인터넷 아웃룩 편[1] by FNGENII

2015 OUTLOOK REPORT 2014.12.2

김창권 02-768-4321 changkwean.kim@dwsec.com

박정엽 02-768-4124 jay.park@dwsec.com

인터넷/게임 (비중확대)

외국인, 내년에도 바바만 살까요?

인터넷/게임 Summary

외국인, 내년에도 바바만 살까요?

2015년은 한국 인터넷 기업이 주인공일 가능성에 베팅 알리바바(블룸버그 티커: BABA US Equity) 등 중국 인터넷 기업들의 2014년 지표와 실적은 놀랍다. 중국 인터넷 기업들의 부상은 정부의 강력한 보호 속에서, 거대한 내수 시장을 등에 업고, 미국/한국 에서 성공한 수익 모델을 재빠르게 적용한 결과라 판단한다. 알리바바의 알리페이는 eBay의 ‘Paypal’, 타오바오몰은 한국 G마켓 등 C2C 쇼핑몰과 다르지 않다. 텐센트의 MIM(Mobile Internet Messenger) Wechat은 서비스 자체 특성은 물론이고, 모바일 게임센 터로 2014년 큰 폭 성장을 기록한 점까지 카카오톡이나 LINE을 닮았다. 지금까지와 같이 한국의 주요 인터넷/게임 기업들은 2015년 모바일 인터넷 환경에서 최적화 될 수 있는 새로운 수익모델로 국내외 시장에 도전할 계획이다. Naver는 ‘LINE Pay’로 일본 시장을, 다음카카오는 ‘카카오페이’와 ‘뱅크월렛카카오’로 국내 시장을 공략한다. 엔씨소프트는 대작 ‘MXM’, ‘리니지 이터널’ 등에 클라우드 서비스 개념을 적용하여 멀티플 랫폼과 크로스보더 시장 진출을 준비하고 있다. Naver는 Google보다 정교한 인터페이스와 타겟팅, 과금제를 가진 모바일 전용 검색광고 상품을 2014년에 출시했다. 한편 오프라인 백화점, 아울렛을 연결하고 산지 직송 농산물, 항공권 등 다양한 상품을 예약하고 결제할 수 있는 모바일 결제 시스템 ‘체크아웃’ 서비스를, Facebook의 구매 버튼보 다 이른 시기에 상용화 했다. 중국 인터넷 기업의 유일한 성장 배경이 되고 있는 중국 모바일 시장의 경우 2015년이 성장의 정점 이라는 점도 주목된다. 중국 스마트폰 보급률은 2015년이면 선진국 수준인 70%에 달하게 된다.

Naver, 엔씨소프트는 현시점 매수, 다음카카오, 인터파크INT는 지표 확인 후 주가 상승 예상 1) 2013년 Facebook의 모바일 광고 성장 효과에 힘입은 글로벌 주요 모바일 인터넷 기업 랠리 → 2) 2014년 알리바바 IPO 효과로 중국 인터넷 기업 랠리 → 3) 2015년 모바일 결제, O2O(Offline to Onlin), 옴니채널, 클라우드 게임 등의 새로운 스토리 라인을 가진 한국 인터넷 기업 랠리 가능성에 주목한 다. 한국 네티즌은 전세계에서 가장 빠르게 낯선 인터넷 수익모델을 수용하는데 능하다. 외국인투자자들도 인터넷 업종 투자는 익숙한 스토리보다 참신한 가능성 베팅에서 높은 수익률을 기 록할 수 있다는 점을 알고 있다. 세상 모든 사람들이 중국 인터넷 산업이 빠르게 성장하고 있다는 것 을 인지하고 있기에 상대적으로 우리 기업들의 스토리가 매력적으로 보일 수 있다. Naver와 다음카카오 시가총액은 Google 대비 각각 6.1%과 2.0%, 그리고 알리바바와 비교하면 각 각 8.1%와 2.7%에 불과하다. MAU(월평균이용자)당 가치는 LINE 81달러, 카카오톡 64달러 수준으 로 Facebook 155달러, Twitter 98달러보다 낮게 평가되어 있다. Naver(035420, 매수, 목표주가 105만원)는 다양한 모바일 수익모델을 국내외에서 소개하고 있고, 엔씨소 프트(036570, 매수, 목표주가 22만원)는 배당, 자사주 등 주주 우대 정책 발표 예정으로 주가의 하방 경직 성이 있어 보인다. 두 종목에 대한 현시점 매수를 추천한다. 다음카카오(035720, 매수, 목표주가 17.2만원)은 12월 중순으로 예정된 ‘뱅크월렛카카오’ 가맹점 공개와 본격적인 마케팅 활동 결과에 따라 주가가 결정될 전망이다. 인터파크INT(108790, 매수, 목표주가 3만원) 는 여행부문의 놀라운 성장세가 이어지고 있지만, 도서부문의 수익성 개선 여부는 4분기 실적에서 확인될 전망이다.

KDB Daewoo Securities Research

인터넷/게임 외국인, 내년에도 바바만 살까요?

C O N T E N T S

I. 2014년 Review 2014년의 주인공은 중국 인터넷 기업들

II. 2015년 전망 모바일로 보고, 결심하고, 구매하는 시대 시작

III. 3개년 전망(중장기 전망) 1. 인터넷 업종 2. 게임 업종

V. Valuation 및 투자전략 한국 인터넷 기업이 매력적인 이유

VI. Top Picks 및 관심종목

4 4

8 8

10 10 14

17 17

NAVER (035420)

엔씨소프트 (036570) 다음카카오 (035720) 인터파크INT (108790)

29 32 35

KDB Daewoo Securities Research

2015 Outlook Report [인터넷/게임] 외국인, 내년에도 바바만 살까요?

I. 2014년 Review 2014년의 주인공은 중국 인터넷 기업들 글로벌 시장에서는 알리바바, 국내에서는 모바일 게임 주가 급등

2014년 글로벌 인터넷 산업의 주인공은 중국 전자상거래 기업 알리바바(블룸버그 티커: BABA US Equity) 였다. 많은 관심 속에 알리바바는 예상공모가 내 최상단인 68달러로 공모되었고, 상장 첫날 에 공모가 대비 38% 급등했다. 현재 알리바바는 시가총액 2,820억달러로 Google에 이어 인터넷 기 업 중 시가총액 2위를 기록하고 있다. 2014년 한해 동안 알리바바 뿐만 아니라 텐센트, 바이두 등 대형 중국 인터넷 기업들이 높은 주가 수익률을 기록했다. 특히 알리바바가 IPO가 진행된 하반기에는 중국 인터넷기업 주가 역시 동반 급 등하는 모습이 관찰되었다. 알리바바 IPO 효과로 글로벌 투자자들이 중국 인터넷 시장에 대한 관심 이 집중되었기 때문으로 해석된다. 미국 인터넷 종목들 중에서는 Facebook만이 견조한 주가 흐름을 기록했다. ‘Whatsapp’ 등 성장성 있는 모바일 회사들을 인수하며 사용자 확보를 지속했고, 모바일 광고 매출액도 계속 증가하는 모습 을 보여주었다. 한편 Twitter, Linkedin 등 모바일 인터넷 주식이나 Google, Amazon, Ebay 등 PC 비중이 높은 인터넷 기업들은 2014년 내내 주가가 횡보하거나 하락하였다. 국내 인터넷 기업 중에서는 5월 카카오톡과 합병을 선언하고 10월부터 합병법인이 된 다음카카오만 이 전년과 비교해 주가 수준이 한 단계 상승하였다. LINE IPO를 연기하고 모바일 광고 매출액이 완 만하게 증가한 Naver, 도서부문 수익성 악화로 실적 개선에 실패한 인터파크INT는 2014년 내내 주 가가 박스권 안에서 움직였다. 게임 기업 중에서는 RPG 게임 ‘서머너즈 워’라는 글로벌 대박을 보여줬 던 모바일 게임 개발사 컴투스와 그 대주주 게임빌 주가가 가장 많이 상승했다. 1) 자체 개발 게임이라는 점과 2) LINE과 카카오톡 등 외부 플랫폼 경유하지 않고 자체 플랫폼에서 유통된다는 점, 3) 협소한 국내가 아니 글로벌 시장에서의 흥행 성공을 이루었다는 점이 어우러지며 투자자들을 열광시켰다. 2009년 아이폰 3G 출시 이후 6년이 지났다. 모바일 인터넷 시장도 서서히 성숙화되면서, 올해동안 서비스적으로 두각을 나타낸 새로운 기업이 부각되지는 못했다. 보안 이슈로 국내에 텔레그램이 반짝 인기를 얻었지만 카카오톡의 사용자 지표는 변함이 없다. 2014년을 돌이켜 보면 이제 지역적인 장점이나 트래픽 지표보다는 수익모델의 지속성이나 확장성이 중요 해진 시점에 진입했다는 것을 확인할 수 있었다. 그림 1. 글로벌 주요 인터넷 기업의 현재 시가총액 (십억US$) 240 200 160 370 120

275

80 40 0

자료: Bloomberg, KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

NAVER의 시가총액은 약 23조원 Google의 6.1% Alibaba의 8.1% Facebook의 10.3%

다음카카오의 시가총액은 약 8조원 Google의 2.0% Alibaba의 2.7% Facebook의 3.4%

2015 Outlook Report [인터넷/게임] 외국인, 내년에도 바바만 살까요?

그림 2. 미국 인터넷 기업 지난 1년간 주가 흐름 Google Ebay Twitter Groupon

(-1Y=100p) 200

그림 3. 중국 인터넷 기업 지난 1년간 주가 흐름

Amazon.com Facebook LinkedIn Facebook을 제외한 미국 인터넷 종목은 부진

Tencent Baidu Weibo

(-1Y=100p) 160

160

130

120

100 섹터 전체 상승에서 벗어나 점유율과 지배력을 보유한 종목 중심의 상승

40 13.11

14.1

14.3

14.5

14.7

14.9

14.11

Alibaba Sina

40 13.11

14.1

14.3

14.5

14.7

14.9

자료: Thomson Reuter, KDB대우증권 리서치센터

그림 4. 한국 인터넷 기업 지난 1년간 주가 흐름

그림 5. 모바일 게임 개발/퍼블리싱사 지난 1년간 주가 흐름

(-1Y=100p) 220

(-1Y=100p) 800

NAVER 다음카카오 인터파크INT

650

180 카카오와의 합병 결정 이후 급등한 다음 주가

500

14.11

게임빌 컴투스 위메이드 Zynga Dena Gungho Online

140 350 글로벌 대형 히트작 출시로 컴투스의 주가 급상승

100

200

60 13.11

14.1

14.3

14.5

14.7

14.9

14.11

50 13.11

14.1

14.3

14.5

14.7

14.9

자료: Thomson Reuter, KDB대우증권 리서치센터

그림 6. 콘솔 게임 개발/퍼블리싱사 지난 1년간 주가 흐름

그림 7. PC 게임 개발/퍼블리싱사 지난 1년간 주가 흐름

190 160

엔씨소프트 NHN엔터테인먼트 Netease

(-1Y=100p)

(-1Y=100p) 220

모바일 확장에 성공한 EA의 주가 상승이 두드러짐

Activision Blizzard EA Nintendo Sega Sammy Namco Bandai

160

14.11

네오위즈게임즈 Tencent Nexon

130

100

100 70 플랫폼 확장 / 히트작 출시 등 개별 재료에 따른 주가 performance

70 40 13.11

14.1

14.3

14.5

자료: Thomson Reuter, KDB대우증권 리서치센터

14.7

14.9

14.11

40 13.11

14.1

14.3

14.5

14.7

14.9

14.11

자료: Thomson Reuter, KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

2015 Outlook Report [인터넷/게임] 외국인, 내년에도 바바만 살까요?

그림 8. 주요 PC 웹/어플리케이션 월간 방문자 수 (백만) 40 전체 PC 이용자의 94.7%가 네이버 웹을 이용 30 전체 PC 이용자의 82.1%가 다음 웹을 이용

전체 PC 이용자의 29.2%가 카카오 웹 또는 PC 카카오톡 이용

자료: Koreanclick, KDB대우증권 리서치센터

그림 9. 주요 모바일웹/어플리케이션 월간 방문자 수 (백만) 30

전체 모바일 이용자의 96.8%가 카카오 모바일앱/모바일웹을 이용 전체 모바일 이용자의 93.4%가 네이버 모바일앱/모바일웹을 이용

20 전체 모바일 이용자의 48.8%가 Facebook 모바일앱/모바일웹을 이용 10

자료: Koreanclick, KDB대우증권 리서치센터

그림 10. NAVER 검색 쿼리와 점유율 추이 (백만) 6,000 5,000

쿼리 수 (L) 쿼리 점유율 (R)

그림 11. 다음 검색 쿼리와 점유율 추이

지난 2년간 NAVER의 검색 쿼리 점유율은 서서히 증가하는 추세 (72% → 78%)

(%) 80 78

4,000

(백만) 1,400

(%)

쿼리 수 (L) 쿼리 점유율 (R)

1,200 1,000

800 3,000

2,000

1,000

200

600

0 12.1

12.7

13.1

13.7

자료: Koreanclick, KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

14.1

14.7

400

10 12.1

12.7

13.1

자료: Koreanclick, KDB대우증권 리서치센터

13.7

14.1

14.7

2015 Outlook Report [인터넷/게임] 외국인, 내년에도 바바만 살까요?

그림 12. 모바일 게임 퍼블리셔/개발자별 월간 순방문자 수 (백만명) 40

넷마블게임즈 선데이토즈 위메이드 네오위즈게임즈 컴투스 게임빌 NHN엔터테인먼트

애니팡2 반영 시작 35

포코팡 반영 시작

30 25 20 15 10 5 0 13.1

13.4

13.7

13.10

14.1

14.4

14.7

14.10

자료: Koreanclick, KDB대우증권 리서치센터

그림 13. 주요 여행 모바일앱 월간 순방문자 수 (천명) 600

모바일 플랫폼에 대한 빠른 대응으로 앱 UI 등 사용자 편의성에서 우위를 점한 인터파크

인터파크(항공+투어) 모두투어닷컴 하나투어 온라인투어 모바일 항공권 예약 - Onlinetour Expedia 웹투어 국내여행 Tourexpress(국제선예약 앱+ 국내선 예약 앱)

500 400 300 200 100 0 12.1

12.4

12.7

12.10

13.1

13.4

13.7

13.10

14.1

14.4

14.7

14.10

자료: Koreanclick, KDB대우증권 리서치센터

그림 14. 주요 모바일 메시징 앱 순방문자 수

그림 15. 주요 SNS 모바일앱 순방문자 수 (백만명) 25

(백만명) 30 25

카카오톡 라인 Facebook Messenger 텔레그램 공식 앱 Telegram 네이트온 마이피플

15 10

카카오스토리 밴드 Facebook Google+ 네이버 카페

5 0

0 14.1

14.4

자료: Koreanclick, KDB대우증권 리서치센터

14.7

14.10

13.1

13.4

13.7

13.10

14.1

14.4

14.7

14.1

자료: Koreanclick, KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

2015 Outlook Report [인터넷/게임] 외국인, 내년에도 바바만 살까요?

II. 2015년 전망 모바일로 보고, 결심하고, 구매하는 시대 시작 일본과 국내 대체결제 서비스 점유율 경쟁 심화

카카오톡, LINE, Wechat, Facebook 등 모바일 인터넷 시장의 지배자들은 각자의 서비스 특성에 맞 는 비즈니스 모델 확보에도 성공하였다. 카카오톡과 LINE 등 모바일 메신저들은 모바일 게임이 주력 수익 모델이고, Facebook, Twitter 등 SNS는 모바일 광고에서 대부분의 매출액이 발생하고 있다. 모바일 인터넷이 가진 유리한 특성(접근성, 휴대성)을 바탕으로, 다가올 2015년 각 사는 기존 수익모 델을 정교화하는 한편, 새로운 수익모델을 출시하고 O2O 등으로 사업 영역을 확대해 나갈 것이다. 구체적인 예로, 최근 인터넷 기업들은 각자가 가진 모바일 인터넷 트래픽을 바탕으로 사업 확대를 위 해 모바일 결제(혹은 대체 결제) 시장 점유율 확보를 위해 전력을 다하고 있다. 은행, 카드사 등 전통 금융사업자는 물론이고 백화점, 편의점 등 유통 업체, 뿐만 아니라 SKT와 삼성전자, 애플, Google 등 통신/하드웨어/인터넷 서비스 기업들도 모바일 결제 사업 확보에 강한 의지를 보인다. 각 사들은 각자가 가진 장점을 바탕으로 모바일 결제 시장 확보를 자신하는 듯 하다. 그러나 모든 인 터넷 사업이 그러하듯이, 2015년 상반기를 통해 각 지역에서 1~2개의 지배적 사업자가 나타나는 형태로 참여자 숫자가 줄어들 것이다. 이 과정에서 승패를 가르는 요소는, ‘어떤 사업자가 인터넷 쇼핑몰, 오프라 인 유통 사업자를 망라한 다수의 사용 가맹점을 확보할 수 있는가’가 될 것으로 본다. 시장 조사 기관은 모바일 결제 서비스를 이용한 결제 대금(미국 기준)이 2015년에는 전년 대비 155.8% 증가하고, 2016년에도 전년과 비교해 207.0% 증가할 전망이라고 발표한 바 있다. 미국, 캐나다, 영국에서 2014년 7월 기준 모바일 결제 경험율는 16% 수준에 불과하지만, 모바일 결 제 이용자의 82%는 신용카드보다 모바일 결제가 더 편리하다고 응답하였다. 우리나라의 경우 규제 등의 외부 영향으로 현재 모바일 신용카드과 체크카드 이용 경험율은 각각 7.3%와 1.9%에 불과하 다. 2015년은 모바일 결제 시장을 차지하는 기업의 성장 기대감이 극대화는 시점으로 예상된다.

그림 16. 모바일 플랫폼의 수익모델 발전 흐름

자료: KDB대우증권 리서치센터

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2015 Outlook Report [인터넷/게임] 외국인, 내년에도 바바만 살까요?

그림 17. 미국 내 모바일 근거리 결제 거래액 (bn US$) 140

(%) 250 휴대폰 결제 거래액 (L)

120

전년대비 성장률 (R)

200

100 150

80 60

100

40 50 20 0

0 2013

2014F

2015F

2016F

2017F

2018F

주: 모바일 기기를 이용해 근거리에서 지불이 이루어진 경우에 한하며, 지불 후 배송되는 일반 전자상거래와 태블릿을 이용한 거래는 제외 자료: eMarketer, KDB대우증권 리서치센터

표 1. 일본 IT/유통 기업의 결제비즈니스 확장 설립시기 모회사

LINE Pay

라쿠텐은행

이온은행

세븐은행

2014년 말 (예상) LINE Corp, NAVER (035420 KS Equity)

2010년

2006년

2001년

Rakuten (4755 JP Equity)

Aeon (8267 JP Equity)

Seven & i Holdings (3382 JP Equity)

슈퍼마켓/편의점/잡화상점 및 의류매 편의점(1만 7천여개 점포 보유)/슈퍼 스마트폰 메신저 LINE 운영/인터넷 전자상거래/전자책/디지털 콘텐츠 서 장/상가 개발 사업 (1만 6천여개 점포 마켓/레스토랑 사업 웹포탈/온라인 광고/전자상거래 사업 비스업 보유) 인터넷 은행으로서 예금/대출/환전/투 예금/대출/환전/투자신탁/신용카드/현 타 금융기관과의 제휴를 통해 ATM으 예금/결제/송금 등 기본적인 금융 서 자신탁/증권/신용카드/현금카드/복권 주요 서비스 및 특징 금카드/전자지갑 사업 로 예금/대출 등 금융 서비스 제공 비스 사업 - 신용카드/선불카드와 연동된 계좌 - 계좌 보유시 라쿠텐몰에서 24시간 - 이온 신용카드 결제 시 5% 할인 - 계좌 보유자 ATM기 무료 이용 vs. 를 통하여 즉시 지불 가능 혜택 타행예금자 거래당 약 105엔 1) LINE 서비스/제휴 웹서비스/제휴 - 라쿠텐은행 간 이체 수수료 무료 - 제휴 매장 결제 시 전자화폐 적립 - 전자화폐 적립 오프라인 매장 결제 - 이온은행 영업시간 09시~21시 vs. 2) LINE ID를 이용해 LINE 친구간 송 - 온오프라인 전자화폐 적립 기존은행 영업시간 09시~15시 금 - 업계 최저 수준의 수수료율 적용/전 - 결제시 정액 수수료 500원 vs. 기 - 연중무휴운영 이온 ATM과 제휴 금 자화폐 적립 존은행 정률 수수료 융 기관 ATM 수수료 무료 - 이온은행 간 이체 수수료 무료

모회사 주 비즈니스

최근 회계연도 수익 -

409.6억엔

1037.7억엔

1080.2억엔

자료: KDB대우증권 리서치센터

표 2. 국내 비금융사의 결제비즈니스 확장 기업 플랫폼

단말 제조사

서비스명

서비스 내용

상용화 시기

계정에 50만원 이내 충전 후 송금/결제에 이용

서비스 중

카카오페이

최초 1회 결제 정보 등록 후 설정된 비밀번호로 간편 결제

서비스 중

SK플래닛

Syrup

모바일 지갑/통합 멤버십 관리 모바일 상거래

서비스 중

삼성전자

삼성월렛

기본 탑재 어플리케이션에 결제/송금 기능 추가 예정

서비스 중, 결제/송금 기능은 연내 추가 예정

다음카카오 뱅크월렛카카오

애플

애플페이 스마트폰 탑재 NFC를 이용해 결제 BLE페이먼트/BLE 블루투스 통신 가능 범위 내 접근시 비밀번호 입력 후 결제 진행 이동통신사 SK텔레콤 전자카드 KT 올레 앱 안심인증 단말 정보와 사용자 데이터 베이스를 이용, 자동 본인 인증 최초 1회 결제 정보 등록 후 모바일 인증으로 간편 결제, 송금 기능 LG유플러스 페이나우 추가 예정 전자결제대행사 KG이니시스 케이페이 최초 1회 결제 정보 등록 후 설정된 비밀번호로 간편 결제 최초 1회 결제 정보 등록 후 비밀번호로 간편결제/송금/신용등급에 옐로페이 후불결제서비스 따라 외상 구매 제공

현 iOS 버전으로는 국내 사용 불가 2015년 상반기 서비스 중 서비스 중, 송금 기능은 2015년 초 추가 예정 서비스 중 서비스 중

자료: KDB대우증권 리서치센터

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2015 Outlook Report [인터넷/게임] 외국인, 내년에도 바바만 살까요?

III. 3개년 전망(중장기 전망) 1. 인터넷 업종 모바일 광고, 전자상거래 향후 2~3년 뒤에 비주류가 아니라 주류 시장이 될 전망

매체별 광고 시장 규모 중에서 앞으로 가장 커질 시장은 신문이나 TV가 아닌 온라인광고 시장일 것 이다. 각 매체 이용자들의 사용 시간 추세를 보면 극명히 나타난다. 온라인 광고시장은 다시 모바일 광고와 PC 광고 시장으로 구분된다. 지난 3분기 기준 국내 1위 온라인광고 매체인 Naver의 경우 검색광고 매출액의 27%가 모바일에서 발생했고, 디스플레이광고 중 12%가 모바일에서 노출되었다. Facebook도 글로벌 광고 매출액 중 모 바일 광고 비중이 66%(2013년 3분기에는 49%)에 달한다. 인터파크의 경우 국내 숙박 상품 중 모바 일앱 ‘체크인나우’를 통해 예약하는 비중이 60%를 상회한다. 모바일 유저들의 이용이 상업적으로 점 점 유의미해져 간다는 점을 보여주는 결과라 본다. 모바일 인터넷의 출현은 1) PC 인터넷을 사용하지 않던 40~50대의 인터넷 이용으로 자연스럽게 이 어지면서 인터넷 유저의 평균 연령대를 높였다. 한편, 2) 10대와 20대의 인터넷 이용시간을 더욱 증 가시키며 인터넷 집중도를 높이는 계기가 되었다. 시장 조사 기관 eMarketer는, 2018년에 우리나라는 세계에서 ‘온라인 광고 중 모바일 광고 비중’이 가장 높은 나라가 될 것으로 전망하고 있다. 2014년 기준 한국의 모바일 광고 비중은 38.4%인데 2015년에는 이 비중이 54.4%로 급격히 올라가고 2018년에는 73.2%가 될 것으로 예상되고 있다. 또한 우리나라의 모바일 광고 시장은 2014년에 전년과 비교해 120.0% 성장하고, 2015년과 2016년 에도 각각 60.0%, 30.0% 증가할 것으로 eMarketer는 전망하고 있다. 모바일 광고 시장의 성장은 타 미디어의 영업환경을 더욱 어렵게 만들고 있다. 7월에 미국 광고주를 대상으로 진행한 설문조사에서 응답자의 41%는 2015년에 신문, 잡지 등 인쇄물 광고 지출을 줄여 모바일 광고를 집행하고, 34%는 TV광고를 줄여 모바일 광고 구매를 늘리겠다고 밝혔다.

그림 18. 온라인 광고의 변화와 미래상

자료: KDB대우증권 리서치센터

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2015 Outlook Report [인터넷/게임] 외국인, 내년에도 바바만 살까요?

그림 19. Facebook 모바일 광고 매출액 추이 (%) 70

(십억US$) 4 매출액 (L) 모바일광고 매출 (L) 모바일광고 매출 비중 (R)

60 50 40

2 30 20

10 0

0 1Q12

2Q12

3Q12

4Q12

1Q13

2Q13

3Q13

4Q13

1Q14

2Q14

3Q14

자료: Facebook, KDB대우증권 리서치센터

그림 20. 디지털 광고 지출 중 모바일 인터넷 지출 비중 80

(%) 한국

글로벌 평균

60 50 40 30 20 10 0 2013

2014F

2015F

2016F

2017F

2018F

자료: eMarketer, KDB대우증권 리서치센터

그림 21. 미국 내 광고 집행자 서베이: 모바일 광고 지출 증가분은 무엇으로부터 충당하는지? 50

0 인쇄물 광고

광고 예산 증가

TV 광고

디스플레이 광고

검색 광고

비디오 광고

주: 향후 12개월간 모바일 광고 집행을 늘릴 계획인 광고주 대상 자료: Mobile Advertising – Wave Two, KDB대우증권 리서치센터

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2015 Outlook Report [인터넷/게임] 외국인, 내년에도 바바만 살까요?

Naver + LINE, 신주쿠의 쇼윈도를 넘본다

‘트렌드 코리아 2015’에서는, 옴니채널을 ‘온라인/오프라인/모바일/카탈로그/콜센터 등 여러 쇼핑 채 널을 소비자 중심의 전체(Omni) 관점에서 빈틈없이 유기적으로 결합해 고객에게 일관된 경험을 끊임 없이 제공하는 것’이라 정의했다. 앞으로의 인터넷 업종은 이러한 관점에서 접근하여 고객을 유인하는 것이 중요해질 것이라 전망한다. 예를 들어, 오프라인 매장에서 제품을 구경한 뒤에 실제 구매는 온라인몰을 통해 진행하는 ‘쇼루밍족’ 을 겨냥해 옴니채널 관점에서 접근하여, 이 고객이 타사 온라인몰이 아닌 자사 온라인몰을 이용하도 록 유도할 수 있다. 온라인에서 정보를 확인하고 오프라인 매장에서 실제 구매를 하는 역쇼루밍족 또 한 마찬가지이다. 이제 기업은 온라인과 오프라인 서비스가 이어지도록 옴니채널을 구축해 온라인에서 정보를 확인하고 오프라인 매장에서 바로 물건을 가져갈 수 있도록 하는 루트가 필요하게 되었다. 이러한 개념은 직구와 역직구 시장이 빠르게 성장하고 있는 현 상황에도 적용해볼 수 있다. 서울의 백화점에서 물건을 구경하고, 동일한 물건을 가장 싼 가격에 국내외 온라인 쇼핑몰에서 구매하는 것 은 이미 보편화된 소비 행태 중 하나이다. 국내외 제조 기업이 제품의 상세한 정보를 국내외 온라인 검색엔진이나 해외 온라인 쇼핑몰에 제공하고, 배송을 직접 해주거나, 현지의 오프라인 매장에서 구 매 할 수 있는 경로를 안내해 줄 수도 있다. 앞으로는 이러한 과정에 LINE, 카카오톡 등과 같은 MIM 기업 중심의 구매 결정 흐름을 만들 기회가 있을 것으로 본다. 이들은 ‘옴니채널’을 활용한 유통 플랫폼이 되기 위한 여러가지 전제 조건에 가장 잘 부합한 다고 판단된다. 우선 1) ‘정보 노출 가능성이 높을 것’이라는, 중요한 조건을 잘 만족시킨다. 한국과 일 본에서 카카오톡과 LINE의 경우 스마트폰을 소유한 개인의 90%가 이용 중이다. LINE의 경우 오프 라인 상점의 모바일 주소가 되는 LINE@ ID 가입자가 10.5만을 넘었다. 둘째로, 2) 모바일 결제(대체 결제)의 편의성을 확보하기 위한 노력을 이제 막 시작하여 미래에 대한 기대를 높이고 있다. 2015년 상반기에는 그 성공 여부를 확인 될 수 있을 것으로 기대한다. 스타벅스의 경우 최근 매출의 40%가 온라인에서 발생한다는 점을 참고할 때, 오프라인의 서비스나 물품을 스마트폰에서 미리 지불하거나 선물로 타인에게 제공하면서 할인이나 우선 서비스 등의 혜택을 제공하는 형태의 비즈니스를 생각해 볼 수 있다. 일본의 오프라인 상점의 신상품 정보를 LINE@ ID를 통해 본 한국의 Naver 이용자가, LINE 페이를 통해 편리하게 구매할 수 있는 사업 모델이 우리가 그려볼 수 있는 가까운 미래이다. 나아가 샹젤리 제 거리에 있는 샤넬 매장의 신상품 진열대를 Naver와 LINE 이용자에게 보여주고, LINE 페이로 결 제한 뒤 서울이나 도쿄의 샤넬 매장에서 찾는 모습도 기대해볼 수 있다.

표 3. 글로벌 인터넷 광고 시장 추이 및 전망

글로벌 인터넷 광고 시장 모바일 인터넷 광고 유선 인터넷 광고 카테고리 광고 디스플레이 광고 동영상 광고 검색 광고 비중 모바일 인터넷 광고 유선 인터넷 광고 카테고리 광고 디스플레이 광고 동영상 광고 검색 광고

2009

2010

2011

2012

2013

2014F

2015F

2016F

2017F

2018F

59 2 57 11 20 2 25

70 3 67 12 23 2 29

85 5 80 14 27 3 37

100 8 92 14 30 4 43

117 14 103 16 34 5 48

133 19 114 17 37 7 54

149 24 125 18 40 8 59

164 28 136 19 43 10 64

179 33 146 20 45 12 69

195 37 157 20 48 15 74

3.6 96.4 17.9 33.4 2.7 42.4

4.4 95.6 17.6 33.4 3.2 41.4

5.8 94.2 15.8 32 3.5 42.9

8.2 91.8 14.3 30.5 4 43

12.1 87.9 13.6 28.7 4.3 41.3

14.2 85.8 12.8 27.7 4.9 40.4

16 84 12.1 26.7 5.6 39.6

17.3 82.7 11.5 26 6.3 39

18.4 81.6 11 25.3 6.9 38.5

19.3 80.7 10.5 24.7 7.6 37.9

자료: PwC, KDB대우증권 리서치센터

(십억US$, %)

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20132018 10.7 21.5 8.8 5.1 7.4 23.8 8.8

2015 Outlook Report [인터넷/게임] 외국인, 내년에도 바바만 살까요?

소비자 중심 관점에서 매장/PC/모바일/TV/카탈로그 등 여러 개의 쇼핑채널을 유기적으로 결합, 일괄된 쇼핑 경험 제공

그림 22. 유통채널 패러다임의 변화

자료: 국민일보, 트렌드코리아2015, KDB대우증권 리서치센터

그림 23. 페이스북 구매버튼

자료: Facebook, KDB대우증권 리서치센터

그림 24. NAVER의 O2O 플랫폼 샵윈도우

그림 25. NAVER 컨퍼런스에서 소개된 스타일윈도 기능

자료: Naver, KDB대우증권 리서치센터

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2015 Outlook Report [인터넷/게임] 외국인, 내년에도 바바만 살까요?

2. 게임 업종 미래는 멀티 플랫폼, 클라우드 그리고 크로스보더 경쟁 시장, IP와 기술, 자본력이 성공 요인

‘2014 지스타(G-star) 게임쇼'에서 엔씨소프트의 신작 '리니지 이터널'은 업계와 게이머(Gamer)의 관심을 집중시켰다. 그 이유 중 하나는 동 게임이 국내 게임 중 실질적으로는 처음으로 클라우드 기 술을 접목한 것이기 때문이다. 클라우드 기술을 통하면 PC 온라인 게임인 리니지 이터널을 스마트폰 이나 태블릿PC, TV 등 다양한 멀티플랫폼에서 즐길 수 있다. 클라우드 게임은 게임을 서버에 저장한 채 각각의 단말기 사용자들이 서버에 접속해 게임을 불러내 즐길 수 있는 형태다. 따라서 다양한 기기로 이용이 가능하며 게임에 특화된 콘솔이나 고사양의 그래 픽카드가 장착된 PC를 구입할 필요가 없다. 게다가 이러한 클라우드 게임 시장이 형성되면 협소한 국 내 시장뿐만 아니라 글로벌시장을 동시에 공략할 수 있게 된다는 장점이 있다. 이러한 특성에 주목한 업체들이 서서히 클라우드 게임 사업으로 나아갈 준비 중이다. 중국 알리바바 는 최근 클라우드 기술의 선도기업인 유비투스(Ubitus)와 손잡고 클라우드 게임 서비스인 ‘알리 클라 우드’ 서비스를 준비하고 있다. 일본의 콘솔게임 개발사 스퀘어에닉스는 글로벌 히트작 ‘파이널판타 지 7’을 모바일로 즐길 수 있는 프로그램인 'DIVEIN'을 공개하기도 했다. 삼성전자와 소니 등 TV 업 체들 역시 스마트 TV의 콘텐츠 일환으로 클라우드 게임 개발을 진행 중이다. 지난 몇 년간 국내 모바일 게임 개발사는 성공 요인은 스마트폰 온라인 환경에 적합한 게임들을 누가 먼저 빠르게 개발하느냐의 경쟁이었다. 기존 모바일과 PC에 성공한 장르들을 누가 먼저 모바일로 서 비스 하느냐의 경쟁 구도였다고 할 수 있겠다. 앞으로의 게임 시장에서는 이보다 한 단계 진보된 경쟁 구도가 나타날 것으로 본다. 앞서 기술한 클 라우드 게임 시장이 형성되면서 1) 다양한 플랫폼과 네트워크 환경 속에서 발생할 무수한 기술적 문제들 (상이한 인터페이스와 스트리밍 속도 등)을 해결할 역량을 보유해야만 할 것이다. 또한 2) 실패 위험이 높 고 프로젝트당 상당한 금액의 개발비를 집행할 수 있는 자본력도 중요해질 것이다. 이 두 가지가 뒷받침 된 기업들이 글로벌 단위 시장을 두고 경쟁을 벌일 전망이다.

그림 26. 게임 플랫폼 발전 흐름과 미래 예상

자료: KDB대우증권 리서치센터

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2015 Outlook Report [인터넷/게임] 외국인, 내년에도 바바만 살까요?

그림 27. 글로벌 모바일 게임 시장 전망 ($bn) 30 25

그림 28. 국내 모바일 게임 시장 전망 (Wbn) 16

태블릿

CAGR 20.6%

스마트폰 12

20 CAGR 47.6%

10 4 5

CAGR 18.8%

0 2012

2013

2016E

2012

자료: AppLift, Newzoo Global Games Market Report, KDB대우증권 리서치센터

2013

2014E

2015E

자료: 대한민국 게임백서 2013, KDB대우증권 리서치센터

표 4. 글로벌 게임 시장 추이 및 전망

글로벌 게임 시장 게임 내 광고 콘솔 게임 온라인 게임 PC 게임 모바일 게임 비중 게임 내 광고 콘솔 게임 온라인 게임 PC 게임 모바일 게임

(십억US$, %)

2009

2010

2011

2012

2013

2014F

2015F

2016F

2017F

2018F

54 2 29 13 6 5

58 2 28 15 6 6

61 2 27 18 7 7

61 2 24 19 7 8

66 3 25 21 7 9

71 3 27 23 7 11

75 3 28 25 7 12

80 4 29 27 7 13

84 4 31 29 7 14

89 4 32 31 7 15

3.0 52.9 23.5 10.5 10.1

3.1 48.9 26.2 11.0 10.8

3.4 44.6 28.9 11.2 11.9

3.7 39.3 31.7 11.6 13.6

3.9 38.2 32.5 11.0 14.4

4.1 38.0 32.9 10.2 14.9

4.3 37.4 33.3 9.6 15.4

4.5 36.9 33.7 9.0 15.9

4.8 36.4 34.1 8.4 16.3

5.0 35.9 34.4 7.9 16.8

2013-2018 CAGR 6.2 11.9 4.9 7.4 -0.5 9.6

자료: PwC, KDB대우증권 리서치센터

그림 29. FIFA Online 3M 모바일용 화면

자료: KDB대우증권 리서치센터

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그림 30. FIFA Online 14 플레이스테이션용 화면

그림 31. FIFA Online 3 PC용 화면

자료: KDB대우증권 리서치센터

그림 32. NetEase의 모바일 진출과 주가 추이 (US$) 100

Ninja Must Die 2, World Soccer Collection 등 글로벌 인기작 퍼블리싱 본격 시작

NetEase 주가

1Q13 실적발표시 모바일 게임 진출 언급

60 모바일게임 포트폴리오 본격 확대 발표

20 PC MMORPG 중심의 비즈니스 전략 고수 0 10.1

10.7

11.1

11.7

12.1

12.7

인기 MMORPG '몽환서유' 모바일버전을 포함, '미니 몽환서유' 모바일 게임 3종 출시 카드게임 출시 13.1

13.7

자료: Thomson Reuter, NetEase, KDB대우증권 리서치센터

그림 33. 모바일 장르 성숙화됨에 따라 미들/하드코어 장르의 인기와 매출액 상승세

주: 11월 30일 Google Play 스토어 한국 게임앱 순위 자료: AppAnnie, KDB대우증권 리서치센터

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14.1

14.7

2015 Outlook Report [인터넷/게임] 외국인, 내년에도 바바만 살까요?

V. Valuation 및 투자전략 한국 인터넷 기업이 매력적인 이유 10월 중순 이후 국내 주요인 터넷 기업에 대한 외국인 매수세 유입 중

2012년 이후 주식시장에서는 Google, Facebook 등 소프트웨어 서비스 기업이 Apple, 삼성전자 등 하드웨어 제조기업보다 높은 수익률을 기록하고 있다. 이러한 흐름은 최소한 향후 2~3년간은 지속될 가능성이 높아 보인다. 2009년 아이폰 3G 출시 이후 시작된 모바일 하드웨어 업종에서 초기에 Apple, 삼성전자가 누리던 제조기업의 수혜는 중국의 샤오미, 화웨이에 이어 인도의 마이크로맥스로 넘어가는 모습이다. 2014년 말 기준 국내 스마트폰 보급율은 90%를 상회하고 미국, 유럽 등 주요 선진국은 80%에 다가 서며 정체되고 있지만 인도, 남미, 동남아시아 등 신흥 시장이 빠르게 성장하고 있다. 글로벌 기준 스 마트폰 보급률은 여전히 30% 수준에 머물러 있다. 글로벌 스마트폰 보급률이 50% 이상으로 높아질 때까지 투자자들은 모바일 인터넷 업종에서 새로운 투자 기회를 찾을 것이다. 모바일기기의 하드웨어 제조 기업간 경쟁은 나날이 치열해 지고 있지만, 모바일 인터넷 기업은 오히려 권역별/국가별/서비스별로 1위 기업의 시장 지배력이 더욱 공고해지고 있기 때문이다.

2015년에는 한국 모바일 인터넷 기업의 투자 매력도가 높아질 수 있다고 판단된다. 1) 일단 2014년 한국 모바일 인터넷 기업이 상승 랠리에서 소외되면서 Valuation이 많이 싸져 있다는 점 이다. 첨부한 Vaiuation 테이블에서 확인할 수 있는 Bloomberg consensus 기준 2015년 PER는 타 권역의 기업들과 비교해 낮은 수준이다. 뿐만 아니라 MAU(월평균이용자)당 가치 역시 LINE 81달러, 카카오톡 64달러 수준으로 Facebook 155달러, Twitter 98달러보다 저평가되어 있다. 2) 두 번째는 신흥 시장의 기대감이다. 미국, 중국 등 메이저 시장의 시장 성장세는 2016년 이후 둔화 될 것으로 예상되고 있다. 그러나 일본, 동남아 지역 등의 성장 스토리는 아직 유효한 상황이다. 그리 고 이들 시장의 성장에서 나오는 열매는 LINE이 차지할 가능성이 높다. 3) 세 번째는 참신한 성장 스토리 라인을 가지고 있다는 점이다. 모바일 결제, O2O(Offline to Online), 옴니채널, 클라우드 게임 등의 새로운 스토리 라인을 가진 한국 인터넷 기업 랠리 가능성에 주목한 다. 한국 네티즌은 전세계에서 가장 빠르게 낯선 인터넷 수익모델을 수용하는데 능하다. 그림 34. 하드웨어 제조 기업와 소프트웨어 서비스 주요 기업의 시가총액 변화 (p) 350

하드웨어 제조 소프트웨어/플랫폼 서비스

Alibaba 상장

290

230

170

110 Facebook 상장 50 12/01

12/04

12/07

12/10

13/01

13/04

13/07

13/10

14/01

14/04

14/07

14/10

주: 2012년 1월 1일을 기준으로 한 시가총액 변화. 각 부문 대표 기업(하드웨어 제조사; Apple, 삼성전자, HP 등 / 소프트웨어 서비스 기 업: Facebook, Google, Facebook, Naver, Tencent 등)을 대상으로 가중평균하여 산출한 상대 지수. 자료: Bloomberg, KDB대우증권 리서치센터

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그림 35. 글로벌 MIM(Mobile Instant Messenger), SNS(Social Network Service)앱 MAU(월간순이용자) 당 가치 (US$) 360 Social Network

323

300 240 180

155 Mobile Instant Messaging

120

81 64

0 Whatsapp

LINE

Facebook

카카오톡

Twitter

주: Whatsapp의 현재 가치는 인수당시 가치에 Facebook의 주가 상승률을 적용하여 산출. LINE 가치는 NAVER 시가총액에서 포탈 가치를 차감한 15조원을 가정, 카카오톡 가치로 6조원을 가정. LINE MAU는 연례 컨퍼런스 당시 발표치 1억 7천만명, 카카오톡 MAU는 8,500만 명, Facebook/Twitter/Linkedin은 각 사 3분기 실적발표치 기준 MAU 적용. 자료: 각 사, KDB대우증권 리서치센터

그림 36. 글로벌 MIM(Mobile Instant Messenger), SNS(Social Network Service)앱 매출액 대비 시가총액 24

(x)

318.5

Mobile Instant Messaging

Social Network 19.3

17.4

16.9

16 13.3

12.5 12 8 4 0 Whatsapp

LINE

카카오톡

Facebook

Twitter

그림 37. 주요 인터넷 업종 투자자들의 각 사 지분 보유 현황 (%) 12

FIDELITY BLACKROCK FRANKLIN TEMPLETON CAPITAL GROUP STATE STREET CORP OPPENHEIMERFUNDS

VANGUARD T ROWE PRICE ASSOCIATES BAILLIE GIFFORD AND COMPANY CAPITAL WORLD INVESCO LTD

0 NAVER

다음카카오

자료: Bloomberg, KDB대우증권 리서치센터

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Baidu

Alibaba

Tencent

Facebook

Ebay

Yahoo JPN

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그림 38. 한국 주요 인터넷/소프트웨어 기업 수급과 시총 추이 (십억원) 1,200

(조원) 50

주요 인터넷/소프트웨어 기업 시총 (R) 외국인 (L) 기관 (L)

800

그림 39. NAVER 수급과 시총 추이

400

(십억원) 2,000 1,500

(천원) 주가 (R) 외국인 (L) 기관 (L)

1,000

800 1,000

600

500

-400 20

-800

400

Alibaba IPO -500

-1,200

Alibaba IPO -2,000

0 13.1

13.4

13.7 13.10 14.1

14.4

200 -1,000

-1,600

-1,500

14.7 14.10

13.1 13.4 13.7 13.10 14.1 14.4 14.7 14.10

자료: Quantiwise, KDB대우증권 리서치센터

그림 40. 다음카카오 수급과 시총 추이

그림 41. 엔씨소프트 수급과 시총 추이

(십억원) 200

주가 (R) 외국인 (L) 기관 (L)

100

(천원) 200 180 160

140

-100

120

-200

100

-300

-400 -500

Alibaba IPO

-600 13.1

13.4

13.7 13.10 14.1

14.4

(십억원) 1,000 800

300

주가 (R) 외국인 (L) 기관 (L)

250

600

200

400 200

150

-200

-400

-600

-800

14.7 14.10

(천원)

100

0 13.1

13.4

13.7 13.10 14.1

14.4

자료: Quantiwise, KDB대우증권 리서치센터

그림 42. 인터파크INT 수급과 시총 추이

그림 43. NHN엔터테인먼트 수급과 시총 추이

(십억원) 2,000 1,500

(십억원) 1,500

1,000

(천원)

주가 (R) 외국인 (L) 기관 (L)

Alibaba IPO

14.7 14.10

(천원) 140 주가 (R) 외국인 (L) 기관 (L)

120 100

1,000

20 500

500

15 0

-500

-1,000 -1,500

0 13.1

13.4

13.7 13.10 14.1

자료: Quantiwise, KDB대우증권 리서치센터

14.4

14.7 14.10

Alibaba IPO

-500 20 -1,000

0 13.1

13.4

13.7 13.10 14.1

14.4

14.7 14.10

자료: Quantiwise, KDB대우증권 리서치센터

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2015 Outlook Report [인터넷/게임] 외국인, 내년에도 바바만 살까요?

그림 44. 미국 기관투자가의 NAVER 보유 주식 수

그림 45. 미국 기관투자가의 다음카카오 보유 주식 수

(백만주) 30

(백만주) 14

12 10

8 15 6 10

0 13.1

13.4

13.7

13.10

14.1

14.4

14.7

14.10

13.1

13.4

13.7

13.10

14.1

14.4

14.7

14.10

주: 미국 기관투자가 보유 유통주식수. 기관은 미국/국제 펀드 및 미국 보험회사를 포함. 자료: Bloomberg, KDB대우증권 리서치센터

그림 46. 미국 기관투자가의 엔씨소프트 보유 주식 수

그림 47. 미국 기관투자가의 Google 보유 주식 수

(백만주) 7

(백만주) 260

255 250

245

4 240

3 235

230

225

220

13.1

13.4

13.7

13.10

14.1

14.4

14.7

14.10

13.1

13.4

13.7

13.10

14.1

14.4

14.7

14.10

주: 미국 기관투자가 보유 유통주식수. 기관은 미국/국제 펀드 및 미국 보험회사를 포함. 자료: Bloomberg, KDB대우증권 리서치센터

그림 48. 미국 기관투자가의 Facebook 보유 주식 수

그림 49. 미국 기관투자가의 Twitter 보유 주식 수 (백만주) 600

(백만주) 1,600 1,400

500

1,200 400

1,000 800

300

600

200

400 100

200 0

13.1

13.4

13.7

13.10

14.1

14.4

14.7

14.10

주: 미국 기관투자가 보유 유통주식수. 기관은 미국/국제 펀드 및 미국 보험회사를 포함. 자료: Bloomberg, KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

13.1

13.4

13.7

13.10

14.1

14.4

14.7

14.10

주: 미국 기관투자가 보유 유통주식수. 기관은 미국/국제 펀드 및 미국 보험회사를 포함. 자료: Bloomberg, KDB대우증권 리서치센터

2015 Outlook Report [인터넷/게임] 외국인, 내년에도 바바만 살까요?

그림 50. NAVER의 성장기 P/E는 40배 이상 (x) 70

P/E(FY1) P/E(Fwd.12M)

국내 인터넷 검색 광고 점유율 상승시

12MF P/E 45x 전후

50 40 30 20 10 0 02

자료: Quantiwise, KDB대우증권 리서치센터

그림 51. 다음카카오 P/E 추이 (x) 70

P/E(Fwd.12M)

60 <다음-카카오>

국내 모바일 플랫폼 독점 컨센서스 기준 12MF P/E 23x

40 30 20 10

합병 후 주식수 증가에 따른 하락 0 03

자료: Quantiwise, KDB대우증권 리서치센터

그림 52. 모바일 확장에 성공한 게임사 NetEase의 P/E 추이 (x) 20

P/E(Fwd. 12M) P/E(FY1) 1Q13 실적발표시 모바일 게임 진출 언급

5 12.1

12.4

12.7

12.10

13.1

13.4

13.7

13.10

14.1

14.4

14.7

14.10

자료: Thomson Reuter, KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

2015 Outlook Report [인터넷/게임] 외국인, 내년에도 바바만 살까요?

표 5. 글로벌 인터넷 기업의 수익 지표 비교

NAVER 다음카카오 인터파크INT Google

(백만US$, %)

매출액

영업이익

영업이익률

시가 총액

14F

15F

14F

15F

22,384

2,113

2,556

3,132

479

727

1,018

7,453

485

615

941

102

627

352

349

389

369,820 59,825 52,845

순이익

14F 15F

순이익률

14F

15F

22.7

28.4 32.5 1,734

456

750 82.1

257

15.4

16.5 27.3

167 12.4

5.3

62,794 13,966 18,733 22,537

5.0

7.7

3.4

23.3

35.4 35.9 12,920 14,001 17,285 21.6

4,480

577

696

707

12.3

15.8 15.8 1,366

Amazon

156,793 74,452 89,478 106,052

745

1,146

1.0

Facebook

217,292

16,991

2,804

7,052

8,637

35.6

2,283

-636

Yahoo

49,016

4,680

4,405

7,872 12,376 665

1,378

301 -95.6

0.0

1.1

274

57.0 50.8 1,491

Twitter

26,485

28,097

1,529

2,189

2,945

363

462

Groupon

5,055

2,574

3,177

3,618

-17

Yahoo Japan 20,773

3,857

3,580

3,832

1,971

1,699

1,820

51.1

47.5 47.5 1,249

Rakuten

17,885

5,321

4,978

5,591

926

881

1,099

17.4

17.7 19.7

Alibaba

275,193

3.1

5.9 13.2 16.6 15.7

2.9 -0.5

1.9

-645

EPS 15F

14F

15F

17.8 23.9 10.6 14.0

22.4

7.8 17.8

1.0

2.8

4.4

3.5

0.4

0.7 30.2

5.7

26.5 27.5

25.8

7,530

606 29.2 170.9 13.5

1.3

1.6

1.1

-356

442

0.4 -0.5

1.9

3.7

0.4 -0.4

2,971 3,242 18.9 -602

-32

-95

-89

440

14F

1.1

1.7

1.9

-503 -97.1 -43.7 -22.0 -2.2

0.1

0.3

1.3 -0.1

1.9

2.8

-30 -3.7 -2.8 -0.8 -0.2

1.8 -1.5

0.1

0.2

1,112 1,178 32.4 486

24.0 19.1

625

31.1 30.8

0.2

8.3

9.8 11.2

0.4

0.5

8,583 12,691

17,466

4,081

4,606

6,908

47.5

36.3 39.5 3,811

4,808 6,070 44.4

37.9 34.8

2.2

3.0

Baidu

85,938

5,196

7,984

11,312

1,820

2,209

3,188

35.0

27.7 28.2 1,711

2,200 3,053 32.9

27.6 27.0

5.9

6.5

9.0

Sohu

1,948

1,400

1,657

2,038

183

-204

-67

Sina

2,529

665

756

888

-34

Youku

3,853

493

647

896

-111

-124

9,831 12,790

15,720

2,810

4,705

Tencent

149,775

-15

-190

1.9

-82 -22.4 -19.1 -9.1

-94

-120

6,029

평균

13.1 -12.3 -3.3 3.4 -4.5

28.6 36.8 38.4 2,522 11.1

-71 -1.1 -11.5 -3.5 -3.8 -3.6 -0.9 51

6.8 10.7

5.7

1.0

0.8

0.9

-57 -19.2 -18.6 -6.3 -0.5 -0.4 -0.2

3,923 4,984 25.6

30.7 31.7

11.1

17.8 12.1

17.2 20.2

0.4

0.5

주: 12/1 개장 전 시점 Bloomberg consensus 기준 자료: Bloomberg, KDB대우증권 리서치센터

표 6. 글로벌 인터넷 기업의 상대가치 지표 비교

NAVER 다음카카오 인터파크INT Google Yahoo

(x, %)

PER

시가 총액

22,384

68.3

7,453 140.9

14F

PBR

PSR 15F

14F

EV/EBITDA

15F

14F

15F

14F

48.7

30.4

11.9

12.5

9.1

8.9

7.2

26.6

25.5

47.5

30.0

3.8

5.1

4.6

3.6

12.3

8.0

20.6

54.3

ROE 15F

14F

18.8

22.8

28.5

25.9

-0.2

9.4

ROA 15F

14F

15F

35.1

12.9

16.3

21.7

22.9

-0.1

7.5

17.8

627

44.0

49.4

27.6

5.7

5.2

4.5

1.5

1.8

1.6

26.2

17.4

13.8

11.2

17.5

3.6

6.5

369,820

21.0

17.9

3.7

3.1

7.0

5.9

16.4

11.9

10.0

14.4

16.5

16.3

11.3

13.9

14.0

49,016

39.0

Amazon

156,793

Facebook

217,292

32.7

46.1

1.4

1.3

1.2

11.3

11.1

10.9

32.2

29.2

28.8

31.3

9.6

2.6

21.3

7.1

1.1

178.1

91.9

15.2

15.1

13.1

1.8

1.5

32.9

24.9

18.6

-2.2

2.6

9.2

-0.6

0.5

2.1

46.2

40.6

9.5

7.4

6.2

17.6

12.8

31.6

25.1

20.1

16.0

18.1

16.9

14.1

19.4

18.8

- 439.4 122.4

7.5

7.9

7.8

18.8

19.2

11.6

91.7

44.5

-6.7

-1.9 -29.9

-7.6

-1.8 6.3

74.0

Twitter

26,485

28,097

- 116.6

81.5

9.4

9.6

9.1

13.6

12.8

9.5

97.3

45.0

31.5

-0.5

4.1

6.2

-0.4

3.5

Groupon

5,055

- 139.4

44.8

6.9

6.3

5.7

1.7

1.6

1.4

32.4

16.4

12.4 -21.2

0.8

3.5

-8.1

1.0

3.5

17.7

3.7

3.4

3.0

6.2

5.8

5.5

9.2

17.7

15.5

14.2

12.9

Yahoo Japan

20,773

19.1

Rakuten

17,885

43.2

36.8

28.7

6.1

5.8

4.9

3.7

3.6

3.2

3.4

Alibaba

275,193

51.0

37.4

13.7

12.8

9.8

21.7

15.8

Baidu

85,938

41.6

37.7

27.3

10.9

9.9

7.3

11.9

10.8

7.6

30.8

30.3

Sohu

1,948

1.6

1.7

1.2

1.0

76.9

Sina

2,529

37.0

50.3

44.0

1.1

1.3

3.3

2.8

36.3

43.3

Youku

3,853

1.6

1.7

5.7

6.0

4.3

36.0

149,775

41.4

38.3

29.3

12.3

11.6

8.6

12.1

11.7

9.5

28.3

26.5

54.9

84.5

44.9

7.2

6.8

5.7

7.7

8.8

6.7

35.8

31.9

Tencent 평균

18.8

주: 12/1 개장 전 시점 Bloomberg consensus 기준 자료: Bloomberg, KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

8.5

20.8

19.8

6.6

5.4

15.5

17.1

18.8

1.6

1.8

2.3

44.5

31.1

35.7

28.9

19.0

17.6

21.8

30.5

29.5

30.2

16.4

16.3

17.9

39.6 -13.6 -12.4

-4.7

-5.1

-6.4

-2.5

18.6

9.3

3.9

4.1

5.5

2.2

2.3

- 155.1

-5.0

-4.9

-0.6

-4.3

-6.3

0.4

20.9

34.2

34.0

32.5

17.1

19.2

19.7

29.4

10.4

12.0

14.2

4.2

7.0

8.9

2015 Outlook Report [인터넷/게임] 외국인, 내년에도 바바만 살까요?

표 7. 글로벌 게임 개발/퍼블리싱사 수익 지표 비교

엔씨소프트 네오위즈게임즈 NHN엔터테인먼트

매출액

(백만US$, %) 영업이익

영업이익률

순이익

순이익률

EPS

시가 총액

14F

15F

14F

15F

14F

15F

14F

15F

14F

15F

14F

3,142

692

738

789

188

233

251

27.1

31.6

31.9

145

197

211

21.0

26.7

26.8

9.9

9.2

9.8

423

405

188

220

21.6

14.8

28.1

10.6

5.7

17.8

0.6

0.5

1.8

15F

1,003

498

582

2.8

8.2

5.9

8.2

2.0

3.2

게임빌

867

131

187

14.9

11.5

18.1

17.2

20.9

27.1

2.9

4.2

7.6

컴투스

1,232

211

287

135

9.5

44.3

47.1

117

24.0

39.2

40.8

6.1

8.2

11.7

563

208

185

242

5.4

2.1

20.4

-3

0.0

-1.7

8.3

-1.1

-0.2

1.3

15,567 4,583

4,838

4,716 1,372 1,573 1,590

29.9

32.5

33.7 1,010

692

924

22.0

14.3

19.6

0.9

1.4

15.7

위메이드 Activision Blizzard Electronic Arts

13,659 3,575

4,196

4,452

899

992

0.9

21.4

22.3

647

699

0.2

15.4

1.6

2.1

2.3

Take-Two

2,327 2,351

1,481

1,559

415

179

195

17.7

12.1

12.5

362

15.4

6.5

3.2

1.3

1.4

Zynga

2,347

873

688

797

-66

-94

-7

-7.5 -13.6

-0.9

-37

-223

-125

-4.2 -32.4 -15.7

-0.2

0.0

399

347

0.3

Gameloft Nintendo Sega Sammy

310

299

10.7

3.1

9.4

3.2

0.3

5.4

0.1

16,421 5,709

4,695

4,508 -464

243

241

-8.1

5.2

5.4

-232

197

173

-4.1

4.2

3.8

-0.8

1.6

1.4

3,667 3,775

3,194

3,309

385

171

281

10.2

5.4

8.5

307

172

8.1

2.2

5.2

0.7

0.3

0.7

Namco Bandai

4,804 5,069

4,573

4,696

446

487

525

8.8

10.7

11.2

250

307

332

4.9

6.7

7.1

1.2

1.4

1.5

Konami

2,711 2,173

1,921

2,123

163

245

3.5

8.5

11.5

148

1.8

5.1

7.0

0.4

0.7

1.1

DeNA

1,867 1,810

1,200

1,240

531

222

228

29.3

18.5

18.4

316

132

136

17.5

11.0

1.7

1.0

GREE

1,614 1,243

908

931

347

207

27.9

22.7

22.2

172

124

125

13.8

13.7

13.5

0.8

0.5

Gungho Online

4,348 1,673

0.4

Shanda Games

1,761

Netease.com Tencent Kingsoft

1,466

1,274

936

803

692

55.9

54.7

54.3

562

505

412

33.6

34.5

32.3

0.5

707

766

807

276

288

308

39.1

37.6

38.2

258

218

228

36.5

28.5

28.3

0.8

13,809 1,519

1,871

2,284

719

790

938

47.3

42.2

41.1

734

776

918

48.3

41.5

40.2

5.9

6.2

7.3

149,775 9,831 12,790 15,720 2,810 4,705 6,029 2,838

354

533

785

150

평균

28.6

36.8

38.4 2,522 3,923 4,984

25.6

30.7

31.7

0.4

0.5

26.0

16.6

19.1

30.9

22.3

17.6

0.1

11.1

17.2

20.2

11.1

17.8

12.1

109

119

139

주: 12/1 개장 전 시점 Bloomberg consensus 기준 / 자료: Bloomberg, KDB대우증권 리서치센터

표 8. 글로벌 게임 개발/퍼블리싱사 상대가치 지표 비교

엔씨소프트 네오위즈게임즈 NHN엔터테인먼트

PER

(x, %)

PBR

PSR

EV/EBITDA

ROE

ROA

시가 총액

14F

15F

14F

15F

14F

15F

14F

15F

14F

15F

14F

15F

3,142

15.4

15.7

14.7

2.5

2.2

3.9

4.3

4.0

6.6

9.1

8.5

17.3

17.6

16.0

13.6

13.8

13.1

423

37.3

42.1

11.5

1.5

1.4

2.1

2.4

2.0

11.1

11.6

6.3

4.2

3.7

12.6

2.3

8.9

1,003

33.0

20.9

1.1

1.0

2.0

1.7

17.7

9.2

3.1

5.1

2.4

4.1

게임빌

867

48.5

32.2

17.6

5.1

5.0

3.9

7.6

6.7

4.7

50.2

43.3

21.2

11.2

16.1

23.6

10.1

13.8

20.2

컴투스

1,232

21.3

15.0

10.6

7.0

7.3

4.5

7.8

5.9

4.3

23.6

12.4

8.5

42.8

57.3

48.1

38.6

53.3

49.6

563

25.4

2.4

2.2

3.6

3.1

2.3

22.3

-7.0

0.5

10.0

-5.2

2.1

14.3

15,567

24.8

15.8

15.2

2.2

2.1

1.9

3.6

3.2

3.3

11.6

9.7

9.2

6.6

14.2

13.1

4.3

9.1

8.4 12.8

위메이드 Activision Blizzard Electronic Arts

13,659

27.4

21.0

19.1

5.1

5.0

4.4

3.3

3.1

14.0

10.8

10.1

16.0

28.3

34.4

7.2

12.3

Take-Two

2,327

8.5

21.1

19.5

3.2

3.3

2.9

1.0

1.6

1.5

2.4

9.9

8.1

62.7

11.6

9.2

21.6

6.2

6.3

Zynga

2,347

- 113.0

1.2

3.3

3.4

2.9

24.6

12.7 -10.8

-0.5

0.5

-8.8

-1.2

1.2

Gameloft

399

55.6

76.3

18.7

2.3

2.2

2.0

1.3

1.2

12.5

6.6

4.1

3.2

10.1

2.9

Nintendo

16,421

73.2

81.9

1.4

3.1

3.5

3.7

31.2

32.2

-0.8

2.1

1.4

-0.7

2.2

1.1

Sega Sammy

3,667

22.9

47.9

19.6

1.2

1.1

1.2

1.1

6.1

7.8

5.1

2.5

6.7

3.2

1.4

3.7

Namco Bandai

4,804

21.1

15.6

14.5

2.0

1.9

1.7

1.0

1.1

1.0

5.6

5.3

9.7

12.6

12.7

6.9

8.9

9.6

Konami

2,711

61.0

25.8

17.4

1.4

1.3

1.2

1.4

1.3

14.3

11.0

7.9

2.3

5.0

7.2

1.6

3.2

5.1

DeNA

1,867

8.5

12.5

12.1

1.3

1.2

1.6

1.5

2.5

4.7

4.9

16.9

10.6

9.1

11.4

8.3

6.7

GREE

1,614

10.1

12.6

12.7

1.6

1.5

1.4

1.6

1.8

1.7

3.1

4.9

5.1

17.4

12.2

9.6

12.6

7.5

5.2

Gungho Online

4,348

8.3

8.4

10.1

4.4

4.1

3.1

2.9

3.0

3.4

5.0

4.3

5.5

70.3

55.8

28.8

52.7

41.7

26.5

Shanda Games

1,761

8.2

8.9

1.5

1.2

2.6

2.3

2.2

6.1

5.5

5.3

44.6

20.4

17.5

22.8

13,809

18.0

17.1

14.5

3.8

3.5

3.0

7.9

7.4

6.0

10.4

12.8

10.7

22.8

22.1

21.9

18.3

17.8

Tencent

149,775

41.4

38.3

29.3

12.3

11.6

8.6

12.1

11.7

9.5

28.3

26.5

20.9

34.2

34.0

32.5

17.1

19.2

19.7

Kingsoft

2,838

24.8

25.7

20.4

3.8

3.7

3.1

6.5

5.3

3.6

30.3

21.0

12.7

18.6

17.7

17.1

9.8

10.0

8.7

25.7

28.9

24.7

3.4

3.0

2.5

3.8

3.5

3.0

14.1

10.8

18.5

15.9

15.8

11.5

11.7

12.1

Netease.com

평균

주: 12/1 개장 전 시점 Bloomberg consensus 기준 / 자료: Bloomberg, KDB대우증권 리서치센터

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2015 Outlook Report [인터넷/게임] 외국인, 내년에도 바바만 살까요?

KDB Daewoo Securities Research

2015 Outlook Report 인터넷/게임

VI. Top Picks 및 관심종목 NAVER (035420/매수) 2014년은 알리바바, 2015년은 LINE   

2014년은 모바일 비즈니스를 준비하는 시점, 2015년은 모바일 비즈니스가 본격적으로 시작될 시점 2014 LINE 컨퍼런스를 통해 신규 서비스와 수익 모델 발표, 일부는 이미 출시, 일부는 출시 임박 LINE IPO에 대한 기대감 재부각 가능

엔씨소프트 (036570/매수) 2015년 빅사이클이 시작될 수 있는 해    

2015년 드디어 모바일로의 확장 실행, 6개의 모바일 신작 출시 예정 클라우드, 인공지능 기술 기반 새로운 게임 시장 형성 가능 모바일 확장에 성공한 EA와 NetEase의 밸류에이션 프리미엄을 참고할 필요 배당, 자사주 매입 등 주주환원 정책 발표 예정, 주가 하방 경직성 존재

다음카카오 (035720 /매수) 2015년 상반기 진검승부 예상   

‘뱅크월렛카카오’ 마케팅 12월 중순부터 본격 시작, 가맹점 확보 후 이용자 확보 전략 모바일 광고 수익 인식 본격화, 모바일 게임 ARPU 증가세 뚜렷 높은 밸류에이션 정당화를 위해 수익 모델에 대한 증명이 필요한 시점, 금융 플랫폼 마케팅 경과에 주목

인터파크INT (108790 /매수) 도서부문 안정 속에 여행부문 성장 지속 전망   

여행부문 취급 영역이 확대되며 가파르게 외형 성장, 점유율 상승세 지속 전망 도서부문이 지속적으로 부진; 모바일 기기 보급 확산으로 종이책 시장 위축, 마케팅 비용 증가 거대 포털 기업의 항공권 사업 진출은 잠재적 위협

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2015 Outlook Report [인터넷/게임] 외국인, 내년에도 바바만 살까요?

NAVER (035420) 2014년은 알리바바, 2015년은 LINE

인터넷

2015년 국내 모바일 비즈니스 모델 작동 시작 매수

(Maintain) 목표주가(원,12M)

1,050,000

756,000

현재주가(14/11/28,원)

39%

상승여력 영업이익(14F,십억원) Consensus 영업이익(14F,십억원)

774 794

EPS 성장률(14F,%) MKT EPS 성장률(14F,%) P/E(14F,x) MKT P/E(14F,x) KOSPI

-68.4 1.2 52.7 13.1 1,980.78

시가총액(십억원) 발행주식수(백만주) 유동주식비율(%) 외국인 보유비중(%) 베타(12M) 일간수익률 52주 최저가(원) 52주 최고가(원)

24,920 33 79.1 53.3 0.73 659,000 853,000

주가상승률(%) 절대주가 상대주가 140

1개월 -6.0 -8.6

6개월 12개월 -2.8 8.6 -1.0 12.2

NAVER

KOSPI

2014년과 2015년은 동사에게 확연히 다른 해가 될 것이다. 2014년이 국내외 모바일 비즈 니스를 준비하는 시점이었다면, 2015년부터는 모바일 비즈니스가 본격적으로 시작될 시점이다. 3분기 검색광고 매출액 중 27%를 차지하는 모바일 광고에 변화의 조짐이 보인다. 지금까지 는 같은 광고 키워드를 PC와 모바일에서 동일한 가격에 판매하는 형식이었는데, ‘스마트 초 이스’ 같은 모바일 전용 광고 상품을 모바일 전용 과금제로 판매하기 시작했다. 한편 ‘항공권’, ‘산지직송’, ‘O2O’ 등으로 카테고리를 늘리고 모바일 전용 전자상거래 플랫폼과 카테고리 그리고 체크아웃이라는 결제 및 예약 서비스까지 제공하기 시작했다.

일본과 동남아에서 비즈니스모델 확보가 2015년 미션 동사는 지난 10월 일본에서 개최한 2014 LINE 컨퍼런스를 통해 준비 중인 신규 서비스와 새로운 수익모델을 발표했다. 핵심은 간편결제 ‘LINE PAY’ 서비스로 신용카드와 은행 계 좌, 편의점 점포를 이용해 온, 오프라인 결제와 송금 서비스를 시작한다는 것이다. 컨퍼런스에서 동사는 1) ’LINE 맵스 포 인도어’로 쇼핑몰 등의 건물 내부 지도 서비스를 제 공하고, 2) ‘LINE WOW’로 음식 등의 배달 서비스를 시작할 것이라 밝혔고, 실제로 최근 두 서비스가 시작되었다. 또한 3) 일본교통주식회사와 공동 제공 예정인 ‘LINE TAXI’와 4) 일 본 최초의 월정액 스트리밍 음악 서비스에 관해서도 소개하였다. 한편 기업들에게 마케팅 솔루션으로 LINE API(Application Program Interface)를 제공하는 ‘LINE 비즈니스 커넥 트’의 참여 광고주를 소개했고, 지난 2분기 4만에서 3분기에는 10만으로 광고주가 급증한 중소상인 광고상품 ‘LINE@’의 개인 참여 제한도 없앨 것이라 밝혔다.

2015년 글로벌 IPO 대어가 될 가능성 높음, ‘매수’, 목표주가 105만원 유지 Naver는 이제 한국 → 일본 → 동남아시아를 아우르는 광역 시장에서 새로운 모바일 수익 모델을 적용시키고 있다. 한국에서는 모바일 광고와 전자상거래와 O2O 비즈니스를 먼저 도입 했고, 일본에서는 ‘LINE Pay’ 결제 서비스를 확산시키려 하고 있다.

130 120 110 100 90 80 13.11

14.3

14.7

14.11

2015년에 이러한 노력의 성과가 확인되면 미국이나 일본 증시에서의 IPO 시도가 다시 있 을 수 있다. 알리바바가 중국이라는 내수 시장에서 정부의 보호 속에 성장한 기업이라면 Naver는 무한 경쟁이 진행 중인 글로벌 시장에서 성공한 인터넷 기업이 될 수 있다. ‘매수’ 투자의견과 목표주가 105만원을 유지한다. 결산기 (12월) 매출액 (십억원) 영업이익 (십억원) 영업이익률 (%) 순이익 (십억원) EPS (원) ROE (%) P/E (배) P/B (배)

12/11 2,121 660 31.1 450 9,350 30.6 22.4 4.2

12/12 1,799 521 29.0 546 11,346 31.4 19.9 3.8

주: K-IFRS 연결 기준, 순이익은 지배주주 귀속 순이익 자료: NAVER, KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

12/13 2,312 524 22.7 1,897 45,425 112.7 15.9 11.3

12/14F 2,770 774 27.9 473 14,338 27.9 52.7 9.7

12/15F 3,361 1,075 32.0 764 23,186 33.3 32.6 7.5

12/16F 3,840 1,400 36.5 1,028 31,199 32.5 24.2 5.8

2015 Outlook Report [인터넷/게임] 외국인, 내년에도 바바만 살까요?

표 9. 분기 및 연간 실적 추이와 전망 영업수익 광고 콘텐츠 기타 LINE LINE (총액기준) LINE (순액기준) 매출비중 광고 콘텐츠 기타 LINE LINE (총액기준) LINE (순액기준) 영업비용 인건비 지급수수료 광고선전비 감가상각비 통신비 복리후생비 기타 영업이익 영업이익률 영업외이익 영업외비용 세전이익 법인세 당기순이익 순이익률 YoY 영업수익 광고 콘텐츠 기타 LINE LINE (총액기준) LINE (순액기준) 영업비용 영업이익 당기순이익 QoQ 영업수익 광고 콘텐츠 기타 LINE LINE (총액기준) LINE (순액기준) 영업비용 영업이익 당기순이익

(십억원, % )

1Q14

2Q14

3Q14

4Q14F

1Q15F

2Q15F

3Q15F

4Q15F

2013

2014F

2015F

626 477 131 17

686 504 168 13

700 498 191 11

759 525 221 12

788 540 237 12

829 557 260 12

829 551 266 12

914 621 281 12

2,287 1,742 431 114

2,770 2,004 712 54

3,361 2,269 1,044 47

229 145

286 183

328 209

368 234

418 265

466 296

489 311

521 331

578 454

1,211 771

1,894 1,203

76.2 21.0 2.8

73.5 24.5 1.9

71.1 27.3 1.6

69.2 29.2 1.6

68.4 30.1 1.5

67.2 31.3 1.4

66.5 32.1 1.4

67.9 30.8 1.3

76.2 18.8 5.0

72.3 25.7 1.9

67.5 31.1 1.4

36.6 23.2 439 130 171 41 32 25 15 25 186 29.8 15 15 186 59 129 20.6

41.7 26.7 497 144 185 62 34 24 16 32 189 27.6 13 135 67 46 39 5.7

46.9 29.8 511 141 199 64 36 26 17 28 189 27.0 28 9 208 64 154 22.0

48.5 30.8 549 165 209 64 37 27 17 31 209 27.6 14 10 213 68 150 19.8

52.9 33.6 552 158 217 65 39 26 17 29 237 30.0 14 10 241 77 169 21.4

56.3 35.7 569 161 228 66 40 26 17 30 260 31.4 14 10 264 84 185 22.3

58.9 37.5 569 160 228 67 42 26 17 30 260 31.3 14 10 264 85 185 22.3

57.0 36.2 596 161 252 67 43 26 17 30 318 34.8 15 10 323 103 225 24.6

25.3 19.9 1,772 479 676 246 117 113 55 86 524 22.7 87 154 448 127 1,897 82.9

43.7 27.8 1,996 579 763 232 139 101 65 116 774 27.9 70 170 674 238 473 17.0

56.3 35.8 2,286 640 925 265 165 106 67 118 1,075 32.0 58 40 1,093 349 764 22.7

21.5 15.5 92.8 -48.7

20.1 18.2 48.3 -56.0

22.3 16.5 62.8 -60.1

20.6 10.5 67.9 -44.0

26.0 13.2 80.4 -33.3

20.8 10.5 54.3 -10.5

18.4 10.8 39.1 6.3

20.5 18.2 27.2 -2.9

22.6 44.1 22.9 93.1

21.1 15.0 65.3 -52.5

21.3 13.2 46.6 -12.7

240.2 115.6 13.0 47.7 -17.9

144.2 56.2 14.8 36.9 -68.0

82.4 57.2 8.3 87.9 -90.2

72.5 70.6 14.8 39.1 177.3

82.2 82.7 25.6 27.1 31.1

62.8 61.7 14.5 37.4 369.0

48.9 48.9 11.4 37.5 20.3

41.8 41.8 8.5 52.1 49.8

880.4 670.9 31.5 -0.5 368.6

109.7 69.6 12.7 50.2 -75.1

56.4 56.2 14.5 38.9 61.7

-0.5 0.3 -0.2 -19.9

9.6 5.7 28.0 -23.7

2.1 -1.3 13.6 -16.8

8.4 5.5 15.7 10.1

3.9 2.8 7.2 -4.6

5.1 3.2 9.5 2.4

0.1 -1.0 2.4 -1.2

10.3 12.6 5.8 0.6

7.5 6.0 -8.1 23.7 138.3

25.0 26.2 13.1 1.5 -69.5

14.6 13.8 2.9 0.0 290.4

12.1 12.1 7.5 10.8 -2.4

13.6 13.6 0.5 13.0 12.6

11.7 11.7 3.1 9.8 9.3

4.8 4.8 0.1 0.0 0.1

6.7 6.7 4.7 22.5 21.6

주: K-IFRS 연결 기준, 순이익은 지배주주귀속순이익, 전체 영업수익에는 순액 기준의 LINE 영업수익이 반영됨. 자료: NAVER, KDB대우증권 리서치센터

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2015 Outlook Report [인터넷/게임] 외국인, 내년에도 바바만 살까요?

NAVER (035420) 예상 포괄손익계산서 (요약) (십억원) 매출액 매출원가 매출총이익 판매비와관리비 조정영업이익 영업이익 비영업손익 금융손익 관계기업등 투자손익 세전계속사업손익 계속사업법인세비용 계속사업이익 중단사업이익 당기순이익 지배주주 비지배주주 총포괄이익 지배주주 비지배주주 EBITDA FCF EBITDA 마진율 (%) 영업이익률 (%) 지배주주귀속 순이익률 (%)

예상 재무상태표 (요약) 12/13 2,312 0 2,312 1,788 524 524 -67 15 -2 457 131 326 1,569 1,895 1,897 -2 1,832 1,834 -2 656 248 28.4 22.7 82.1

12/14F 2,770 0 2,770 1,997 774 774 -80 17 0 694 222 472 0 472 473 -1 472 473 -1 881 836 31.8 27.9 17.1

12/15F 3,361 0 3,361 2,286 1,075 1,075 -32 32 0 1,043 280 763 0 763 764 -1 763 764 -1 1,162 1,030 34.6 32.0 22.7

12/16F 3,840 0 3,840 2,440 1,400 1,400 2 51 0 1,402 375 1,027 0 1,027 1,028 -1 1,027 1,028 -1 1,471 1,251 38.3 36.5 26.8

12/13 628 1,895 -1,162 116 16 -1,294 71 -54 0 0 -201 -423 -361 -40 458 -480 -162 22 -71 -27 -86 40 395 435

12/14F 836 472 423 94 13 316 141 -46 0 0 -222 -156 0 0 -156 0 -178 -156 0 -22 0 384 435 819

12/15F 1,030 763 371 76 11 284 139 -59 0 0 -280 -202 0 0 -202 0 -22 0 0 -22 0 763 819 1,582

12/16F 1,251 1,027 431 62 9 360 113 -48 0 0 -375 -164 0 0 -164 0 -22 0 0 -22 0 1,023 1,582 2,605

예상 현금흐름표 (요약) (십억원) 영업활동으로 인한 현금흐름 당기순이익 비현금수익비용가감 유형자산감가상각비 무형자산상각비 기타 영업활동으로인한자산및부채의변동 매출채권 및 기타채권의 감소(증가) 재고자산 감소(증가) 매입채무 및 기타채무의 증가(감소) 법인세납부 투자활동으로 인한 현금흐름 유형자산처분(취득) 무형자산감소(증가) 장단기금융자산의 감소(증가) 기타투자활동 재무활동으로 인한 현금흐름 장단기금융부채의 증가(감소) 자본의 증가(감소) 배당금의 지급 기타재무활동 현금의 증가 기초현금 기말현금

12/13 1,336 435 319 0 582 1,362 14 792 134 2,698 832 156 242 434 390 110 280 1,222 1,471 16 133 4,556 4 1,475

12/14F 1,859 819 343 0 697 1,306 17 698 121 3,165 794 187 86 521 446 110 336 1,239 1,923 16 133 5,007 3 1,926

12/15F 2,843 1,582 416 0 845 1,286 20 622 109 4,129 945 226 86 633 517 110 407 1,462 2,664 16 133 5,749 3 2,667

12/16F 4,046 2,605 475 0 966 1,269 23 560 100 5,315 1,067 259 86 722 575 110 465 1,642 3,672 16 133 6,756 1 3,673

12/13 15.9 41.2 11.3 35.4 45,425 17,566 64,165 734 1.2 0.1 28.5 4.5 0.6 300.4 9.8 0.0 0.0 67.4 112.7 56.5 82.9 160.5

12/14F 52.7 27.8 9.7 26.8 14,338 27,156 77,839 734 4.6 0.1 19.8 34.3 47.7 -68.4 10.9 0.0 0.0 16.1 27.9 82.1 64.4 234.1

12/15F 32.6 22.0 7.5 19.6 23,186 34,409 100,364 734 2.9 0.1 21.3 31.9 38.9 61.7 11.0 0.0 0.0 20.9 33.3 168.3 54.8 301.0

12/16F 24.2 17.1 5.8 14.7 31,199 44,223 130,901 734 2.1 0.1 14.3 26.6 30.2 34.6 10.7 0.0 0.0 21.8 32.5 313.6 44.7 379.1

예상 주당가치 및 valuation (요약)

자료: NAVER, KDB대우증권 리서치센터

(십억원) 유동자산 현금 및 현금성자산 매출채권 및 기타채권 재고자산 기타유동자산 비유동자산 관계기업투자등 유형자산 무형자산 자산총계 유동부채 매입채무 및 기타채무 단기금융부채 기타유동부채 비유동부채 장기금융부채 기타비유동부채 부채총계 지배주주지분 자본금 자본잉여금 이익잉여금 비지배주주지분 자본총계

KDB Daewoo Securities Research

P/E (x) P/CF (x) P/B (x) EV/EBITDA (x) EPS (원) CFPS (원) BPS (원) DPS (원) 배당성향 (%) 배당수익률 (%) 매출액증가율 (%) EBITDA증가율 (%) 조정영업이익증가율 (%) EPS증가율 (%) 매출채권 회전율 (회) 재고자산 회전율 (회) 매입채무 회전율 (회) ROA (%) ROE (%) ROIC (%) 부채비율 (%) 유동비율 (%) 순차입금/자기자본 (%) 조정영업이익/금융비용 (x)

2015 Outlook Report [인터넷/게임] 외국인, 내년에도 바바만 살까요?

엔씨소프트 (036570) 2015년 빅사이클이 시작될 수 있는 해

게임

2015년 6개의 모바일 게임 출시 예정 매수

(Maintain) 목표주가(원,12M)

220,000

현재주가(14/11/28,원)

159,500 38%

상승여력 영업이익(14F,십억원) Consensus 영업이익(14F,십억원)

261 259

EPS 성장률(14F,%) MKT EPS 성장률(14F,%) P/E(14F,x) MKT P/E(14F,x) KOSPI

51.9 1.2 14.5 13.1 1,980.78

시가총액(십억원) 발행주식수(백만주) 유동주식비율(%) 외국인 보유비중(%) 베타(12M) 일간수익률 52주 최저가(원) 52주 최고가(원)

3,498 22 76.0 39.3 0.23 123,500 248,500

주가상승률(%) 절대주가 상대주가 120

1개월 21.3 17.9

6개월 12개월 -5.6 -32.3 -3.9 -30.0

엔씨소프트

KOSPI

100 80 60 40 13.11

14.3

14.7

14.11

동사는 현재 서울 오피스에 200명 수준의 모바일 게임 전담 개발 조직을 운영 중이다. 모바 일 게임 전문 개발사 엔트리브소프트를 자회사로 보유하고 있기도 하다. 2015년에는 이 두 개발 조직을 통해 6개의 자체 개발 모바일 게임을 출시할 계획이다. 3월에 출시한 ‘리니지 헤이스트’ 2번째 버전은 연내에 출시가 가능하다고 보도되었다. ‘블레 이드 앤 소울’ IP(지적재산권)을 활용한 ‘블소 모바일’, ‘아이온’을 소재로 한 ‘아이온 레기 온’, SNG ‘패션스트리트’, 골프게임 ‘팡야 모바일’, 프로야구 시뮬레이션 ‘H2’, RPG ‘소환사 가 되고 싶어’ 등이 2015년에 출시할 모바일 게임이다.

장기적으로 클라우드와 AI(인공지능) 기술 기반의 모바일 게임 준비 중 공개된 대작 게임 라인업도 3개가 있다. 지난 10월 1차 CBT가 진행된 슈팅 게임 MXM (Master X Master)은 내년 상반기 추가 CBT가 예정돼있으며, 하반기 상용화가 기대된다. 동사가 가장 집중하고 있는 대작은 리니지 시리즈인 ‘리니지 이터널’이다. 2015년에 CBT를 시작하여 2016년 상용화 되리라 기대한다. 이외에도, 가까운 미래에 출시를 목표로 하는 메 카닉 게임 ‘프로젝트 혼’도 G스타에서 발표했다. 김택진 사장은 이런 대작 온라인 게임들도 PC만이 아니라 모바일 버전으로도 출시한다는 계획 을 밝혔다. 무거운 대작 게임들을 글로벌 시장에 동시 출시하고 클라우드(Cloud; 온라인 서 버 저장 및 운영) 기술을 차용할 의지를 보였다. 게임 환경에 무한한 변화를 주어 게임의 재 미를 배가 시킬 수 있도록 AI 기술 개발에 집중하겠다는 계획을 밝히기도 했다.

2015년 모바일과 대작 스토리 추가 전망, ‘매수’ 의견과 목표주가 22만원 제시 글로벌 게임 시장에서 개발사 PER가 상반된 모습을 보인다. ‘캔디크러쉬 사가’의 개발사 ‘킹 디지털엔터’처럼 차기작 없이 원게임 스토리에 머물러 있는 경우 성공한 모바일 개발사라도 저PER에서 벗어나지 못한다. 한편 콘솔 게임 기업인 ‘EA’와 ‘스퀘어 에닉스’ 등은 모바일 게임 매출 비중이 높아지며 높은 프리미엄을 받는다. 중국 MMORPG 개발사 ‘넷이즈’ 역시 2013 년부터 모바일 게임 개발을 시작하면서 주가가 급등하고 밸류에이션 프리미엄이 높아졌다. 동사는 4분기에도 ‘리니지1’의 부문유료화 이벤트 매출액이 추가되면서 견조한 실적 흐름이 예상되며, 시장의 환영을 받는 모바일 진출에 대한 의지도 확고해 보인다는 점에서 긍정적 인 시각을 유지한다. 결산기 (12월) 매출액 (십억원) 영업이익 (십억원) 영업이익률 (%) 순이익 (십억원) EPS (원) ROE (%) P/E (배) P/B (배)

12/11 609 136 22.3 121 5,529 14.6 55.6 7.0

12/12 754 151 20.0 156 7,120 16.8 21.1 3.0

12/13 757 205 27.1 159 7,245 14.8 34.3 4.4

12/14F 809 261 32.3 241 11,005 19.2 14.5 2.4

12/15F 910 294 32.3 258 11,787 17.3 13.5 2.0

12/16F 1,057 336 31.8 295 13,465 16.8 11.8 1.7

주: K-IFRS 연결 기준, 순이익은 지배주주 귀속 순이익 자료: 엔씨소프트, KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

2015 Outlook Report [인터넷/게임] 외국인, 내년에도 바바만 살까요?

표 10. 분기 및 연간 실적 추이와 전망

(십억원,%)

1Q14

2Q14

3Q14

4Q14F

1Q15F

2Q15F

3Q15F

4Q15F

2013

2014F

178

214

212

206

181

184

287

257

757

809

910

리니지1

288

242

245

리니지2

아이온

블레이드 앤 소울

길드워2

123

189

와일드스타

MXM

로열티

129

115

기타

리니지1

23.0

26.6

32.4

36.6

30.5

32.7

22.3

25.4

38.0

29.9

26.9

리니지2

6.5

6.3

7.0

6.9

7.8

7.7

4.9

5.0

7.6

6.7

6.1

아이온

12.5

8.6

15.6

9.5

10.8

10.6

9.2

7.3

12.7

11.5

9.3

블레이드 앤 소울

10.8

8.9

9.3

9.4

10.7

10.5

6.7

4.4

9.1

9.6

7.6

길드워2

14.1

10.4

9.3

12.7

13.2

11.3

31.6

20.6

16.3

11.5

20.8

와일드스타

0.0

13.1

7.6

3.7

2.2

1.4

1.3

0.0

6.4

1.7

MXM

0.0

7.0

12.6

0.0

5.8

로열티

25.0

17.6

10.5

11.9

14.1

14.5

10.0

13.0

8.7

15.9

12.6

8.1

8.4

8.3

9.4

10.6

10.5

6.7

10.3

7.6

8.6

9.3

영업비용

133.6

148.9

130.3

132.1

135.5

139.5

176.9

159.4

551.4

544.8

611.4

인건비

78.5

76.8

71.8

71.4

79.1

80.4

88.7

85.0

311.3

298.5

333.2

결제수수료

5.4

6.0

6.1

5.9

5.2

5.3

8.2

7.4

26.0

23.3

26.1

로열티

3.9

3.3

3.0

3.6

3.4

3.3

3.4

15.5

13.7

13.5

매출액

2015F

매출비중

기타

BOX제작비

0.4

1.2

0.3

0.5

5.5

5.3

3.3

2.3

11.7

마케팅비

3.6

14.8

5.8

7.5

7.9

9.0

21.5

11.5

20.9

31.7

49.9

D&A

9.2

9.4

9.8

9.7

9.1

9.2

11.8

11.2

35.5

38.2

41.2

기타

31.5

35.8

31.5

31.9

29.3

30.8

33.7

34.1

130.2

130.6

127.8

영업이익 영업이익률 당기순이익 순이익률

110

205

261

294

25.0

30.4

38.4

35.8

25.1

24.2

38.4

38.1

27.1

32.3

159

241

258

20.5

24.8

35.8

38.3

21.4

20.8

32.4

35.5

21.0

30.2

28.8

YoY 증감률 매출액

-3.6

11.4

24.7

-2.1

1.6

-13.9

35.7

25.2

0.4

7.0

12.4

리니지1

-37.9

-32.9

10.0

0.5

34.5

5.8

-6.4

-13.2

40.3

-16.1

1.3

리니지2

-18.5

-5.1

13.7

-9.1

22.0

4.2

-4.7

-8.2

-12.2

-5.2

2.3

아이온

-21.4

-21.1

45.7

-9.7

-12.1

6.5

-19.4

-3.7

-32.2

-2.9

-9.3 -10.4

블레이드 앤 소울

16.5

35.2

-2.7

8.4

0.8

1.3

-1.9

-41.7

10.8

12.6

길드워2

-30.9

-23.1

-19.6

-22.3

-5.0

-6.0

361.6

103.7

-25.2

-24.5

102.7

로열티

314.9

188.4

125.9

-24.0

-42.6

-29.0

29.7

36.2

2.9

95.6

-11.2

13.1

32.8

2.8

34.2

33.9

6.6

9.2

38.0

13.8

19.9

21.7

기타 영업이익

-19.8

4.3

164.7

29.6

2.0

-31.5

35.6

33.2

35.7

28.9

12.8

당기순이익

-30.1

54.8

187.9

72.4

5.9

-27.5

22.9

16.0

3.2

53.9

7.2

-10.4

QoQ 증감률 매출액

-15.2

20.0

-1.0

-2.8

-12.0

1.7

56.1

리니지1

-45.1

38.7

20.4

9.7

-26.6

9.1

6.6

1.7

리니지2

-25.5

17.1

9.3

-4.7

0.0

-8.2

아이온

2.8

-17.4

79.5

-40.7

0.0

35.8

-29.1

블레이드 앤 소울

7.5

-0.5

3.3

-1.9

0.0

-41.7

-25.1

-11.6

-11.4

32.5

-8.4

-12.6

335.3

-41.5

-42.6

-53.2

-46.5

0.0

-14.4

37.9

-15.7

-40.7

10.3

4.1

4.3

8.3

15.9

0.2

25.6

-2.4

9.2

0.0

38.0

영업이익

-21.5

45.9

25.2

-9.6

-38.3

-2.0

147.8

-11.1

당기순이익

-20.0

44.7

43.0

4.1

-50.9

-1.0

142.5

-1.7

길드워2 와일드스타 로열티 기타

주: K-IFRS 연결 기준, 순이익은 지배주주 귀속 순이익 / 자료: 엔씨소프트, KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

2015 Outlook Report [인터넷/게임] 외국인, 내년에도 바바만 살까요?

엔씨소프트 (036570) 예상 포괄손익계산서 (요약) (십억원) 매출액 매출원가 매출총이익 판매비와관리비 조정영업이익 영업이익 비영업손익 금융손익 관계기업등 투자손익 세전계속사업손익 계속사업법인세비용 계속사업이익 중단사업이익 당기순이익 지배주주 비지배주주 총포괄이익 지배주주 비지배주주 EBITDA FCF EBITDA 마진율 (%) 영업이익률 (%) 지배주주귀속 순이익률 (%)

예상 재무상태표 (요약) 12/13 757 220 537 331 205 205 11 16 4 216 58 159 0 159 159 0 148 151 -3 241 135 31.8 27.1 21.0

12/14F 809 208 601 341 261 261 34 22 4 295 54 241 0 241 241 0 241 246 -5 292 285 36.1 32.3 29.8

12/15F 910 233 677 382 294 294 25 29 4 319 61 258 0 258 258 0 258 263 -5 321 312 35.3 32.3 28.4

12/16F 1,057 271 786 450 336 336 39 38 4 375 80 295 0 295 295 0 295 301 -6 360 359 34.1 31.8 27.9

12/13 236 159 99 29 6 64 -16 -9 1 1 -26 -214 -101 -1 -112 0 -17 -15 1 -12 9 0 123 123

12/14F 285 241 60 25 5 30 13 -6 0 1 -54 -40 0 0 -40 0 -12 0 0 -12 0 232 123 355

12/15F 312 258 55 22 5 28 27 -11 0 1 -61 -76 0 0 -76 0 -12 0 0 -12 0 221 355 576

12/16F 359 295 63 20 4 39 40 -16 0 1 -80 -113 0 0 -113 0 -12 0 0 -12 0 230 576 805

12/13 786 123 83 1 579 694 23 248 112 1,480 252 23 3 226 69 5 64 321 1,141 11 221 1,017 18 1,159

12/14F 1,064 355 90 1 618 666 24 223 107 1,730 269 24 3 242 73 5 68 342 1,371 11 221 1,246 17 1,388

12/15F 1,373 576 101 1 695 645 27 200 102 2,018 302 27 3 272 82 5 77 384 1,617 11 221 1,493 17 1,634

12/16F 1,732 805 117 1 809 630 32 181 98 2,362 351 32 3 316 94 5 89 445 1,901 11 221 1,776 17 1,918

12/13 34.3 21.1 4.4 19.9 7,245 11,778 56,765 600 7.5 0.2 0.4 26.8 35.8 1.8 9.6

12/14F 14.5 11.6 2.4 8.8 11,005 13,743 67,187 600 5.0 0.4 6.9 21.2 27.3 51.9 9.6

12/15F 13.5 11.2 2.0 7.1 11,787 14,299 78,427 600 4.6 0.4 12.5 9.9 12.6 7.1 9.8

12/16F 11.8 9.8 1.7 5.4 13,465 16,313 91,346 600 4.1 0.4 16.2 12.1 14.3 14.2 10.0

30.9 11.4 14.8 42.6 27.7 311.9

26.7 15.0 19.2 97.8 24.7 395.5

27.3 13.8 17.3 135.9 23.5 454.6

27.7 13.5 16.8 208.0 23.2 494.1

예상 주당가치 및 valuation (요약) P/E (x) P/CF (x) P/B (x) EV/EBITDA (x) EPS (원) CFPS (원) BPS (원) DPS (원) 배당성향 (%) 배당수익률 (%) 매출액증가율 (%) EBITDA증가율 (%) 조정영업이익증가율 (%) EPS증가율 (%) 매출채권 회전율 (회) 재고자산 회전율 (회) 매입채무 회전율 (회) ROA (%) ROE (%) ROIC (%) 부채비율 (%) 유동비율 (%) 순차입금/자기자본 (%) 조정영업이익/금융비용 (x)

자료: 엔씨소프트, KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

2015 Outlook Report [인터넷/게임] 외국인, 내년에도 바바만 살까요?

다음카카오 (035720) 2015년 상반기 진검 승부 예상

인터넷

국내시장에서 네이버, 삼성 그리고 알리페이가 협공 중 매수

(Maintain) 목표주가(원,12M)

172,000

현재주가(14/11/28,원)

146,700 17%

상승여력 영업이익(14F,십억원) Consensus 영업이익(14F,십억원) EPS 성장률(14F,%) MKT EPS 성장률(14F,%) P/E(14F,x) MKT P/E(14F,x) KOSDAQ

-63.6 1.2 82.9 13.1 545.08

시가총액(십억원) 발행주식수(백만주) 유동주식비율(%) 외국인 보유비중(%) 베타(12M) 일간수익률 52주 최저가(원) 52주 최고가(원) 주가상승률(%) 절대주가 상대주가 270

1개월 -1.5 1.6 다음

100 131

8,298 57 56.2 20.5 0.36 68,700 177,100 6개월 12개월 42.2 73.0 43.4 63.6 KOSDAQ

220

대체 결제 서비스 ‘뱅크웰렛카카오’의 본격적인 마케팅이 12월 중순부터 시작될 전망이다. 동사는 충분한 사용 가맹점을 확보한 뒤 공격적인 사용자 확보를 시도한다는 계획이다. Naver가 11월 20일 컨퍼런스에서 모바일 전용 광고, 전자상거래 상품과 더불어 ‘체크아웃’ 이라는 모바일 결제/예약 시스템을 발표했다. 동사의 모바일 전용 결제/예약 서비스와 상품 들도 이미 판매를 시작했거나 12월이나 1월에 시작할 예정이다. 삼성전자와 6개 카드사들 은 삼성월렛 서비스 커버리지를 카드사 앱카드로 확대했다. 가맹점숫자도 전국 2만개 이상 으로 확대했다. 또한 알리페이, 애플페이, 페이팔 등 글로벌 결제 서비스의 국내 시장 진입 도 점점 가시화되고 있다.

3분기 부진 이후, 4분기 카카오 스토리 광고 중심의 성장세 진행 지난 3분기 실적 발표에서 카카오는 모바일 게임 이외의 신규 수익모델 증명에 실패했다. 금번 4분기에는 카카오스토리 모바일 광고, 특히 ‘오늘의 추천’(정액 CPT 방식으로 일 10구좌 판 매)과 ‘성과형 광고’(5만 2천개 세부 타겟팅 광고를 CPC; Cost Per Click 방식으로 판매) 매출액 인식이 본격화 될 것으로 기대된다.

모바일 게임의 ARPU(월평균 게이머당 매출액)는 전년동기와 비교해 2배 가까이 상승하고 있다. 모바일 광고의 핵심 제품인 ‘플러스 친구’ 매출액은 2014년 이후에도 전분기대비 두 자릿수 성장세가 이어지고 있다. 4분기 합병 다음카카오의 매출액과 영업이익은 전분기와 비교해 각각 12.6%, 121.0% 증가한 2,500억원과 680억원으로 예상된다.

이제부터 속도가 생명, ‘매수’ 의견과 목표주가 17.2만원 제시 다음카카오의 경우 ‘카카오톡’의 확보한 국내 모바일 트래픽은 매우 견고하다. 다음과 카카 오의 합병 이후 사업 시너지는 이제 시작될 것이다. 이에 힘입어 4분기는 모든 사업부가 안 정적인 성장세를 기록할 전망이다.

170

하지만 동사의 높은 PER을 정당화하기 위해서는 새로운 수익모델을 증명해야 한다. 대체재가

120 70 13.11

14.3

14.7

14.11

많기에 주어진 시간은 많지 않다. 국내 시장에서만도 모바일 비즈니스를 차지하고자 하는 경쟁자들이 많다. 카카오톡 모바일 트래픽을 바탕으로 ‘대체 결제’라는 수단이 추가되면서 온오프라인 중소 사업자의 국내와 해외 광고와 상거래 플랫폼이 된다는 이상에 가까워져야 할 것으로 보인다. 결산기 (12월) 매출액 (십억원) 영업이익 (십억원) 영업이익률 (%) 순이익 (십억원) EPS (원) ROE (%) P/E (배) P/B (배)

12/11 421 117 27.8 108 8,079 26.9 14.9 3.5

12/12 453 102 22.5 76 5,656 15.7 16.1 2.4

12/13 531 82 15.4 66 4,862 12.5 17.3 2.0

12/14F 649 100 15.4 43 1,770 7.8 82.9 13.9

주: K-IFRS 연결 기준, 순이익은 지배주주 귀속 순이익. 2014년 4분기부터 카카오 실적 반영. 자료: 다음카카오, KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

12/15F 1,092 328 30.0 244 4,317 37.2 34.0 10.7

12/16F 1,427 444 31.1 340 6,020 38.4 24.4 7.9

2015 Outlook Report [인터넷/게임] 외국인, 내년에도 바바만 살까요?

표 11. 다음카카오 분기 및 연간 실적 추이와 전망

(십억원, %)

1Q14

2Q14

3Q14

4Q14F

1Q15F

2Q15F

3Q15F

4Q15F

2013

2014F

2015F

매출액

197

225

222

250

249

275

277

291

742

894

1,092

129

147

142

161

160

180

177

176

520

579

692

게임

194

264

327

상거래

콘텐츠

매출비중 광고

65.2

65.5

64.0

64.4

64.2

65.3

63.7

60.4

70.1

64.7

63.3

게임

30.0

27.8

30.4

29.8

29.7

27.9

29.3

32.7

26.2

29.5

29.9

상거래

2.9

3.9

3.5

3.7

3.9

4.7

4.9

2.3

3.5

4.6

콘텐츠

1.8

2.8

2.1

2.2

2.1

1.4

2.2

2.1

영업비용

147

163

191

182

178

194

193

199

594

683

764

인건비

40.4

42.7

64.8

49.2

48.3

52.1

52.8

57.6

144.0

197.2

210.8

복리후생비

7.3

9.8

9.5

9.9

10.6

10.1

9.8

27.3

36.4

41.1

감가상각비

8.5

9.5

10.0

10.9

11.2

11.4

11.7

12.0

30.9

38.9

46.3

지급임차료

3.1

3.6

3.8

4.8

4.9

5.0

5.1

11.2

14.1

19.9

지급수수료

41.6

46.3

52.0

52.3

49.1

54.7

53.2

54.9

148.4

192.1

211.8

광고선전비

10.8

8.9

11.3

11.8

11.4

13.6

14.7

15.4

83.5

42.8

55.1

대손상각비

-1.1

0.0

0.1

0.9

-1.0

0.4 13.5

무형자산상각비

3.3

3.4

15.4

13.1

외주가공비

6.9

8.1

7.8

7.9

25.8

30.7

31.6

20.1

24.3

22.9

25.7

25.1

28.1

27.0

26.3

85.1

93.1

106.5

광고대행수수료 행사비

0.3

0.4

0.3

0.4

2.6

1.3

1.4

기타

5.6

6.3

5.6

6.5

6.3

6.4

18.9

24.0

25.5

영업이익 영업이익률 세전이익 법인세 당기순이익 순이익률

148

211

328

25.6

27.6

13.9

27.2

28.4

29.6

30.5

31.5

19.9

23.7

30.0

144

178

291

-2

-6

128

141

244

20.4

24.8

-2.8

20.7

22.2

22.7

23.8

65.6

53.6

74.9

YoY 증감률 매출액

20.1

23.1

20.7

18.5

26.1

22.1

25.0

16.5

63.6

20.5

22.2

7.4

14.3

11.9

11.5

24.2

21.8

24.5

9.3

26.4

11.3

19.5

게임

54.2

31.9

34.9

27.4

24.7

22.6

20.4

28.0

474.3

35.7

24.0

상거래

60.4

111.3

90.7

75.1

67.6

48.0

73.8

52.8

84.5

59.3

콘텐츠

46.6

171.7

66.8

92.0

52.0

-11.1

25.6

13.0

23.2

92.4

15.3

영업이익

18.0

85.1

-6.0

76.7

39.5

31.2

175.0

34.8

45.1

43.2

55.3

당기순이익

20.2

128.3

적전

38.9

28.4

9.4

흑전

34.3

66.4

10.9

73.3

QoQ 증감률 매출액

-6.3

14.1

-1.5

12.6

-0.3

10.5

0.8

4.9

-10.8

14.6

-3.7

13.3

-0.6

12.4

-1.6

-0.6 17.1

게임

1.6

5.6

7.8

10.1

-0.5

3.8

5.9

상거래

10.3

51.4

-11.9

19.1

5.6

33.6

3.5

4.7

콘텐츠

29.2

77.0

-26.5

14.1

2.3

3.6

3.8

2.7

영업이익

31.6

22.7

-50.5

121.0

3.9

15.4

3.8

8.3

8.0

39.1

적전

흑전

-0.1

18.5

2.9

10.2

당기순이익

주: K-IFRS 연결 기준. 다음과 카카오 합산 실적 기준. 자료: 다음, KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

2015 Outlook Report [인터넷/게임] 외국인, 내년에도 바바만 살까요?

다음카카오 (035720) 예상 포괄손익계산서 (요약) (십억원) 매출액 매출원가 매출총이익 판매비와관리비 조정영업이익 영업이익 비영업손익 금융손익 관계기업등 투자손익 세전계속사업손익 계속사업법인세비용 계속사업이익 중단사업이익 당기순이익 지배주주 비지배주주 총포괄이익 지배주주 비지배주주 EBITDA FCF EBITDA 마진율 (%) 영업이익률 (%) 지배주주귀속 순이익률 (%)

예상 재무상태표 (요약) 12/13 531 0 531 449 82 82 2 10 -2 84 15 69 -3 66 66 0 63 63 0 121 83 22.8 15.4 12.4

12/14F 649 0 649 549 100 100 -42 11 -2 58 15 43 0 43 43 0 43 43 0 132 84 20.3 15.4 6.6

12/15F 1,092 0 1,092 764 328 328 -16 16 -2 312 67 245 0 245 244 1 245 244 1 353 296 32.3 30.0 22.3

12/16F 1,427 0 1,427 982 444 444 -7 26 -2 437 95 342 0 342 340 1 342 340 1 464 382 32.5 31.1 23.8

12/13 126 66 65 24 15 26 12 9 0 7 -24 -98 -43 -7 -21 -27 -39 1 6 -15 -31 -11 120 110

12/14F 84 43 37 20 12 5 7 -11 0 5 -15 -43 0 0 -43 0 -15 0 0 -15 0 22 110 131

12/15F 296 245 78 16 9 53 24 -41 0 18 -67 -161 0 0 -161 0 -64 0 0 -64 0 63 131 194

12/16F 382 342 92 13 7 72 18 -31 0 14 -95 -122 0 0 -122 0 -64 0 0 -64 0 190 194 384

12/13 350 110 60 0 180 308 8 120 86 658 87 41 1 45 17 0 17 104 539 7 188 371 15 554

12/14F 424 131 73 0 220 284 9 100 74 709 106 50 0 56 20 0 20 126 567 28 166 399 15 582

12/15F 687 194 123 0 370 288 16 84 65 976 178 83 0 95 34 0 34 212 748 28 166 580 16 764

12/16F 1,027 384 161 0 482 291 21 72 58 1,318 232 109 0 123 44 0 44 276 1,025 28 166 857 17 1,042

12/13 17.3 8.7 2.0 7.2 4,862 9,692 41,852 1,133 22.7 1.3 17.2 -12.3 -19.6 -14.0 9.9

12/14F 82.9 44.7 13.9 60.5 1,770 3,281 10,532 1,133 147.1 0.8 22.2 9.1 22.0 -63.6 11.8

12/15F 34.0 25.7 10.7 22.0 4,317 5,710 13,723 1,133 26.0 0.8 68.3 167.4 228.0 143.9 13.4

12/16F 24.4 19.2 7.9 16.1 6,020 7,658 18,615 1,133 18.7 0.8 30.7 31.4 35.4 39.4 12.1

0.0 10.4 12.5 27.5 18.7 402.1

0.0 6.3 7.8 31.4 21.7 400.7

0.0 29.1 37.2 126.1 27.7 386.1

0.0 29.8 38.4 200.9 26.5 442.2

예상 주당가치 및 valuation (요약)

자료: 다음카카오, KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

2015 Outlook Report [인터넷/게임] 외국인, 내년에도 바바만 살까요?

인터파크INT (108790) 도서부문 안정 속에 여행부문 성장 지속 전망

인터넷쇼핑

3분기까지 도서부문이 가로막은 실적 호전 매수

(Maintain) 목표주가(원,12M)

30,000

현재주가(14/11/28,원)

21,450 40%

상승여력 영업이익(14F,십억원) Consensus 영업이익(14F,십억원)

18 19

EPS 성장률(14F,%) MKT EPS 성장률(14F,%) P/E(14F,x) MKT P/E(14F,x) KOSDAQ

-14.9 1.2 51.8 13.1 545.08

시가총액(십억원) 발행주식수(백만주) 유동주식비율(%) 외국인 보유비중(%) 베타(12M) 일간수익률 52주 최저가(원) 52주 최고가(원)

698 33 27.6 6.5 2.95 17,350 27,700

주가상승률(%) 절대주가 상대주가 130

1개월 -8.9 -6.0

6개월 12개월 4.1 0.0 5.1 0.0

인터파크INT

KOSDAQ

110 90 70 50

2014년 실적 전망치가 하향되었던 것은 도서부문 부진 때문이었다. 그러나 여행부문 GMV(판매총액)이 예상보다 빠르게 성장(3분기 누적 기준 전년대비 38.7% 증가)하였고, 엔 터테인먼트부문은 하반기 이후 수익성이 안정되고 있다. 도서부문은 2014년 3분기 누적 50억원 적자(2013년 3분기 누적 6억원 흑자)를 기록했다. 도서부문 부진은 1) 모바일 기기의 보급 확산으로 종이책 시장이 급속히 위축된 점과, 2) 12 월 도서정가제 시행을 앞두고 마케팅비용이 집중적으로 집행된 점이 주 요인이다.

2015년 온라인 여행 부문 점유율 상승세 지속 전망 비행기표에 이어 해외 호텔과 국내 여행 상품, 패키지 여행 상품으로 여행부문 영역이 확대되면 서 2015년에도 가파르게 투어부문의 외형이 증가하고 있다. 수익성이 낮은 항공권 예약 매출

비중이 줄고, 마진율이 높은 호텔 예약과 패키지 여행 상품 매출 비중이 높아지면서 투어부 문 수익성이 개선될 전망이다. 2015년 GMV는 여행부문이 2014년 대비 24.4% 증가하면서 13.2%의 높은 증가율을 기록 할 전망이다. 2015년 영업이익은 올해보다 78.2%% 증가한 322억원으로, 순이익은 2014 년보다 83.3% 증가한 242억원으로 예상되고 있다.

미국엔 ‘Google’도 있지만 ‘Expedia’도 있다, ‘매수’ 의견과 목표주가 3만원 제시 국내 오프라인 여행의 선두그룹 하나투어, 모두투어, 그리고 글로벌 경쟁사 Hotels.com, Agoda 등 국내외 기업과의 경쟁에서 동사가 완벽하게 승리하는 모습이다. 최근 검색 점유율 국내 1위 포털 Naver의 항공권 판매 계획이 알려지면서 동사의 주가는 급락하기도 했다. 하지만 여행 상품의 온라인구매가 보편화된 해외에서도 야후 재팬이나 Google이 아닌 ‘Expedia’와 같은 전문 쇼핑몰이 시장을 주도하고 있다. 포털 사이트는 숙박, 항 공권 등 여행 상품 인벤토리의 양과 질적인 측면에서 전문몰에게 뒤처진 모습을 보인다. 전 화 상담과 같은 인프라에서의 격차도 크다.

30 10 13.11

14.3

14.7

14.11

도서부문 수익성 정상화와 여행부문 고성장세를 가정하면서 2015년 EPS 전망치를 기존보 다 25.0% 상향했다. ‘매수’ 투자의견과 목표주가 3.0만원(기존 2.4만원)을 제시한다. 목표주 가는 2015년 예상 EPS에 하나투어, 모두투어가 성장기에 기록했던 PER 40배를 적용했다. 결산기 (12월) 매출액 (십억원) 영업이익 (십억원) 영업이익률 (%) 순이익 (십억원) EPS (원) ROE (%) P/E (배) P/B (배)

12/11 351 8 2.3 9 535 21.1 -

12/12 356 15 4.2 11 620 16.9 -

12/13 386 20 5.2 13 487 13.8 -

12/14F 385 18 4.7 13 414 12.3 51.8 6.1

12/15F 432 32 7.4 24 749 19.1 28.7 5.0

12/16F 491 43 8.8 33 1,003 20.9 21.4 4.1

주: K-IFRS 연결 기준, 순이익은 지배주주 귀속 순이익 자료: 인터파크INT, KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

2015 Outlook Report [인터넷/게임] 외국인, 내년에도 바바만 살까요?

표 12. 분기 및 연간 실적 추이와 전망 GMV Shopping Book

(십억원, % )

1Q14

2Q14

3Q14

4Q14F

1Q15F

2Q15F

3Q15F

4Q15F

2013

2014F

2015F

628

616

676

713

652

735

774

822

2,301

2,634

2,983

168

145

154

163

156

150

161

177

596

630

644

247

231

ENT

101

108

136

179

107

140

138

169

534

524

554

Tour

290

318

325

316

322

397

416

420

921

1,249

1,554

102

114

108

111

386

385

432

수수료매출

113

128

기타매출

상품매출

223

197

229

매출액 공연수익

매출비중 공연수익

2.2

5.8

9.5

10.3

5.3

3.2

1.9

15.5

6.0

7.0

6.6

수수료매출

26.7

32.4

29.7

30.7

27.1

30.7

30.1

31.1

23.4

29.4

29.7

기타매출

12.0

14.0

11.5

13.0

8.3

13.7

11.2

10.0

12.7

12.4

10.7

상품매출

59.0

47.8

49.2

50.6

59.1

50.4

54.0

48.3

57.9

51.2

53.0

매출원가

248

241

263

판매관리비

118

125

137

4.3

1.9

5.6

6.6

4.9

4.5

6.1

6.6

5.3

4.7

7.5

영업이익 영업이익률 당기순이익 순이익률

2.8

1.0

4.0

5.7

6.2

5.5

7.0

3.8

3.4

5.6 12.2

증감률(YoY) 매출액 공연수익 수수료매출

3.4

-8.9

4.3

-4.5

17.7

19.8

6.0

12.2

11.3

-0.2

-11.5

2.6

128.9

-14.6

178.3

-34.7

-79.1

68.8

44.7

15.4

5.6

38.3

32.1

29.6

8.9

19.3

13.4

7.6

13.6

24.8

25.6

13.2 -3.3

기타매출

119.7

-37.2

-9.9

4.6

-18.6

17.6

2.8

-13.5

17.8

-2.4

상품매출

-15.0

-16.5

-12.0

-2.8

17.8

26.3

16.2

7.0

3.1

-11.7

16.3

영업이익

-22.3

-61.3

-19.3

70.5

33.7

175.6

14.4

12.3

38.6

-11.8

78.2

당기순이익

-17.6

-68.8

-20.5

167.9

164.5

591.8

83.0

-25.4

-2.4

1.4

83.3

증감률(QoQ) 매출액 공연수익

-6.3

-15.6

24.4

-2.9

15.5

-14.1

10.1

2.9

-81.9

121.0

103.5

4.8

-41.0

-48.1

-34.7

744.6

수수료매출

-6.9

2.2

14.0

0.4

1.9

-2.8

8.2

6.1

기타매출

-5.1

-2.0

2.7

9.5

-26.1

41.6

-10.2

-7.8

상품매출

11.2

-31.7

28.2

-0.1

34.7

-26.8

18.0

-8.0

9.5

-62.0

260.4

13.8

-14.1

-21.7

49.6

11.8

27.3

-70.9

426.3

37.2

25.6

-23.8

39.2

-44.1

영업이익 당기순이익

주: K-IFRS 연결 기준 / 자료: 인터파크INT, KDB대우증권 리서치센터

그림 53. 인터파크INT 부문별 매출액 예상 (%)

(십억원) 500

공연수익

수수료매출

기타매출

상품매출

영업이익률

400

300

200

100

0 2012

자료: 인터파크INT, KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

2013

2014F

2015F

2015 Outlook Report [인터넷/게임] 외국인, 내년에도 바바만 살까요?

인터파크INT (108790) 예상 포괄손익계산서 (요약) (십억원) 매출액 매출원가 매출총이익 판매비와관리비 조정영업이익 영업이익 비영업손익 금융손익 관계기업등 투자손익 세전계속사업손익 계속사업법인세비용 계속사업이익 중단사업이익 당기순이익 지배주주 비지배주주 총포괄이익 지배주주 비지배주주 EBITDA FCF EBITDA 마진율 (%) 영업이익률 (%) 지배주주귀속 순이익률 (%)

예상 재무상태표 (요약) 12/13 386 248 138 118 20 20 -3 -2 0 17 4 13 0 13 13 0 13 13 0 29 33 7.5 5.2 3.4

12/14F 385 241 144 125 18 18 -2 -2 0 16 2 13 0 13 13 0 13 13 0 26 18 6.8 4.7 3.4

12/15F 432 263 169 137 32 32 -2 -1 0 30 6 24 0 24 24 0 24 24 0 39 39 9.0 7.4 5.6

12/16F 491 294 197 155 43 43 -3 -1 0 40 8 32 0 32 33 0 32 33 0 49 49 10.0 8.8 6.7

12/13 35 13 19 4 4 11 9 -7 -3 3 -4 -2 -2 -1 -4 5 -21 -22 0 0 1 12 37 48

12/14F 18 13 12 4 4 4 -3 0 0 0 -2 0 0 0 0 0 -2 -2 0 0 0 16 48 64

12/15F 39 24 14 3 4 7 8 -4 -4 3 -6 -5 0 0 -5 0 0 0 0 0 0 34 64 99

12/16F 49 32 15 3 4 8 10 -5 -5 4 -8 -6 0 0 -6 0 0 0 0 0 0 43 99 142

12/13 224 48 83 31 62 146 2 42 87 370 229 54 17 158 39 39 0 268 102 14 62 31 -1 101

12/14F 243 64 86 31 62 138 2 38 83 381 227 53 15 159 39 39 0 266 116 14 62 44 -1 115

12/15F 299 99 96 35 69 132 3 35 79 431 253 60 15 178 39 39 0 292 140 14 62 69 -1 139

12/16F 369 142 109 40 78 127 3 32 75 496 285 68 15 202 39 39 0 325 172 14 62 101 -1 171

12/13 487 1,200 3,770 0 0.0 8.4 26.1 33.3 -21.5 12.4 13.0 11.1 3.6 13.8 19.7 265.0 97.8

12/14F 51.8 27.8 6.1 25.4 414 772 3,540 0 0.0 0.0 -0.3 -10.3 -10.0 -15.0 12.0 12.4 8.9 3.5 12.3 24.6 232.4 107.0

12/15F 28.7 18.1 5.0 15.7 749 1,184 4,288 0 0.0 0.0 12.2 50.0 77.8 80.9 12.7 13.1 9.2 6.0 19.1 48.8 210.6 118.3

12/16F 21.4 14.7 4.1 11.5 1,003 1,457 5,291 0 0.0 0.0 13.7 25.6 34.4 33.9 12.8 13.2 9.1 7.0 20.9 93.7 189.7 129.4

자료: 인터파크INT, KDB대우증권 리서치센터

KDB Daewoo Securities Research

2015 Outlook Report [인터넷/게임] 외국인, 내년에도 바바만 살까요?

투자의견 및 목표주가 변동추이 종목명(코드번호) NAVER(035420)

제시일자 2014.03.06 2014.01.13 2013.11.26 2013.10.16 2013.09.15 2013.08.29 2013.05.29 2012.11.29 2014.07.16 2014.05.18 2013.11.26 2013.04.25 2013.02.05

엔씨소프트(036570)

(원)

NAVER

1,200,000

투자의견 매수 매수 매수 매수 매수 매수 매수 매수 매수 매수 매수 매수 매수

목표주가(원) 1,050,000원 920,000원 870,000원 700,000원 670,000원 483,000원 382,000원 330,000원 220,000원 280,000원 310,000원 250,000원 200,000원

종목명(코드번호)

다음(035720)

인터파크INT(108790)

(원)

엔씨소프트

400,000

제시일자 2012.12.17 2012.11.08 2014.11.09 2014.10.06 2014.06.22 2014.02.16 2013.08.11 2013.05.12 2013.02.14 2012.11.12 2014.11.30 2014.08.20 2014.05.11 (원)

250,000

1,000,000

목표주가(원) 280,000원 310,000원 172,000원 211,000원 144,000원 93,000원 108,000원 115,000원 130,000원 115,000원 30,000원 24,000원 30,000원

인터파크INT

40,000

200,000

300,000 800,000

투자의견 매수 매수 매수 매수 매수 매수 매수 매수 매수 매수 매수 매수 매수

30,000

150,000

600,000

200,000

20,000 100,000

400,000 100,000 0 12.11

13.11

14.11

0 12.11

10,000

50,000

200,000 13.11

14.11

0 12.11

13.11

14.11

0 12.11

13.11

14.11

투자의견 분류 및 적용기준 기업 산업 매수 : 향후 12 개월 기준 절대수익률 20% 이상의 초과수익 예상 비중확대: 향후 12 개월 기준 업종지수상승률이 시장수익률 대비 높거나 상승 Trading Buy : 향후 12 개월 기준 절대수익률 10% 이상의 초과수익 예상 중립 : 향후 12 개월 기준 업종지수상승률이 시장수익률 수준 중립 : 향후 12 개월 기준 절대수익률 -10~10% 이내의 등락이 예상 비중축소: 향후 12 개월 기준 업종지수상승률이 시장수익률 대비 낮거나 악화 비중축소 : 향후 12 개월 절대수익률 -10% 이상의 주가하락이 예상 매수(▲), Trading Buy(■), 중립(●), 비중축소(◆), 주가(─), 목표주가(▬), Not covered(■) Compliance Notice -

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