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Et le monde continue de tourner…
Altria Commerzbank GDF Suez Fresenius Medical Care PostNL Stora Enso
Les ministres des finances et les gouverneurs des banques centrales des pays du G20 se sont réunis la semaine passée. La crise de la dette européenne figurait bien entendu en tête des priorités. À cette occasion, l’Europe a été enjointe de fusionner ses fonds de secours temporaires et permanents en un seul grand fonds d’environ 750 milliards d’euros. Telle est la condition imposée par les pays du G20 pour injecter des liquidités supplémentaires dans le Fonds monétaire international. La balle est donc à nouveau dans le camp de l’Allemagne. Le ministre allemand des finances a déclaré ce week-end qu’il n’est plus opposé à un renforcement du matelas de sécurité européen.
dans cette édition:
Dernière mise à jour des cours et des avis : 27-02-2012
Après plusieurs mois de tergiversations politiques, la Grèce a reçu le feu vert la semaine passée pour une aide supplémentaire de 130 milliards EUR. Un important obstacle est ainsi franchi. Les Bourses ont atteint leur plus haut niveau en six mois. Les investisseurs devraient à présent se concentrer sur d’autres thèmes et attacher plus d’importance aux nouvelles économiques. Les baromètres de confiance dans la zone euro ont dépassé les prévisions en janvier, ravivant la foi dans l’économie européenne. La confiance a toutefois à nouveau été ébranlée en février. Les indicateurs annoncent une stabilisation ou une croissance très limitée en Allemagne et en France et de piètres performances dans les pays n’appartenant pas au noyau dur. Aux États-Unis, les indicateurs économiques ont brossé un tableau plus flatteur en février. Le nombre de personnes bénéficiant d’une allocation de chômage a diminué plus que prévu et le secteur de la construction a enregistré une progression plus vigoureuse qu’attendu. L’indice S&P 500, qui tient lieu de baromètre de la Bourse américaine, gagne dès lors du terrain depuis plusieurs mois.
Stratégie & Accents est une publication bimensuelle de KBC Banque & Assurance
Derniers changements d’avis GDF Suez
d’augmenter à conserver
PostNL
de conserver à augmenter
N° A05 - 2 mars 2012
Altria
d’augmenter à conserver
Wal Mart
d’augmenter à réduire
Fresenius Medical Care
d’augmenter à conserver
Deceuninck
de conserver à augmenter
Stora Enso
d’augmenter à conserver
Iberdrola
de conserver à vendre
Solvac
d’augmenter à conserver
Altria : Les perspectives de croissance de Marlboro suscitent de plus en plus l’inquiétude
Activités
Points forts
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•
Altria Group, premier producteur de tabac aux ÉtatsUnis, est propriétaire à 100% de Philip Morris USA et de US Tobacco. Le groupe détient également une participation de 29% dans le brasseur SABMiller.
Résultats
•
Au quatrième trimestre 2011, le chiffre d’affaires d’Altria a augmenté de 3,4%, à 6,1 milliards USD, par rapport à la période correspondante de l’exercice précédent. Le résultat d’exploitation a toutefois reculé de 9,2%, à 1,4 milliard USD. Dans la division Cigarettes, les ventes ont progressé de 2,9%, à 5,3 milliards USD, et le résultat net s’est étoffé de 6,6%, à 418 millions USD. Dans le pôle Tabac sans fumée, les ventes ont progressé de 6,6%, à 418 millions USD. Le résultat d’exploitation a régressé de 8,3%, à 199 millions USD. Pour l’exercice 2012, le groupe prévoit un bénéfice (dilué) de 2,14 à 2,20 USD par action.
• • 35 30 25
20 15 10 5 Source: Thomson Reuters Datastream 2007 2008 2009
2010
ALTRIA GROUP MSCI ACWI FD/BEV/TOB - PRICE INDEX MSCI AC WORLD - PRICE INDEX
2011
Changement d’avis: d’augmenter à conserver
Cours : 29,99 USD Objectif de cours : 29,50 USD Secteur : Biens de consommation de base
Marlboro occupe une position dominante aux ÉtatsUnis, ce qui confère à Altria le leadership des prix.
Points faibles
• •
Altria est sous-représenté dans le segment des cigarettes bon marché. La part de marché de Marlboro stagne depuis plusieurs trimestres.
Opinion Aux États-Unis, les volumes de ventes de cigarettes sont sous pression. Afin de réduire la part des cigarettes classiques dans sa gamme de produits, Altria a repris en 2009 US Tobacco, un important fabricant de produits de tabac sans fumée. Le bénéfice d’Altria continue toutefois de provenir à 75% des cigarettes habituelles. Marlboro, la marque phare d’Altria, représente 87% des cigarettes vendues par l’entreprise. Mais depuis 2009, la part de marché de Marlboro stagne à 42% aux ÉtatsUnis. L’entreprise a en outre choisi de commercialiser des versions bon marché de cette marque. Nous craignons que cette politique ne fragilise le pouvoir de fixation des prix de la marque. Marlboro remporte de surcroît un succès plus mitigé auprès des fumeurs de moins de 30 ans, ce qui constitue un sérieux handicap pour l’avenir car les fumeurs sont très fidèles à leur marque. En ce qui concerne le segment florissant des cigarettes au menthol, l’entreprise conserve une importante marge de croissance. Sur le marché des produits sans fumée, elle recèle encore un sérieux potentiel tant en termes de volumes que de bénéfice. En comprimant ses coûts, elle pourrait quelque peu doper son bénéfice, mais ce potentiel est limité. L’entreprise possède en effet un système de production très efficace. Dans ce contexte, nous émettons l’avis Conserver. Solutions de remplacement : BAT, Imperial Kris Verheyen Tobacco Group. analyste financier
KBC Asset Management
Relevé des changements d’avis durant ces 12 derniers mois : 16-02-2012
Stratégie & Accents
d’augmenter à conserver
2
Changement d’avis : d’augmenter à conserver
Commerzbank : Le cours de l’action incorpore déjà les bonnes nouvelles
Cours : 1,94 EUR Objectif de cours : 2,00 EUR Secteur : Finance
Activités
Points forts
•
• •
Commerzbank est la deuxième banque d’Allemagne. Elle propose des services bancaires aux particuliers, aux entreprises et aux pouvoirs publics et elle est également active dans l’immobilier et l’investissement.
Résultats
Solide position de marché en Allemagne. Accords de ventes croisées rentables avec des assureurs.
Points faibles
•
Dépendance à l’égard des pouvoirs publics allemands.
•
Sur les neuf premiers mois de 2011, les revenus d’intérêts de Commerzbank ont régressé de 5%, à 3,5 milliards EUR, par rapport à la même période un an plus tôt. Le résultat d’exploitation a reflué de 69,6%, à 344 millions EUR. Dans la division Mittelstandsbank, les revenus d’intérêts ont augmenté de 4,4%, à 1,6 milliard EUR, et le résultat d’exploitation a bondi de 11%, à 1,3 milliard EUR. Dans la division Private Customers, les revenus d’intérêts ont progressé de 1,9%, à 1,5 milliard EUR, et le résultat d’exploitation a été multiplié par 4,4, pour s’inscrire à 266 millions EUR. Pour l’exercice en cours, le management prévoit des provisions inférieures à 1,7 milliard EUR.
• • • 30 25 20
Opinion Fin 2011, l’autorité de contrôle bancaire européenne a soumis le bilan de Commerzbank à un test de résistance qui a révélé la fragilité du portefeuille obligataire. En période de crise, il manquerait au banquier 5,3 milliards EUR pour atteindre une position de capital de 9% par rapport aux actifs pondérés par les risques, soit le ratio Tier 1 minimal exigé par l’Europe. Le management souhaite renforcer la position de capital en réduisant les actifs pondérés par les risques et en affectant un montant de 1,2 milliard EUR de bénéfices réservés à l’augmentation du capital. Fin 2011, le banquier avait déjà bien progressé dans son ambitieux projet. Dans ce contexte, l’action a bondi de près de 70% depuis le début de 2012. Elle rejoint ainsi le haut du classement du secteur bancaire européen. Le cours de l’action incorpore déjà les bonnes nouvelles. Compte tenu de tous ces éléments, nous émettons l’avis Conserver.
15
Solutions de remplacement : Barclays Bank, Deutsche Bank, JP Morgan Chase & Co.
10 5 0 Source: Thomson Reuters Datastream 2007 2008 2009
2010
2011
COMMERZBANK MSCI ACWI BANKS - PRICE INDEX MSCI AC WORLD - PRICE INDEX Johan Fastenakels analyste financier KBC Asset Management
Relevé des changements d’avis durant ces 12 derniers mois : 19-05-11
de conserver à augmenter
Stratégie & Accents
09-02-12
d’augmenter à conserver
3
GDF Suez : Les prévisions 2012 sont inférieures aux attentes
Activités
Points forts
•
•
Résultats
• • •
GDF Suez est une société énergétique européenne de premier plan, active dans la production d’électricité et la distribution de gaz naturel. Elle est présente dans plus de 30 pays.
•
GDF Suez a publié des résultats 2011 légèrement supérieurs aux prévisions. Le chiffre d’affaires, le cashflow d’exploitation et le revenu net se sont respectivement établis à 88,7 milliards EUR, 16,5 milliards EUR et 4,0 milliards EUR. GDF Suez a annoncé que les cessions effectuées à ce jour lui avaient déjà permis de réaliser 60% de son programme d’optimisation du portefeuille de 10 milliards EUR. Les prévisions émises pour 2012 sont toutefois inférieures aux attentes. GDF Suez table sur un EBITDA de 17 millions EUR, contre les 18 millions EUR attendus par le consensus. La prévision de bénéfice net sous-jacent à court terme a également déçu.
•
Changement d’avis : d’augmenter à conserver Cours : 19,68 EUR Objectif de cours : 21,00 EUR Secteur : Services aux collectivités
La solidité du bilan par rapport à celui des autres sociétés de services aux collectivités laisse toute latitude au groupe pour poursuivre sa croissance organique et verser un dividende attrayant. Bon équilibre entre les activités régulées et cycliques. Politique de dividende stable. La diversification géographique limite le risque politique.
Points faibles
• • •
L’incertitude économique en Europe menace de comprimer les prix de l’électricité et la rentabilité. Double imposition du dividende pour les résidents non français. L’incertitude politique en Europe risque de persister pendant plusieurs années.
Opinion GDF Suez vient de prendre une participation majoritaire dans International Power, ce va lui permettre de profiter de la demande soutenue d’électricité et de gaz dans les pays émergents. L’acquisition a été réalisée moyennant une hausse minimale de l’endettement et elle dopera le bénéfice par action de 2% à 3% dans les prochaines années.
45 40 35
Le management table sur un cash-flow d’exploitation de 17 milliards EUR en 2012 et de plus de 21 milliards EUR en 2015. Bien qu’assez prudentes, ces prévisions ne tiennent pas compte de l’impact des conditions météorologiques et des décisions politiques.
30 25 20 15 Source: Thomson Reuters Datastream 2007
2008
2009
2010
GDF SUEZ MSCI ACWI UTILITIES - PRICE INDEX MSCI AC WORLD - PRICE INDEX
2011
L’incertitude politique en Belgique continue de peser sur l’action, malgré la décision de soumettre le secteur à une rente nucléaire de 550 millions EUR. Solutions de remplacement : Aegon, Barco, Belgacom, Delhaize, Exmar.
Dieter Furniere analyste financier KBC Securities
Relevé des changements d’avis durant ces 12 derniers mois : 01-03-11
de conserver à augmenter
Stratégie & Accents
14-02-12
d’augmenter à conserver
4
Changement d’avis : d’augmenter à conserver
Fresenius Medical Care : costaud mais cher
Cours : 53,86 EUR Objectif de cours : 57,00 EUR Secteur : Santé
Activités
Points forts
•
• • •
Fresenius Medical Care fournit des services de dialyse et fabrique et vend du matériel médical et des médicaments destinés aux patients sous dialyse. Il propose également des tests de laboratoire cliniques et des diagnostics ainsi que des produits et services pour les traitements respiratoires, à ultrasons et échographiques.
Résultats
•
Au troisième trimestre 2011, le chiffre d’affaires de Fresenius Medical Care a augmenté de 6%, à 3,2 milliards USD, par rapport à la même période un an plus tôt. Le résultat d’exploitation a grimpé de 8,2%, à 533,7 millions USD. En Amérique du Nord, les revenus ont reculé de 1%, à 2,1 milliards USD et le résultat d’exploitation a malgré tout progressé de 0,3%, à 375 millions USD. En dehors des États-Unis, le chiffre d’affaires s’est étoffé de 20%, à 1,2 milliard USD et le résultat d’exploitation a bondi de 31,4%, à 205 millions USD.
• • 60 55 50 45
Numéro un mondial de la dialyse. Forte intégration verticale de l’entreprise, qui propose des instruments, des services et des médicaments. Présence dans de nombreux pays.
Points faibles
• •
Grande dépendance à l’égard du marché nord-américain. Efficacité moindre en termes de chiffre d’affaires par travailleur.
Opinion Fresenius Medical Care est une action défensive dans le secteur défensif des soins de santé. Les patients en dialyse ont régulièrement besoin de leur traitement, sans quoi ils meurent. La seule autre alternative est une transplantation. Étant donné le caractère indispensable de la dialyse, les pouvoirs publics éprouvent des difficultés à sabrer dans ces coûts. Les petits fournisseurs de services de dialyse parviennent difficilement à garder la tête hors de l’eau. Des économies pourraient entraîner des faillites et priver des patients de leur indispensable traitement. Le groupe est bien représenté en Europe et surtout dans le sud. Nous craignons par conséquent que les gouvernements rencontrent des difficultés de paiement vis-à-vis des hôpitaux.
40 35 30 25 20 15 Source: Thomson Reuters Datastream 2007 2008 2009
2010
FRESENIUS MED.CARE MSCI ACWI H/C EQ/SVS - PRICE INDEX MSCI AC WORLD - PRICE INDEX
2011
L’action s’est envolée ces derniers mois et les économies proposées sont déjà largement intégrées dans le cours. Nous abaissons par conséquent notre recommandation d’Augmenter à Conserver. Solutions de remplacement : Bayer, Pfizer, Sanofi.
Pieter Mahieu analyste financier KBC Asset Management
Relevé des changements d’avis durant ces 12 derniers mois : 12-08-11
de conserver à acheter
22-09-11
d’acheter à augmenter
Stratégie & Accents
16-02-12
d’augmenter à conserver
5
PostNL privilégie le versement d’un dividende annuel
Changement d’avis : de conserver à augmenter Cours : 4,61 EUR Objectif de cours : 5,80 EUR Secteur : Industrie
Activités
Points forts
•
• • •
PostNL (ex TNT) a été scindé de TNT Express le 31 mai 2011. Il se concentre sur le marché du courrier, des colis et de l’e-commerce aux Pays-Bas mais aussi en Allemagne, en Angleterre et en Italie.
Résultats
Ancien monopoliste, solidement ancré aux Pays-Bas. Le segment des colis a le vent en poupe et devrait enregistrer une forte croissance. PostNL est l’une des premières sociétés de courrier à se concentrer sur le marché européen. Cette stratégie portera progressivement ses fruits.
•
Points faibles
•
• • •
Le chiffre d’affaires de PostNL a augmenté de 4,1%, à 1 033 millions EUR, alors que le bénéfice opérationnel s’est inscrit à 89 millions EUR. Toutes les divisions ont légèrement dépassé les prévisions. Le groupe a comptabilisé une dépréciation de 397 millions EUR, de sorte que les fonds propres totaux se sont établis à 566 millions EUR au terme du 2e trimestre (189 millions EUR non distribuables). Le management a relevé ses prévisions pour l’ensemble de l’année, alors que les résultats sont conformes aux attentes.
Baisse structurelle des volumes de courrier en raison de la substitution électronique et du durcissement de la concurrence. Dette nette élevée, que le groupe tente de résorber en générant des cash-flows et en vendant des actions TNT Express. PostNL doit réaliser d’importantes économies aux Pays-Bas, ce qui pourrait déclencher des agitations sociales.
Opinion PostNL a l’intention de verser chaque année un dividende de 150 millions EUR ainsi qu’un dividende lié à sa participation dans TNT Express.
18 16
Le dividende dépend du capital distribuable, qui pourrait devenir négatif à partir de 2013 en raison de l’élimination comptable non monétaire de pensions selon les normes IFRS. Le management, qui prend des mesures afin de l’éviter, promet que l’absence éventuelle de dividende sera temporaire et qu’elle sera compensée ultérieurement par des dividendes supérieurs.
14 12 10 8 6 4 2 0 Source: Thomson Reuters Datastream 2007 2008 2009
2010
POSTNL MSCI ACWI TRANSPT - PRICE INDEX MSCI AC WORLD - PRICE INDEX
2011
Le cours de l’action devrait évoluer au gré du climat boursier, malgré la sévère correction subie et représente une belle opportunité d’achat. Le versement d’un dividende dépend de l’évolution du cours de TNT Express et des dettes accumulées pour financer le fonds de pension. Dieter Furniere analyste financier KBC Securities
Relevé des changements d’avis durant ces 12 derniers mois : 19-10-11
premier avis : conserver
Stratégie & Accents
21-02-12
de conserver à augmenter
6
Changement d’avis : d’augmenter à conserver
Stora Enso : prix du papier sous pression
Cours : 5,73 EUR Objectif de cours : 6,00 EUR Secteur : Matériaux
Activités
Points forts
•
• •
Stora Enso, premier producteur de papier en Europe, est une entreprise intégrée spécialisée dans les magazines, le papier pour journaux et pour copie, le carton et le bois. Sa stratégie de croissance est axée sur des acquisitions et des alliances stratégiques.
Appareil de production moderne. Solide position de marché et priorité à la clientèle.
Points faibles
Résultats
• •
•
Opinion
Possibilités d’extension et de croissance limitées. Sensibilité au cours de change de l’USD.
Au quatrième trimestre 2011, le chiffre d’affaires de Stora Enso a régressé de 0,1%, à 2,7 milliards EUR, par rapport à la même période un an plus tôt. Le bénéfice opérationnel a chuté de 56,1%, à 169,5 millions EUR. Dans la division Carton d’emballage, le chiffre d’affaires s’est tassé de 6,6%, à 571,4 millions EUR et le bénéfice opérationnel a reculé de 46,8%, à 27,7 millions EUR. Dans la division Papier magazines, le chiffre d’affaires a baissé de 2,6%, à 533,4 millions EUR et le bénéfice opérationnel s’est érodé de 9,2%, à 17,7 millions EUR, sous l’effet d’une hausse des charges.
•
Stora Enso a récemment décidé de ne pas racheter les activités d’emballage de SCA. Il s’est pourtant profilé durant ces dernières années comme un spécialiste des emballages. Il compte en réalité développer cette activité par la croissance organique. Mais il devra attendre plusieurs années pour que cette activité joue un rôle significatif. DS Smith, qui a racheté les activités d’emballage de SCA, devient un concurrent de taille. Nous aurions préféré que le mouvement de consolidation se poursuive dans le secteur. Les prix élevés de la pâte à papier ont fortement contribué au bénéfice de Stora Enso l’année passée mais devraient subir des pressions. La demande de pâte à papier est structurellement faible en raison de la percée des supports électroniques (iPad, smartphones). En outre, plusieurs entreprises démarreront à partir de 2013 la production dans de nouvelles usines de pâte à papier, ce qui entraînera une hausse de la capacité de production.
18 16 14 12 10 8 6 4 2 Source: Thomson Reuters Datastream 2007 2008 2009
2010
STORA ENSO 'R' MSCI ACWI MATERIALS - PRICE INDEX MSCI AC WORLD - PRICE INDEX
2011
Stora Enso dépend fortement du papier pour les magazines et les journaux et du papier surfacé et non surfacé, dont les prix devraient être sous tension. Malgré ces perspectives moins favorables, l’action Stora Enso s’est très bien comportée ces derniers mois. Compte tenu du faible potentiel de hausse, nous émettons l’avis Conserver. Solutions de remplacement : Rio tinto Plc, Potash Corp, Mosaic Co.
Alex Martens analyste financier KBC Asset Management
Relevé des changements d’avis durant ces 12 derniers mois : 30-08-11
d’acheter à augmenter
Stratégie & Accents
22-02-12
d’augmenter à conserver
7
Les marchés en images Marchés d’actions
Marchés d’obligations
Rapport C/B Rendement de dividende (%) UEM 13,0 4,7 États-Unis 14,0 2,0
Taux à dix ans en EUR Taux à dix ans en USD
105
5.00
5.00
100
100
4.50
4.50
95
95
4.00
4.00
3.50
3.50
90
90
3.00
3.00
85
85
2.50
2.50
80
80
2.00
2.00
75
75
1.50
1.50
1.00
1.00
0.50
0.50
105
70 65
70 Source: Thomson Reuters Datastream
M
65
N O M J J A S EURO STOXX 50 - PRICE INDEX S&P 500 COMPOSITE - PRICE INDEX A
D
J
F
0 Source: Thomson Reuters Datastream A
M
M
J
J
A
0 O
S
N
D
J
F
EMU BENCHMARK 10 YR. DS GOVT. INDEX - RED. YIELD US BENCHMARK 10 YEAR DS GOVT. INDEX - RED. YIELD
Évolution de l’indice BEL 20 4500
4500
4000
4000
3500
3500
3000
3000
2500
2500
2000
2000
1500
1500
Source: Thomson Reuters Datastream
2006
2007
2008
2009
2010
2011
BEL 20 - PRICE INDEX
WWW
Plus de renseignements sur: www.kbc.be/investir Adresse de la correspondance: KBC BANK SA, KBC Asset Management, avenue du Port 6, 1080 Bruxelles. Stratégie & Accents est une publication de KBC Asset Management SA (KBC AM). Les données servant de base aux projections, scénarios, pronostics et cours cibles proviennent de sources fiables et de recherches propres. Cette recommandation n’entre pas dans la catégorie ‘recherche en investissements’, telle que visée par l’arrêté royal du 3 juin 2007 énonçant les règles destinées à promouvoir l’indépendance de la recherche en investissements, et tombe par conséquent sous la définition légale de la communication publicitaire. Les gestionnaires de fonds de KBC AM peuvent effectuer des transactions sur l’action concernée avant la diffusion de la recommandation. Cette publication ne constitue pas un conseil en investissement personnalisé. L’investisseur doit encore déterminer, de préférence avec son conseiller Epargne et Placements ou son chargé de relations, si l’action cadre avec son profil de risque et son portefeuille de placement. KBC AM ou toute autre société du groupe KBC ne peuvent pas être tenues responsables d’une imprécision ou d’un oubli éventuels dans les données communiquées. Editeur responsable / rédacteur en chef: Alex Wolfers, Product & knowledge management KBC AM / Christiaan De Moor. Faits et autres informations relatives aux sociétés cotées en bourse: KBC Asset Management SA publie sur son site une fiche d’action pour la plupart des sociétés cotées mentionnées dans la présente publication. Cette fiche comporte d’une part des informations purement factuelles, telles qu’une description des activités de l’entreprise, le graphique illustrant l’évolution du cours de l’action, les événements les plus récents survenus dans l’entreprise et les résultats et prévisions communiqués par celle-ci dans son rapport annuel ou ses communiqués de presse. D’autre part, l’analyste financier y expose son opinion sur l’entreprise. Il en décrit les points forts et les points faibles et indique, dans son avis global, les motifs à la base de sa recommandation. Ces éléments d’opinion sont présentés sur fond coloré. Fréquence des changements d’avis: Les analystes de KBC Asset Management suivent de près l’actualité financière mondiale. L’avis émis sur une action est la conclusion d’une évaluation rigoureuse de trois éléments: l’action proprement dite, le secteur auquel appartient l’entreprise et la région dans laquelle elle est implantée. Toute modification au niveau de l’une de ces trois composantes peut entraîner un changement d’avis. Méthode de recommandation: Une description détaillée de la méthode utilisée est fournie dans l’édition de Stratégie & Accents numéro A01 du 6 janvier 2011. Celle-ci peut également être consultée sur www.kbcam.be/actions/méthodederecommandation. Un exemplaire de cette brochure est également disponible dans toutes les agences KBC. Pour certains éléments essentiels de la recommandation d’investissement, qui n’ont pu être repris sur la fiche faute de place, nous vous renvoyons aux «Directives générales régissant les recommandations d’investissement de KBC Asset Management» sur www.kbcam.be/equities. Photos utilisées: www.shutterstock.com
Parution du prochain numéro le 16 mars 2012