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dans cette édition:

Deutsche Post Solvay UCB Kuehne + Nagel Abertis ING Dernière mise à jour des cours et des avis: 13-08-2012

Les bénéfices des entreprises résistent La saison de publication des résultats est presque terminée aux États-Unis. Le bénéfice par action et le chiffre d’affaires des entreprises se stabilisent à des niveaux record. En Europe, le bilan provisoire semble un peu plus modeste, les bénéfices étant plus faibles qu’il y a douze mois. Abstraction faite des résultats des secteurs financiers, les marges bénéficiaires restent toutefois également à niveau en Europe. Si l’économie mondiale redémarre en fin d’année, les bénéfices pourraient repartir à la hausse.

Alors qu’au premier trimestre 2012, la confiance des entrepreneurs traduisait encore une reprise économique, il est vrai modeste, les indicateurs de confiance de ces trois derniers mois montrent que la croissance s’essouffle, surtout au Japon, au Royaume-Uni et dans la zone euro.

Dans ce contexte, les bénéfices des entreprises résistent bien. Aux États-Unis, le bénéfice par action a dépassé de près de 9% son sommet d’avant la crise de 2008. Les bénéfices des entreprises pour le deuxième trimestre sont également supérieurs de près de 5% aux prévisions des investisseurs. Cela démontre toutefois qu’une légère baisse était attendue, conformément au recul de la confiance des producteurs, plus que cela ne nous informe sur la croissance bénéficiaire effective.

En Europe, les bénéfices des entreprises ont légèrement diminué ces douze derniers mois. Les épisodes successifs de la crise de l’euro ont laissé des traces. Les bénéfices des entreprises sont en outre encore loin du sommet précédent atteint en 2007. Il est également frappant de constater que le chiffre d’affaires poursuit sa progression, mais que les marges bénéficiaires sont sous pression.

Stratégie & Accents est une publication bimensuelle de KBC Banque & Assurance N° A16 - 17 Août 2012

Derniers changements d’avis Inditex

d’augmenter à conserver

H&M

de conserver à réduire

Deutsche Post

d’acheter à augmenter

UCB

d’augmenter à conserver

Abertis

premier avis augmenter

Kuehne + Nagel

premier avis conserver

Nous restons dans l’expectative concernant Deutsche Post

Changement d’avis : d’acheter à augmenter Cours : 15,40 EUR Objectif de cours : 16,50 EUR Secteur : industrie

Activités

Points forts

•

• • •

Deutsche Post est le numéro un européen du courrier.

Il propose des services personnalisés dans le domaine du transport de marchandises, des services express et des paiements. Ses activités s’articulent autour des divisions Deutsche Post et DHL.

Résultats

•

Au deuxième trimestre 2012, le chiffre d’affaires de Deutsche Post a augmenté de 7,3%, à 13,7 milliards EUR, par rapport à la même période de l’exercice précédent, grâce notamment à des effets de change favorables. Le résultat d’exploitation s’est tassé de 3,4%, à 543 millions EUR, sous l’effet de l’augmentation de la TVA et de la hausse des charges de personnel de 7,3%. Dans le pôle Fret, le chiffre d’affaires a gonflé de 5,8%, à 3,8 milliards EUR, et le résultat d’exploitation a bondi de 19,1%, à 137 millions EUR. Dans la division Logistique, le chiffre d’affaires a progressé de 12,6%, à 3,5 milliards EUR et le résultat d’exploitation a reflué de 9%, à 101 millions EUR.

• 24 22 20 18 16 14 12 10 8 6

Source: Thomson Reuters Datastream

2008 2009 2010 DEUTSCHE POST MSCI ACWI TRANSPT - PRICE INDEX MSCI AC WORLD - PRICE INDEX

2011

2012

Actif dans plus de 220 pays.

Solide position sur le marché européen de la distribution de courrier.

Présence de DHL en Asie du Sud-Est.

Points faibles

• •

Rude concurrence d’UPS. Déclin de la distribution d’envois postaux.

Opinion Deutsche Post a publié des résultats conformes aux prévisions pour le deuxième trimestre consécutif. Il a relevé ses prévisions de résultat d’exploitation de 100 millions EUR à 2,6-2,7 milliards EUR, grâce à la cession d’activités de DHL et à une reprise sur provisions. Il dégage de robustes résultats par rapport à la concurrence. Il assiste en outre à un accroissement de sa part de marché en Asie du Sud-Est et en Europe.

L’entreprise est promise à un bel avenir. Le rôle croissant des marchés émergents dans le commerce mondial profitera à DHL, leader du marché asiatique, ainsi qu’à la branche Global Forwarding, Freight. L’essor des magasins en ligne constitue une tendance à long terme qui dopera les envois de colis. Le groupe affiche une faible marge bénéficiaire par rapport aux concurrents. Le management compte éliminer ce problème d’ici 2015. La réalisation de cet objectif permettrait à l’action de gagner encore du terrain. L’atonie conjoncturelle mondiale nous contraint toutefois à garder les pieds sur terre. Les acteurs du secteur de l’expédition se livrent une guerre sans merci pour gagner des parts de marché et bénéficier d’économies d’échelle. Après les belles performances de l’action, nous attendons plus de preuves de l’amélioration des marges dans les prochains trimestres. Nous abaissons dès lors notre avis d’Acheter à Augmenter.

Steven Vermander Analyste financier KBC Asset Management

Relevé des changements d’avis durant ces 12 derniers mois: 03-08-2012 Stratégie & Accents

d’acheter à augmenter

2

Solvay confirme ses objectifs de bénéfice

Avis : acheter

Cours : 88,49 EUR Objectif de cours : 105,00 EUR Secteur : matériaux

Activités

Points forts

•

• • • • •

Solvay est un groupe international actif dans la chimie et les plastiques. Après avoir récemment cédé sa division pharmaceutique, il s’est offert le chimiste français Rhodia. Il réalise actuellement environ 40% de son chiffre d’affaires sur les marchés émergents et exerce des activités diversifiées.

Résultats

Solide position de marché dans la plupart des activités.

Bonne réputation dans le domaine des acquisitions.

Valorisation acceptable.

Rendement de dividende attrayant et volonté du management de garder un dividende au moins stable.

Ambitieux programme visant à réduire les coûts de 400 millions EUR d’ici fin 2014.

Points faibles

•

Au deuxième trimestre 2012, le chiffre d’affaires de Solvay a augmenté de 1%, à 3,33 milliards EUR, par rapport à la même période de l’exercice précédent.

Le cash-flow opérationnel courant a diminué de 6%, à 565 millions EUR. Le cash-flow opérationnel courant a grimpé de 8%, à 139 millions EUR, dans la division Chimie et a chuté de 27%, à 146 millions EUR, dans le pôle Plastiques, en raison surtout de la faiblesse des activités PVC. Il a gonflé de 3%, à 318 millions EUR, dans la branche Rhodia.

•

130 120 110 100 90 80

• • •

Part importante des produits chimiques en vrac et des plastiques dans la gamme de produits, sensible à la conjoncture.

Forte exposition à l’industrie de la construction.

L’intégration de Rhodia comporte des risques opérationnels.

Opinion Solvay a publié pour le deuxième trimestre 2012 des résultats nettement supérieurs aux prévisions. La contraction du cash-flow courant dans la division Plastiques a été compensée par la hausse du cash-flow courant dans les pôles Chimie et Rhodia.

Les bonnes nouvelles ne s’arrêtent pas là. Le management est dans les temps pour économiser 130 millions EUR d’ici fin 2012 et il a confirmé ses objectifs de bénéfice avancés antérieurement.

Dans ce contexte, nous émettons l’avis Acheter. Nous maintenons notre objectif de cours à 105 EUR.

70 60 50 40 30

Source: Thomson Reuters Datastream

2008 2009 2010 SOLVAY MSCI ACWI MATERIALS - PRICE INDEX BEL 20 - PRICE INDEX

2011

2012

Wim Hoste Analyste financier KBC Securities

Relevé des changements d’avis durant ces 12 derniers mois: 31-07-2012

d’augmenter à acheter

11-01-2012

de conserver à augmenter

Stratégie & Accents

3

L’action UCB affiche un cours correct.

Changement d’avis : d’augmenter à conserver Cours : 38,61 EUR Objectif de cours : 42,00 EUR Secteur : santé

Activités

Points forts

•

• • •

UCB est un groupe biopharmaceutique spécialisé dans deux domaines thérapeutiques : le système nerveux central et l’immunologie. À la suite de l’expiration du brevet de son produit phare Keppra, il a décidé de se transformer en une société biopharmaceutique.

Résultats

•

Au premier semestre 2012, le chiffre d’affaires d’UCB a augmenté de 2%, à 1,706 milliard EUR, par rapport à la même période de l’exercice précédent. Les charges d’exploitation ont grimpé de 14%. Le cash-flow courant a de ce fait chuté de 22%, à 347 millions EUR.

Le lancement du trio CVN sur le marché se passe très bien et UCB ravit des parts de marché à de grands concurrents.

Le programme de restructuration visant à transformer UCB en un groupe biopharmaceutique spécialisé porte ses fruits.

Les produits en phase de développement ultime pour le traitement du lupus et de l’épilepsie sont des blockbusters potentiels.

Points faibles

• •

Risque d’échec des produits en développement ou de rejet par les autorités sanitaires.

L’action affiche une prime importante par rapport à ses consœurs, ce qui témoigne des attentes élevées à l’égard du pipeline de produits.

Opinion

50 45 40 35 30 25 20 15

Source: Thomson Reuters Datastream

2008

2009

2010 2011 UCB MSCI ACWI PHARM/BIOTEC - PRICE INDEX BEL 20 - PRICE INDEX

2012

UCB a enregistré un chiffre d’affaires et un bénéfice supérieurs aux attentes. Le chiffre d’affaires a dépassé notre pronostic (1,65 milliard EUR), grâce aux excellentes ventes du Keppra et à des effets de change favorables. Le résultat d’exploitation s’est toutefois inscrit en dessous des prévisions.

Le relèvement des prévisions pour 2012 est rassurant.

Le groupe peut en effet prévoir un budget de R&D plus important. Dans ce contexte, la contraction du résultat d’exploitation au premier semestre 2012 ne nous inquiète pas.

Nous sommes optimismes à l’égard des perspectives à long terme d’UCB. Le cours actuel de l’action intègre correctement ces perspectives et n’est plus sous-évalué.

Nous abaissons par conséquent notre avis d’Augmenter à Conserver. Nous relevons notre objectif de cours de 40 à 42 EUR. Solutions de remplacement : Aegon, Barco, Belgacom, Delhaize, Exmar.

Jan De Kerpel Analyste financier KBC Securities

Relevé des changements d’avis durant ces 12 derniers mois: 01-08-2012

d’augmenter à conserver

23-09-2011

de conserver à augmenter

Stratégie & Accents

4

Avis : conserver

Kuehne + Nagel donne le ton

Cours :108,30 CHF Objectif de cours : 99,00 CHF Secteur : industrie

Activités

Points forts

•

•

Kuehne + Nagel est un expéditeur suisse, dont les activités s’articulent autour de six divisions : Transport maritime, Transport aérien, Transport routier et ferroviaire, Logistique contractuelle, Services immobiliers et Assurances. Il est actif sur la scène internationale.

Points faibles

•

Sensibilité aux fluctuations de change du franc suisse.

Résultats

Opinion

•

Au premier trimestre 2012, le chiffre d’affaires a augmenté de 0,3%, à 4,8 milliards CHF, par rapport à la même période de l’exercice précédent. Le résultat d’exploitation a chuté de 49%, à 100 millions CHF. Le groupe a été condamné à payer une amende de 65 millions CHF pour entrave à la libre concurrence.

Dans la division Transport maritime, les recettes ont reflué de 1,9% et le résultat d’exploitation a diminué de 16,8%, à 89 millions CHF. Dans la branche Logistique contractuelle, les revenus ont progressé de 1,9%, à 1,1 milliard CHF et le résultat d’exploitation s’est tassé de 26,7%, à 11 millions CHF, en raison de la renégociation de contrats.

•

140 130 120 110 100 90 80 70 60 50 40

Excellent management, doté d’une vision à long terme adéquate.

À l’instar des autres expéditeurs, le suisse Kuehne + Nagel dépend de la croissance de l’économie mondiale et du commerce international. Dans ce contexte, la globalisation est une aubaine, malgré la croissance quelque peu décevante de l’économie mondiale durant ces dernières années. Dans cet environnement difficile, Kuehne + Nagel donne le ton, grâce à son choix optimal en matière d’automatisation et à ses 850 succursales réparties dans 100 pays. Il recèle dès lors un plus grand potentiel de croissance que le secteur dans son ensemble. Il réalise 30% de son chiffre d’affaires sur les marchés émergents asiatiques et est le premier à délaisser le transport aérien (onéreux) pour se tourner vers le transport maritime, nettement moins cher. Parmi les autres atouts, citons le bilan en bonne santé et le mangement qui inspire le respect. Le groupe doit toutefois relever plusieurs défis à court terme : - La hausse des charges d’exploitation ampute les marges, qui sont typiquement faibles dans le secteur.

- Les gros clients demandent de plus longs délais de paiement, ce qui comprime les moyens de fonctionnement.

- Les investisseurs nourrissent des attentes (trop) élevées dans le contexte économique actuel. À plus long terme, des remaniements à la direction sont attendus en 2013-2014. Dans ce contexte, nous attendons un meilleur moment pour acheter et nous émettons l’avis Conserver.

Source: Thomson Reuters Datastream

2008 2009 2010 KUEHNE+NAGEL INTL. MSCI ACWI INDUSTRIALS - PRICE INDEX MSCI AC WORLD - PRICE INDEX

2011

2012

Solutions de remplacement : Ryanair Holdings, Deutsche Post Steven Vermander Analyste financier KBC Asset Management

Relevé des changements d’avis durant ces 12 derniers mois: 03-08-2012

Stratégie & Accents

premier avis : conserver

5

Abertis cherche à créer de la valeur pour l’actionnaire

Avis : augmenter

Cours : 10,26 EUR Objectif de cours : 11,00 EUR Secteur : industrie

Activités

Points forts

•

• • •

Les activités de l’espagnol Abertis s’articulent autour de trois pôles : exploitation de routes à péage, de réseaux mobiles et fixes et d’aéroports. L’action fait partie de l’indice IBEX 35, qui suit l’évolution de la Bourse de Madrid.

Résultats

•

Au premier trimestre 2012, le chiffre d’affaires d’Abertis a augmenté de 1,4%, à 888 millions EUR, par rapport à la même période de l’exercice précédent. Le résultat d’exploitation a grimpé de 5,3%, à 311 millions EUR, dans le sillage de la baisse des dépenses d’exploitation.

Dans la division Routes à péage, les revenus ont progressé de 2,2%, à 695 millions EUR et le résultat d’exploitation a bondi de 4,7%, à 281 millions EUR. Dans le pôle Réseaux télécoms, les revenus ont reculé de 3,4% à 125 millions EUR et le résultat d’exploitation a reflué de 1,2%, à 31,9 millions EUR.

• • 20 18 16 14 12 10 8 6

Bon cash-flow libre qui contribue à un beau dividende.

Revenus stables adaptés à l’inflation.

Extension des activités en Amérique du Sud.

Points faibles

• •

Faible trafic sur les autoroutes espagnoles durant ces dernières années.

L’action pâtit de la méfiance à l’égard des économies périphériques européennes.

Opinion L’espagnol Abertis est le premier exploitant mondial de routes à péage. Nous pensions fin 2011 que l’action était promise à un bel avenir. Elle a toutefois pâti des doutes planant sur la santé de l’économie espagnole.

Le groupe dégage malgré tout d’honorables performances opérationnelles. La baisse du trafic sur les routes à péage espagnoles et françaises a en effet été compensée par l’augmentation des tarifs, une stricte maîtrise des coûts et la progression du chiffre d’affaires en Amérique latine.

Parmi les atouts de l’entreprise, citons son cash-flow stable et ses besoins d’investissement limités. Le management parvient en outre à vendre à un prix intéressant les divisions qui ne font plus partie des activités stratégiques. Il a ainsi déjà cédé 23% de sa participation dans l’opérateur satellite Eutelsat et il a accepté l’offre d’achat sur sa participation dans Brisa, un exploitant portugais de routes à péage. Il pourrait également se défaire des activités aéroportuaires.

Nous gardons toutefois les pieds sur terre. L’action souffre de la crise espagnole. Dans ce contexte, nous émettons l’avis Augmenter.

Source: Thomson Reuters Datastream

2008

2009

2010

2011

2012

ABERTIS INFRAESTRUCTURAS MSCI ACWI INDUSTRIALS - PRICE INDEX MSCI AC WORLD - PRICE INDEX Steven Vermander Analyste financier KBC Asset Management

Relevé des changements d’avis durant ces 12 derniers mois: 03-08-2012

Stratégie & Accents

premier avis : augmenter

6

ING se distingue par sa solide solvabilité

Avis : augmenter

Cours : 5,84 EUR Objectif de cours : 9,00 EUR Secteur : finance

Activités

Points forts

•

• •

ING opère dans la bancassurance. À la suite de l’aide publique perçue pendant la crise du crédit, il doit se séparer de ses activités d’assurances et des divisions Gestion de fortune et ING Direct (Amérique du Nord).

Résultats

Points faibles

•

Au deuxième trimestre 2012, ING a enregistré un bénéfice net sous-jacent de 1 045 millions EUR, dont 714 millions EUR sont attribuables au pôle banque et 331 millions EUR au pôle assurance. Le bénéfice net a chuté de 22%, à 1,17 milliard EUR (éléments exceptionnels inclus), par rapport à la même période de l’exercice précédent.

Les fonds propres se sont raffermis à 50,5 milliards EUR ou 13,4 EUR par action. ING ne versera pas de dividende intérimaire.

•

30

25 20 15 10 5 0

ING se recentre sur ses activités bancaires, qui génèrent de robustes résultats.

L’assainissement du bilan au niveau des activités d’assurances devrait déboucher sur un meilleur prix de vente.

Source: Thomson Reuters Datastream

2008 2009 2010 ING GROEP MSCI ACWI DIV FIN - PRICE INDEX MSCI AC WORLD - PRICE INDEX

2011

2012

• •

Incertitude entourant le prix de vente des activités d’assurances.

Issue incertaine des différends avec l’Europe.

Opinion ING scinde ses pôles banque et assurance, afin d’autonomiser les activités d’assurances et de les vendre.

Il a déjà remboursé par anticipation 7 des 10 milliards EUR d’aide publique perçue. Il a ainsi évité une pénalité de 2 milliards EUR, qui pouvait atteindre 2,5 milliards EUR au total. L’Europe a une autre vision de la situation de l’entreprise : elle estime que l’évitement de cette pénalité constitue une aide publique supplémentaire de 2 milliards EUR. Si ING obtient gain de cause dans son différend avec l’Europe, il pourra renégocier sa cure d’amaigrissement avec le régulateur européen.

Nous évaluons la juste valeur de l’action à 9 EUR. Les derniers résultats trimestriels se sont inscrits légèrement en dessous de nos prévisions. L’atonie conjoncturelle mondiale crée un climat entrepreneurial difficile. Dans ce contexte, nous estimons que les résultats sont bons.

D’importants postes (revenus nets d’intérêts, provisions pour crédits douteux et résultat technique de l’assurance) ont en effet subi des pressions. La bonne nouvelle réside dans la solide solvabilité et la progression des fonds propres. Nous confirmons dès lors notre avis Augmenter et nous maintenons notre objectif de cours à 9 EUR.

Dirk Peeters Analyste financier KBC Securities

Relevé des changements d’avis durant ces 12 derniers mois: Néant

Stratégie & Accents

7

Les marchés en images Marchés d’actions

Marchés des changes

Rapport C/B Rendement de dividende (%) UEM 8,48 3,47 Etats-Unis 12,39 2,64

130

130

125

125

120

120

115

115

110

110

105

105

100

100

USD par EUR (échelle de gauche) JPY par EUR (échelle de droite) 1.50

112 110

1.45 108 1.40

106 104

95 90

1.35 102 1.30

98 1.25

95 Source: Thomson Reuters Datastream

A

S O N D J F M A M EURO STOXX 50 - PRICE INDEX S&P 500 COMPOSITE - PRICE INDEX

J

J

A

100

96 1.20

90

Source: Thomson Reuters Datastream

A

S

O

N

D

J

F

M

A

M

J

J

A

94

US $ TO EURO (ECB) - EXCHANGE RATE JAPANESE YEN TO EURO (ECB) - EXCHANGE RATE(R.H.SCALE)

Evolution de l’indice Dow Jones Industrials 15

15

14

14

13

13

12

12

11

11

10

10

9

9

8

8

7 6

7 2011

Source: Thomson Reuters Datastream

2007

2008

2009

DOW JONES INDUSTRIALS - PRICE INDE

2010

2012

J F M A M J J A S O N D J F M A M J J

6

WWW

Plus de renseignements sur: www.kbc.be/investir Adresse de la correspondance: KBC BANK SA, KBC Asset Management, avenue du Port 6, 1080 Bruxelles.

Stratégie & Accents est une publication de KBC Asset Management SA (KBC AM). Les données servant de base aux projections, scénarios, pronostics et cours cibles proviennent de sources fiables et de recherches propres. Cette recommandation n’entre pas dans la catégorie ‘recherche en investissements’, telle que visée par l’arrêté royal du 3 juin 2007 énonçant les règles destinées à promouvoir l’indépendance de la recherche en investissements, et tombe par conséquent sous la définition légale de la communication publicitaire. Les gestionnaires de fonds de KBC AM peuvent effectuer des transactions sur l’action concernée avant la diffusion de la recommandation.

Cette publication ne constitue pas un conseil en investissement personnalisé. L’investisseur doit encore déterminer, de préférence avec son conseiller Epargne et Placements ou son chargé de relations, si l’action cadre avec son profil de risque et son portefeuille de placement. KBC AM ou toute autre société du groupe KBC ne peuvent pas être tenues responsables d’une imprécision ou d’un oubli éventuels dans les données communiquées.

Editeur responsable / rédacteur en chef: Alex Wolfers, Product & knowledge management KBC AM / Christiaan De Moor.

Faits et autres informations relatives aux sociétés cotées en bourse: KBC Asset Management SA publie sur son site une fiche d’action pour la plupart des sociétés cotées mentionnées dans la présente publication. Cette fiche comporte d’une part des informations purement factuelles, telles qu’une description des activités de l’entreprise, le graphique illustrant l’évolution du cours de l’action, les événements les plus récents survenus dans l’entreprise et les résultats et prévisions communiqués par celle-ci dans son rapport annuel ou ses communiqués de presse.

D’autre part, l’analyste financier y expose son opinion sur l’entreprise. Il en décrit les points forts et les points faibles et indique, dans son avis global, les motifs à la base de sa recommandation. Ces éléments d’opinion sont présentés sur fond coloré.

Fréquence des changements d’avis: Les analystes de KBC Asset Management suivent de près l’actualité financière mondiale. L’avis émis sur une action est la conclusion d’une évaluation rigoureuse de trois éléments: l’action proprement dite, le secteur auquel appartient l’entreprise et la région dans laquelle elle est implantée. Toute modification au niveau de l’une de ces trois composantes peut entraîner un changement d’avis.

Méthode de recommandation: Une description détaillée de la méthode utilisée est fournie dans l’édition de Stratégie & Accents numéro A01 du 6 janvier 2011. Celle-ci peut également être consultée sur www.kbcam.be/actions/méthodederecommandation.

Un exemplaire de cette brochure est également disponible dans toutes les agences KBC. Pour certains éléments essentiels de la recommandation d’investissement, qui n’ont pu être repris sur la fiche faute de place, nous vous renvoyons aux «Directives générales régissant les recommandations d’investissement de KBC Asset Management» sur www.kbcam.be/equities.

Photos utilisées: www.shutterstock.com

Parution du prochain numéro le 7 septembre 2012