SOSTENIBILIDAD

EL ESPINOSO ASUNTO DE LA DIVERGENCIA DE LAS CALIFICACIONES ASG

Un estudio del MIT pone de relieve la divergencia entre las califi caciones ASG ofrecidas por distintos proveedores, analizando sus causas y consecuencias.

ASG

E

S

G

KL SA KL VI KL RS KL A4 CORRELACIONES ENTRE RATINGS ASG

KL MS SA VI SA RS SA A4 SA MS VI RS VI A4 VI MS RS A4 RS MS A4 MS MEDIA

0,53 0,49 0,44 0,42 0,53 0,71 0,67 0,67 0,46 0,70 0,69 0,42 0,62 0,38 0,38 0,54

0,59 0,55 0,54 0,54 0,37 0,68 0,66 0,64 0,37 0,73 0,66 0,35 0,70 0,29 0,23 0,53

0,31 0,33 0,21 0,22 0,41 0,58 0,55 0,55 0,27 0,68 0,66 0,28 0,65 0,26 0,27 0,42

0,02 0,01 -0,01 -0,03 0,16 0,54 0,51 0,49 0,16 0,76 0,76 0,14 0,79 0,11 0,07 0,30

Fuente: MIT Sloan School of Management. 2014-2019 datos mensuales. SA: Sustainalytics, RS: RobecoSAM, VI: Vigeo Eiris, A4: Asset4, KL: KLD, MS: MSCI.

Los ratings ASG surgieron en los años 80 para que los inversores pudieran analizar y seleccionar compañías no solo en función de sus indicadores fi nancieros, sino también en relación a su desempeño medioambiental y social. La primera agencia de rating ASG, Vigeo Eiris, se creó en Francia en 1983 y cinco años más tarde, Kinder, Lydenberg & Domini (KLD) se estableció en EE.UU.

Desde aquellos días, el crecimiento y la popularización de la inversión con criterios sostenibles ha experimentado una auténtica revolución en términos de fl ujos y de inversores.

En la actualidad hay unas 3.000 entidades signatarias de los PRI, con unos activos bajo gestión que superan los 100 billones de dólares. De forma paralela, la industria de los proveedores de datos ASG también ha registrado un boom, y muchos han sido adquiridos por agencias de califi cación y proveedoras de datos tradicionales.

Así, MSCI compró KLD en 2010, el mismo año en que Morningstar se hizo con parte de Sustainalytics, mientras que en 2019 Moody’s se hacía con el control de Vigeo Eiris y S&P Global se asociaba con RobecoSAM.

A diferencia de la califi cación de crédito, asociada con las probabilidades de que un emisor declare un EN SU ANÁLISIS, BASADO EN LOS RATINGS DE SEIS AGENCIAS ASG, LOS INVESTIGADORES DEL MIT HAN ENCONTRADO QUE LAS CORRELACIONES ENTRE LAS CALIFICACIONES ASG SON, EN PROMEDIO, DEL 0,54

impago, la medición del rendimiento ASG es menos clara. El concepto se basa en criterios diversos que van evolucionando, así que parte de lo que hacen las agencias de califi cación ASG es ofrecer una interpretación de lo que signifi ca el desempeño ASG. Pero, además, mientras que hay convergencia en los indicadores fi nancieros, en la divulgación de indicadores ASG existe distintos estándares y mucho de información voluntaria por parte de las compañías, así que los proveedores de datos no solo interpretan, también agregan distintas fuentes.

Esa falta de homogeneidad explica, en parte, las divergencias entre los datos ofrecidos por las agencias ASG que pueden diferir considerablemente. Así lo han comprobado los investigadores Florian Berg, Julian F. Koelbel y Roberto Rigobón del MIT Sloan School of Management en su estudio Aggregate confusion: The divergence of ESG ratings (2019).

En su análisis, basado en los ratings de seis agencias ASG (KLD de MSCI Stats, Sustainalytics, Vigeo Eiris de Moody’s, RobecoSAM de S&P Global, Asset4 de Refi nitiv y MSCI), los investigadores han encontrado que las correlaciones entre las califi caciones ASG son, en promedio, del 0,54 y oscilan entre 0,38 y 0,71. Sustainalytics y Vigeo Eiris tienen el mayor nivel de acuerdo con una correlación de 0,71.

Las correlaciones de la dimensión ambiental (E) son ligeramente más bajas que las correlaciones generales, con un promedio de 0,53. La dimensión social (S) está correlacionada en promedio en un 0,42, y la dimensión de gobernanza (G) tiene la correlación más baja, con un promedio de 0,30.

SE MIDEN ATRIBUTOS DIFERENTES CON DISTINTOS INDICADORES Y SE PONDERAN DE FORMA DESIGUAL

KLD y MSCI exhiben claramente las correlaciones más bajas con otros evaluadores, tanto para la califi cación global como para las dimensiones individuales.

Berg et al. proponen en su estudio tres fuentes posibles para explicar estas divergencias. La primera es la diferencia del alcance de la medición, ya que las califi caciones se basan en diferentes conjuntos de atributos. Los atributos como las emisiones de carbono, las prácticas laborales y la práctica de lobbying pueden, por ejemplo, incluirse en el alcance de una califi cación. Una agencia de califi cación puede incluir la práctica de lobbying, mientras que otra no, lo que hace que las dos califi caciones diverjan.

La segunda es la divergencia de medición, ya que las agencias de califi cación pueden medir el mismo atributo utilizando diferentes indicadores. Por ejemplo, las prácticas laborales de una empresa podrían evaluarse en función de la rotación de la fuerza laboral o por el número de casos judiciales relacionados con la mano de obra. Ambos capturan aspectos del atributo de las prácticas laborales, pero es probable que conduzcan a evaluaciones diferentes. Los indicadores pueden centrarse en políticas, como la existencia de un código de conducta, o resultados, como la frecuencia de incidentes. Los datos pueden provenir de varias fuentes, como informes de la compañía, datos públicos, encuestas o informes de los medios.

Finalmente, la divergencia de ponderaciones que surge cuando las agencias de califi cación tienen diferentes puntos de vista sobre la importancia relativa de los atributos. Por ejemplo, el indicador de prácticas laborales puede tener en la califi cación fi nal un mayor peso que el indicador de lobby.

CAUSAS Y CONSECUENCIAS Las contribuciones de alcance, medición y divergencia de pesos están entrelazadas, lo que difi culta la interpretación de la divergencia de las califi - caciones agregadas. Por ello, los autores del estudio se propusieron estimar en qué medida cada una de las tres fuentes impulsa la divergencia general de las clasifi caciones ASG y encontraron que la mayor fuente de divergencia viene de las diferencias de medida seguida por las diferencias de alcance, mientras que la ponderación tiene menor infl uencia. En su opinión, las divergencias tienen una serie de consecuencias. La primera es que hace menos probable que el rendimiento ASG se refl eje en los precios de las acciones y bonos corporativos ya que los inversores se enfrentan al desafío de tratar de identifi car a los que tienen un rendimiento superior frente a los rezagados. Los gustos de los inversores pueden infl uir en los precios de los activos (Fama y French, 2007; Hong y Kacperczyk, 2009; Pastor et al., 2020), pero solo cuando una fracción sufi cientemente grande del mercado mantiene e implementa una preferencia no fi nanciera uniforme. Por lo tanto, incluso si una gran fracción de los inversores tiene preferencia por el desempeño ASG, la divergencia de las califi caciones dispersa el efecto de estas preferencias en los precios de los activos.

En segundo lugar, la divergencia obstaculiza la ambición de las empresas por mejorar su desempeño ASG, ya que reciben señales mixtas de las agencias de califi cación sobre qué acciones se esperan y serán valoradas por el mercado.

Y por último, la divergencia de las califi caciones plantea un desafío para la investigación empírica, ya que el uso de un evaluador versus otro puede alterar los resultados y las conclusiones de un estudio. En suma, concluyen los autores, la ambigüedad en torno a las califi caciones ASG representa un desafío para quienes tengan que tomar decisiones para contribuir a una economía ambientalmente sostenible y socialmente justa.

Analizamos cuál es la oferta de fondos indexados de las grandes gestoras españolas PA SI VA GESTIÓN L a inestabilidad de los mercados provocada por la crisis del COVID-19 ha estimulado el interés por los productos de gestión pasiva. En el primer semestre del año muchos inversores buscaron refugio en estos vehículos, que registraron suscripciones netas por valor de 732 millones de euros hasta junio, según Inverco, y ya aglutinan casi 13.000 millones en activos. Algunas gestoras españolas han aprovechado para potenciar su gama con el lanzamiento de nuevos fondos. En este artículo analizamos cuál es la oferta de gestión pasiva de las 10 mayores gestoras nacionales. Bankia AM ha sido una de las fi rmas que ha ampliado su catálogo de fondos recientemente. Tras haber lanzado cuatro nuevos productos, su oferta en gestión indexada, denominada Bankia Index, está compuesta por ocho fondos que dan acceso a sus clientes a los principales activos (renta fi ja y renta variable) y a los mercados 124 FUNDSPEOPLE I SEPTIEMBRE

OFERTA DE FONDOS ÍNDICE DE LAS GRANDES GESTORAS

INVERSIÓN MÍNIMA (€) COMISIÓN GESTIÓN (%)

BANKIA AM Gama fondos índice: ocho productos Bankia Index RF Corto

Bankia Index RF Largo

Bankia Index España

Bankia Index Eurozona

Bankia Index USA cubierto

Bankia Index USA

Bankia Index Japón

Bankia Index Emergentes 100 € Clase universal 0,9% y clase cartera 0,36%

BANKINTER GESTIÓN DE ACTIVOS Gama fondos índice: ocho productos Bankinter Índice América

Bankinter Índice Emergentes Bankinter Índice Europeo 50 Bankinter Índice Global

Bankinter Índice Japón Bankinter Índice Eutostoxx inverso

Bankinter Futuro Ibex

Bankinter Tecnología PopCoin Cinco carteras en función del perfi l de riesgo

BBVA AM Gama fondos índice: nueve productos BBVA Bolsa Índice Euro

BBVA Bolsa Índice

BBVA Bolsa Índice Japón (cubierto) BBVA Bolsa Índice USA (cubierto) Bindex España Índice Bindex Euro Índice

Bindex Europa Índice Bindex USA Cubierto Índice

Bindex USA Índice 1 €

1.000 €

600 €

10 millones €

CAIXABANK AM

Gama fondos índice: cinco productos

Caixabank Bolsa Índice España

Caixabank Bolsa Índice España 150

Caixabank Bolsa Índice Euro

Caixabank Bolsa USA

Caixabank Bolsa USA divisa cubierta

Clase estándar 600€, extra 150.000€, platinum 1 millón e institucional plus 50 millones

Clase estándar 600€ y extra 150.000€

Clase estándar 600€, extra 150.000€ e institucional plus 50 millones

Clase estándar 600€ y extra 150.000€

Clase estándar 600€ y extra 150.000€

OPENBANK

Cinco carteras en función del perfi l de riesgo 500 € Clase cartera 0,5% y clase Retail 1%

0,65%

1,30%

0,13%

0,13%

0,11%

0,20%

0,06%

Clase estándar 1%, extra 0,75%, cartera 0,2%, platinum 0,26% e institucional plus 0,10%

Clase estándar 1,05%, extra 0,85% y cartera 0,2%

Clase estándar 1%, extra 0,75%, cartera 0,093% e institucional plus 0,108%

Clase estándar 1%, extra 0,75%, cartera 0,2%

Clase estándar 1,05%, extra 0,85% y cartera 0,25%

1,02% que consideran más representativos a nivel mundial (España, eurozona, Estados Unidos, Japón y emergentes). “De momento, son productos que estamos ofreciendo a los clientes de nuestra banca privada y también se comercializan directamente en la web de Bankia”, explica Sebastián Redondo, director de Inversiones de la gestora. De forma online, los clientes pueden realizar una asignación de activos por sí mismos, combinar los fondos y formar una cartera personalizada graduando la exposición según sus preferencias.

En cuanto al acceso, la participación mínima en todos los fondos es la misma, 100 euros. Y las comisiones son también iguales: una clase universal con una comisión de gestión del 0,9% y una clase cartera con un coste del 0,36%.

Continuando con el análisis entre las grandes gestoras, en CaixaBank AM, primera gestora española por patrimonio, la gama de fondos indexados está compuesta por cinco productos: uno que replica el Ibex 35, otro que toma como referencia la rentabilidad del Ibex 35 apalancada al 150%, otro que replica el EuroStoxx 50 y dos fondos que replican el S&P 500 (uno de ellos con cobertura de divisa).

La inversión mínima para entrar en los fondos indexados es de 600 euros y las comisiones aplicadas dependen de la clase del fondo en la que esté el partícipe. A corto plazo, la gestora no prevé la necesidad de ampliar

DEL TOP 10 DE LAS GESTORAS ESPAÑOLAS, BANKINTER TIENE LA GAMA MÁS VARIADA DE FONDOS ÍNDICE, COMPUESTA POR OCHO PRODUCTOS

esta oferta, aunque “seguiremos muy atentos a la evolución del mercado y de la demanda de los clientes para adaptarnos a las necesidades de estos en el futuro”, arguyen.

Además, el equipo de gestión pasiva se encarga de gestionar también otras familias de IIC como la gama Smart, los fondos de rentabilidad objetivo y fondos a vencimiento, los Master advised by y las IIC con mandato ASG.

BBVA AM cuenta actualmente con nueve fondos indexados y dos ETF de réplica física. La gama índice, destinada a los clientes retail, está compuesta por cuatro productos que invierten en el EuroStoxx 50, Ibex 35, Nikkei 225 y el S&P 500. Mientras, la gama Bindex está destinada a clientes institucionales, otras IIC, carteras de gestión discrecional o bajo asesoramiento independiente. La componen cinco productos que invierten en el Ibex 35, EuroStoxx 50, MSCI Europe y el S&P 500 (dos fondos, uno de ellos con la divisa cubierta). La contratación puede hacerse tanto a través de los canales digitales y presenciales de BBVA como de las plataformas de Allfunds e Inversis. A corto plazo no tienen previsto ningún lanzamiento, si bien “monitorizamos dichas necesidades de forma continua por si fuese necesario ampliar la gama en algún momento”, justifi can desde la gestora.

En cuanto a la inversión mínima, ofrecen desde 600 euros el acceso a réplica física de los principales índices. Y el coste total (TER) de los vehículos de la gama oscila entre 0,07% del Bindex USA y el 0,23% del Bindex USA Cubierto.

La oferta de Bankinter Gestión de Activos en productos indexados va desde los fondos y planes de pensiones índice, hasta la gestión indexada de planes de pensiones y carteras. Los fondos indexados son ocho y cubren las principales zonas geográfi cas (Europa, Estados Unidos, Japón, Asia, emergentes y global), la renta variable española (Ibex), la tecnología americana (Nasdaq) y un fondo para aquellos clientes que quieran replicar el índice europeo de manera inversa (Eurostoxx Inverso). En planes de pensiones existen productos indiciados en aquellas zonas geográfi cas donde no tienen presencia (Estados Unidos y Asia).

Asimismo, Bankinter ofrece a través de su gestor digital de inversiones PopCoin una gestión de carteras diversifi - cada en fondos indexados de gestoras internacionales. Se compone de cinco perfi les, que se rebalancean trimestralmente. En esa misma línea, para los planes de pensiones existen tres perfi les diversifi cados basados en ETF.

Con respecto a los servicios de inversión, la gestión de carteras tiene una comisión de gestión de un 0,4% y la de planes de pensiones una comisión de gestión del 0,7% más el 0,10% de depositaría, en algunos casos.

De momento, descartan lanzar nuevos productos, aunque seguirán atentos por si fuera necesario: “En los tiempos actuales, la creación de producto viene más motivada por la demanda de los clientes que no por la creación de una necesidad. A día de hoy, en Europa, los gestores son capaces de seguir generando valor añadido”, justifi ca Javier Turrado, director comercial de Bankinter Gestión de Activos.

OTRAS ENTIDADES Santander AM no ofrece gestión pasiva como tal, sin embargo, utilizan algunos fondos de terceros en sus fondos de fondos. Donde sí ofrecen fondos de gestión indexada propios es en su fi lial online Openbank. La plataforma ofrece cinco perfi les con diferentes distribuciones de activos que combinan la inversión en fondos de renta fi ja, renta variable, monetarios y activos reales (bonos ligados a la infl ación, materias primas, inmobiliario e infraestructuras), donde cuentan con el asesoramiento de BlackRock. Cada una de las opciones tiene alrededor de 10 fondos de inversión que se pueden modifi car para adaptarse al perfi l de cada inversor. El acceso mínimo son 500 euros y las comisiones varían desde el 1% para las inversiones de hasta 25.000 euros, el 0,79% para aquellos clientes que tengan entre 25.000 y 100.000 y el 0,67% para importes superiores a 100.000 euros.

Mutuactivos tiene un producto de gestión pasiva que lanzaron a principios de 2020, Mutuafondo RV USA. Se trata de una excepción para el mercado estadounidense dadas las difi cultades de batir sus índices. La gestora se defi ne por su fi losofía de gestión activa y no va a ampliar esta gama.

Una visión que comparten desde Ibercaja Gestión, que recientemente aseguraba que les congratula ser una gestora de gestión activa y no están interesados en ofrecer gestión pasiva. “No es lo más inmediato, aunque tampoco lo descartamos”, comentaron. Del Top 10 de la gestión española tampoco Unicaja, Sabadell o Kutxabank ofrecen fondos índice actualmente.

TRIBUNA HEMANT BAIJAL Responsable de Gestión de Carteras Multisectoriales y gestor de fondos, Invesco

EMERGENTES: DOS GRUPOS DE OPORTUNIDADES EN FUNCIÓN DE LOS TIPOS DE INTERÉS

n los mercados emergentes existen E dos grupos de oportunidades en renta fi ja en función de los tipos de interés. Por un lado están los países en los que es probable que los bancos centrales continúen bajando los tipos. Prevemos que la mayoría de los bancos centrales se sitúen en esta categoría. Aunque es difícil asignar una magnitud a los futuros recortes, los países con más margen de maniobra monetaria son México, Rusia y la India, y los que cuentan con un menor margen, Colombia, Brasil, Sudáfrica, Indonesia y Malasia.

El segundo grupo es el de los países emergentes donde las curvas de tipos se han vuelto más pronunciadas debido a las tensiones de fi nanciación en el mercado del dólar estadounidense. Existen este tipo de oportunidades en la curva de tipos de la India, Brasil, Sudáfrica e Indonesia, donde los bancos centrales desean reducir los costes de endeudamiento a largo plazo y relajar unas condiciones fi nancieras que se han endurecido enormemente.

En cuanto a las divisas, el reajuste de las hipótesis sobre el crecimiento en los últimos meses hizo que el dólar estadounidense y otras monedas desarrolladas se hayan apreciado considerablemente frente a las divisas de los países emergentes, que han perdido de media un 14% en el último año. El tipo de cambio real efectivo (REER, por sus siglas en inglés) de una cesta de divisas de los mercados emergentes se sitúa en los niveles más bajos de las dos últimas décadas. Normalmente, estos niveles de infravaloración solo se encuentran después de una crisis, cuando las divisas de los emergentes suelen quedar relegadas. Creemos que el dólar caerá una vez se alivien las presiones de financiación, una tendencia acentuada por el aumento del déficit fiscal en Estados Unidos y una reducción de los diferenciales de los tipos de interés frente a otras divisas.

Puesto que antes de la pandemia creíamos que los activos de los mercados emergentes ofrecían unas oportunidades atractivas, las actuaciones recientes de la Reserva Federal estadounidense han eliminado algunas de las dificultades a más largo plazo para los mismos, por lo que mantenemos una postura constructiva sobre ellos para los próximos dos años.