한화
(000880)
실적 정상화 진행 중
1Q Review: 영업이익 4,108억원(+54.8% YoY), 컨센서스 상회 한화는 1분기에 매출액 12조386억원(+30.8% YoY), 영업이익 4,108억원(+54.8% YoY),
지주
지배주주순이익 1,639억원(+562.2% YoY)을 기록하며 시장 컨센서스를 대폭 상회하는 실 적 기록. 이는 자체사업 및 한화케미칼, 테크윈, 건설 등 주요 자회사 실적 개선에 기인함.
Results Comment 2016.5.13
1) 자체사업: 매출액 1조1,606억원(+5.5% YoY), 영업이익 621억원(+1167.6% YoY)
매수
(Maintain) 목표주가(원,12M)
55,000
현재주가(16/05/12,원)
39,000 41%
상승여력
영업이익(16F,십억원) Consensus 영업이익(16F,십억원)
1,584 1,238
EPS 성장률(16F,%) MKT EPS 성장률(16F,%) P/E(16F,x) MKT P/E(16F,x) KOSPI
16.7 6.8 10.7 1,977.49
시가총액(십억원) 발행주식수(백만주) 유동주식비율(%) 외국인 보유비중(%) 베타(12M) 일간수익률 52주 최저가(원) 52주 최고가(원) 주가상승률(%) 주가상승률(%) 절대주가 상대주가 140
2,923 75 56.1 25.9 1.54 31,100 52,200 1개월 11.1 11.3
6개월 11.1 12.0
한화
12개월 12개월 -10.8 -5.4
① 제조부문 매출액 5,488억원(+66.0% YoY), 영업이익 621억원(+952.8% YoY) 기록 지난해 1분기 영업실적 부진(방산제품 믹스 변경, 고정비 부담 등)에 따른 기저 효과 영향, 천무(차기다련장) 조기 납품에 따른 매출 증대, 브랜드로열티 수익 반영 등 ② 무역부문 매출액 6,118억원(-20.5% YoY), 영업이익 0억원(적자축소 YoY) 석유화학 제품 수요 감소 등 전방사업 부진과 손상차손 영향으로 실적 부진 지속 2) 한화건설: 영업이익 정상화, 순조로운 차입금 상환 및 부채비율 개선 (별도 기준) 매출액 5,882억원(-5.5% YoY), 영업이익 366억원(+2.1% YoY) (연결 기준 추정) 매출액 6,580억원(-5.1% YoY), 영업이익 304억원(+326.6% YoY) ① 해외 플랜트 손실 미발생으로 실적 정상화, 마라픽, 얀부 준공 2분기(6월말) 내 기대 이라크 주택∙인프라 사업 1분기 약 1,300억원의 매출 발생(‘15년 총 7,180억원 매출 기록) ② 2016년 차입금 도래 현황: 4월 1,500억원(자체 현금 상환), 8월 2,500억원(차환 예정). 1분기말 기준 가용 현금 5,100억원(현금 3,400억원, 금융권 신용대출 1,700억원) ③ 연결 부채비율 약 250% 수준으로 감소. 지난 4월 6일 자본확충(한화로부터 한화생명 지분 3.5%(약 3천만주) 매입 및 약 2,000억원 규모 RCPS 발행)에 기인, 2분기 내 한화생 명 취득 지분에 대한 염가매수차익 반영 예상 3) 기타: 1분기말 기준 동사 순차입금 약 2.9조원. 현재 한화테크윈 인수 잔여대금 약 3,513억원 존재, Thales International SAS가 보유한 삼성탈레스 지분 50%에 대한 풋옵션 행사여부('16년 8월 8일~9월 16일)에 따라 풋옵션 미행사 시 ‘16년, ‘17년에 각 1,756.5억 원씩 분할지급 예정, 행사 시 ‘17년에 3,513억원 일시 지급 예정임
2016년 실적 정상화 진행 중, 투자의견 매수, 목표주가 55,000원 유지 동사에 대해 투자의견 매수, 목표주가 55,000원 유지. 현재 동사의 NAV 대비 할인율은 약
KOSPI
120
41%, P/B 역시 0.55배 수준으로 여전히 저평가 구간. 지난 1분기 동사 주가의 부진은 한화 건설 실적 및 재무구조에 대한 우려에 기인했다는 판단임.
100 80
한화건설은 지난해 국내 주택 예정사업의 선제적·보수적 비용 반영, ‘16년 상반기 중동 플
60 15.5
15.9
[지주회사/IT서비스] 정대로 02-768-4160 daero.jeong@dwsec.com 서윤석 02-768-4127 yoonseok.seo@dwsec.com
16.1
16.5
랜트의 순차적 준공으로 ‘16년 사업연도 영업실적의 흑자전환이 예상되는 만큼, 한화건설 로 인한 동사 실적 및 주가 역시 불확실성 해소가 가능할 것으로 판단됨. 결산기 (12월) 매출액 (십억원) 영업이익 (십억원) 영업이익률 (%) 순이익 (십억원) EPS (원) ROE (%) P/E (배) P/B (배)
12/12 35,652 1,226 3.4 287 3,799 6.4 9.0 0.6
12/13 38,725 864 2.2 130 1,723 3.0 22.7 0.7
주: K-IFRS 연결 기준, 순이익은 지배주주 귀속 순이익 자료: 한화, 미래에셋대우 리서치센터
12/14 37,457 516 1.4 -364 -4,831 -8.4 0.5
12/15 41,376 758 1.8 -285 -3,778 -6.7 0.7
12/16F 47,476 1,584 3.3 435 5,764 10.0 6.8 0.6
12/17F 50,575 1,671 3.3 432 5,729 9.1 6.8 0.6
한화 실적 정상화 진행 중
표 1. 한화 1Q16 실적 Review
매출액 영업이익 지배주주순이익
(십억원,%,%p) 1Q16 Q16P
증가율
1Q15 Q15
4Q15
잠정 실적
컨센서스
QoQ
YoY
9,203 265 25
11,349 -24 -242
12,039 411 164
10,270 283 41
6.1 흑자전환 흑자전환
30.8 54.8 562.2
2.9 0.3
-0.2 -2.1
3.4 1.4
2.8 0.4
3.6 3.5
0.5 1.1
영업이익률 지배주주순이익률
자료: Fn가이드, 미래에셋대우 리서치센터
표 2. 한화 분기별 영업실적 추이와 전망
(십억원,%,%p) 2015
2016F
1Q16 Q16P 증감률
1Q
2Q
3Q
4Q
연간
1QP 1QP
2QF
3QF
4QF
연간
QoQ
YoY
9,203.3 8,484.1 719.2 453.8
9,690.6 8,855.9 834.7 420.4
11,132.9 10,426.8 706.1 603.7
11,349.5 10,660.7 688.8 712.4
41,376.3 38,427.6 2,948.7 2,190.2
12,038.6 10,869.8 1,168.8 758.0
11,419.0 10,571.7 847.3 458.2
11,857.8 10,913.2 944.6 502.5
12,160.2 11,241.9 918.3 576.6
47,475.6 43,596.6 3,879.1 2,295.3
6.1 2.0 69.7 6.4
30.8 28.1 62.5 67.0
영업이익 영업외손익
265.4 -90.8
414.3 -89.9
102.4 -4.3
-23.6 -398.1
758.4 -583.1
410.8 168.0
389.1 11.0
442.1 48.9
341.8 -82.5
1,583.8 145.4
흑전 흑전
54.8 흑전
세전이익 당기순이익 지배주주지분순이익
174.6 95.3 24.8
324.4 193.6 15.4
98.1 126.3 -83.5
-421.7 -294.7 -241.6
175.4 120.5 -285.0
578.7 400.0 163.9
400.2 311.7 105.3
491.0 309.5 128.6
259.2 223.9 37.0
1,729.2 1,245.0 434.8
흑전 흑전 흑전
231.5 319.6 562.2
매출액 매출원가 매출총이익 판매비와관리비
자료: 전자공시시스템, 미래에셋대우 리서치센터 예상
표 3. 한화 자체사업 분기별 영업실적 추이와 전망
(십억원,%,%p)
2015
2016F
1Q16 Q16P 증감률
1Q
2Q
3Q
4Q
연간
1QP 1QP
2QF
3QF
4QF
연간
QoQ
YoY
매출액 제조 방산/화약 테크엠 무역 및 기타
1,099.9 330.7 197.9 132.8 769.2
1,337.7 522.1 351.0 171.1 815.6
1,190.7 587.5 366.9 220.6 603.2
1,470.6 793.6 557.6 236.0 677.0
5,098.9 2,233.9 1,473.4 760.5 2,865.0
1,160.6 548.8 368.8 180.0 611.8
1,331.6 558.8 367.6 191.2 772.8
1,211.9 644.4 394.2 250.2 567.5
1,571.2 853.6 593.4 260.3 717.6
5,275.3 2,605.6 1,723.9 881.7 2,669.7
-21.1 -30.8 -33.9 -23.7 -9.6
5.5 66.0 86.4 35.5 -20.5
영업이익 제조 방산/화약 테크엠 무역 및 기타
4.9 5.9 -3.4 9.4 -1.0
59.9 64.8 54.2 10.6 -4.9
64.8 68.5 43.5 25.0 -3.7
36.8 44.9 41.6 3.3 -8.1
166.5 184.2 135.9 48.3 -17.7
62.1 62.1 47.0 15.1 0.0
46.8 47.6 33.6 14.0 -0.7
62.9 63.5 39.8 23.7 -0.6
82.6 87.7 68.5 19.3 -5.2
254.5 260.9 188.8 72.1 -6.4
68.9 38.4 13.0 357.6 적축
1,167.6 952.8 흑전 61.5 적축
영업이익률 제조 방산/화약 테크엠 무역 및 기타
0.4 1.8 -1.7 7.0 -0.1
4.5 12.4 15.4 6.2 -0.6
5.4 11.7 11.9 11.3 -0.6
2.5 5.7 7.5 1.4 -1.2
3.3 8.2 9.2 6.3 -0.6
5.4 11.3 12.7 8.4 0.0
3.5 8.5 9.1 7.3 -0.1
5.2 9.9 10.1 9.5 -0.1
5.3 10.3 11.5 7.4 -0.7
4.8 10.0 11.0 8.2 -0.2
2.9 5.7 5.3 7.0 1.2
4.9 9.5 14.4 1.3 0.1
주: 한화테크엠 2014년 10월 1일부로 자체사업 흡수합병, 자료: 미래에셋대우 리서치센터 예상
표 4. 한화 연결대상 주요 자회사 실적 추이 및 전망
(십억원,%,%p)
2015
2016F
1Q16P Q16P 증감률
1Q
2Q
3Q
4Q
연간
1QP 1QP
2QF
3QF
4QF
연간
QoQ
YoY
한화케미칼 (36.77%)
매출액 영업이익 OPM
1,836.9 25.6 3.2
2,008.7 93.7 4.7
1,886.8 133.3 7.1
2,304.6 84.3 3.7
8,037.0 337.0 4.2
2,163.7 142.8 3.2
2,128.0 132.3 6.2
2,163.1 146.5 6.8
2,248.7 143.5 6.4
8,703.5 565.1 6.5
-6.1 69.4 -0.5
17.8 456.8 0.0
한화생명 (48.29%)
매출액 영업이익 OPM
3,949.4 205.1 5.5
4,086.5 318.1 7.8
4,550.9 96.3 2.1
4,393.3 -32.9 -0.7
16,980.1 586.6 3.5
5,047.3 182.5 5.5
4,341.6 183.6 4.2
4,769.4 182.9 3.8
4,675.9 57.0 1.2
18,834.2 606.0 3.2
14.9 흑전 6.2
27.8 -11.0 0.0
한화건설 (100%)
매출액 영업이익 OPM
693.7 7.1 5.8
721.3 -95.2 -13.2
724.5 -284.8 -39.3
836.8 -66.5 -7.9
2,976.4 -439.4 -14.8
658.0 30.4 5.8
677.1 12.3 1.8
656.9 33.1 5.0
788.5 12.5 1.6
2,780.5 88.3 3.2
-21.4 흑전 13.7
-5.1 326.6 0.0
호텔& 호텔&리조트 매출액 (50.62%) 영업이익 OPM
239.0 6.7 1.9
246.6 -9.2 -3.7
279.8 20.8 7.4
260.9 -1.4 -0.5
1,026.4 16.9 1.6
288.5 -0.3 1.9
281.1 1.6 0.6
284.7 21.9 7.7
261.1 3.3 1.3
1,115.5 26.4 2.4
10.6 적축 2.4
20.7 적전 0.0
주: 연결재무제표 기준, 괄호안은 주식 보유 지분율, 한화건설 1Q16 실적은 미공시로 추정, 자료: 미래에셋대우 리서치센터 예상
2
Mirae Asset Daewoo Research
한화 실적 정상화 진행 중
표 5. 한화 목표주가 산정
(십억원,원,%)
구분 1. 자체사업 가치 영업가치 브랜드수익 부동산 2. 투자자산 가치 상장자회사 비상장자회사 3. 총자산가치(1+2) 4. 순차입금(-) 5. NAV(3+4) NAV대비 할인율 시가총액 6. 주식수(천주) 7. 주당 NAV 8. 이론적 적정주가 목표주가 현재주가 상승여력
평가액 3,392 2,741 606 44 4,491 3,493 998 7,883 2,911 4,971 41.0 2,934 69,558 71,470 53,603 55,000 39,000 41.0
비고 자체사업 2016년 예상 EBITDA 8배 적용 브랜드수수료율 20bp, 비용 차감 반영 투자부동산 공정가치 시장가치 반영 장부가치 반영(한화건설 장부가 대비 50% 할인 반영) 2016년 3월말 기준
2016. 5. 12 종가 기준 유통주식수(자사주 제외) 산출된 주당 NAV를 25% 할인 2016. 5. 12 종가 기준
자료: 미래에셋대우 리서치센터
표 6. 한화 보유 투자유가증권 가치 산출 내역 상장자회사 한화생명보험 *한화생명보험 한화케미칼 한화테크윈 비상장자회사 한화호텔&리조트 한화건설 기타
(십억원)
주식수
지분율
157,600,000 157,600,000 59,545,978 17,189,609
18.2% 3.5% 36.8% 32.4%
5,864,847 28,000,000
50.6% 100.0%
장부가
현재가
1,091
6,500
972 840
24,950 45,600
219 1,059 250
평가액 3,493 3, 493 1,024 199 1,486 784 998 219 529 250
비고 2016. 5. 12 종가 기준 한화건설로 매도, RCPS 매입
장부가액 장부가 50% 할인 반영
자료: 미래에셋대우 리서치센터
표 7. 한화건설 보유 투자유가증권 현황
한화생명보험 한화손해보험 기타
(십억원)
주식수
지분율
246,663,834 6,619,680
28.4% 7.3%
장부가 1,564 1,309 53 202
시가 1,859 1,603 54 202
자료: 미래에셋대우 리서치센터
그림 1. 한화 P/B 밴드(12 밴드(12개월 (12개월 forward)
그림 2. 한화 NAV 대비 할인율 추이 (%) 60
(원) 80,000 70,000
0.9x
60,000
50
0.8x 0.7x
50,000
40
0.6x
40,000
0.5x
30,000
0.4x
30 20
20,000 10
10,000 0
0
11
12
자료: 미래에셋대우 리서치센터
13
14
15
16F
10
11
12
13
14
15
16
자료: 미래에셋대우 리서치센터
Mirae Asset Daewoo Research
3
한화 실적 정상화 진행 중
그림 3. 한화그룹 지배구조 요약
자료: 미래에셋대우 리서치센터
4
Mirae Asset Daewoo Research
한화 실적 정상화 진행 중
한화 (000880) 예상 포괄손익계산서 (요약) 요약) (십억원) 매출액 매출원가 매출총이익 판매비와관리비 조정영업이익 영업이익 비영업손익 금융손익 관계기업등 투자손익 세전계속사업손익 계속사업법인세비용 계속사업이익 중단사업이익 당기순이익 지배주주 비지배주주 총포괄이익 지배주주 비지배주주 EBITDA FCF EBITDA 마진율 (%) 영업이익률 (%) 지배주주귀속 순이익률 (%)
예상 재무상태표 (요약) 요약) 12/14 37,457 35,230 2,227 1,711 516 516 -479 -407 31 37 200 -163 0 -163 -364 201 1,173 151 1,023 1,212 3,758 3.2 1.4 -1.0
12/15 41,376 38,428 2,948 2,190 758 758 -583 -351 316 175 55 121 0 121 -285 406 233 -289 522 1,579 8,159 3.8 1.8 -0.7
12/16F 47,476 43,597 3,879 2,295 1,584 1,584 145 -412 429 1,729 484 1,245 0 1,245 435 810 1,245 831 414 2,432 2,220 5.1 3.3 0.9
12/17F 50,575 46,845 3,730 2,058 1,671 1,671 64 -397 551 1,735 428 1,307 0 1,307 432 875 1,307 872 435 2,400 2,033 4.7 3.3 0.9
12/14 4,579 -163 5,701 631 65 5,005 -3,767 228 -320 -175 -478 -4,035 -790 -51 -89 -3,105 -656 -351 -68 -28 -209 -108 1,678 1,570
12/15 9,621 121 6,759 730 90 5,939 -351 -1,005 326 -288 -276 -8,958 -1,337 -67 -1,138 -6,416 10 1,636 117 -35 -1,708 674 1,570 2,244
12/16F 2,220 1,245 1,316 748 101 467 150 -296 -222 151 -484 -141 0 0 -142 1 -2,439 -1,998 0 -35 -406 -1,108 2,244 1,136
12/17F 2,033 1,307 1,002 646 83 273 153 -303 -228 155 -428 -145 0 0 -146 1 -2,428 -1,998 0 -35 -395 -106 1,136 1,030
예상 현금흐름표 (요약) 요약) (십억원) 영업활동으로 인한 현금흐름 당기순이익 비현금수익비용가감 유형자산감가상각비 무형자산상각비 기타 영업활동으로인한자산및부채의변동 매출채권 및 기타채권의 감소(증가) 재고자산 감소(증가) 매입채무 및 기타채무의 증가(감소) 법인세납부 투자활동으로 인한 현금흐름 유형자산처분(취득) 무형자산감소(증가) 장단기금융자산의 감소(증가) 기타투자활동 재무활동으로 인한 현금흐름 장단기금융부채의 증가(감소) 자본의 증가(감소) 배당금의 지급 기타재무활동 현금의 증가 기초현금 기말현금
(십억원) 유동자산 현금 및 현금성자산 매출채권 및 기타채권 재고자산 기타유동자산 비유동자산 관계기업투자등 유형자산 무형자산 자산총계 유동부채 매입채무 및 기타채무 단기금융부채 기타유동부채 비유동부채 장기금융부채 기타비유동부채 부채총계 지배주주지분 자본금 자본잉여금 이익잉여금 비지배주주지분 자본총계
12/14 8,714 1,009 2,922 2,767 2,016 12,354 908 8,961 663 123,684 9,339 2,642 4,813 1,884 8,776 5,314 3,462 111,569 4,358 377 405 2,945 7,757 12,115
12/15 11,223 1,182 4,372 3,110 2,559 15,477 1,602 10,406 880 145,622 12,795 2,964 6,154 3,677 10,278 5,609 4,669 131,976 4,155 377 522 2,589 9,491 13,646
12/16F 11,894 1,136 4,684 3,332 2,742 14,826 1,716 9,659 779 145,642 13,271 3,176 6,156 3,939 8,612 3,609 5,003 130,786 4,555 377 522 2,989 10,301 14,856
12/17F 12,523 1,030 5,005 3,560 2,928 14,300 1,834 9,012 697 145,745 13,760 3,393 6,158 4,209 6,953 1,609 5,344 129,616 4,952 377 522 3,387 11,176 16,128
12/15 0.4 0.7 14.1 -3,778 91,197 55,347 500 28.7 1.3 10.5 30.3 46.9 12.2 14.1 18.5 0.1 -6.7 3.9 967.2 87.7 71.5 1.8
12/16F 6.8 1.1 0.6 8.6 5,764 33,954 60,649 500 2.8 1.3 14.7 54.0 109.0 11.1 14.7 19.9 0.9 10.0 8.3 880.4 89.6 52.1 3.5
12/17F 6.8 1.3 0.6 8.3 5,729 30,614 65,917 500 2.6 1.3 6.5 -1.3 5.5 -0.6 11.0 14.7 20.0 0.9 9.1 9.6 803.7 91.0 35.9 3.8
예상 주당가치 및 valuation (요약 (요약) 요약) P/E (x) P/CF (x) P/B (x) EV/EBITDA (x) EPS (원) CFPS (원) BPS (원) DPS (원) 배당성향 (%) 배당수익률 (%) 매출액증가율 (%) EBITDA증가율 (%) 조정영업이익증가율 (%) EPS증가율 (%) 매출채권 회전율 (회) 재고자산 회전율 (회) 매입채무 회전율 (회) ROA (%) ROE (%) ROIC (%) 부채비율 (%) 유동비율 (%) 순차입금/자기자본 (%) 조정영업이익/금융비용 (x)
12/14 0.4 0.5 15.5 -4,831 73,416 58,049 500 -21.2 1.6 -3.3 -21.6 -40.3 13.9 14.2 16.3 -0.1 -8.4 -17.6 920.9 93.3 72.1 1.2
자료: 한화, 미래에셋대우 리서치센터
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한화 실적 정상화 진행 중
투자의견 및 목표주가 변동추이 종목명( 종목명(코드번호) 코드번호) 한화(000880)
제시일자 2015.11.15 2015.06.25 2015.05.15 2015.04.07 2014.08.06 2013.11.13
투자의견 매수 매수 매수 매수 매수 매수
목표주가( 목표주가(원) 55,000원 60,000원 50,000원 46,000원 40,000원 49,000원
(원)
한화
80,000 60,000 40,000 20,000 0 14.5
15.5
16.5
투자의견 분류 및 적용기준 기업 산업 매수 : 향후 12개월 기준 절대수익률 20% 이상의 초과수익 예상 비중확대: 향후 12개월 기준 업종지수상승률이 시장수익률 대비 높거나 상승 Trading Buy : 향후 12개월 기준 절대수익률 10% 이상의 초과수익 예상 중립 : 향후 12개월 기준 업종지수상승률이 시장수익률 수준 중립 : 향후 12개월 기준 절대수익률 -10~10% 이내의 등락이 예상 비중축소: 향후 12개월 기준 업종지수상승률이 시장수익률 대비 낮거나 악화 비중축소 : 향후 12개월 절대수익률 -10% 이상의 주가하락이 예상 매수(▲), Trading Buy(■), 중립(●), 비중축소(◆), 주가(─), 목표주가(▬), Not covered(■) 투자의견 비율 매수( 매수(매수) 매수) 68.29%
Trading Buy(매수 Buy(매수) 매수) 17.56%
중립( 중립(중립) 중립) 14.15%
비중축소( 비중축소(매도) 매도) 0.00%
* 2016년 3월 31일 기준으로 최근 1년간 금융투자상품에 대하여 공표한 최근일 투자등급의 비율 Compliance Notice -
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