과 밸류에이 션은 1) 이머징 자동화설비 수요 증가 추세, 2) 동사의 오랜 업력과 일괄 수주 능력 등에 따 라 점차 개선될 것으로 기대된다.

결산기 (12월) 매출액 (십억원) 영업이익 (십억원) 영업이익률 (%) 순이익 (십억원) EPS (원) ROE (%) P/E (배) P/B (배)

12/09 0 0 0 0 0.0 -

12/10 61 6 9.8 5 836 21.7 -

주: K-IFRS 연결 기준, 순이익은 지배주주 귀속 순이익 자료: 신흥기계, KDB대우증권 리서치센터

76

KDB Daewoo Securities Research

12/11 67 9 13.4 6 841 19.9 20.0 3.2

12/12 78 7 9.0 6 765 13.7 11.9 1.5

12/13 76 6 7.9 5 664 10.9 15.0 1.5

12/14F 89 7 7.9 6 840 12.4 14.8 1.7

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

그림 29. 신흥기계 제품 이미지 (자동창고시스템)

그림 30. 신흥기계 수출액 추이 – 수출 급증, 내수 부진 (십억원) 60 수출

내수

40

20

0 08

09

10

11

12

자료: 신흥기계, KDB대우증권 리서치센터

자료: 신흥기계, KDB대우증권 리서치센터

그림 31. 신흥기계 수출 비중 57% (2014F)

그림 32. 신흥기계 제품별 매출 비중 (2013)

13

14F

AS 4%

내수 43%

수출 57%

자동화 설비 96%

자료: 신흥기계, KDB대우증권 리서치센터

자료: 신흥기계, KDB대우증권 리서치센터

그림 33. 신흥기계 신규수주 추이

그림 34. 신흥기계 수주잔고 추이 (십억원) 50

(십억원) 120

40

90

30 60 20 30

10

0

0 2011

2012

자료: 신흥기계, KDB대우증권 리서치센터

2013

2014.3Q

2011

2012

2013

2014.3Q

자료: 신흥기계, KDB대우증권 리서치센터

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2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

신흥기계 (007820) 예상 포괄손익계산서 (요약) (십억원) 매출액 매출원가 매출총이익 판매비와관리비 조정영업이익 영업이익 비영업손익 금융손익 관계기업등 투자손익 세전계속사업손익 계속사업법인세비용 계속사업이익 중단사업이익 당기순이익 지배주주 비지배주주 총포괄이익 지배주주 비지배주주 EBITDA FCF EBITDA 마진율 (%) 영업이익률 (%) 지배주주귀속 순이익률 (%)

예상 재무상태표 (요약) 12/11 67 55 12 4 9 9 -1 0 0 8 2 6 0 6 6 0 6 6 0 9 0 13.4 13.4 9.0

12/12 78 67 11 4 7 7 0 0 0 7 1 6 0 6 6 0 6 6 0 8 4 10.3 9.0 7.7

12/13 76 67 9 4 6 6 0 0 0 6 1 5 0 5 5 0 5 5 0 7 -2 9.2 7.9 6.6

12/14F 89 79 10 3 7 7 0 0 0 7 1 6 0 6 6 0 6 6 0 8 4 9.0 7.9 6.7

12/11 5 6 4 0 0 4 -4 -10 0 5 -1 -8 -5 -1 -3 1 11 10 0 7 3 10

12/12 5 6 3 1 0 2 -2 1 0 0 -2 -3 -2 -1 0 0 -2 0 0 0 10 10

12/13 1 5 2 1 0 1 -5 -3 -6 1 -1 -4 -3 -2 0 1 -1 0 0 -3 10 7

12/14F 4 6 2 1 0 1 -3 -7 -1 3 -1 -1 0 0 -1 0 0 0 0 3 7 10

예상 현금흐름표 (요약) (십억원) 영업활동으로 인한 현금흐름 당기순이익 비현금수익비용가감 유형자산감가상각비 무형자산상각비 기타 영업활동으로인한자산및부채의변동 매출채권 및 기타채권의 감소(증가) 재고자산 감소(증가) 매입채무 및 기타채무의 증가(감소) 법인세납부 투자활동으로 인한 현금흐름 유형자산처분(취득) 무형자산감소(증가) 장단기금융자산의 감소(증가) 기타투자활동 재무활동으로 인한 현금흐름 장단기금융부채의 증가(감소) 자본의 증가(감소) 배당금의 지급 기타재무활동 현금의 증가 기초현금 기말현금

12/11 51 10 37 1 3 17 0 14 3 68 26 19 1 6 4 2 2 29 39 3 11 25 0 39

12/12 50 10 35 1 4 19 0 14 4 69 23 19 2 2 3 2 1 26 43 3 11 30 0 43

12/13 55 7 38 7 3 22 0 17 4 77 28 20 2 6 2 1 1 30 47 3 10 35 0 47

12/14F 67 10 45 8 4 21 0 16 4 87 32 23 2 7 2 1 1 35 53 3 10 41 0 53

12/11 20.0 12.6 3.2 12.0 841 1,334 5,337 50 5.4 0.3 9.8 28.6 50.0 0.6 2.1 127.2 3.3 11.1 19.9 25.3 74.5 200.0 -24.9 87.3

12/12 11.9 7.5 1.5 6.7 765 1,208 6,054 50 5.8 0.6 16.4 -11.1 -22.2 -9.0 2.2 132.5 3.6 8.2 13.7 19.0 61.0 216.2 -23.3 63.6

12/13 15.0 9.7 1.5 9.9 664 1,028 6,692 60 8.1 0.6 -2.6 -12.5 -14.3 -13.2 2.1 20.4 3.5 6.9 10.9 13.1 64.3 198.4 -14.1 59.0

12/14F 14.8 11.1 1.7 10.1 840 1,125 7,476 60 6.8 0.5 17.1 14.3 16.7 26.5 2.2 12.1 3.7 7.5 12.4 13.8 66.1 206.4 -19.3 0.0

예상 주당가치 및 valuation (요약)

자료: 신흥기계, KDB대우증권 리서치센터

78

(십억원) 유동자산 현금 및 현금성자산 매출채권 및 기타채권 재고자산 기타유동자산 비유동자산 관계기업투자등 유형자산 무형자산 자산총계 유동부채 매입채무 및 기타채무 단기금융부채 기타유동부채 비유동부채 장기금융부채 기타비유동부채 부채총계 지배주주지분 자본금 자본잉여금 이익잉여금 비지배주주지분 자본총계

KDB Daewoo Securities Research

P/E (x) P/CF (x) P/B (x) EV/EBITDA (x) EPS (원) CFPS (원) BPS (원) DPS (원) 배당성향 (%) 배당수익률 (%) 매출액증가율 (%) EBITDA증가율 (%) 조정영업이익증가율 (%) EPS증가율 (%) 매출채권 회전율 (회) 재고자산 회전율 (회) 매입채무 회전율 (회) ROA (%) ROE (%) ROIC (%) 부채비율 (%) 유동비율 (%) 순차입금/자기자본 (%) 조정영업이익/금융비용 (x)

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

영우디에스피 (143540) OLED 장비 수주모멘텀 + 저평가 매력

Snapshot: 디스플레이용 자동검사/측정/repair장비 전문업체 Not Rated -

목표주가(원,12M)

6,920

현재주가(14/12/03,원)

영우디에스피는 2004년 설립된 디스플레이용 장비 전문업체로 주 거래처는 삼성디스플레 이이다. 2009년 LCD에서 OLED 후공정 검사/테스트/리페어장비로 전환하기 시작하여 현재 대부분의 매출이 OLED에서 발생하고 있다. 2013년부터는 OLED는 증착이 이루어지는 체임 버 내에서 검사/테스트를 진행하는 전공정 장비까지 라인업을 확대하고 있다. 국내 동일업종 내 검사장비 점유율 37%를 차지하고 있는 것으로 파악된다.

-

상승여력

Catalysts: OLED, 아직 갈 길이 멀다 영업이익(14F,십억원) Consensus 영업이익(14F,십억원) EPS 성장률(14F,%) MKT EPS 성장률(14F,%) P/E(14F,x) MKT P/E(14F,x) KOSDAQ

15.6 539.45

시가총액(십억원) 발행주식수(백만주) 유동주식비율(%) 외국인 보유비중(%) 베타(12M) 일간수익률 52주 최저가(원) 52주 최고가(원) 주가상승률(%) 절대주가 상대주가 120

1개월 -7.6 -4.3

3 -

32 6 66.5 0.0 4.14 5,700 7,330 6개월 12개월 -

영우디에스피

110 100

KOSDAQ

동사에 대한 투자포인트는 다음의 3가지로 정리된다:.

1) 삼성디스플레이의 대규모 투자가 예정되어 있다는 점이다. 단기적으로는 삼성디스플레이 에서 플렉서블 라인업 대응을 위한 A3 Phase 2 투자가 진행될 가능성이 높다. 아직 플렉서블 디스플레이가 웨어러블이나 스마트폰 중 일부에만 제한적으로 적용되고 있 다는 점은 향후 중소형 OLED 생산 캐파 확대를 기대하게 하는 부분이다.

2) 해외 시장, 특히 중국 쪽 전망이 밝은데 현재 레퍼런스 확보가 진행 중이라는 점이다.

BOE, CSOT, Tianma 등 중국의 주요 LCD패널 메이커들의 대규모 투자가 당분간 지 속될 전망이며, OLED 역시 공격적인 투자가 진행될 것으로 기대되고 있다. 동사는 현 재 CEC Panda LCD로부터 1차 수주를 받았으며 내년 중 2차 수주가 유력하다. 동사 는 우선 중국 CEC Panda 레퍼런스 확보에 집중하고 있으며 BOE, 일본 Sharp 등과 도 장비개발 NDA를 체결하였다.

3) 자동화 장비의 채용이 확산될 가능성이 높다는 점이다. 동사의 주력 장비인 AVT(Auto Visual Tester: Cell 검사장비) 등 자동 검사장비는 검사 품질 균일화 및 생산성 개선 등의 장점이 있어 향후 업계 내 채용이 확산될 가능성이 높다.

Valuation: 매력적인 주가 수준

90

장비주 가운데 전방산업 투자 로드맵이 확실하고 업종 내 입지가 안정적임을 감안하면 현재

80 14.10

이대우 02-768-4132 daewoo.lee.a@dwsec.com

주가는 2015년 기준 P/E 3.8배 수준으로 매력적이라는 판단이다. 당분간은 LCD 및 OLED 관

련 국내외 투자 모멘텀에 주목할 필요가 있으며 전공정 장비 내 입지 확대 등 추가적인 모멘 텀을 기대해 봐도 괜찮을 것이다. 결산기 (12월) 매출액 (십억원) 영업이익 (십억원) 영업이익률 (%) 순이익 (십억원) EPS (원) ROE (%) P/E (배) P/B (배)

12/11 -

12/12 -

12/13 -

12/14F 60 3 5.0 2 421 100.0 15.6 15.6

12/15F 96 10 10.4 10 1,726 134.4 3.8 3.1

주: K-IFRS 연결 기준, 순이익은 지배주주 귀속 순이익 자료: 영우디에스피, KDB대우증권 리서치센터

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2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

그림 35. OLED 세대별 캐파 추이/전망 4G(L) 6G(L) YoY 성장률(R)

(Km2) 2,000 1,800

그림 36. 중국의 LCD 캐파는 가파른 증가세를 지속할 전망 5.5G(L) 8G(L)

1,600 1,400

(%) 300

(mn m2) 30

250

25

200

20

150

15

100

10

50

5

0

0

Korea China

Taiwan Japan

1,200 1,000 800 600 400 200 0 10

11

12

13

14F

15F

06

07

08

09

10

11

12

13

자료: Displaysearch, KDB대우증권 리서치센터

자료: Displaysearch, KDB대우증권 리서치센터

그림 37. 디바이스별 OLED 시장 추이/전망

그림 38. 전체 vs 삼성내 OLED 비중 추이/전망

(Km2) 1,400 1,200

휴대폰(L) TV(L)

테블릿PC(L) YoY 성장률(R) TV에서 OLED 비중 1.0% 테블릿PC에서 OLED 비중 3.4%

1,000

(%) 300

(백만대) 700

250

600

200

800

피처폰(L) 전체 OLED 비중(R)

14F 15F 16F

스마트폰(L) 삼성 내 OLED 비중(R)

50

500

40

400 150

600

30 300

100

400

50

200 0

0 1Q10

1Q11

1Q12

1Q13

자료: Displaysearch, KDB대우증권 리서치센터

1Q14F

20

200

10

100 0

1Q15F

0 1Q10

1Q11

1Q12

1Q13

1Q14F

자료: Displaysearch, KDB대우증권 리서치센터

그림 39. 2014.1H 기준 디스플레이방식 별 제품비중 기타 1.28% LCD 검사장비 18.22%

OLED 검사장비 80.50%

자료: 영우디에스피, KDB대우증권 리서치센터

80

(%) 60

KDB Daewoo Securities Research

1Q15F

2015 Outlook Report [창조비즈니스] 대격변기의 투자전략

영우디에스피 (143540) 예상 포괄손익계산서 (요약) (십억원) 매출액 매출원가 매출총이익 판매비와관리비 조정영업이익 영업이익 비영업손익 금융손익 관계기업등 투자손익 세전계속사업손익 계속사업법인세비용 계속사업이익 중단사업이익 당기순이익 지배주주 비지배주주 총포괄이익 지배주주 비지배주주 EBITDA FCF EBITDA 마진율 (%) 영업이익률 (%) 지배주주귀속 순이익률 (%)

예상 재무상태표 (요약) 12/13 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 -

12/14F 60 54 6 3 3 3 -1 0 0 2 0 2 0 2 2 0 2 2 0 3 3 5.0 5.0 3.3

12/15F 96 82 14 4 10 10 0 0 0 10 0 10 0 10 10 0 10 10 0 10 10 10.4 10.4 10.4

12/13 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0

12/14F 3 2 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 2 0 2

12/15F 10 10 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 10 2 12

예상 현금흐름표 (요약) (십억원) 영업활동으로 인한 현금흐름 당기순이익 비현금수익비용가감 유형자산감가상각비 무형자산상각비 기타 영업활동으로인한자산및부채의변동 매출채권 및 기타채권의 감소(증가) 재고자산 감소(증가) 매입채무 및 기타채무의 증가(감소) 법인세납부 투자활동으로 인한 현금흐름 유형자산처분(취득) 무형자산감소(증가) 장단기금융자산의 감소(증가) 기타투자활동 재무활동으로 인한 현금흐름 장단기금융부채의 증가(감소) 자본의 증가(감소) 배당금의 지급 기타재무활동 현금의 증가 기초현금 기말현금

(십억원) 유동자산 현금 및 현금성자산 매출채권 및 기타채권 재고자산 기타유동자산 비유동자산 관계기업투자등 유형자산 무형자산 자산총계 유동부채 매입채무 및 기타채무 단기금융부채 기타유동부채 비유동부채 장기금융부채 기타비유동부채 부채총계 지배주주지분 자본금 자본잉여금 이익잉여금 비지배주주지분 자본총계

12/13 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0

12/14F 2 2 0 0 0 0 0 0 0 2 0 0 0 0 0 0 0 0 2 0 0 2 0 2

12/15F 12 12 0 0 0 0 0 0 0 12 0 0 0 0 0 0 0 0 12 0 0 12 0 12

12/13 0 0 0 0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0

12/14F 15.6 13.3 15.6 11.1 421 492 421 0 0.0 0.0 0.0 0.0 0.0 100.0 100.0 0.0 0.0 0.0 -100.0 16.6

12/15F 3.8 3.8 3.1 2.1 1,726 1,734 2,147 0 0.0 0.0 60.0 233.3 233.3 310.0 0.0 0.0 0.0 134.4 134.4 0.0 0.0 0.0 -100.0 59.2

예상 주당가치 및 valuation (요약) P/E (x) P/CF (x) P/B (x) EV/EBITDA (x) EPS (원) CFPS (원) BPS (원) DPS (원) 배당성향 (%) 배당수익률 (%) 매출액증가율 (%) EBITDA증가율 (%) 조정영업이익증가율 (%) EPS증가율 (%) 매출채권 회전율 (회) 재고자산 회전율 (회) 매입채무 회전율 (회) ROA (%) ROE (%) ROIC (%) 부채비율 (%) 유동비율 (%) 순차입금/자기자본 (%) 조정영업이익/금융비용 (x)

자료: 영우디에스피, KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

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투자의견 및 목표주가 변동추이 종목명(코드번호) 아프리카TV(067160)

제시일자 2014.11.11

투자의견 목표주가(원) 매수 49,000원 분석 대상 제외 2014.11.27 매수 44,000원 2014.11.27 매수 22,000원 2014.12.02 매수 53,000원 분석 대상 제외

뷰웍스(100120) 휴비츠(065510) 고영(098460)

(원)

(원)

아프리카TV

종목명(코드번호) 에스에프에이(056190)

(원)

뷰웍스

제시일자 2014.02.14 2013.11.20 2013.05.19 2013.04.08 2013.02.13 2012.12.03 (원)

휴비츠

60,000

50,000

30,000

50,000

50,000

40,000

25,000

40,000

40,000

20,000

30,000

30,000

투자의견 매수 매수 매수 매수 매수 매수

목표주가(원) 60,000원 65,000원 80,000원 75,000원 65,000원 55,000원

고영

30,000

15,000 20,000

20,000 10,000 0 12.12

(원)

13.12

14.12

0 12.12

20,000

10,000

10,000

10,000

5,000 13.12

14.12

0 12.12

13.12

14.12

0 12.12

13.12

14.12

에스에프에이

100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 0 12.12

13.12

14.12

투자의견 분류 및 적용기준 기업 산업 매수 : 향후 12개월 기준 절대수익률 20% 이상의 초과수익 예상 비중확대: 향후 12개월 기준 업종지수상승률이 시장수익률 대비 높거나 상승 Trading Buy : 향후 12개월 기준 절대수익률 10% 이상의 초과수익 예상 중립 : 향후 12개월 기준 업종지수상승률이 시장수익률 수준 중립 : 향후 12개월 기준 절대수익률 -10~10% 이내의 등락이 예상 비중축소: 향후 12개월 기준 업종지수상승률이 시장수익률 대비 낮거나 악화 비중축소 : 향후 12개월 절대수익률 -10% 이상의 주가하락이 예상 매수(▲), Trading Buy(■), 중립(●), 비중축소(◆), 주가(─), 목표주가(▬), Not covered(■) Compliance Notice -

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