풍산
(103140)
방산 가치의 80% 수준이 Buy & Hold 시점
투자의견 Trading Buy, 목표주가 31,000원 유지
비철금속
동사에 대한 투자의견 Trading Buy를 유지한다. 당초 당사의 전망과 같이 동사 주가의 주
Earnings Preview 2014.4.11
요 결정 변수인 동 가격은 구조적인 공급 증가로 인하여 상승 여력이 다른 비철금속에 비해 제한적이고 경기가 예상외로 악화될 경우 하락 리스크는 상대적으로 크다. 또한 현재 P/B
Trading Buy
(Maintain)
는 0.7배, 예상 ROE는 7.5%로 주가가 크게 저평가된 구간은 아니다. 이것이 Buy & Hold 보다는 Trading 을 권고하는 이유다.
목표주가(원,12M)
31,000
현재주가(14/04/10,원)
26,400
1Q14년 연결 매출액과 영업이익은 각각 6,794억원(QoQ -16.3%, YoY -4.8%)와 228억원
17%
(QoQ -27.5%, YoY -17.2%)을 기록할 전망이다. 영업이익은 시장예상치인 268억원을 하 회할 것으로 예상한다.
상승여력
영업이익(14F,십억원) Consensus 영업이익(14F,십억원)
147 148
EPS 성장률(14F,%) MKT EPS 성장률(14F,%) P/E(14F,x) MKT P/E(14F,x) KOSPI
26.9 29.4 9.7 10.7 2,008.61
시가총액(십억원) 발행주식수(백만주) 유동주식비율(%) 외국인 보유비중(%) 베타(12M) 일간수익률 52주 최저가(원) 52주 최고가(원) 주가상승률(%) 주가상승률(%) 절대주가 상대주가 120
740 28 66.6 9.9 1.38 21,950 29,900 1개월 4.1 1.3
풍산
6개월 0.6 0.2
12개월 12개월 -4.0 -7.5
KOSPI
110
1Q14 Preview 및 2Q14 전망: 1Q 시장 예상치 하회 예상, 2Q까지 큰 개선 어려워
1분기 실적 부진을 예상하는 이유는 3월 동 평균 가격이 톤당 6,650달러로 12월~2월 평 균 가격인 7,226달러보다 크게 낮아 재고평가손실이 70억원 계상될 것으로 예상되고 연결 대상 자회사인 PMX도 재고평가손실로 인해 적자를 기록할 것으로 추정하기 때문이다. 그러나 동 가격 하락을 대비한 헷지 포지션에서 이익이 발생해 세전이익은 198억원으로 전 분기 대비 3.1% 감소하는데 그칠 것으로 예상한다. 영업이익보다는 동 가격 헷지 손익이 포함된 세전이익이 더 중요하다. 한편, 2Q14년 영업이익은 전분기 대비 56.1% 증가한 356억원을 기록할 것으로 전망한다. 그러나 1분기에 성과급 100억원이 반영되었다는 점을 고려하면 실질적인 이익 개선은 아 니다. 동 관련 Metal loss가 2분기에 반영되기 때문이다. 실적은 3분기에 의미 있는 개선을 보여줄 전망이다. 전망
과거와는 다른 모습을 보여준 의미 있는 주가 흐름, 그러나 애매한 시점 최근 동사 주가 흐름에서 매우 의미 있는 변화가 포착되었다. 그것은 동 가격이 전 저점을 붕괴하고 급락한데 반해 동사 주가는 전 저점보다 높은 지점에서 반등을 보이고 있다는 있다 점 이다. 이는 시장에서 동사의 방산 가치를 실제로 인식하기 시작했음을 의미한다. 당사는 동사의 방산 사업부 가치를 7,644억원으로 평가한다. 현재 시가총액은 방산 가치를
100
소폭 하회한 수준이다. 그러나 동 가격의 불확실성을 제거하고 동사 주식을 매수 후 보유
90
하기 위해서는 동사 시가총액이 방산 가치보다 20% 낮은 수준에서 주식을 매수하기를 권
80 70 13.4
13.8
13.12
14.4
고한다. 즉, 동사 주가가 동 가격의 일시적 하락으로 22,000원을 22,000원을 하회하면 동 가격에 관계 없이 매수 후 보유할 필요가 필요 있다. 그 이상의 주가에서는 트레이딩 관점이 필요하다.
[철강/비철금속] 전승훈 02-768-2713 sh.jeon@dwsec.com 이준기 02-768-3297 aiden.lee@dwsec.com
결산기 (12월) 매출액 (십억원) 영업이익 (십억원) 영업이익률 (%) 순이익 (십억원) EPS (원) ROE (%) P/E (배) P/B (배)
12/11 2,881 99 3.4 41 1,452 4.3 18.0 0.8
12/12 2,900 128 4.4 62 2,199 6.5 15.3 1.0
주: K-IFRS 연결 기준, 순이익은 지배주주 귀속 순이익 자료: 풍산, KDB대우증권 리서치센터
12/13 3,022 133 4.4 60 2,155 6.2 13.3 0.8
12/14F 2,914 147 5.0 83 2,947 8.1 9.0 0.7
12/15F 3,075 166 5.4 85 3,050 7.8 8.7 0.7
12/16F 3,171 174 5.5 95 3,375 8.1 7.8 0.6
풍산 방산 가치의 80% 수준이 Buy & Hold 시점
표 1. 풍산의 2014년 2014년 1분기 실적 추정치 비교
(십억원)
1Q13 Q13
4Q13 Q13
714 28 3.9 25 17
812 31 3.9 20 15
매출액 영업이익 영업이익률 (%) 세전이익 지배주주순이익
1Q14F Q14F KDB대우 KDB대우 추정(A) 추정(A)
차이 (%) (A/B)
Consensus (B) 680 27 3.9 21 15
679 23 3.4 20 15
-0.5 -14.8 -4.2 -1.5
자료: 풍산, Bloomberg, KDB대우증권 리서치센터 추정 (K-IFRS 연결기준)
표 2. 풍산의 분기별 영업실적 추이 및 전망
매출액 (십억원) 영업이익 (십억원) 세전 이익 (십억원) 지배주주순이익 (십억원) 영업이익률 (%) 순이익률 (%) 동 가격 (달러/톤) 판매량 (천톤)' 환율(원/달러)
1Q 714 28 25 17 3.9 2.4 8,019 49,567 1,085
2013 3Q
2Q 743 22 14 10 2.9 1.3 7,375 51,428 1,123
753 52 41 19 6.9 2.5 7,032 49,886 1,109
4Q 812 31 20 15 3.9 1.8 7,146 50,978 1,062
FY 3,022 133 101 61 4.4 2.0 7,393 201,859 1,095
1QF 679 23 20 15 3.4 2.2 7,226 49,002 1,069
2014F 3QF
2QF 719 36 22 16 5.0 2.3 6,785 52,113 1,065
4QF 804 41 27 20 5.0 2.5 6,950 52,249 1,085
711 48 42 31 6.8 4.4 6,850 50,406 1,075
FY 2,914 147 110 83 5.0 2.8 6,953 203,768 1,073
1Q14 증감률(%) 증감률(%) QoQ YoY -16.3 -27.5 -3.1 -0.1
-4.8 -17.2 -20.5 -12.3
1.1 -3.9 0.6
-9.9 -1.1 -1.5
자료: 풍산, KDB대우증권 리서치센터
그림 1. 풍산 시가총액은 방산가치 소폭 하회
그림 2. 구리 가격은 전 저점 붕괴한 반면 풍산 주가는 견조
풍산 시가총액 방산 가치 방산 가치 20% Discount
(십억원) 1,500
(원)
(달러/톤)
12,000
60,000
구리 가격 (L) 풍산 주가 (R)
1,200 50,000 10,000
900
40,000
600 8,000 30,000
300
0 08
09
10
11
12
13
14
15
6,000
20,000 11
12
13
자료: 풍산, Thomson Reuters, KDB대우증권 리서치센터
자료: KDB대우증권 리서치센터
그림 3. 동 가공사업 이익률은 여전히 낮아
그림 4. 그러나 방산 사업부는 고수익성 유지
(십억원) 700
(%) 15
매출액 (L) 세전이익률 (R)
(십억원) 300
600
12
250
500
9
200
400
6
150
300
3
100
200
0
50
-3
0
14
매출액 (L)
(%) 25
세전이익률 (R)
20
15
10
100 1Q10
3Q10
1Q11
3Q11
자료: 풍산, KDB대우증권 리서치센터
2
KDB Daewoo Securities Research
1Q12
3Q12
1Q13
5
0 1Q10
3Q10
1Q11
자료:풍산, KDB대우증권 리서치센터
3Q11
1Q12
3Q12
1Q13
3Q13
풍산 방산 가치의 80% 수준이 Buy & Hold 시점
풍산 (103140) 예상 포괄손익계산서 (요약) 요약) (십억원) 매출액 매출원가 매출총이익 판매비와관리비 조정영업이익 영업이익 비영업손익 금융손익 관계기업등 투자손익 세전계속사업손익 계속사업법인세비용 계속사업이익 중단사업이익 당기순이익 지배주주 비지배주주 총포괄이익 지배주주 비지배주주 EBITDA FCF EBITDA 마진율 (%) 영업이익률 (%) 지배주주귀속 순이익률 (%)
예상 재무상태표 (요약) 요약) 12/13 3,022 2,762 260 126 133 133 -32 -49 -1 101 40 61 0 61 60 0 38 38 0 196 -25 6.5 4.4 2.0
12/14F 2,914 2,640 274 127 147 147 -45 -47 0 102 26 77 0 77 77 0 77 76 0 214 -31 7.3 5.0 2.6
12/15F 3,075 2,782 293 127 166 166 -52 -47 0 114 28 85 0 85 85 0 85 85 0 233 17 7.6 5.4 2.8
12/16F 3,171 2,869 302 128 174 174 -48 -46 0 126 32 95 0 95 95 0 95 94 0 241 9 7.6 5.5 3.0
12/13 75 61 127 61 2 64 -53 -25 -3 -11 -38 -88 -98 -1 4 7 33 21 0 0 12 16 23 39
12/14F 86 77 140 65 2 73 -46 -37 -29 20 -26 -118 -117 0 0 -1 0 0 0 0 0 -32 39 7
12/15F 117 85 142 65 2 75 -23 21 -38 -5 -28 -100 -100 0 0 0 0 0 0 0 0 17 7 24
12/16F 109 95 144 65 2 77 -40 -14 -29 4 -32 -100 -100 0 0 0 0 0 0 0 0 9 24 34
예상 현금흐름표 (요약) 요약) (십억원) 영업활동으로 인한 현금흐름 당기순이익 비현금수익비용가감 유형자산감가상각비 무형자산상각비 기타 영업활동으로인한자산및부채의변동 매출채권 및 기타채권의 감소(증가) 재고자산 감소(증가) 매입채무 및 기타채무의 증가(감소) 법인세납부 투자활동으로 인한 현금흐름 유형자산처분(취득) 무형자산감소(증가) 장단기금융자산의 감소(증가) 기타투자활동 재무활동으로 인한 현금흐름 장단기금융부채의 증가(감소) 자본의 증가(감소) 배당금의 지급 기타재무활동 현금의 증가 기초현금 기말현금
(십억원) 유동자산 현금 및 현금성자산 매출채권 및 기타채권 재고자산 기타유동자산 비유동자산 관계기업투자등 유형자산 무형자산 자산총계 유동부채 매입채무 및 기타채무 단기금융부채 기타유동부채 비유동부채 장기금융부채 기타비유동부채 부채총계 지배주주지분 자본금 자본잉여금 이익잉여금 비지배주주지분 자본총계
12/13 1,387 39 466 865 17 1,297 0 1,135 26 2,684 1,059 131 824 104 633 493 140 1,692 990 140 495 366 2 992
12/14F 1,421 7 504 894 16 1,347 0 1,187 24 2,768 1,079 152 824 103 633 493 140 1,712 1,054 140 495 430 2 1,056
12/15F 1,455 24 482 932 17 1,381 0 1,222 21 2,836 1,074 146 824 104 633 493 140 1,707 1,127 140 495 503 2 1,129
12/16F 1,508 34 497 961 16 1,414 0 1,258 19 2,921 1,078 150 824 104 633 493 140 1,710 1,209 140 495 585 2 1,211
12/13 13.3 4.3 0.8 10.6 2,155 6,689 35,340 450 20.8 1.6 4.2 7.1 3.9 -2.0 6.9 3.5 24.1 2.3 6.2 3.6 170.5 130.9 128.0 0.0
12/14F 9.7 3.4 0.7 9.6 2,735 7,724 37,625 450 16.5 1.7 -3.6 9.2 10.5 26.9 6.3 3.3 23.3 2.8 7.5 4.7 162.1 131.7 123.3 3.1
12/15F 8.7 3.3 0.7 8.7 3,050 8,119 40,225 450 14.8 1.7 5.5 8.9 12.9 11.5 6.5 3.4 23.0 3.0 7.8 5.2 151.1 135.5 113.8 3.5
12/16F 7.8 3.1 0.6 8.4 3,375 8,524 43,149 450 13.3 1.7 3.1 3.4 4.8 10.7 6.8 3.4 23.9 3.3 8.1 5.3 141.2 139.9 105.3 3.7
예상 주당가치 및 valuation (요약 (요약) 요약) P/E (x) P/CF (x) P/B (x) EV/EBITDA (x) EPS (원) CFPS (원) BPS (원) DPS (원) 배당성향 (%) 배당수익률 (%) 매출액증가율 (%) EBITDA증가율 (%) 조정영업이익증가율 (%) EPS증가율 (%) 매출채권 회전율 (회) 재고자산 회전율 (회) 매입채무 회전율 (회) ROA (%) ROE (%) ROIC (%) 부채비율 (%) 유동비율 (%) 순차입금/자기자본 (%) 조정영업이익/금융비용 (x)
자료: 풍산, KDB대우증권 리서치센터
KDB Daewoo Securities Research
3
풍산 방산 가치의 80% 수준이 Buy & Hold 시점
투자의견 및 목표주가 변동추이 종목명( 종목명(코드번호) 코드번호) 풍산(103140)
제시일자 2013.09.26 2013.07.30 2013.05.30 2012.10.29 2012.06.18 2012.06.17 2012.06.17 2012.05.01 2011.12.14
투자의견 Trading Buy Trading Buy Trading Buy Trading Buy Trading Buy Trading Buy Trading Buy Trading Buy Trading Buy
목표주가( 목표주가(원) 31,000원 30,000원 32,500원 34,000원 32,500원 35,000원 32,500원 35,000원 32,500원
(원)
풍산
40,000 30,000 20,000 10,000 0 12.4
13.4
14.4
투자의견 분류 및 적용기준 기업 산업 매수 : 향후 12개월 기준 절대수익률 20% 이상의 초과수익 예상 비중확대: 향후 12개월 기준 업종지수상승률이 시장수익률 대비 높거나 상승 Trading Buy : 향후 12개월 기준 절대수익률 10% 이상의 초과수익 예상 중립 : 향후 12개월 기준 업종지수상승률이 시장수익률 수준 중립 : 향후 12개월 기준 절대수익률 -10~10% 이내의 등락이 예상 비중축소: 향후 12개월 기준 업종지수상승률이 시장수익률 대비 낮거나 악화 비중축소 : 향후 12개월 절대수익률 -10% 이상의 주가하락이 예상 매수(▲), Trading Buy(■), 중립(●), 비중축소(◆), 주가(─), 목표주가(▬), Not covered(■) Compliance Notice -
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KDB Daewoo Securities Research