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Stratégie Accents
... pour la gestion de votre patrimoine personnel et familial
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dans cette édition :
Iberdrola Munich Re Samsung Thrombogenics Transocean UBS
Dernière mise à jour des cours et des avis : 01-10-2012
Un excellent trimestre qui se termine sur une fausse note Certains que les responsables politiques allaient remettre l’économie sur les rails, les investisseurs ont fait s’envoler les Bourses au trimestre écoulé. La colère de la rue de la semaine écoulée les a ramenés à la réalité. Au trimestre écoulé, l’indice paneuropéen EURO STOXX 50 a progressé de 8,37%, l’in dice BEL 20 a grimpé de 6,54% et les cours des actions ont augmenté de 5,03% à l’échelon mondial. Cette hausse a été possible grâce à la confiance grandissante des investisseurs en une résolution des problèmes économiques. Lors d’un énième sommet de crise européen, il a été décidé que les États membres européens bénéficieraient d’une aide illimitée à condition d’en faire la demande officiellement et de se soumettre aux exi gences strictes de la troïka formée avec le Fonds monétaire international et la Banque centrale européenne. Afin d’éviter aux États membres venant en aide à leur secteur ban caire de mettre leurs finances publiques en péril, les banques peuvent désormais sollici ter directement l’aide du Fonds d’aide européen. Le feu vert de la Cour constitutionnelle allemande à la création de ce Fonds d’aide européen a vaincu les derniers doutes des investisseurs. La semaine dernière, il est clairement apparu que le redressement des marchés d’actions n’était pas linéaire. Les Bourses européennes n’avaient pas accusé de telles pertes de puis plus de deux mois. Le baromètre de la Bourse de Bruxelles a régressé de 4,03%. Les investisseurs sont retombés sous l’emprise de la crise de l’euro. Incapables de faire face aux nouvelles mesures d’économie imposées par leur gouvernement, les Grecs et les Espagnols sont descendus dans la rue. Les investisseurs se demandent par consé quent si les gouvernements de coalition de ces pays sont suffisamment forts pour mener les réformes nécessaires.
Stratégie & Accents est une publication bimensuelle de KBC Banque & Assurance N° A19 – 5 octobre 2012
Derniers changements d’avis Munich Re
D’augmenter à conserver
Iberdrola sait enfin comment le marché de l’énergie va se réorganiser
Changement d’avis : de vendre à conserver Cours : 3,792 EUR Objectif de cours : 4,00 EUR Secteur : services aux collectivités
Activités
Points forts
•
• •
Iberdrola est le quatrième groupe mondial de services aux collectivités. Il opère surtout dans la production, la transmission et la vente d’électricité et de gaz naturel.
Résultats
Gros volume d’activités régulées assorties de cashflows stables. Importance de l’énergie renouvelable aux faibles coûts de production.
Points faibles
•
Au premier semestre 2012, le chiffre d’affaires d’Iber drola s’est établi à 17 milliards EUR, soit une hausse de 9,3% par rapport à l’exercice précédent attribuable à la consolidation d’Elektro et à des effets de change favo rables. Le résultat d’exploitation a chuté de 3,3%, à 2,5 milliards EUR, par suite d’une augmentation de 12,3% des réductions de valeur. Dans la division Activités libéralisées, le chiffre d’affai res a grimpé de 10,3%, à 11,7 milliards EUR, et le résul tat d’exploitation s’est tassé de 11,1%, à 741,8 millions EUR. Dans le pôle Activités régulées, le chiffre d’affaires a bondi de 14,2%, à 4,5 milliards EUR, et le résultat d’exploitation a chuté de 2,8%, à 1,4 milliard EUR.
• • 11 10 9 8 7 6 5 4 3
Source: Thomson Datastream
2 2008 2009 2010 IBERDROLA MSCI ACWI UTILITIES - PRICE INDEX MSCI AC WORLD - PRICE INDEX
2011
2012
• •
Le marché espagnol est en surcapacité. Risque de voir de gros actionnaires vouloir céder leur participation.
Opinion Les réformes du marché de l’énergie espagnol sont prêtes. Le législateur avait imposé aux entreprises de services aux collectivités un prix pour la distribution d’électricité ne couvrant pas leurs frais. Les réformes vont permettre à celles-ci de réduire de 5,6 milliards EUR leurs pertes sur la distribution d’électricité. En outre, Iberdrola ne doit plus préfinancer les coûts de distribution en puisant dans ses fonds propres. De nouvelles taxes vont toutefois compri mer son bénéfice d’au moins 10%. Les investisseurs vont désormais s’intéresser au bilan d’Iberdrola. Aucune autre entreprise de services aux col lectivités européenne n’est plus endettée. Son désendet tement est la priorité maximale du management. L’entre prise verse depuis quelques années son dividende en actions et les investissements sont en veilleuse. Il reste encore à savoir si le management pourra obtenir un bon prix pour les activités à céder. La plupart du temps, la vente d’actifs profite davantage aux titulaires d’obliga tions qu’aux porteurs d’actions. La cotation n’est pas vraiment bon marché, conformément à celle des concurrents. Il est toutefois positif que l’incertitude entourant les réformes soit enfin dissipée. Dans ce contexte, nous relevons notre recommandation de Vendre à Conserver. Solutions de remplacement : National Grid, Veolia Environnement, Suez Environ David Duchy Analyste financier nement KBC Asset Management
Relevé des changements d’avis durant ces 12 derniers mois : 23-02-2012
De conserver à vendre
17-09-2012
De vendre à conserver
Stratégie & Accents
2
L’action Munich Re n’est plus une bonne affaire !
Changement d’avis : d’augmenter à conserver Cours : 124,668 EUR Objectif de cours : 131,00 EUR Secteur : finance
Activités
Points forts
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•
L’allemand Munich Re est le premier réassureur au monde. Il est également actif dans la gestion de for tune.
Résultats
•
Au premier semestre 2012, les primes brutes de Munich Re ont augmenté de 3,8%, à 25,9 milliards EUR, par rapport à la même période de l’exercice pré cédent. Le résultat d’exploitation est passé d’une perte de 437 millions EUR à un bénéfice de 2,3 milliards EUR. Les demandes d’indemnisations ont reflué de 4,6% et le bénéfice dégagé sur le placement des réserves a bondi de 16,8%. Dans la division Réassurance, les primes brutes se sont étoffées de 4,8%, à 13,7 milliards EUR et le résul tat d’exploitation est passé d’une perte de 1 milliard EUR à un bénéfice de 1,7 milliard EUR. Dans le pôle Assurance, les primes brutes ont reculé de 0,7%, à 8,9 milliards EUR et le résultat d’exploitation a bondi de 7,2%, à 550 millions EUR.
•
140 130 120 110
Bonne position de capital.
Points faibles
• •
La filiale américaine American Re connaît des pro blèmes. Faible position des assurances primaires sur le marché allemand.
Opinion Les réassureurs ont jusqu’à présent eu le vent en poupe. Après les catastrophes survenues en 2011, ils ont pu aisé ment augmenter les primes. Durant ces derniers trimestres, ils ont tellement renforcé leurs provisions mathématiques qu’une nouvelle augmentation des prix n’est plus évidente. Une hausse des primes se justifie par le maigre rendement réalisé par les (ré)assureurs sur le placement des provi sions mathématiques, mais est difficilement défendable en l’absence de grosses demandes d’indemnisation. Le groupe devrait publier de robustes résultats pour 2012. Cette bonne nouvelle est toutefois déjà incorporée dans le cours de l’action, vu la remontée opérée ces derniers mois. Compte tenu de tous ces facteurs, l’action devrait tout au plus faire du surplace. Nous abaissons par conséquent notre recommandation d’Augmenter à Conserver. Solutions de remplacement : Allianz, AXA
100 90 80 70 60 50 40
Source: Thomson Datastream
2008 2009 2010 MUENCHENER RUCK. MSCI ACWI INSURANCE - PRICE INDEX MSCI AC WORLD - PRICE INDEX
2011
2012
Leen Ooms Analyste financier KBC Asset Management
Relevé des changements d’avis durant ces 12 derniers mois : 07-05-2012
De conserver à augmenter
26-09-2012
D’augmenter à conserver
Stratégie & Accents
3
Samsung exerce des activités diversifiées
Avis : acheter
Cours : 269,50 EUR Objectif de cours : 305,00 EUR Secteur : technologies de l’information
Activités
Points forts
•
• • •
Le sud-coréen Samsung Electronics est le plus grand producteur de puces à mémoire. Il produit également de l’électronique grand public, des téléphones mobiles, des ordinateurs, des écrans LCD et des appareils électro ménagers. Il continue à investir massivement dans les semi-conducteurs et les écrans LCD.
Résultats
•
Au deuxième trimestre 2012, le chiffre d’affaires de Samsung Electronics a augmenté de 5,1%, à 47 600 mil liards KRW, par rapport à la même période de l’exercice précédent. Le résultat d’exploitation s’est étoffé de 14,9%, à 6 700 milliards KRW. Dans la division Télécoms, le chiffre d’affaires a grimpé de 3,5%, à 24 000 milliards KRW, grâce à la demande soutenue d’appareils plus chers. Le résultat d’exploita tion s’est tassé de 1,9%, à 4 200 milliards KRW, par suite du recul de la marge bénéficiaire. Dans le pôle Électronique grand public, les ventes ont gonflé de 13%, à 12 200 milliards KRW et le résultat d’exploitation a bondi de 58,3%, à 800 milliards KRW.
• • 300
250
200
Position dominante dans plusieurs segments (portables, TV numérique, mémoire flash NAND). Lancements rapides de nouveaux produits. Grande capacité d’innovation.
Points faibles
• •
Forte dépendance à l’égard du secteur volatil des semi-conducteurs. Litiges de brevet avec Apple, qui achète les compo sants de Samsung.
Opinion Dans le segment des téléphones mobiles, Samsung a élargi sa gamme à de nouveaux modèles, aux écrans tac tiles et aux smartphones. Il augmente ainsi sa part de mar ché aux États-Unis et en Europe et profite du déploiement des réseaux 3G en Chine. En Occident, il compte surtout renforcer les ventes de smartphones et de tablettes. Les nouveaux modèles Galaxy se vendent très bien mais les litiges de brevet avec Apple auront un impact négatif. Le groupe occupe une position dominante dans le do maine du stockage de données. Il propose des produits de pointe et ses coûts de fabrication sont les plus bas. Il est par conséquent bien placé pour profiter du redémar rage du marché des puces. Nous émettons par consé quent une recommandation d’achat.
150
100
50
Source: Thomson Datastream
2008 2009 2010 2011 SAMSUNG ELTN.GDS (FRA) - UNADJUSTED PRICE MSCI ACWI TCH H/W/EQ - PRICE INDEX MSCI AC WORLD - PRICE INDEX
2012
Tim Stiers Analyste financier KBC Asset Management
Relevé des changements d’avis durant ces 12 derniers mois : Néant Stratégie & Accents
4
Avis : acheter
Thrombogenics à l’aube d’une percée
Cours : 30,80 EUR Objectif de cours : 32,00 EUR Secteur : santé
Activités
Points forts
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• • •
Résultats
Points faibles
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• • •
Thrombogenics est une société biopharmaceutique qui développe et commercialise des traitements innovants pour les maladies oculaires. Son produit phare, l’Ocri plasmine, est un traitement pharmacologique, qui attend le feu vert des autorités sanitaires américaines et européennes.
L’Ocriplasmine devrait être lancée au début 2013 aux États-Unis et à la mi-2013 en Europe. Thrombogenics a conclu au début 2012 un accord avec Alcon, spécia lisé dans le traitement des maladies oculaires, pour assurer la vente en dehors des États-Unis, ce qui a débouché sur un paiement anticipé de 75 millions EUR. L’augmentation de capital qui a suivi a encore renforcé de 78 millions EUR la position de trésorerie, qui s’affi chait à 186 millions EUR fin juin 2012. Le groupe a investi 45 millions EUR au premier semestre 2012. Le bénéfice net est ressorti à 56 millions EUR.
35 30 25 20 15 10 5 0
Source: Thomson Datastream
2008
2009
2010
THROMBOGENICS MSCI WORLD H/C EQ/SVS - PRICE INDEX BEL 20 - PRICE INDEX
2011
2012
L’Ocriplasmine a passé les derniers tests cliniques avec succès et devient ainsi un nouveau traitement non chirurgical des maladies rétro-oculaires. Excellente position de trésorerie ouvrant la voie à la rentabilité. Management et actionnariat solides.
Aucune expérience dans la commercialisation de nou veaux produits. La valeur de l’entreprise est entièrement tributaire de l’Ocriplasmine. Elle sera affectée si le succès n’est pas au rendez-vous. Le potentiel de marché final de l’Ocriplasmine reste imprécis.
Opinion Thrombogenics bénéficie d’une robuste position de tré sorerie, même si l’activité de l’entreprise et le paiement exceptionnel destiné à renforcer les droits de propriété intellectuelle de l’Ocriplasmine ont englouti 59 millions EUR. Il a engrangé un bénéfice net de 56 millions EUR au premier semestre 2012, grâce au paiement anticipé de 75 millions EUR d’Alcon. Nous nous attendons à une hausse des charges d’exploitation au deuxième semestre 2012. L’homologation de l’Ocriplasmine par les autorités sanitaires américaines et européenne suit son cours. Un léger ralentissement de la procédure ne nous fera pas changer d’avis. Nous restons les pieds sur terre et émet tons des prévisions réalistes concernant les ventes pen dant la phase de lancement. L’intérêt des investisseurs pourrait s’intensifier à mesure que nous approchons de l’homologation aux États-Unis le 17 octobre. Nous réitérons donc notre recommandation d’achat et fixons notre objectif de cours à 34 EUR. Jan De Kerpel Analyste financier KBC Securities
Relevé des changements d’avis durant ces 12 derniers mois : Néant Stratégie & Accents
5
Transocean a le regard tourné vers l’avenir
Changement d’avis : de conserver à acheter Cours : 46,865 USD Objectif de cours : 65,00 USD Secteur : énergie
Activités
Points forts
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•
Transocean opère dans les forages pétroliers et gaziers en mer. Il construit des plateformes de forage, pour lesquelles il procure l’équipement et le personnel. Il fournit également des services aux entreprises effec tuant des forages en eaux profondes et dans des envi ronnements difficiles.
Position dominante dans le domaine des plateformes de forage en haute mer.
Points faibles
Résultats
• •
•
Opinion
Au deuxième trimestre 2012, le chiffre d’affaires de Transocean a augmenté de 10,2%, à 2,6 milliards USD, par rapport à la même période de l’exercice précédent. Le résultat d’exploitation est passé d’un bénéfice de 219 millions USD à une perte de 163 millions USD. Les charges d’exploitation ont bondi de 61,1%, à 750 mil lions USD, en raison de la constitution d’une provision pour la catastrophe pétrolière survenue en 2011 dans le Golfe du Mexique. Le chiffre d’affaires a grimpé de 7,7%, à 2,4 milliards USD, dans la division Contract Drilling. Le taux d’utili sation de la flotte a progressé de 61% au premier tri mestre à 66% au deuxième trimestre 2012.
•
160 140 120 100 80 60 40 20
Source: Thomson Datastream
2008 2009 2010 TRANSOCEAN MSCI ACWI ENERGY - PRICE INDEX MSCI AC WORLD - PRICE INDEX
2011
2012
Potentiel de croissance limité par la taille actuelle et la position dominante de l’entreprise. Sensibilité aux fluctuations du prix du brut.
Les investissements consacrés au développement des gisements pétroliers en eaux profondes explosent à tel point que toute la capacité disponible est mobilisée jusqu’à fin 2013. Étant donné la pénurie de capacité des entreprises de services pétroliers, les compagnies pétro lières signeront des contrats de durée de plus en plus longue. Dans la niche des forages pétroliers en eaux pro fondes, où Transocean excelle, cette exiguïté se traduit par un important taux d’utilisation des capacités et des prix élevés. Les dernières décisions stratégiques montrent que l’en treprise a tourné la page depuis l’explosion de la plate forme Deep Water Horizon dans le Golfe du Mexique et qu’elle va de l’avant. Le management se tourne résolu ment vers les activités en eaux profondes. L’entreprise a ainsi vendu 90% de ses plateformes de forage flottantes pour eaux peu profondes et en a commandé quatre pour les eaux profondes. Elle renforce ainsi son leadership dans le domaine des plateformes de forage de pointe. En 2013, le juge tentera d’établir les responsabilités dans la catastrophe du Golfe du Mexique. Le management envisage toutefois d’adapter les activités de l’entreprise à l’évolution du secteur pétrolier. La sous-éva luation accusée par l’action depuis plusieurs années devrait donc disparaître. C’est pour quoi nous relevons notre recommandation de Conserver à Acheter.
Alex Martens Analyste financier KBC Asset Management
Relevé des changements d’avis durant ces 12 derniers mois : 04-11-2011
D'acheter à conserver
14-09-2012
De conserver à acheter
Stratégie & Accents
6
UBS reste une banque solide
Avis : acheter
Cours : 12,07 CHF Objectif de cours : 15,00 CHF Secteur : finance
Activités
Points forts
•
• •
Le suisse UBS est une banque intégrée, active à l’échelon mondial dans les domaines de la banque privée, de la gestion de fortune, des fonds d’investisse ment, de la banque de détail et de la banque d’entre prise.
Résultats
•
Au deuxième trimestre 2012, les revenus opérationnels d’UBS ont diminué de 1,8%, à 6,4 milliards CHF, par rapport au trimestre précédent. Le bénéfice avant impôts s’est tassé de 27,1%, à 1 milliard CHF. Dans la division Banque d’investissement, les revenus d’exploitation ont reflué de 40,2%, à 1,7 milliard CHF, par suite du recul du négoce de titres et le résultat avant impôts est passé d’un bénéfice de 730 millions CHF à une perte de 130 millions CHF. Dans le pôle Gestion de fortune, les revenus opération nels se sont contractés de 2%, à 1,7 milliard CHF et le bénéfice avant impôts a chuté de 37,5%, à 502 millions CHF.
• • 70 60 50 40 30
Compétence en gestion de fortune. Bonne répartition géographique et solide ancrage dans les marchés émergents asiatiques.
Points faibles
• •
Réputation ternie par la crise financière. Pression politique en vue de la levée ou de l’assouplis sement du secret bancaire suisse.
Opinion La banque d’investissement d’UBS souffre des conditions de marché difficiles. Le groupe a en outre été confronté à des pertes exceptionnelles au deuxième trimestre 2012. La réorganisation de la banque d’investissement prendra manifestement plus de temps que nous ne l’avions prévu. Le groupe poursuit sur la voie des économies. Il vise à ré duire ses coûts de 1,5 à 2 milliards CHF. Les perspectives de la division Gestion de fortune restent favorables, grâce aux capitaux drainés de trimestre en tri mestre. Au deuxième trimestre, un afflux d’environ 5% a encore été enregistré sur une base annuelle. Les marges ont toutefois été mises sous pression. UBS possède un important capital-actions par rapport aux actifs pondérés des risques (ratio Tier 1). Le durcissement de la réglementation ne nous inquiète donc pas vraiment. Il pourrait même constituer un atout supplémentaire pour attirer les clients fortunés. Compte tenu de ces facteurs et de la valorisation, nous émettons la recommandation ‘Acheter’.
20 10 0
Source: Thomson Datastream
2008 2009 2010 UBS 'R' MSCI ACWI DIV FIN - PRICE INDEX MSCI AC WORLD - PRICE INDEX
2011
2012
Johan Fastenakels Analyse financier KBC Asset Management
Relevé des changements d’avis durant ces 12 derniers mois : Néant
Stratégie & Accents
7
Les marchés en images Marchés d’actions
Marchés d’obligations
Rapport C/B Rendement de dividende (%) UEM 10,10 3,31 Etats-Unis 13,08 2,18
Taux à dix ans en EUR Taux à dix ans en USD
130
130
4.00
4.00
125
125
3.50
3.50
120
120
3.00
3.00
115
115
2.50
2.50
110
110
2.00
2.00
105
105
1.50
1.50
100
100
1.00
1.00
95
95
0.50
0.50
90
Source: Thomson Reuters Datastream
O N D J F M A M EURO STOXX 50 - PRICE INDEX S&P 500 COMPOSITE - PRICE INDEX
J
J
A
S
90
0
Source: Thomson Reuters Datastream
O N D J F M A M J J A S EMU BENCHMARK 10 YR. DS GOVT. INDEX - RED. YIELD US BENCHMARK 10 YEAR DS GOVT. INDEX - RED. YIELD
0
Evolution de l’indice S&P 500 1600
Source: Thomson Financial Datastream
1600
1500
1500
1400
1400
1300
1300
1200
1200
1100
1100
1000
1000
900
900
800
800
700
700 2011
600 2007
2008
2009
2010
2012
600
J F M A M J J A S O N D J F M A M J J A
S&P 500 COMPOSITE - PRICE INDEX
WWW
Plus de renseignements sur: www.kbc.be/investir Adresse de la correspondance : KBC BANK SA, KBC Asset Management, avenue du Port 6, 1080 Bruxelles. Stratégie & Accents est une publication de KBC Asset Management SA (KBC AM). Les données servant de base aux projections, scénarios, pronostics et cours cibles proviennent de sources fiables et de recherches propres. Cette recommandation n’entre pas dans la catégorie ‘recherche en investissements’, telle que visée par l’arrêté royal du 3 juin 2007 énonçant les règles destinées à promouvoir l’indépendance de la recherche en investissements, et tombe par conséquent sous la définition légale de la communication publicitaire. Les gestionnaires de fonds de KBC AM peuvent effectuer des transactions sur l’action concernée avant la diffusion de la recommandation. Cette publication ne constitue pas un conseil en investissement personnalisé. L’investisseur doit encore déterminer, de préférence avec son conseiller Epargne et Placements ou son chargé de relations, si l’action cadre avec son profil de risque et son portefeuille de placement. KBC AM ou toute autre société du groupe KBC ne peuvent pas être tenues responsables d’une imprécision ou d’un oubli éventuels dans les données communiquées. Editeur responsable / rédacteur en chef : Alex Wolfers, Product & knowledge management KBC AM / Christiaan De Moor. Faits et autres informations relatives aux sociétés cotées en bourse : KBC Asset Management SA publie sur son site une fiche d’action pour la plupart des sociétés cotées mentionnées dans la présente publication. Cette fiche comporte d’une part des informations purement factuelles, telles qu’une description des activités de l’entreprise, le graphique illustrant l’évolution du cours de l’action, les événements les plus récents survenus dans l’entreprise et les résultats et prévisions communiqués par celle-ci dans son rapport annuel ou ses communiqués de presse. D’autre part, l’analyste financier y expose son opinion sur l’entreprise. Il en décrit les points forts et les points faibles et indique, dans son avis global, les motifs à la base de sa recommandation. Ces éléments d’opinion sont présentés sur fond coloré. Fréquence des changements d’avis : Les analystes de KBC Asset Management suivent de près l’actualité financière mondiale. L’avis émis sur une action est la conclusion d’une évaluation rigoureuse de trois éléments : l’action proprement dite, le secteur auquel appartient l’entreprise et la région dans laquelle elle est implantée. Toute modification au niveau de l’une de ces trois composantes peut entraîner un changement d’avis. Méthode de recommandation : Une description détaillée de la méthode utilisée est fournie dans l’édition de Stratégie & Accents numéro A01 du 6 janvier 2011. Celle-ci peut également être consultée sur www.kbcam.be/actions/méthodederecommandation. Un exemplaire de cette brochure est également disponible dans toutes les agences KBC. Pour certains éléments essentiels de la recommandation d’investissement, qui n’ont pu être repris sur la fiche faute de place, nous vous renvoyons aux «Directives générales régissant les recommandations d’investissement de KBC Asset Management» sur www.kbcam.be/equities. Photos utilisées : www.shutterstock.com
Parution du prochain numéro le 19 octobre 2012