Aandelen 2014 19 fr by KBC Group

Stratégie Accents Actions dans cette édition :

Brederode • Vodafone • DSM • Kingfisher • Philips • SAP Dernière mise à jour des cours et des recommandations : 12-09-2014

Forte économie mondiale La santé de l’économie européenne préoccupe l’investisseur. Or les nouvelles mesures de la Banque centrale européenne (BCE) ont affaibli l’euro, ce qui pourrait la stimuler. Et l’économie se porte bien dans le reste du monde. Le moment pourrait donc être idéal pour investir en actions. 2014 a jusqu’à présent été un excellent cru pour les obligataires, les taux ayant atteint des planchers historiques dans la zone euro, ce qui a dopé la valeur des obligations. Mais ils doivent se préparer à une période moins favorable. La normalisation des taux dans les années à venir risque de leur infliger de solides moins-values, sans l’échappatoire (classique) des investissements à court terme car depuis les récentes interventions de la BCE, la rémunération des dépôts d’épargne est pour ainsi dire totalement nulle. Les actions, qui ne sont absolument pas chères, semblent être la seule solution. Une embellie économique s’est en outre dessinée ces derniers mois, surtout aux États-Unis et en Asie. La confiance historiquement élevée des chefs d’entreprise et les plus de 200 000 emplois créés chaque mois témoignent de la vigueur de l’économie américaine. La crainte d’un atterrissage forcé en Chine s’est dissipée et des pays comme la Corée du Sud et Taïwan voient leurs exportations redémarrer. Dans la zone euro, le deuxième trimestre a été plutôt morose mais, selon les derniers chiffres, la reprise se poursuit. La vigueur économique mondiale et l’euro moins fort devraient d’ailleurs stimuler l’industrie européenne dans les prochains mois. Le moteur des crédits se met également en marche. Les interventions de la BCE ont plombé les taux et les banques annoncent un assouplissement de leurs conditions de crédit. Enfin, les bénéfices des entreprises ont touché le fond : pour la première fois depuis longtemps, ils ont remonté au deuxième trimestre et les prévisions pour le second semestre sont bonnes.

Relevé des recommandations modifiées ABB

D’acheter à conserver

Elia

De conserver à augmenter

EVS

D’augmenter à conserver

Thrombogenics

De vendre à conserver

Brederode

De conserver à augmenter

Nystar

D’acheter à suspendu

Stratégie&Accents est une publication bimensuelle de KBC Banque & Assurance • N° 18 • 22-09-2014

Koers

Koersdoel

xx xx

Brederode Plus-values générées par le portefeuille

Grafiek (1)

Cours

30,00 EUR

Objectif de cours

31,00 EUR

Recommandation : augmenter

25,64 EUR

Grafiek (2)

30,00 EUR

Dernière modification de la recommandation*: 02-09-2014 de conserver à augmenter

Position du cours actuel de l’action et de l’objectif de cours Koersle plus élevé (à l’extrême Koersdoel par rapport au cours droite sur le graphique) et lexx plus sur xxfaible (à l’extrême gauche xx xx le graphique) sur ces douze derniers mois.

* L’analyste suit quotidiennement l’évolution de cette action. La recommandation reflète l’écart entre le cours de Bourse de l’action et l’objectif de cours.

Activités :

Points faibles Grafiek (3) • Faibles volumes négociés en Bourse.

• Brederode est une société d’investissement xxgérant xx des participations cotées en Bourse et un important portefeuille de fonds non Koers cotés Koersdoel (private equity). Le xx xx xx portefeuille d’actions cotées estxx clairement axé sur les actions au dividende relativement prévisible, permettant de générer suffisamment de liquidités pour le paiement de son propre dividende, alors que le portefeuille non coté peut exercer un puissant effet de levier dans un climat boursier favorable.

Yves Franco Analyste financier KBC Securities

• Communication restreinte avec les investisseurs. • Peu de facteurs susceptibles de doper le titre en raison de la stabilité du portefeuille.

Opinion

• Brederode a créé la surprise en publiant des résultats supérieurs aux prévisions. Les revenus ont quasiment quadruplé, passant de 35,3 millions EUR au premier semestre Grafiek (4)2013 à 132,3 millions EUR au premier xx xx semestre 2014. Ils ont essentiellement été dopés par Points forts les plus-values générées par les actifs cotés et privés • Portefeuille diversifié. en portefeuille, qui se sont élevées à 117,7 millions • Excellente gestion des processus, grâce notamment EUR au premier semestre 2014, contre 23,4 millions à la simplification des structures et à l’effet de levier EUR au premier semestre 2013. Les fonds propres par le biais des transactions financées par la dette par action ont grimpé à 42,1 EUR, contre 39,8 EUR au niveau des fonds buy-out. avancés antérieurement. • La sous-évaluation par rapport à la valeur intrinsèque • Le groupe a gardé confiance dans le portefeuille est considérable et supérieure à la moyenne. coté et a même intensifié ses investissements à hauteur de 17,1 millions EUR. Il est confiant en ce qui concerne le niveau d’évaluation de son portefeuille et possède actuellement pour 365,1 millions EUR d’engagements non appelés à l’égard de fonds 32 Private Equity, en hausse de 40 millions EUR. Il 30 devrait donc encore profiter des crédits bon marché 28 responsables de l’essor du marché Private Equity. 26 • Sur la base des chiffres, nous rehaussons notre 24 22 objectif de cours de 27 EUR à 31 EUR par action et 20 nous relevons notre recommandation de Conserver à 18 Augmenter. 16 14 12 10

Source: Thomson Datastream

2010 2011 BREDERODE Diversified Financials World equity markets

2012

2013

2014

Stratégie & Accents ACTIONS

Vodafone profite de la consolidation du marché européen Cours

Objectif de cours

203,45 GBP

240,00 GBP

Recommandation : augmenter 188,95 GBP

252,30 GBP

Position du cours actuel de l’action et de l’objectif de cours par rapport au cours le plus élevé (à l’extrême droite sur le graphique) et le plus faible (à l’extrême gauche sur le graphique) sur ces douze derniers mois.

Dernière modification de la recommandation*: 11-02-2013 d’acheter à augmenter * L’analyste suit quotidiennement l’évolution de cette action. La recommandation reflète l’écart entre le cours de Bourse de l’action et l’objectif de cours.

Activités :

Opinion

• Vodafone est l’un des plus grands opérateurs télécoms au monde. Basé au Royaume-Uni, il compte plus de 280 millions de clients. Son réseau couvre 25 pays.

• Vodafone a enregistré des résultats conformes aux prévisions pour le trimestre clos le 30 juin 2014. • Vodafone a adapté sa stratégie à long terme. Dans de nombreux pays européens, les principaux opérateurs proposent en effet des offres groupées (téléphonie fixe et mobile, Internet large bande et télévision numérique). Vodafone ne possède pas son propre réseau de lignes fixes partout et doit utiliser l’infrastructure d’autres gestionnaires télécoms. Il enregistre dès lors un maigre bénéfice dans ce segment, étant donné les faibles marges réalisées sur la revente des services de téléphonie fixe. C’est pourquoi il s’est offert les câblodistributeurs Kabel Deutschland (Allemagne) et ONO (Espagne). Il a toutefois payé le prix fort. En outre, Vodafone pourrait encore racheter d’autres opérateurs européens de lignes fixes, qui voudront sans doute obtenir le meilleur prix. • Nous assistons à une consolidation du secteur en Europe. En tant que grand opérateur télécoms européen, Vodafone devrait en profiter. Moins les concurrents sont nombreux sur un marché donné, plus la part de marché moyenne est grande et plus un opérateur a par conséquent à perdre en cas de contraction de la valeur totale du marché. La concurrence sur un marché consolidé est en général moins rude et les opérateurs sont plus rentables. • Vodafone offre un dividende attrayant et n’est pas cher, surtout depuis la transaction effectuée aux États-Unis. Nous émettons dès lors la recommandation Augmenter.

Points forts • Vodafone devrait fortement profiter d’un cadre régulateur européen plus favorable. • Présence sur les marchés émergents.

Points faibles • Rude concurrence sur plusieurs marchés clés. • Propre réseau de lignes fixes limité.

260 240 220 200 180 160 140 120

Source: Thomson Datastream

2010 2011 2012 VODAFONE GROUP MSCI ACWI T/CM SVS - PRICE INDEX MSCI AC WORLD - PRICE INDEX

Stratégie & Accents ACTIONS

2013

2014

Kurt Ruts Analyste financier KBC Asset Management

DSM Les acquisitions dopent les flux de trésorerie. Cours

Objectif de cours

49,85 EUR

63,00 EUR

Recommandation : acheter

45,96 EUR

59,75 EUR

Dernière modification de la recommandation*: 10-04-2014 de conserver à acheter * L’analyste suit quotidiennement l’évolution de cette action. La recommandation reflète l’écart entre le cours de Bourse de l’action et l’objectif de cours.

Activités : • Pendant la dernière décennie, DSM, à l’origine un producteur de produits chimiques en vrac, s’est mué en une société essentiellement active dans les produits à haute valeur ajoutée pour les secteurs de l’alimentation et de la santé et dans les technologies des matériaux destinées aux industries électronique et automobile. Il investit massivement dans l’innovation et accroît sa présence sur les marchés émergents, afin de réaliser une croissance organique du chiffre d’affaires de 5% à 7% par an.

Points forts

Wim Hoste Analyste financier KBC Securities

• Solide position dans le domaine de la nutrition, grâce à une intégration verticale adéquate et à d’importantes parts de marché. • Belle présence sur les marchés émergents, qui représentent actuellement environ 40% du chiffre d’affaires. • Valorisation attrayante et décote par rapport aux concurrents.

60 55 50 45 40 35 30 25 20

Source: Thomson Datastream

2010 2011 DSM KONINKLIJKE Materials World equity markets

2012

2013

2014

• Robuste bilan, malgré les récentes acquisitions (Ocean Nutrition Canada, Kensey Nash, Tortuga et Fortitech). • Management actif et ambitieux. • Les activités innovantes sont susceptibles de doper le bénéfice (surtout dans le domaine de la deuxième génération de biocarburants).

Points faibles • Tassement récent des marges des activités Nutrition, notamment en raison de la pression sur le prix de la vitamine E et de l’atonie du marché des additifs alimentaires. • Les activités Technologies des matériaux sont assez cycliques, notamment en raison de leur exposition aux industries automobile et électronique. • Surcapacité dans l’industrie du caprolactame1.

Opinion • À la suite des récentes acquisitions, la part des activités Nutrition a grimpé et représente environ les deux tiers du cash-flow opérationnel. DSM est un acteur intégré dans le domaine de la nutrition et détient une solide position de marché. Depuis le quatrième trimestre 2013, les marges des activités Nutrition se tassent toutefois légèrement, notamment en raison de la pression sur le prix de la vitamine E et de l’atonie du marché des additifs alimentaires et du marché alimentaire en général. Au deuxième trimestre 2014, la marge de cash-flow opérationnelle de Nutrition a augmenté de 130 points de base par rapport au premier trimestre 2014 et répond ainsi à l’objectif de l’entreprise (20-23%). Compte tenu du potentiel de croissance à long terme des activités Nutrition et de la valorisation attrayante, nous émettons la recommandation Acheter. 1 Composé organique

Stratégie & Accents ACTIONS

Kingfisher Le contexte difficile en France est largement intégré dans le cours Cours

Objectif de cours

320,00 GBP

435,00 GBP

Recommandation : acheter 295,40 GBP

444,20 GBP

Dernière modification de la recommandation*: 10-11-2011 acheter * L’analyste suit quotidiennement l’évolution de cette action. La recommandation reflète l’écart entre le cours de Bourse de l’action et l’objectif de cours.

Activités :

Opinion

• Le distributeur britannique Kingfisher est le numéro trois des matériaux de construction, du bricolage et de l’électroménager. Il opère dans 10 pays d’Europe et d’Asie et exploite environ 1150 magasins. Parmi ses chaînes de magasins figurent notamment Castorama, B&Q, Screwfix Direct, Koctas et Brico Depot.

• Au premier semestre (février - juillet 2014), Kingfisher a enregistré un bénéfice opérationnel de 390 millions GBP, dépassant ainsi les prévisions de 1%, grâce essentiellement aux économies réalisées au RoyaumeUni et en France. • Kingfisher a été mis à rude épreuve en 2012 et 2013, en raison de l’environnement macroéconomique morose et de la léthargie du marché résidentiel dans les marchés clés que sont la France et le RoyaumeUni. • L’économie et le marché résidentiel se redressent au Royaume-Uni, mais cette embellie ne transparaît pas encore dans les chiffres dévoilés par Kingfisher pour ces derniers trimestres. Elle finira selon nous par se traduire par une hausse des ventes comparables. Les initiatives destinées à améliorer la gamme de produits devraient également y contribuer. Le marché français du bricolage ne redémarre pas, mais montre de timides signes de redressement. • En outre, Kingfisher met en œuvre plusieurs mesures de restructuration interne, essentiellement axées sur l’amélioration de l’efficacité dans la chaîne d’approvisionnement, afin d’accroître les marges. Il compte également s’atteler à une utilisation plus efficace de la surface commerciale et fermer certains espaces si nécessaire. • Le contexte difficile en France est largement intégré dans la valorisation actuelle. L’action est bon marché en termes absolus et relatifs. Nous émettons dès lors la recommandation Acheter.

Points forts • Leader au Royaume-Uni et en France. • Ambitieux plans d’amélioration de l’efficacité.

Points faibles • Le chiffre d’affaires est tributaire des fluctuations de change. • Le marché français du bricolage, qui revêt une grande importance pour Kingfisher, tarde à redémarrer.

500 450 400 350 300 250 200 150

Source: Thomson Datastream

2010 2011 KINGFISHER Retailing World equity markets

Stratégie & Accents ACTIONS

2012

2013

2014

Kris Verheyen Analyste financier KBC Asset Management

SAP reste un producteur de logiciels de qualité Cours

Objectif de cours

59,98 EUR

68,00 EUR

Recommandation : acheter

52,55 EUR

62,89 EUR

Dernière modification de la recommandation*: 10-01-2011 acheter * L’analyste suit quotidiennement l’évolution de cette action. La recommandation reflète l’écart entre le cours de Bourse de l’action et l’objectif de cours.

Activités :

Opinion

• SAP est le numéro un des logiciels d’entreprises. Il opère dans 120 pays et compte plus de 75 000 clients. L’automatisation des processus d’entreprises passe par mySAP. SAP NetWeaver est une plateforme combinant plusieurs logiciels. Afin d’élargir sa gamme de produits pour les petites et moyennes entreprises, SAP a lancé l’application logicielle SAP Business ByDesign..

• SAP a publié d’excellents résultats pour le deuxième trimestre. Les ventes de nouvelles licences ont certes reculé de 2%, mais cette baisse a été compensée par la forte croissance de la division cloud (+32%). Les revenus des activités d’entretien et de services ont enregistré une modeste croissance. Le groupe a relevé de 5% ses prévisions de chiffre d’affaires de la division cloud pour 2014. • Les revenus générés par les nouvelles licences dans les activités stratégiques sont en baisse depuis plusieurs trimestres. Le chiffre d’affaires a légèrement augmenté grâce aux contrats d’entretien et à la croissance de la division cloud. SAP joue pleinement la carte des applications cloud, en développant une gamme complète par le biais d’une croissance interne et externe. • Hana constitue un autre atout de l’entreprise. Il s’agit d’une base de données en mémoire permettant d’accroître la capacité d’analyse. Elle tient de plus en plus lieu de base pour la plupart des logiciels de SAP. SAP est ainsi un concurrent redoutable d’Oracle sur le marché des bases de données. • SAP figure parmi les producteurs de logiciels de qualité et est un leader des logiciels d’application. Nous maintenons par conséquent notre recomman dation Acheter.

Points forts • Niches en plein essor (HANA, ...). • Bonne répartition du chiffre d’affaires sur les lignes de production et débouchés stratégiques. • Expérience étendue et applications dans 25 bran ches d’activité.

Points faibles • Stagnation des activités stratégiques.

Yves Dalemans Analyste financier KBC Asset Management

80 75 70 65 60 55 50 45 40 35 30

Source: Thomson Datastream

2010

2011

SAP Software & Services World equity markets

2012

2013

2014

Stratégie & Accents ACTIONS

Le cours de Philips a atteint un plancher Cours

Objectif de cours

23,38 EUR

27,00 EUR

Recommandation : acheter 22,11 EUR

27,12 EUR

Dernière modification de la recommandation*: 07-05-2013 acheter * L’analyste suit quotidiennement l’évolution de cette action. La recommandation reflète l’écart entre le cours de Bourse de l’action et l’objectif de cours.

Activités :

Opinion

• Philips se concentre sur ses trois activités straté giques : Healthcare, Lighting et Consumer Lifestyle. Il opère dans quelque 60 pays.

• Philips a lancé un avertissement sur bénéfice pour sa division Healthcare, dont le résultat opérationnel s’élèvera à environ 220 millions EUR au deuxième trimestre, soit un peu moins que prévu. • Le management vise une marge d’exploitation de 11% à 12% d’ici 2016, contre 10,5% en 2013. Conjuguées aux initiatives antérieures, les écono mies ont débouché sur une amélioration structurelle progressive des marges. La division Consumer Lifestyle profite de la hausse des dépenses de consommation dans les pays émergents. Le pôle Lighting tire parti de sa position de leader dans le segment professionnel. Les ventes d’éclairage LED bondissent chaque année de plus de 30%. • À long terme, la division Healthcare profitera de la hausse de la demande de soins de santé et de soins à domicile. Elle pâtit toutefois des budgets étriqués des hôpitaux. Une hausse de la demande d’appareils médicaux dans les pays émergents pourrait contribuer à une amélioration de la situa tion dans les prochaines années. • L’action ne réagit plus aux mauvaises nouvelles et semble ainsi avoir atteint un plancher. Le marché attendait avec appréhension les résultats du deu xième trimestre. Les investisseurs peuvent à présent se concentrer sur l’avenir et les fondamentaux de l’entreprise. L’amélioration structurelle des marges et le potentiel de croissance ne sont pas intégrale ment incorporés dans le cours. L’action est bon marché par rapport à ses consœurs. Nous émettons dès lors la recommandation Acheter.

Points forts • Amélioration des marges attribuable à la compres sion des coûts et à la cession des entités déficitaires. • Innovation continue dans les activités stratégiques. • Présence sur les marchés émergents.

Points faibles • Les efforts déployés pour réduire la dépendance à l’égard de la conjoncture n’empêchent pas d’amples fluctuations du bénéfice. • Faible croissance comparable, surtout dans la division Healthcare. • Concurrence asiatique.

28 26 24 22 20 18 16 14 12 10

2010 2011 PHILIPS ELTN.KONINKLIJKE Industrials World equity markets

Stratégie & Accents ACTIONS

Source: Thomson Datastream

2012

2013

2014

Alex Martens Analyste financier KBC Asset Management

Les marchés en images Marches d’obligations

Marches d’actions Rapport C/B Rendement de dividende (%) UEM 12,87 3,22 Etats-Unis 15,58 2,29 200

200

180

160

140

120

100

80 60

80 Source: Thomson Reuters Datastream

2010 2011 2012 EURO STOXX 50 - PRICE INDEX S&P 500 COMPOSITE - PRICE INDEX

2013

2014

Taux à dix ans en EUR Taux à dix ans en USD

5.00

4.50

4.00

3.50

3.00

2.50

2.00

1.50

1.00

0.50

0.50 Source: Thomson Reuters Datastream

2010 2011 2012 2013 2014 EMU BENCHMARK 10 YR. DS GOVT. INDEX - RED. YIELD US BENCHMARK 10 YEAR DS GOVT. INDEX - RED. YIELD

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Adresse de la correspondance: KBC BANK SA, KBC Asset Management, avenue du Port 2, 1080 Bruxelles. Ce document est une publication de KBC Asset Management SA (KBC AM), basée sur les recommandations d’investissement de KBC AM et/ou les résumés de rapports d’analyse de KBC Securities SA (KBC Sec), et est diffusé par KBC Bank. L’Autorité des services et marchés financiers (FSMA) est l’autorité de contrôle compétente. Les recommandations figurant dans ce document n’entrent pas dans la catégorie ‘recherche en investissements’, telle que visée par l’Arrêté royal du 3 juin 2007 portant les règles visant à transposer la directive sur les marchés d’instruments financiers mais sont une communication publicitaire, de sorte que les prescriptions légales destinées à promouvoir l’indépendance de la recherche en investissements ne sont pas d’application. Les présentes recommandations ne constituent pas un conseil en investissement personnalisé. Les gestionnaires de fonds de KBC AM peuvent effectuer des transactions sur l’instrument financier concerné avant la diffusion de ces recommandations. La rémunération des collaborateurs ou préposés employés par KBC AM et/ou KBC Sec et chargés de l’établissement des recommandations n’est pas liée à des transactions de banque d’affaires. Les résultats des instruments et indices financiers présentés sont des résultats obtenus par le passé. Ils ne constituent donc pas un indicateur fiable des résultats futurs. Si les résultats des instruments et indices financiers présentés sont libellés dans une autre monnaie que l’euro, le rendement peut être plus ou moins élevé en raison des fluctuations de valeur. Ce document ne peut pas être reproduit sans l’autorisation expresse et écrite préalable de KBC Asset Management SA. Ces informations sont soumises au droit belge et relèvent de la juridiction exclusive des tribunaux belges. Pour certains éléments essentiels des recommandations d’investissement (dont le règlement de conflits d’intérêts), qui ne figurent pas dans le document faute de place, nous vous renvoyons, pour KBC Sec, aux ‘Disclosures’ consultables sur www.kbcsecurities.com/disclosures et, pour KBC AM, aux Directives générales relatives aux recommandations d’investissement de KBC Asset Management disponibles sur le site www.kbcam.be/actions. Editeur responsable / rédacteur en chef: KBC Groupe NV, Havenlaan 2, 1080 Bruxelles, Belgique. BTW BE 0403.227.515, RPR Bruxelles. www.kbc.be Faits et autres informations relatives aux sociétés cotées en bourse: KBC Asset Management SA publie sur son site une fiche d’action pour la plupart des sociétés cotées mentionnées dans la présente publication. Cette fiche comporte d’une part des informations purement. D’autre part, l’analyste financier y expose son opinion sur l’entreprise. Ces éléments d’opinion sont présentés sur fond coloré. Fréquence des changements d’recommandation: Les analystes de KBC Asset Management suivent de près l’actualité financière mondiale. L’recommandation émis sur une action est la conclusion d’une évaluation rigoureuse de trois éléments: l’action proprement dite, le secteur auquel appartient l’entreprise et la région dans laquelle elle est implantée. Toute modification au niveau de l’une de ces trois composantes peut entraîner un changement de recommandation. Méthode de recommandation: Une description détaillée de la méthode utilisée est fournie dans l’édition de Stratégie & Accents numéro A01 du 6 janvier 2011. Celle-ci peut également être consultée sur www.kbcam.be/actions/ méthodederecommandation. Un exemplaire de cette brochure est également disponible dans toutes les agences KBC. Photos utilisées: www.shutterstock.com La Norme de classification des secteurs (“Global Industry Classification Standard” ou GICS) est la propriété exclusive et une marque de service de MSCI Inc. (“MSCI”) et Standard & Poor’s (“S&P”), une société de McGraw-Hill Companies, Inc., et peut être utilisée par [titulaire de licence]. MSCI, S&P ou une tierce partie ayant participé à la création ou l’élaboration des normes ou classifications GICS ne donnent aucune garantie ou ne font aucune déclaration expresse ou implicite concernant cette norme ou classification (ou les résultats issus de leur utilisation) et rejettent expressément toute garantie d’originalité, d’exactitude, d’exhaustivité, de négociabilité ou d’adéquation avec un objectif déterminé concernant cette norme ou classification. Sans limiter ce qui précède, MSCI, S&P, une de leurs filiales ou une tierce partie ayant participé à la création ou l’élaboration des normes ou classifications GICS ne peuvent en aucun cas être tenus responsables de tout dommage direct, indirect, spécifique, punitif, consécutif ou autre (y compris le manque à gagner), même s’ils ont été informés de la possibilité de tels dommages.

Parution du prochain numéro le 6 octobre 2014