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dans cette édition:

AEGON AKZO DELHAIZE IMTECH Kuehne & Nagel SANOFI Dernière mise à jour des cours et des avis : 29-04-2013

Exubérance des marchés La semaine dernière, les Bourses se sont envolées malgré de mauvaises nouvelles économiques. La baisse des taux dans les pays fragiles de la zone euro a entraîné un regain de confiance et un redressement.

La Bourse a semble-t-il été à la fête la semaine dernière : toutes les catégories d’actifs ont en effet progressé. Des actifs risqués tels que les actions et les obligations de la périphérie européenne ont réalisé de belles performances, mais les valeurs sûres telles que les obligations allemandes ou américaines ont également suivi le mouvement. L’Euro STOXX 50® a grimpé la semaine dernière de plus de 4% et le S&P 500 a gagné près de 2%.

Les données économiques récentes n’expliquent pourtant pas cet optimisme. La piètre qualité des indicateurs de confiance des entreprises confirme que la zone euro pourrait rester en récession au premier semestre 2013. Avec une croissance pour le premier trimestre de 2,5% en base annuelle, soit moins que les 3% attendus, les États-Unis continuent de faire mieux que la zone euro.

Mais ces mauvaises nouvelles ont aussi un bon côté. De mauvais indicateurs permettent en effet d’espérer un assouplissement de la politique monétaire au sein de la zone euro, ce qui vient appuyer notre prévision d’un abaissement des taux. De leur côté, les ÉtatsUnis vont poursuivre leur politique accommodante.

Cette semaine, les taux obligataires ont continué de baisser en Allemagne et aux ÉtatsUnis mais aussi en Espagne et en Italie. Le regain de confiance à l’égard de ces pays fragiles est rapide, comme en témoigne la hausse des cours.

Stratégie&Accents est une publication bimensuelle de KBC Banque & Assurance N° A09 – 3 mai 2013

Derniers changements d’avis Akzo Nobel

de conserver à augmenter

Kuehne & Nagel

de conserver à réduire

Delhaize

d’acheter à augmenter

Sanofi

de conserver à acheter

Heineken

d’acheter à augmenter

Telenet

d’augmenter à conserver

Imtech

d’acheter à conserver

Aegon se fraye un chemin à travers la crise

Avis: conserver

Cours : 4,93 EUR Objectif de cours : 5,00 EUR Secteur : finance

Activités

Points forts

•

• • •

Aegon est un groupe international d’assurance, de pension et d’investissement, avec d’importantes activités aux États-Unis, aux Pays-Bas et au Royaume-Uni et une présence de plus en plus marquée sur les marchés émergents d’Asie, d’Amérique latine et d’Europe centrale.

Résultats

Points faibles

•

Aegon a enregistré au quatrième trimestre 2012 un résultat net de 422 millions EUR, dépassant ainsi les prévisions moyennes des analystes. Le résultat sousjacent avant impôts a grimpé à 447 millions EUR. Les chiffres sont excellents aux États-Unis et aux Pays-Bas, mais ils n’ont pas répondu aux attentes au RoyaumeUni et dans les marchés émergents.

Le volume des affaires nouvelles a augmenté de 36%, à 677 millions EUR. Le groupe affiche un solide ratio de solvabilité d’environ 230%.

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Source: Thomson Reuters Datastream

2008 2009 AEGON Financials - Insurance World Equity Market

Excellente solvabilité (réserve de capitaux de 1,6 milliard EUR dans le holding).

Solide position sur le marché néerlandais et dans le segment des pensions en Europe centrale.

Aegon s’emploie activement à sortir de la crise (arrêt de certains produits, cession d’activités, compression des coûts, rationalisation poussée,…).

2010

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• •

Sensibilité des résultats (environ 65%) au dollar, qui joue actuellement en faveur d’Aegon.

Compte tenu de la maigre rentabilité (faible rendement des capitaux propres) et de l’endettement élevé, le groupe risque de devoir affecter des capitaux à la réduction de la dette au détriment de projets de croissance.

Opinion Depuis juin 2008, Aegon a pris plusieurs mesures pour sortir de la crise. 5,7 milliards EUR de capitaux ont déjà été libérés, contre 4 à 5 milliards EUR initialement prévus. Des programmes ont été lancés pour réduire les charges de 20% et pour arrêter ou céder les activités déficitaires ou risquées. Aegon a intégralement remboursé l’aide de l’État néerlandais et a renoué avec sa politique de dividende.

Aegon ne compte pas procéder à un rachat d’actions propres, bien que le titre soit coté 60% en deçà de sa valeur comptable. Il préfère conserver une importante réserve de capitaux.

Solutions de remplacement (1): Allianz (KBC AM), AXA (KBC AM), Ageas (KBC AM)

0

(1) Les solutions alternatives sont des actions sélectionnées au sein du même secteur, pour lesquelles KBC Asset Management ou KBC Securities émet la recommandation Acheter ou Augmenter. L’entité émettant la recommandation est mentionnée entre parenthèses.

Les fiches relatives aux entreprises mentionnées figurent sur le site www.kbcam.be

Steven Lermytte Analyste financier KBC Asset Management

Dernière modification de recommandation 11-04-13

Stratégie & Accents

d’acheter à conserver

2

Akzo Nobel pourrait se montrer un peu plus ambitieux

Modification de la recommandation : de conserver à augmenter Cours : 46,80 EUR Objectif de cours : 53,00 EUR Secteur : matériaux

Activités

Points forts

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Akzo Nobel est le premier fabricant de peintures au monde. Son chiffre d’affaires provient aujourd’hui pour près des deux tiers des activités liées aux peintures et pour environ un tiers de la chimie de spécialité. Il est présent à l’échelon mondial. Les marchés émergents représentent environ deux cinquièmes du chiffre d’affaires du groupe et celui-ci ambitionne de porter cette part à 50%.

Résultats

Akzo Nobel est le premier fabricant de peintures au monde.

Forte présence sur les marchés émergents, qui représentent déjà environ 40% du chiffre d’affaires actuel.

Important portefeuille de marques (Levis, Dulux).

Solidité du bilan.

Fragmentation du marché des peintures et potentiel de consolidation.

Faible intensité du capital.

Points faibles

•

Le chiffre d’affaires du premier trimestre a diminué de 7% à périmètre comparable et le cash-flow opérationnel a baissé de 9%, à 375 millions EUR. Dans les divisions Peintures décoratives et Revêtements per­ formants, le cash-flow opérationnel a grimpé de respec­ tivement 29% et 3%. Dans la division Chimie de spécialité, le cash-flow opérationnel s’est contracté de 26%.

Le groupe n’a pas émis d’objectifs bénéficiaires concrets pour l’exercice à venir.

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•

Atonie des marchés de la construction européens et américains et durcissement de la concurrence.

Opinion Les résultats opérationnels d’Akzo Nobel pour le premier trimestre sont légèrement inférieurs aux attentes. Lors du dernier exposé consacré à sa stratégie, le groupe a annoncé qu’il formulerait désormais ses objectifs opérationnels après la prise en compte des recettes et dépenses exceptionnelles. Nous ne saluons pas cette décision car 2012 deviendra ainsi une base de comparaison facile pour les performances futures de l’entreprise. Le management se montre en outre dépourvu d’ambition. Pour 2015, il avance une marge d’exploitation courante de 9%, soit à peine plus que les 8,3% réalisés en 2012.

Ces derniers mois, le cours de l’action a baissé significativement. Malgré l’incertitude entourant l’évolution des marchés de la construction, l’action reste intéressante au cours actuel. C’est pourquoi nous avons récemment relevé notre recommandation de Conserver à Augmenter.

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Source: Thomson Reuters Datastream

2008

2009

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AKZO NOBEL MATERIALS WORLD Equity Markets

Wim Hoste Analyste financier KBC Securities

Dernière modification de recommandation 19-04-2013

Stratégie & Accents

de conserver à augmenter

3

Delhaize: une hirondelle ne fait pas le printemps

Modification de la recommandation : d’acheter à augmenter Cours : 47,09 EUR Objectif de cours : 52,00 EUR Secteur : biens de consommation de base

Activités

Points forts

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Delhaize est un distributeur alimentaire international, actif dans dix pays répartis sur trois continents. Il réalise environ 64% de son chiffre d’affaires aux États-Unis et 22% en Belgique. Il est le troisième exploitant de supermarchés sur la côte est des États-Unis en termes de chiffre d’affaires. Il détient une part de marché de 25% en Belgique.

Résultats

•

Au premier trimestre 2013, le chiffre d’affaires de Delhaize a augmenté de 1,5%, à 5,5 milliards EUR, malgré la fermeture de 60 magasins. La croissance du chiffre d’affaires s’est accélérée de 0% à 1,9% à périmètre comparable aux États-Unis et est passée de 0,8% à 2,4% en Belgique, à la faveur de l’inflation et de l’amélioration des volumes. Le bénéfice d’exploitation sous-jacent du groupe a bondi de 13%, à 214 millions EUR.

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Source: Thomson Reuters Datastream

2008

2009

DELHAIZE GROUP Consumer Staples World Equity Markets

2010

2011

2012

Position de force en Belgique, sur la côte est des ÉtatsUnis, en Grèce et en Serbie.

Robuste bilan. La dette nette est ressortie à 2,1 milliards EUR fin 2012, soit 40% des fonds propres.

Points faibles

• • • •

Sensibilité des résultats aux fluctuations du cours de change USD/EUR. Part de marché sous pression en Belgique.

Concurrence impitoyable.

Bottom Dollar et Sweetbay sont déficitaires.

Opinion Les excellents chiffres du premier trimestre ne peuvent être extrapolés aux prochains trimestres. Pour l’ensemble de l’année, le management prévoit un bénéfice d’exploitation sous-jacent de 775 millions EUR, en recul de 4% à taux de change constants. Ces prévisions bénéficiaires impliquent un recul de 9% pendant les neuf derniers mois de l’année. Plusieurs initiatives comprimeront les marges dans les prochains trimestres. Hannaford lance une nouvelle offensive de prix et en mai, quelque 180 magasins Food Lion seront repositionnés. Cette stratégie s’accompagne de baisses de prix et d’une hausse des coûts.

Le repositionnement de Food Lion, la principale chaîne de magasins de Delhaize, porte ses fruits. Au quatrième trimestre 2012, les magasins repositionnés, qui représentent les deux tiers du réseau Food Lion, ont signé une hausse de 4,5% des volumes. Les volumes se sont contractés de 1,2% dans les autres magasins. D’ici fin 2013, la plupart des magasins Food Lion seront repositionnés.

Le cours a déjà bien progressé depuis le plancher (25,6 EUR) de mi-2012. Il s’est adjugé 10,5% après la publication anticipée des résultats trimestriels, qui ont agréablement surpris. Nous modifions dès lors notre avis d’Acheter à Augmenter.

Pascale Weber Analyste financier KBC Securities

Dernière modification de recommandation 25-04-13

Stratégie & Accents

d’acheter à augmenter

4

Des irrégularités jouent des tours à Imtech

Modification de la recommandation : d’acheter à conserver Cours : 8,50 EUR Objectif de cours : 8,00 EUR Secteur : technologies de l’information

Activités

Points forts

•

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Imtech fournit des services techniques dans le domaine de l’électrotechnique, de la mécanique et de l’ICT. L’entreprise conçoit, installe, inspecte et entretient des installations techniques dans les bâtiments, les usines, les infrastructures et les navires.

Résultats

•

Début février, Imtech a déçu en raison d’une dépréciation de 100 millions EUR sur un projet important en Pologne. Une enquête judiciaire sur d’éventuelles irrégularités a été ouverte et la dépréciation a été portée à 150 millions EUR à la suite de celle-ci. Une enquête est également en cours sur les activités allemandes étant donné que la responsabilité de la Pologne incombe au management allemand. L’enquête prévoit l’imputation de 150 millions EUR supplémentaires aux activités allemandes. La publication des résultats 2012 est reportée jusqu’à la clôture de l’enquête judiciaire en Pologne.

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Source: Thomson Reuters Datastream

2005

2006

2007

IMTECH Information technology World Equity Markets

2008

2009

2010

2011

2012

Bonne répartition des activités.

Croissance constante du portefeuille de commandes.

Excellent parcours en termes d’acquisitions.

Points faibles

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Rentabilité de la division Benelux.

Présence limitée dans les économies émergentes.

Systèmes de contrôle internes.

Opinion Les problèmes rencontrés en Pologne et en Allemagne ont surpris. En Pologne, il est apparu que le client d’un grand projet n’avait pas de financement. Le management a été contraint de déprécier des coûts de 100 millions EUR, auxquels sont venus s’ajouter 50 millions EUR. En Allemagne, les résultats présentés étaient supérieurs aux chiffres effectifs. 150 millions EUR ont par conséquent été dépréciés sur l’Allemagne. À l’occasion de son dernier update trimestriel, Imtech a annoncé que l’enquête sur d’éventuelles irrégularités en Allemagne et en Pologne allait durer plus longtemps que prévu. Des précisions ne sont pas attendues avant début juin. 70 millions EUR supplémentaires sont encore dépréciés en Allemagne et 80 millions EUR seront consacrés à des restructurations aux Pays-Bas et en Allemagne.

Le premier trimestre de 2013 a été pénible, essentiellement en raison d’un contexte de marché difficile. Il est toutefois positif de constater que le portefeuille de commandes a conservé un bon niveau par rapport à la fin décembre 2013 et que le crédit de soudure a été peu utilisé. La position de liquidités est donc restée stable.

Compte tenu d’un nouveau regain d’incertitude à l’égard du modèle économique de l’entreprise, surtout en Allemagne, nous modifions notre recommandation d’Acheter à Conserver.

Solutions de remplacement (1): SAP (KBC AM), Microsoft (KBC AM), Oracle (KBC AM)

(1) Les solutions alternatives sont des actions sélectionnées au sein du même secteur, pour lesquelles KBC Asset Management ou KBC Securities émet la recommandation Acheter ou Augmenter. L’entité émettant la recommandation est mentionnée entre parenthèses.

Les fiches relatives aux entreprises mentionnées figurent sur le site www.kbcam.be

Michael Roeg Analyste financier KBC Securities

Dernière modification de recommandation 23-04-2013

Stratégie & Accents

d’acheter à conserver

5

2013 s’annonce difficile pour Kuehne & Nagel

Modification de la recommandation : de conserver à réduire Cours : 106,40 CHF Objectif de cours : 95,00 CHF Secteur : industrie

Activités

Points forts

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Résultats

Points faibles

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• • •

Kuehne & Nagel (K&N) est une entreprise d’expédition suisse, active dans le transport maritime, aérien, routier et ferroviaire, les chaînes d’approvisionnement, les services immobiliers et les assurances. Elle est active sur la scène internationale.

Au premier trimestre 2013, le chiffre d’affaires de Kuehne & Nagel a augmenté de 5,4%, à 5,1 milliards CHF, par rapport à la même période de l’exercice précédent. Le résultat opérationnel a bondi de 69%, à 169 millions CHF, et la marge opérationnelle a progressé à 3,3%. Dans la branche Seafreight, le chiffre d’affaires a grimpé de 8,5% à 2,2 milliards CHF, et le bénéfice opérationnel s’est étoffé de 2,2%, à 91 millions CHF. Dans la division Contract Logistics, le chiffre d’affaires a augmenté de 4,3%, à 1,1 milliard CHF, et le bénéfice opérationnel a bondi de 81,8%, à 20 millions CHF. L’entreprise a l’intention de conserver sa position de liquidités élevée en 2013.

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Source: Thomson Reuters Datastream

2008

2009

KUEHNE+NAGEL INTL. Industrials World Equity Markets

2010

2011

2012

Excellent management doté d’une bonne vision à long terme.

Croissance plus rapide que les concurrents grâce à l’exposition aux marchés émergents.

Bon cash-flow libre et bilan solide.

Sensibilité aux fluctuations des volumes commerciaux mondiaux et aux tarifs de fret.

Le CEO et le CFO se rapprochent de l’âge de la retraite et seront respectivement remplacés en 2013 et 2014.

Sensibilité à la volatilité du franc suisse.

Opinion Kuehne & Nagel est une société d’expédition bien gérée, active sur mer, sur terre et dans les airs. Elle possède peu d’actifs étant donné qu’elle n’est pas propriétaire des moyens de transport. Pendant la période écoulée, elle a fait mieux que le marché grâce à une bonne maîtrise des coûts.

Nous craignons que les attentes ne soient trop élevées et que l’action ne soit trop chère. Plus de 50% du bénéfice est basé sur le commerce avec l’Europe, où la croissance est inexistante et où les perspectives sont incertaines. La concurrence s’intensifie. Les prix du fret sont volatils. Le CEO de K&N prend sa retraite cette année et un changement à la tête d’une entreprise est risqué lorsque les temps sont difficiles.

Globalement, K&N va devoir relever des défis plus importants, alors que l’action reste chère. Dans les années à venir, il lui sera difficile de conserver sa supériorité sur la concurrence. Celle-ci tente en outre de compenser l’essoufflement de la croissance en investissant davantage dans le commerce entre pays asiatiques.

Dans ce contexte, nous émettons la recommandation Réduire.

Solutions de remplacement (1): Deutsche Post (KBC AM)

(1) Les solutions alternatives sont des actions sélectionnées au sein du même secteur, pour lesquelles KBC Asset Management ou KBC Securities émet la recommandation Acheter ou Augmenter. L’entité émettant la recommandation est mentionnée entre parenthèses.

Les fiches relatives aux entreprises mentionnées figurent sur le site www.kbcam.be

Chris Vrijsen Analyste financier KBC Asset Management

Dernière modification de recommandation 15-04-2013

Stratégie & Accents

de conserver à réduire

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Sanofi est sur la bonne voie

Modification de la recommandation : de conserver à acheter Cours : 82,22 EUR Objectif de cours : 92,00 EUR Secteur : santé

Activités

Points forts

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• • •

Sanofi est la plus grande entreprise pharmaceutique de France. Ses activités sont concentrées sur les affections cardiovasculaires, les thromboses, le métabolisme, le cancer, le système nerveux central, les affections rares, la médecine interne et les vaccins.

Résultats

•

Au quatrième trimestre 2012, le chiffre d’affaires de Sanofi a augmenté de 0,2%, à 8,5 milliards EUR, par rapport à la même période un an plus tôt. Le bénéfice opérationnel s’est contracté de 24,3%, à 1,6 milliard EUR, par suite de la hausse des charges opérationnelles et de la perte de chiffre d’affaires.

Dans la division pharmaceutique, le chiffre d’affaires s’est contracté de 3%, à 7 milliards EUR, dans le sillage de la concurrence générique. Le bénéfice opérationnel a reculé de 22,8%, à 1,8 milliards EUR. Dans le pôle Vaccins, le chiffre d’affaires a bondi de 24,2%, à 1 milliard EUR et le bénéfice opérationnel a progressé de 17%, à 220 millions EUR.

•

90 80 70 60 50 40 30 20

Source: Thomson Reuters Datastream

2008

2009

2010

SANOFI Pharmaceuticals and Biotechnology World Equity Markets

2011

2012

Stature mondiale.

Importants partenariats sur les marchés étrangers.

Gamme de produits très diversifiée.

Points faibles

• • • •

Peu de lancements de produits prometteurs ces dernières années.

Nombreux produits en développement risqués.

Dépenses R&D élevées.

Alliances limitées avec d’autres partenaires.

Opinion Le rachat des activités R&D de Genzyme commence à porter ses fruits. Malgré les progrès réalisés, les nouveaux produits en développement se voient attribuer peu de valeur, notamment en raison des risques.

Sanofi opère une réorientation, qui est en bonne voie. Il se concentre sur cinq pôles de croissance (pays émergents, produits grand public, diabète, Genzyme et vaccins), de sorte que nous prévoyons une croissance du chiffre d’affaires de près de 7% dans les prochaines années.

Le groupe a annoncé des coupes sombres dans ses effectifs en France, un mal nécessaire traduisant la rupture avec le passé.

Le report de l’homologation de l’insuline à longue durée d’action de Novo Nordisk est une bonne nouvelle pour Sanofi. En outre, le durcissement des exigences de la FDA limitera l’entrée en scène de produits concurrents. Le Lantus devrait donc rester le moteur de croissance de l’entreprise.

Sanofi a gagné en dynamisme et affiche une valorisation bon marché par rapport à ses concurrents. Compte tenu également du robuste cash-flow et du dividende durable, nous sommes optimistes à l’égard du titre. C’est pourquoi nous émettons une recommandation d’achat.

Pieter Mahieu Analyste financier KBC Asset Management

Dernière modification de recommandation 24-04-2013

Stratégie & Accents

de conserver à acheter

7

Les marchés en images Marches d’actions

Marches des changes

Rapport C/B Rendement de dividende (%) UEM 10,54 3,03 Etats-Unis 13,47 2,10

USD par EUR (échelle de gauche) JPY par EUR (échelle de droite)

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Source: Thomson Reuters Datastream

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95 Source: Thomson Reuters Datastream

M

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US $ TO EURO (ECB) - EXCHANGE RATE JAPANESE YEN TO EURO (ECB) - EXCHANGE RATE (R.H.SCALE)

Evolution de l’indice S&P 500 1600

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Source: Thomson Reuters Datastream

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700 2012

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2013 A

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S&P 500 COMPOSITE - PRICE INDEX

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WWW

Plus de renseignements sur: www.kbc.be/investir Adresse de la correspondance: KBC BANK SA, KBC Asset Management, avenue du Port 6, 1080 Bruxelles.

Ce document est une publication de KBC Asset Management SA (KBC AM), basée sur les recommandations d’investissement de KBC AM et/ou les résumés de rapports d’analyse de KBC Securities SA (KBC Sec), et est diffusé par KBC Bank. L’Autorité des services et marchés financiers (FSMA) est l’autorité de contrôle compétente. Cette publication est une communication publicitaire et n’entre pas dans la catégorie ‘recherche en investissements’, telle que visée par l’Arrêté royal du 3 juin 2007 portant les règles visant à transposer la directive sur les marchés d’instruments financiers, de sorte que les prescriptions légales destinées à promouvoir l’indépendance de la recherche en investissements ne sont pas d’application. Les présentes recommandations ne constituent pas un conseil en investissement personnalisé. Les gestionnaires de fonds de KBC AM peuvent effectuer des transactions sur l’instrument financier concerné avant la diffusion des recommandations. La rémunération des collaborateurs ou préposés employés par KBC AM et/ou KBC Sec et chargés de l’établissement des recommandations n’est pas directement liée à des transactions de banque d’affaires. Les résultats des instruments et indices financiers présentés sont des résultats obtenus par le passé. Ils ne constituent donc pas un indicateur fiable des résultats futurs.

Si les résultats des instruments et indices financiers présentés sont libellés dans une autre devise que l’euro, le rendement peut être plus ou moins élevé en raison des fluctuations de change. Ni KBC Sec ni KBC AM ni aucune autre société du groupe KBC ne peuvent être tenus responsables de l’inexactitude ou de la non-exhaustivité éventuelle des données communiquées dans ce document. Pour certains éléments essentiels des recommandations d’investissement (dont le règlement de conflits d’intérêts), qui ne figurent pas dans le document faute de place, nous vous renvoyons, pour KBC Sec, aux ‘Disclosures’ consultables sur www.kbcsecurities.com/disclosures et, pour KBC AM, aux Directives générales relatives aux recommandations d’investissement de KBC Asset Management disponibles sur le site www.kbcam.be/actions. Éditeur responsable : KBC Groupe SA, avenue du Port 2, 1080 Bruxelles, Belgique. TVA BE 0403.227.515, RPM Bruxelles. www.kbc.be Faits et autres informations relatives aux sociétés cotées en bourse: KBC Asset Management SA publie sur son site une fiche d’action pour la plupart des sociétés cotées mentionnées dans la présente publication.

Cette fiche comporte d’une part des informations purement factuelles, telles qu’une description des activités de l’entreprise, le graphique illustrant l’évolution du cours de l’action, les événements les plus récents survenus dans l’entreprise et les résultats et prévisions communiqués par celle-ci dans son rapport annuel ou ses communiqués de presse.

D’autre part, l’analyste financier y expose son opinion sur l’entreprise. Il en décrit les points forts et les points faibles et indique, dans son avis global, les motifs à la base de sa recommandation. Ces éléments d’opinion sont présentés sur fond coloré.

Fréquence des changements d’avis: Les analystes de KBC Asset Management suivent de près l’actualité financière mondiale. L’avis émis sur une action est la conclusion d’une évaluation rigoureuse de trois éléments: l’action proprement dite, le secteur auquel appartient l’entreprise et la région dans laquelle elle est implantée. Toute modification au niveau de l’une de ces trois composantes peut entraîner un changement d’avis.

Méthode de recommandation: Une description détaillée de la méthode utilisée est fournie dans l’édition de Stratégie & Accents numéro A1 du 6ième janvier 2011. Celle-ci peut également être consultée sur www.kbcam.be/ actions/méthodederecommandation. Un exemplaire de cette brochure est également disponible dans toutes les agences KBC. Pour certains éléments essentiels de la recommandation d’investissement, qui n’ont pu être repris sur la fiche faute de place, nous vous renvoyons aux «Directives générales régissant les recommandations d’investissement de KBC Asset Management» sur www.kbcam.be/equities.

Photos utilisées: www.shutterstock.com

Parution du prochain numéro le 17 mai 2013