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Stratégie Accents Actions dans cette édition:
Barco • Kinepolis • Nutreco • Nyrstar • Randstad • Solvac Dernière mise à jour des cours et des recommandations : 01-08-2014
La croissance bénéficiaire semble redémarrer ! Les cours des actions américaines et européennes augmentent plus vite que les bénéfices pour le neuvième trimestre d’affilée, ce qui a dopé les valorisations et renforcé la vulnérabilité des Bourses. Mais les rapports cours/bénéfices ne peuvent pas continuer de progresser et plusieurs banques centrales (Fed et BoE) évoquent en outre clairement la réduction de leurs mesures de relance. Plus que jamais, les bénéfices des entreprises sont l’élément déterminant ! Les résultats du premier trimestre ayant été peu brillants, nous suivons de près la publication du deuxième trimestre. Environ 70% des entreprises américaines ont déjà publié leurs résultats. L’hiver rigoureux ayant tout au plus légèrement retardé la reprise économique, nous nous orientons vers une hausse annuelle des bénéfices de plus de 7%. Ce chiffre s’appuie de surcroît sur une base solide puisque chaque secteur a réalisé de belles performances et a fait mieux que prévu. En Europe, seul un tiers des entreprises a déjà publié ses résultats. Après huit trimestres de recul, les bénéfices des entreprises européennes semblent enfin repartir à la hausse. Selon les chiffres provisoires, nous nous orientons vers une progression de 10% par rapport à la même période un an plus tôt. Il est bien entendu de bonnes et de mauvaises surprises de sorte que ce chiffre provisoire est moins impressionnant que celui des entreprises américaines. De plus, le secteur financier est toujours en difficulté. Les résultats publiés ont cependant mis un terme aux révisions baissières des bénéfices et les prévisions ne sont plus revues à la baisse. Pour les douze prochains mois, une progression bénéficiaire de +/10% est attendue, tant aux États-Unis qu’en Europe, ce qui devrait être réalisable si la conjoncture mondiale poursuit son redressement.
Relevé des recommandations modifiées Imtech
de conserver à vendre
UCB
d’augmenter à conserver
Schneider
d’augmenter à réduire
Nutreco
de conserver à augmenter
Randstad
de conserver à acheter
Nyrstar
de conserver à acheter
Kinepolis
d’augmenter à acheter
Barco
d’augmenter à conserver
Solvac
d’augmenter à acheter
Stratégie&Accents est une publication bimensuelle de KBC Banque & Assurance • N° 15 • 11-08-2014
Les objectifs de Barco sont difficilement réalisables Cours
Objectif de cours
55,00 EUR 56,00 EUR
Modification de la recommandation : d’augmenter à conserver
52,41 EUR
61,16 EUR
Position du cours actuel de l’action et de l’objectif de cours par rapport au cours le plus élevé (à l’extrême droite sur le graphique) et le plus faible (à l’extrême gauche sur le graphique) sur ces douze derniers mois.
Dernière modification de la recommandation*: 11-07-2014 d’augmenter à conserver * L’analyste suit quotidiennement l’évolution de cette action. La recommandation reflète l’écart entre le cours de Bourse de l’action et l’objectif de cours.
Activités
Points faibles
• Barco conçoit et développe des produits de visua lisation (notamment des solutions pour le cinéma numérique, les applications médicales, la défense, etc.) pour des marchés professionnels spécifiques. Barco a ses propres filiales Sales & Marketing, Customer Support, Research & Development et Production en Europe, en Amérique du Nord et en Asie du Sud-Est et opère dans plus de 90 pays.
• Les chiffres du premier semestre sont restés légèrement en deçà des prévisions. • La percée du cinéma numérique s’est produite plus tard que prévu. Il devient difficile d’encore progresser dans ce segment du marché. • Les investissements de remplacement dans le cinéma numérique ne porteront pas leurs fruits avant 2016-2017. • Impact du raffermissement ininterrompu de l’euro sur la compétitivité. • Érosion de la demande d’équipements médicaux.
Points forts • Le carnet de commandes a augmenté de 9,1% en base annuelle, à 479,8 millions EUR, soit une hausse de 4,1% par rapport à la fin décembre 2013. • Barco est exempt de dettes et affiche 41 millions EUR à son bilan. • L’entreprise examine plusieurs pistes pour se défaire de sa division Defense & Aerospace. • Annonce d’un programme de rachat d’actions propres. Guy Sips Analyste financier KBC Securities 70 65 60 55 50 45 40 35 30 25
Source: Thomson Reuters Datastream
2009 2010 2011 2012 BARCO NEW Technology Hardware & Equipment World equity markets
2
2013
2014
Opinion • Le chiffre d’affaires du premier semestre 2014 a reflué de 16,7%, à 498 millions EUR, en raison notamment d’effets de change négatifs. Le cashflow d’exploitation de 54,9 millions EUR a nettement reculé par rapport aux 76,7 millions EUR de l’année précédente, de sorte que les marges ont régressé de 12,8% à 11,0%. Malgré la croissance négative sur presque tous les fronts (à l’exception du carnet de commandes), les liquidités restent saines. Il est également positif que le carnet de commandes ait progressé de 9,1% en base annuelle. Conjointement avec un carnet de commandes robuste, Barco table également sur des mesures visant à compenser la croissance décevante (telles que la compression des coûts). Le management maintient par conséquent sa prévision d’une nouvelle amélioration du chiffre d’affaires et du bénéfice au second semestre 2014, des objectifs qui nous paraissent difficilement réalisables. • Barco nous réserve peu de bonnes surprises dans les prochains mois, même si la division Defense & Aerospace est cédée. Dans ce contexte, nous modifions notre recommandation d’Augmenter à Conserver. Stratégie & Accents ACTIONS
Kinepolis pénètre un nouveau marché Objectif de cours
Cours
29,08 EUR
34,00 EUR
Modification de la recommandation : d’augmenter à acheter
19,36 EUR
29,87 EUR
Position du cours actuel de l’action et de l’objectif de cours par rapport au cours le plus élevé (à l’extrême droite sur le graphique) et le plus faible (à l’extrême gauche sur le graphique) sur ces douze derniers mois.
Dernière modification de la recommandation*: 23-07-2014 d’augmenter à acheter * L’analyste suit quotidiennement l’évolution de cette action. La recommandation reflète l’écart entre le cours de Bourse de l’action et l’objectif de cours.
Activités
Points faibles
• Kinepolis conçoit et exploite 23 cinémas multi fonctionnels en Belgique, en France, en Espagne et en Suisse. Son chiffre d’affaires est majoritairement généré par les ventes de tickets. Le management se concentre en outre sur la croissance des ventes d’alimentation et de boissons, les événements B2B, les concessions et les contrats de distribution de films.
• En Espagne, le taux de fréquentation accuse une baisse de 20% au premier semestre en raison des difficultés économiques, de l’offre ciné mato graphique locale limitée et de la hausse de la TVA sur les tickets de cinéma. • Le redéveloppement de l’immobilier inutilisé pourrait être plus rapide.
Points forts
• Kinepolis a racheté le groupe de cinémas néerlan dais Wolff. L’entreprise acquiert ainsi neuf cinémas existants aux Pays-Bas et deux projets de construction. Elle ajoute ainsi un nouveau pays à son portefeuille existant de cinémas en Belgique, en France, en Espagne, en Suisse et en Pologne. • Elle devrait selon nous tenter de renforcer sa position aux Pays-Bas. Pénétrer un nouveau marché est selon nous une étape intéressante, mais l’acquisition de deux sites de construction à Utrecht et Dordrecht et l’annonce du projet de développement d’un cinéma multiplex aux Pays-Bas nous paraissent encore plus importantes. • Les cinémas existants et les trois cinémas en construction devraient attirer 3,5 millions de visi teurs en 2017. Kinepolis finance les trois projets (qui représentent selon nos estimations un inves tisse ment de 50 millions EUR au total) et tentera d’en acquérir l’entière propriété. • Nous relevons dès lors notre recommandation d’Augmenter à Acheter.
• La rationalisation de l’organisation et de la structure des coûts dope la rentabilité. • L’action n’est pas chère par rapport aux valeurs concurrentes, alors qu’elle mérite une prime en raison de l’important portefeuille immobilier. • L’optimisation du bilan se poursuit. L’entreprise a lancé fin mai un nouveau programme de rachat de 1,1 million d’actions. Fusions, acquisitions et inves tissements greenfield figurent également parmi les possibilités.
30 25 20 15 10
Opinion
5 0
Source: Thomson Reuters Datastream
2009 2010 2011 KINEPOLIS GROUP Consumer Services World equity markets
Stratégie & Accents ACTIONS
2012
2013
2014
3
Guy Sips Analyste financier KBC Securities
Nutreco table sur une amélioration du bénéfice d’exploitation Cours
Objectif de cours
31,93 EUR
37,00 EUR
Modification de la recommandation : de conserver à augmenter 30,10 EUR
37,99 EUR
Position du cours actuel de l’action et de l’objectif de cours par rapport au cours le plus élevé (à l’extrême droite sur le graphique) et le plus faible (à l’extrême gauche sur le graphique) sur ces douze derniers mois.
Dernière modification de la recommandation*: 22-07-2014 de conserver à augmenter * L’analyste suit quotidiennement l’évolution de cette action. La recommandation reflète l’écart entre le cours de Bourse de l’action et l’objectif de cours.
Activités
Points faibles
• Nutreco se classe dans le top 3 mondial des sociétés d’alimentation animale. Il opère dans les aliments pour animaux et poissons. Les activités mélanges alimentaires et viande en Espagne et au Portugal sont à vendre. L’expansion dans les régions émergentes, telles que l’Amérique latine, la Russie, l’Asie et l’Afrique, constitue une priorité absolue. L’entreprise emploie environ 7 500 collaborateurs dans 30 pays et vend ses produits dans 80 pays.
• Crises alimentaires et maladies. • Pénurie de matières premières. • Volatilité des cours de change et des prix des matières premières. • Pression concurrentielle sur les marges.
Points forts • Portefeuille diversifié tant sur le plan géographique qu’en termes de produits. • Robuste bilan. • Nutreco est le deuxième producteur d’aliments pré-mélangés, derrière DSM. Il se classe dans le top 3 en ce qui concerne les aliments pour saumons et crevettes. Pascale Weber Analyste financier KBC Securities 40 35 30 25 20
Opinion • Le management prévoit au minimum un statu quo du bénéfice d’exploitation sous-jacent (REBITA) pour l’ensemble de l’année par rapport à 2013. Un REBITA stable en 2014 implique une baisse de 8,7% au deuxième semestre. Le groupe émet des prévisions prudentes, en raison de l’incertitude entourant les ventes d’aliments pour poissons à Marine Harvest en Norvège et les ventes d’aliments à base de volaille à Mercadona en Espagne. Marine Harvest a en effet décidé de construire une usine d’aliments pour saumons, qui sera opérationnelle en juillet. L’intégration verticale de Marine Harvest bridera le potentiel de croissance de Nutreco en Norvège. Mercadona compte pour sa part acheter moins de produits à base de volaille à Sada, une filiale de Nutreco, qui a assisté à une érosion de 25% des ventes à destination de ce client. Le flou plane sur l’ampleur de la baisse dans les prochains trimestres. Ces revers sont toutefois intégrés dans le cours. En outre, les multiples de valorisation sont devenus plus attrayants. Nous émettons dès lors la recommandation Augmenter.
15 10
Source: Thomson Reuters Datastream
2009 2010 2011 NUTRECO Food, Beverage & Tobacco World equity markets
4
2012
2013
2014
Stratégie & Accents ACTIONS
Nyrstar: amélioration des fondamentaux du zinc Cours
Objectif de cours
3,10 EUR
4,20 EUR
Modification de la recommandation : de conserver à acheter
2,03 EUR
3,86 EUR
Position du cours actuel de l’action et de l’objectif de cours par rapport au cours le plus élevé (à l’extrême droite sur le graphique) et le plus faible (à l’extrême gauche sur le graphique) sur ces douze derniers mois.
Dernière modification de la recommandation*: 17-07-2014 de conserver à acheter * L’analyste suit quotidiennement l’évolution de cette action. La recommandation reflète l’écart entre le cours de Bourse de l’action et l’objectif de cours.
Activités
Opinion
• Nyrstar est une entreprise multimétaux, née de l’alliance des activités de fonderie de zinc d’Umicore et de Zinifex. Durant ces dernières années, elle a progressivement procédé à une intégration verti cale, par l’acquisition de plusieurs mines de zinc et multimétaux. Dans les prochaines années, ses investissements seront axés sur divers projets dans les fonderies et la transformation de la fonderie de Port Pirie, fondée en partie sur le modèle d’Umicore à Hoboken.
• Les résultats semestriels de Nyrstar ont agréablement surpris. Le cash-flow d’exploitation s’est inscrit à 110 millions EUR, alors que nous nous attendions à 93 millions EUR. La dette nette a reculé d’environ 17 millions EUR, à 653 millions EUR. • Pour la période 2014-2016, Nyrstar a élaboré un ambitieux programme d’investissements, qui porte sur divers projets dans les fonderies de zinc et la transformation de la fonderie de plomb de Port Pirie selon le modèle d’Umicore à Hoboken. Compte tenu de ces projets, de l’arrivée à échéance de deux grandes tranches d’obligations en 2015 et 2016 et de la volonté de ramener l’endettement à 2,5 fois le cash-flow d’exploitation, il examine différentes pistes pour renforcer son bilan. • Le prix du zinc s’est envolé ces dernières semaines, parce que la production (hausse d’environ 3,2% à 13,3 millions de tonnes) ne parvient pas à suivre la demande (hausse d’environ 4,9% à 14 millions de tonnes). Il devrait également être soutenu par le recul escompté des stocks l’année prochaine. À cela s’ajoutera la fermeture ou la réduction de la production de plusieurs mines à l’horizon 20162018. Nyrstar est un bon moyen de miser sur le zinc, qui est promis à un bel avenir. • Sur la base des arguments susmentionnés, nous modifions notre recommandation de Conserver à Acheter.
Points forts • Belles perspectives du zinc. • Momentum des bénéfices soutenu par les écono mies. • Belle position de trésorerie.
Points faibles • Grande sensibilité aux fluctuations des prix des métaux et des cours de change. • Incertitude concernant Talvivaara. • Endettement élevé. 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0
Source: Thomson Reuters Datastream
2008 2009 2010 NYRSTAR Materials World equity markets
Stratégie & Accents ACTIONS
2011
2012
2013 2014
5
Wouter Vanderhaeghen Analyste financier KBC Securities
Randstad devrait profiter de la croissance du marché de l’emploi Cours
Objectif de cours
37,07 EUR
47,00 EUR
Modification de la recommandation : de conserver à acheter
35,09 EUR
49,55 EUR
Position du cours actuel de l’action et de l’objectif de cours par rapport au cours le plus élevé (à l’extrême droite sur le graphique) et le plus faible (à l’extrême gauche sur le graphique) sur ces douze derniers mois.
Dernière modification de la recommandation*: 28-07-2014 de conserver à acheter * L’analyste suit quotidiennement l’évolution de cette action. La recommandation reflète l’écart entre le cours de Bourse de l’action et l’objectif de cours.
Yves Franco Analyste financier KBC Securities
Activités
Points faibles
• Randstad est le numéro deux mondial du travail intérimaire, derrière Adecco. Il opère dans 21 pays mais réalise l’essentiel de son chiffre d’affaires en Amérique du Nord et en Europe, où la France, les PaysBas, l’Allemagne et la Belgique sont ses principaux marchés. Il s’articule autour de trois divisions : Staffing (ouvriers et employés), In-house services (gros volumes) et Professionals (profils hautement qualifiés).
• Croissance plus lente et, par conséquent, perte de parts de marché par rapport à des acteurs comme Adecco ou USG sur les grands marchés. • Diminution du dividende. • L’effet de levier opérationnel ne se déclenche qu’en cas d’essor des marchés du travail intérimaire, ce qui fait actuellement défaut.
Points forts
• Pour Randstad, nous tablons sur une hausse du chiffre d’affaires de 4,6% en 2014 et de 6,5% en 2015. La marge brute s’établira à 18,3% en 2014 pour ensuite grimper progressivement à 18,4% et 18,5% durant les années suivantes, grâce à une augmentation des contrats fixes et au redémarrage du segment PME. La marge bénéficiaire opération nelle (REBITDA) s’inscrira à 4% en 2014 et à 4,6% en 2015. • Étant le numéro un de son segment en Belgique et aux Pays-Bas, Randstad devrait profiter aisément de la reprise du marché du travail. La priorité donnée au système de contrôle interne pourrait contribuer à améliorer les résultats opérationnels, tandis que le cash-flow libre pourrait faire office de tampon si les marchés se portent moins bien que prévu. Compte tenu du potentiel de hausse de 29,5%, nous modifions notre recommandation de Conserver à Acheter.
• Numéro 2 dans le secteur mondial du travail intéri maire et numéro 1 ou 2 dans la plupart des pays où il opère. • Solide position en Amérique du Nord après l’acquisi tion de SFN Group. La rentabilité est déjà bonne, mais elle augmentera encore au cours des prochains trimestres. • Gamme de produits diversifiée et bonne répartition sectorielle et géographique des activités. • Excellent parcours en matière d’acquisitions.
50 45 40 35 30
Opinion
25 20 15
Source: Thomson Reuters Datastream
2009 2010 2011 2012 RANDSTAD HOLDING Commercial Services & Supplies World equity markets
6
2013
2014
Stratégie & Accents ACTIONS
Solvac affiche une valorisation très intéressante Cours
Objectif de cours
131,00 EUR
150,00 EUR
Modification de la recommandation : d’augmenter à acheter
105,55 EUR
135,95 EUR
Position du cours actuel de l’action et de l’objectif de cours par rapport au cours le plus élevé (à l’extrême droite sur le graphique) et le plus faible (à l’extrême gauche sur le graphique) sur ces douze derniers mois.
Dernière modification de la recommandation*: 23-07-2014 d’augmenter à acheter * L’analyste suit quotidiennement l’évolution de cette action. La recommandation reflète l’écart entre le cours de Bourse de l’action et l’objectif de cours.
Activités
Points faibles
• Solvac est un holding qui détient une participation de 30,12% dans Solvay et est coté sur Euronext Bruxelles. Depuis sa fondation en 1983, il mène une politique axée sur le versement quasi intégral du bénéfice net courant annuel disponible (dividendes versés par Solvay).
• Part encore importante des produits chimiques et plastiques en vrac dans la gamme actuelle. Ces activités sont assez cycliques. • Intensité énergétique de certaines activités. • Augmentations de capacités prévues dans le secteur européen de la soude.
Points forts
Opinion
• Solide position de marché dans la plupart des activités. • Répartition géographique adéquate : le groupe réalise environ 40% de son chiffre d’affaires sur les marchés émergents. • Beau parcours en matière d’acquisitions. • Rendement de dividende attrayant et volonté du management de garder un dividende au moins stable. • Ambitieux programme visant à réduire les coûts d’au moins 420 millions EUR d’ici fin 2016.
• Après s’être offert Rhodia, Solvay vise à rationaliser ses activités. Outre les améliorations d’efficacité prévues, il cherche également à réduire l’intensité du capital et à améliorer le profil de croissance. Solvay a récemment obtenu le feu vert (sous conditions) de la Commission européenne pour la création de la joint-venture PVC avec INEOS, ce qui devrait lui permettre de quitter ce marché cyclique. Le groupe se penche en outre sur l’avenir de ses activités de services énergétiques. Nous n’excluons pas une éventuelle cession des activités Polyamide à terme. La stratégie nous paraît adéquate et la valorisation raisonnable. Nous émettons par conséquent la recommandation Augmenter pour Solvay. • En ce qui concerne Solvac, la décote de 30% affichée par rapport à la valeur intrinsèque se justifie par la faible liquidité de l’action et la possibilité donnée aux investisseurs institutionnels d’entrer dans le capital. Compte tenu du potentiel de hausse suffisant par rapport à notre objectif de cours de 150 EUR, nous relevons la recommandation d’Augmenter à Acheter. Le rendement de dividende brut de 3,9% en 2013 est loin d’être modeste dans un contexte de taux bas.
140 130 120 110 100 90 80 70 60 50
Source: Thomson Reuters Datastream
2009 2010 2011 SOLVAC Diversified Financials World equity markets
Stratégie & Accents ACTIONS
2012
2013
2014
7
Yves Franco Analyste financier KBC Securities
Les marchés en images Marches des changes
Marches d’actions
Rapport C/B Rendement de dividende (%) UEM 13,11 3,46 Etats-Unis 15,72 2,31 220
220
1.55
200
200
1.50
180
180
160
160
140
140
USD par EUR (échelle de gauche) JPY par EUR (échelle de droite) 145 140 135
1.45
130 125
1.40
120 1.35
120
120
100
100
80
80
60
Source: Thomson Reuters Datastream
2009 2010 2011 2012 EURO STOXX 50 - PRICE INDEX S&P 500 COMPOSITE - PRICE INDEX
2013
2014
60
115 110
1.30
105 1.25 1.20
100 Source: Thomson Reuters Datastream
95 2009 2010 2011 2012 2013 2014 US $ TO EURO (ECB) - EXCHANGE RATE JAPANESE YEN TO EURO (ECB) - EXCHANGE RATE(R.H.SCALE)
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Parution du prochain numéro le 25 août 2014