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dans cette édition:

Ryanair Arkema Suez Environnement STMicroelectronics Telefónica Vinci Dernière misa à jour des cours et des recommandations: 17-12-2012

Petit à petit…

Les politiciens et les banques centrales ont pris des mesures tant en Europe qu’aux États-Unis, afin de combattre la crise économique et financière. Le robinet des liquidités a été ouvert en grand des deux côtés de l’Atlantique. Les investisseurs ne se sont guère montrés enthousiastes mais ont malgré tout stimulé les cours des actions.

Les Bourses ont poursuivi leur remontée la semaine passée en Belgique et en Europe, grâce notamment à la mise en œuvre progressive d’indispensables réformes par les dirigeants européens. Les ministres européens des finances sont ainsi parvenus à un accord concernant la mise en place d’une union bancaire, ce qui constitue une étape cruciale.

Le feu vert a également été donné à la prochaine tranche d’aide à la Grèce, qui sera affectée à la recapitalisation des banques, au financement du déficit budgétaire et au rachat de la dette. Ce dernier projet a d’ailleurs déjà démarré. La Grèce est en effet parvenue à racheter pour 30 milliards EUR d’obligations d’État propres au tiers du prix, ce qui lui a permis de ramener les taux longs à 10%.

Aux États-Unis aussi, la Fed a entamé un programme d’achat d’emprunts publics, dont les modalités et les objectifs sont toutefois totalement différents. Elle vise essentiellement à maintenir les taux à un bas niveau, afin d’éviter une asphyxie de l’économie.

La question est à présent de savoir si les Bourses disposeront de suffisamment d’oxygène pour un rally de fin d’année. Les activités de négoce tournent en effet généralement au ralenti en fin d’année. Des fluctuations de cours marquées sont donc possibles mais leur orientation est difficilement prévisible.

Stratégie & Accents est une publication bimensuelle de KBC Banque & Assurance N° A24 -21 Décembre 2012

Dernières modifications de recommandation Arkema

d’acheter à conserver

Ryanair

d’augmenter à conserver

Suez Environnement

d’augmenter à acheter

Modification de la recommandation : d’augmenter à conserver

Ryanair reste ambitieux

Cours : 4,82 EUR Objectif de cours : 5,00 EUR Secteur : industrie

Activités

Points forts

•

• •

Fort d’une flotte de 294 avions, l’irlandais Ryanair est la plus grande compagnie aérienne à bas prix d’Europe.

Il reste fidèle à sa stratégie visant à pratiquer des tarifs bon marché et à éviter les suppléments carburant. Il se concentre sur les connexions régionales directes et peut ainsi proposer des vols fréquents sans services supplémentaires.

Points faibles

•

Issue incertaine de l’enquête des autorités européennes de concurrence.

Résultats

•

Pendant le premier semestre de l’exercice 2012-2013 clos le 30 septembre 2012, le chiffre d’affaires de Ryanair a augmenté de 14,5%, à 3,1 milliards EUR, par rapport à la même période de l’exercice précédent, grâce à l’augmentation moyenne des tarifs de 6% et à la hausse du nombre de passagers de 7%. Le résultat d’exploitation a de ce fait bondi de 9,6%, à 712,7 millions EUR. Les revenus des services connexes ont grimpé de 20%, à 583,8 millions EUR. Pendant la période sous revue, Ryanair a retiré son offre de 1 milliard GBP sur Stansted.

5.00 4.50 4.00 3.50 3.00 2.50 2.00 1.50

Attention accrue accordée aux prix par les consommateurs.

Les concurrents ne parviennent pas à proposer des vols “courte distance” rentables.

Source: Thomson Reuters Datastream

2008 2009 RYANAIR HOLDINGS Transportation World equity market

2010

2011

2012

Opinion L’action Ryanair a opéré une belle remontée ces derniers mois. Le groupe surveille les coûts, a le sens des affaires et prend des décisions réfléchies. Il profitera de la nouvelle consolidation du secteur aérien et du succès des billets bon marché. Il prévoit pour les dix prochaines années une hausse du nombre de passagers de 80 à 120 millions, ce qui fait bondir la part de marché escomptée de 12% à 18% dans le segment des vols courte distance en Europe. Ces objectifs de croissance impliquent de nouveaux défis. Ils ne peuvent être réalisés que si Ryanair achète (en leasing) des avions supplémentaires d’ici 2015. Les provisions qu’il doit constituer à cet effet limitent toutefois les versements en faveur des actionnaires. Par ailleurs, les investisseurs devront tenir compte d’un ralentissement des revenus, des marges et du bénéfice par action, à mesure que l’entreprise prendra de l’envergure. Enfin, les compagnies aériennes sont confrontées au fait que les autorités de leurs destinations populaires cherchent à colmater leur déficit public en augmentant les taxes aéroportuaires. Dans ce contexte, nous gardons les pieds sur terre et émettons la recommandation Conserver.

Solutions de remplacement(1) : Deutsche Post (KBC AM), Exmar (KBC AM)

(1) Les solutions alternatives sont des actions sélectionnées au sein du même secteur, pour lesquelles KBC Asset Management ou KBC Securities émet la recommandation Acheter ou Augmenter. L’entité émettant la recommandation est mentionnée entre parenthèses.

Steven Vermander Analyste financier KBC Asset Management

Relevé des modifications de recommandation durant ces 12 derniers mois: 07-12-2012

Stratégie & Accents

D’augmenter à conserver

2

Prise de bénéfice sur Arkema

Modification de la recommandation : d’acheter à conserver Cours : 81,71 EUR Objectif de cours : 83,00 EUR Secteur : matériaux

Activités

Points forts

•

• • •

Résultats

Points faibles

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• • •

Arkema, spin-off de Total, fabrique des produits chimiques fluorés, du peroxyde d’hydrogène et des peroxydes organiques.

Au troisième trimestre 2012, le chiffre d’affaires d’Arkema a augmenté de 1,2%, à 1,6 milliard EUR, par rapport à la même période de l’exercice précédent.

Le résultat d’exploitation a progressé de 9,2%, à 189 millions EUR et les charges d’exploitation ont seulement grimpé de 0,2%, à 1,4 milliard EUR. Dans la division Chimie industrielle, le chiffre d’affaires a régressé de 0,9%, à 1,1 milliard EUR et le résultat d’exploitation a explosé de 34,7%, à 128 millions EUR. Dans le pôle Produits de performance, le chiffre d’affaires a gonflé de 5,6%, à 548 millions EUR et le résultat d’exploitation s’est étoffé de 5,1%, à 82 millions EUR. Le management prévoit pour 2012 un cash-flow d’exploitation de 1 milliard EUR.

•

90 80 70 60 50 40 30 20 10 0

Source: Thomson Reuters Datastream

2008 2009 ARKEMA Materials World equity market

2010

2011

Excellent bilan.

Leader du peroxyde d’hydrogène.

Restructuration couronnée de succès.

Tributaire de secteurs sensibles à la conjoncture, comme la construction et l’industrie automobile.

Concurrence asiatique croissante. Économies d’échelle limitées.

Opinion Pendant ces douze dernier mois, l’action a éclipsé ses consœurs européennes. Arkema est une entreprise de qualité, dirigée par une excellente équipe de management. Nous saluons sa transformation et sa revalorisation. La cession des activités Vinyle a constitué la dernière étape clé dans la restructuration du groupe. Les marges et les revenus ont plus que doublé depuis l’introduction en Bourse en 2005.

Par sa restructuration, Arkema domine des segments de niche, qui ne représentent ensemble pas plus de 20% du chiffre d’affaires.

L’action se rapproche à présent de notre objectif de cours de 83 EUR. Les activités plus sensibles à la conjoncture devraient se porter moins bien dans les prochains mois. Le potentiel de poursuite de la croissance s’essouffle en raison de la situation macroéconomique préoccupante. Une demande atone risque d’entraîner une diminution des prix de l’acrylique et des produits chimiques fluorés, entre autres.

Pour la première fois depuis plusieurs années, nous pensons que le chiffre d’affaires visé ne sera pas réalisé.

Le potentiel de hausse de l’action est limité, étant donné son impressionnant rebond en 2012. Nous conseillons dès lors à l’investisseur de prendre son bénéfice et nous émettons la recommandation Conserver.

2012

Solutions de remplacement(1) : Rio Tinto (KBC AM), Dow Chemicals (KBC AM), Mosaic (KBC AM)

(1) Les solutions alternatives sont des actions sélectionnées au sein du même secteur, pour lesquelles KBC Asset Management ou KBC Securities émet la recommandation Acheter ou Augmenter. L’entité émettant la recommandation est mentionnée entre parenthèses.

Alex Martens Analyste financier KBC Asset Management

Relevé des modifications de recommandation durant ces 12 derniers mois: 07-12-2012

Stratégie & Accents

D’acheter à conserver

3

Modification de la recommandation : d’augmenter à acheter

Bonne nouvelle pour Suez Environnement

Cours : 9,03 EUR Objectif de cours : 10,50 EUR Secteur : services aux collectivités

Activités

Points forts

•

•

De concert avec Veolia, Suez Environnement est le seul acteur actif dans l’approvisionnement en eau et le traitement des déchets. Ses principales divisions sont les suivantes : Eau, Traitement des déchets et International (services en dehors d’Europe). L’entreprise exerce ses activités par le biais de contrats à long terme et d’externalisation et par la propriété directe des installations.

Résultats

• •

Points faibles

•

Pendant les neuf premiers mois de 2012, le chiffre d’affaires de Suez Environnement a augmenté de 1,3%, à 11,1 milliards EUR, par rapport à la même période un an plus tôt. Le résultat d’exploitation courant a diminué de 4,1% à 1,8 milliard EUR. Le chiffre d’affaires a grimpé de 2,1%, à 4,9 milliards EUR, dans la division européenne Déchets mais a reflué de 0,6%, à 3,1 milliards EUR, dans la branche européenne Eau. En octobre 2012, le management a démenti le projet de fusion avec son concurrent Veolia Environnement.

20 18 16 14 12 10 8 6

Leader mondial de l’approvisionnement en eau et du traitement des déchets, qui continueront de croître dans les prochaines années en raison du durcissement de la réglementation et de la conscientisation environnementale grandissante.

Solides activités Eau sur des marchés intéressants.

Important levier opérationnel dans les activités de traitement des déchets.

Source: Thomson Reuters Datastream

2008 2009 2010 SUEZ ENVIRONNEMENT Utilities World equity markets

2011

2012

• •

Résultats tributaires du traitement des déchets en Europe (environ 50% du chiffre d’affaires).

Risque de voir les mesures fiscales temporaires du gouvernement français se transformer en mesures structurelles, ce qui inciterait Suez à introduire un dividende optionnel (avec une dilution de l’actionnariat existant).

Opinion Les mesures prises par le gouvernement français pour atteindre l’équilibre budgétaire ont entraîné une réduction de la déductibilité des paiements d’intérêts pour les entreprises. Cette législation a été remaniée ces derniers jours, afin d’éviter que les collaborations entre le public et le privé ne soient préjudiciées. Les sociétés de traitement des déchets comme Suez Environnement échappent ainsi à une réduction de la marge bénéficiaire de 3%. Suez Environnement profitera en outre des dispositions prises par le gouvernement Hollande afin de réduire les coûts de la main-d’œuvre.

La différence peut être énorme pour de grands employeurs en France, mais les détails n’ont pas encore été dévoilés. Les dernières données confirment que l’activité ne recule plus dans le secteur. Le management a encore annoncé d’autres bonnes nouvelles. Il a ainsi indiqué que la réception de l’usine de dessalement à Melbourne en Australie ne générera plus de frais supplémentaires. Par ailleurs, la holding mère, GDF Suez, a confirmé qu’elle ne cédera pas sa participation de 34%.

Nous relevons dès lors notre recommandation David Duchi d’Augmenter à Acheter.

Analyste financier KBC Asset Management

Relevé des modifications de recommandation durant ces 12 derniers mois: 17-12-2012

Stratégie & Accents

D’augmenter à acheter

4

Recommandation : acheter

Telefónica croît en Amérique latine.

Cours : 10,12 EUR Objectif de cours : 14,00 EUR Secteur : télécommunications

Activités

Points forts

•

• • •

Telefónica propose une vaste gamme de services de télécommunication et d’applications multimédias en Espagne, en Allemagne, au Royaume-Uni et en Amérique latine.

Résultats

•

Au cours des neuf premiers mois de 2012, le chiffre d’affaires de Telefónica a diminué de 0,3%, à 46,5 milliards EUR, par rapport à la même période de l’exercice précédent. En revanche, le résultat d’exploitation a progressé de 19,6%, à 8 milliards EUR, grâce à la compression des charges opérationnelles.

En Amérique latine, le chiffre d’affaires a grimpé de 5,9%, à 22,6 milliards EUR, à la faveur de l’accroissement de la clientèle de 10,5 millions et de l’intensification du trafic téléphonique. Le résultat d’exploitation s’est étoffé de 2,1%, à 7,9 milliards EUR. En Europe, le chiffre d’affaires s’est contracté de 6,4%, à 22,5 milliards EUR, par suite de la perte de 2 millions de clients mobiles en Espagne. Le résultat d’exploitation a bondi de 23%, à 8 milliards EUR.

• • 24 22 20 18 16 14 12 10 8

Source: Thomson Reuters Datastream

2008 2009 2010 TELEFONICA Telecommunication Services World equity market

2011

2012

Cash-flow sain.

Leadership en Espagne et solide position en Amérique latine.

Belles marges d’exploitation par rapport aux concurrents européens.

Points faibles

• •

Baisse des revenus de la téléphonie fixe en Espagne.

Marché mobile espagnol sous pression.

Opinion Telefónica enregistre une forte croissance en Amérique latine, où les prévisions sont bonnes. La Coupe du monde de football de 2014 et les Jeux olympiques de 2016 seront organisés au Brésil. Ces méga-événements devraient stimuler la croissance des activités brésiliennes. Les obstacles politiques rencontrés par l’opérateur télécoms au Venezuela sont surestimés.

Le climat n’est pas près de s’améliorer en Espagne. Les revenus de la téléphonie mobile y sont particulièrement sous pression. C’est pourquoi l’opérateur y restructure ses activités et compte supprimer environ 20% de ses effectifs d’ici 2013 afin de réduire les coûts.

Aucun dividende ne sera versé pour l’exercice 2012 et un dividende de 0,75 EUR par action est attendu pour 2013.

Une introduction en Bourse partielle des activités latinoaméricaines est prévue en 2013. Telefónica s’est séparé de plusieurs activités non stratégiques et a introduit ses activités allemandes en Bourse, ce qui lui a permis de réduire fortement son endettement. Il ne devra plus émettre de nouvelles obligations avant fin 2013 et est ainsi à l’abri des fluctuations des marchés obligataires dans le sud de l’Europe. Nous émettons par conséquent une recommandation d’achat.

Kurt Ruts Analyste financier KBC Asset Management

Relevé des modifications de recommandation durant ces 12 derniers mois: Néant

Stratégie & Accents

5

STMicroelectronics fait place nette

Recommandation : conserver

Cours : 5,25 EUR Objectif de cours : 5,40 EUR Secteur : technologies de l’information

Activités

Points forts

•

• • •

STMicroelectronics (STM) est un producteur suisse de semi-conducteurs. Il fabrique différents types de puces numériques et analogiques, des microcontrôleurs et des circuits intégrés destinés à des applications spécifiques telles que les communications mobiles.

Résultats

•

Au troisième trimestre 2012, le chiffre d’affaires de STMicroelectronics a diminué de 0,9%, à 2,2 milliards USD, par rapport au trimestre précédent. La perte des activités traditionnelles d’exploitation s’est creusée de 207 à 792 millions USD, en raison de la hausse des réductions de valeur et des charges de restructuration.

Dans la division Analog, MEMS and Microcontrollers, le chiffre d’affaires a augmenté de 3,9%, à 804 millions USD, et le résultat d’exploitation a grimpé de 3,1 %, à 101 millions USD. Dans le pôle Automotive, le chiffre d’affaires s’est contracté de 3,2%, à 391 millions USD et le résultat d’exploitation a chuté de 10,5%, à 34 millions USD, en raison notamment du recul du chiffre d’affaires.

•

11 10 9 8 7 6 5 4 3

Important fournisseur de circuits intégrés analogiques.

Gamme de produits diversifiée, axée sur des segments à forte croissance.

Leader des solutions System-On-Chip.

Points faibles

• •

Chiffre d’affaires tributaire du secteur des télécommunications.

Tributaire de l’évolution rapide du secteur technologique.

Opinion STMicroelectronics doit affronter dans certaines niches des concurrents nettement plus spécialisés que lui. Par conséquent, sa part de marché s’érode et sa rentabilité est sous pression.

Il s’est retiré de la joint-venture avec Ericsson, dédiée à la production de semi-conducteurs pour GSM. Il a fait le bon choix. Il pourra ainsi se concentrer sur deux groupes de produits. Le premier inclut les capteurs, les régulateurs de tension et les semi-conducteurs destinés au secteur automobile. Le second comprend les systèmes sur puce (System-On-Chip), à savoir des semi-conducteurs conçus sur mesure et intégrés dans des produits très variés.

Le management table sur une marge d’exploitation de 10%, ce qui devrait être réalisable lorsque la restructuration en cours aura débouché sur une compression des charges d’exploitation de 850 à 600 millions USD. Cet objectif séduira certainement les investisseurs mais est un peu trop ambitieux. Nous gardons donc les pieds sur terre et maintenons notre recommandation Conserver.

Nous relevons néanmoins notre objectif de cours de 4 à 5,4 EUR par action.

Source: Thomson Reuters Datastream

2008 2009 2010 2011 STMICROELECTRONICS (PAR) Semiconductors & Semiconductor Equipment World equity market

2012

Solutions de remplacement(1) : Apple (KBC AM), SAP (KBC AM), Samsung Electronics (KBCAM)

(1) Les solutions alternatives sont des actions sélectionnées au sein du même secteur, pour lesquelles KBC Asset Management ou KBC Securities émet la recommandation Acheter ou Augmenter. L’entité émettant la recommandation est mentionnée entre parenthèses.

Yves Dalemans Analyste financier KBC Asset Management

Relevé des modifications de recommandation durant ces 12 derniers mois: Néant

Stratégie & Accents

6

Vinci a une grande force de frappe

Recommandation : acheter

Cours : 35,41 EUR Objectif de cours : 48,00 EUR Secteur : industrie

Activités

Points forts

•

• •

Vinci est le leader mondial des concessions, de la construction et des services associés. Il construit des routes, exploite des péages et fournit des services pour systèmes électriques et mécaniques destinés à des applications civiles.

Leader mondial de la construction.

Cash-flows stables.

Points faibles

• •

Forte dépendance à l’égard du chiffre d’affaires en France.

Endettement élevé.

Résultats

•

Au troisième trimestre 2012, le chiffre d’affaires de Vinci a augmenté de 7,3%, à 10,3 milliards EUR, par rapport à la même période un an plus tôt. Le chiffre d’affaires a grimpé de 7,6%, à 8,7 milliards EUR, dans la division Contracting et de 1,7%, à 1,6 milliard EUR, dans le pôle Concessions. Le management table sur une croissance du chiffre d’affaires de 4% pour 2013. Par suite d’une modification de la législation fiscale française, le bénéfice net va toutefois baisser de 3%, à 4%.

55 50 45 40 35 30

Opinion Vinci dégage plus de la moitié de son bénéfice opérationnel de l’exploitation d’autoroutes à péage. Il affecte ces revenus stables au développement des activités Construction et Énergie ainsi qu’à l’acquisition de nouvelles concessions. Ses cash-flows stables lui ont permis de sortir pratiquement indemne de la récession. Le management de Vinci est même en quête d’acquisitions intéressantes pour alimenter sa croissance.

Vinci est en outre parvenu à maintenir les marges bénéficiaires de sa division Construction à un niveau honorable pendant la récession. Un carnet de commandes bien rempli et le redémarrage prudent des investissements devraient engendrer un accroissement progressif du bénéfice dans les trimestres à venir.

Prudent, le management maîtrise l’endettement et alimente la croissance par des acquisitions. Par rapport à la force de frappe de l’entreprise, le cours de l’action est attrayant et l’investisseur peut escompter un beau dividende. Dans ce contexte, nous émettons la recommandation “Acheter” sur le titre.

25 20 15

Source: Thomson Reuters Datastream

2008 2009 2010 2011 VINCI MSCI WORLD CAP GDS - PRICE INDEX MSCI AC WORLD - PRICE INDEX

2012

Steven Vermander Analyste financier KBC Asset Management

Relevé des modifications de recommandation durant ces 12 derniers mois: Néant

Stratégie & Accents

7

Les marchés en images Marchés d’actions

Marchés des changes

Rapport C/B Rendement de dividende (%) UEM 10,34 3,17 Etats-Unis 12,68 2,71

USD par EUR (échelle de gauche) JPY par EUR (échelle de droite)

125

125

1.36

112

120

120

1.34

110

115

115

110

110

108

1.32

106

1.30

104 1.28

105

102

105

1.26

100

100

100

95

95

1.22

90

1.20 Source: Thomson Reuters Datastream 94 D J F M A M J J A S O N D US $ TO EURO (ECB) - EXCHANGE RATE JAPANESE YEN TO EURO (ECB) - EXCHANGE RATE (R.H.SCALE)

90

Source: Thomson Reuters Datastream

D J

F

M

A

M

J

J

A

S

O

N

D

EURO STOXX 50 - PRICE INDEX S&P 500 COMPOSITE - PRICE INDEX

1.24

98 96

Evolution de l’indice Dow Jones Industrials 15

15

14

14

13

13

12

12

11

11

10

10

9

9

8

8

7 6

7 Source: Thomson Reuters Datastream

2007

2008

2009

2010

J F M A MJ J A S O N D J F M A MJ J A S O N

DOW JONES INDUSTRIALS - PRICE INDEX

6

WWW

Plus de renseignements sur: www.kbc.be/investir Adresse de la correspondance: KBC BANK SA, KBC Asset Management, avenue du Port 6, 1080 Bruxelles.

Le présent document est une publication de KBC Asset Management SA (KBC AM). L’Autorité des services et marchés financiers (FSMA) est l’autorité de contrôle compétente.

Les recommandations figurant dans ce document n’entrent pas dans la catégorie ‘recherche en investissements’, telle que visée par l’Arrêté royal du 3 juin 2007 portant les règles visant à transposer la directive sur les marchés d’instruments financiers mais sont une communication publicitaire, de sorte que les prescriptions légales destinées à promouvoir l’indépendance de la recherche en investissements ne sont pas d’application. Les présentes recommandations ne constituent pas un conseil en investissement personnalisé. Les gestionnaires de fonds de KBC AM peuvent effectuer des transactions sur l’instrument financier concerné avant la diffusion de ces recommandations. La rémunération des collaborateurs ou préposés employés par KBC AM et chargés de l’établissement des recommandations n’est pas liée à des transactions de banque d’affaires.

Les résultats des instruments et indices financiers présentés sont des résultats obtenus par le passé. Ils ne constituent donc pas un indicateur fiable des résultats futurs. Si les résultats des instruments et indices financiers présentés sont libellés dans une autre monnaie que l’euro, le rendement peut être plus ou moins élevé en raison des fluctuations de valeur.

Ni KBC AM ni aucune autre société du groupe KBC ne peuvent être tenus responsables de l’inexactitude ou de la non-exhaustivité éventuelle des données communiquées dans ce document. Pour certains éléments essentiels de cette recommandation d’investissement (dont le règlement de conflits d’intérêts), qui ne figurent pas dans ce document faute de place, nous vous renvoyons aux Directives générales relatives aux recommandations d’investissement de KBC Asset Management disponibles sur le site www.kbcam.be/actions.

Editeur responsable / rédacteur en chef: Alex Wolfers, Product & knowledge management KBC AM / Christiaan De Moor.

Faits et autres informations relatives aux sociétés cotées en bourse: KBC Asset Management SA publie sur son site une fiche d’action pour la plupart des sociétés cotées mentionnées dans la présente publication. Cette fiche comporte d’une part des informations purement factuelles, telles qu’une description des activités de l’entreprise, le graphique illustrant l’évolution du cours de l’action, les événements les plus récents survenus dans l’entreprise et les résultats et prévisions communiqués par celle-ci dans son rapport annuel ou ses communiqués de presse.

D’autre part, l’analyste financier y expose son opinion sur l’entreprise. Il en décrit les points forts et les points faibles et indique, dans son avis global, les motifs à la base de sa recommandation. Ces éléments d’opinion sont présentés sur fond coloré.

Fréquence des changements d’avis: Les analystes de KBC Asset Management suivent de près l’actualité financière mondiale. L’avis émis sur une action est la conclusion d’une évaluation rigoureuse de trois éléments: l’action proprement dite, le secteur auquel appartient l’entreprise et la région dans laquelle elle est implantée. Toute modification au niveau de l’une de ces trois composantes peut entraîner un changement d’avis.

Méthode de recommandation: Une description détaillée de la méthode utilisée est fournie dans l’édition de Stratégie & Accents numéro A01 du 6 janvier 2011. Celle-ci peut également être consultée sur www.kbcam.be/actions/méthodederecommandation.

Un exemplaire de cette brochure est également disponible dans toutes les agences KBC. Photos utilisées: www.shutterstock.com

Parution du prochain numéro le 4 Janvier 2013