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Stratégie Accents
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Actions
dans cette édition:
Cisco Encana Munich Re Siemens Swatch Inditex Dernière mise à jour des cours et des avis : 13-09-2013
L’optimisme conjoncturel dope les cours La semaine dernière a vu les investisseurs retrouver le sourire. Les actions ont en effet grimpé presque partout dans le monde, à l’exception de l’Irlande, où elles ont en moyenne perdu 0,38%. Le BEL 20 a gagné 2,36%, soit un peu plus que l’indice paneuropéen, l’EUROSTOXX 50®. La bonne santé relative de l’économie américaine est à l’origine de cet optimisme. Les investisseurs sont presque totalement rassurés à propos de l’économie américaine. Seul le timing choisi par la Banque centrale américaine pour réduire sa politique extrêmement stimulante suscite l’incertitude. À l’heure où vous lirez cet article, vous saurez certainement déjà si celle-ci va réduire ses achats de soutien. La presse parle souvent de tapering pour évoquer la réduction de cette politique accommodante. Depuis quelque temps, les nouvelles sont déjà favorables en ce qui concerne le marché résidentiel américain et les créations d’emplois. Dans ce contexte, les investisseurs acceptent progressivement que l’économie américaine n’ait plus besoin des achats d’obligations supplémentaires de la Réserve fédérale, par lesquels celle-ci maintient les taux à long terme à un bas niveau et stimule la croissance de l’économie et de l’emploi. Les Bourses européennes profitent bien entendu du vent favorable qui souffle de l’autre côté de l’Atlantique. La semaine dernière, les investisseurs se sont toutefois également intéressés à une autre nouvelle. En France, une grande entreprise cotée a annoncé l’introduction en Bourse d’une division en tant qu’entité distincte et en Allemagne, une autre entreprise a annoncé qu’une acquisition prévue avait reçu le feu vert. Voilà des exemples de situations susceptibles d’augmenter la valeur pour l’actionnaire.
Stratégie&Accents est une publication bimensuelle de KBC Banque & Assurance
Derniers changements d’avis Resilux
d’augmenter à acheter
N° A18 - 20 septembre 2013
Inditex
de conserver à augmenter
Encana
de réduire à acheter
Cisco continue de donner le ton
Activités
Opinion
•
•
Cisco est un équipementier réseaux et télécoms (voix et données) de premier plan. Il produit surtout des routeurs, des commutateurs et de l’équipement pour la téléphonie par Internet.
Points forts
• •
Leader du segment entreprises. Stratégie agressive de pionnier.
Recommandation : acheter Cours : 24,29 USD Objectif de cour : 29,00 USD Secteur : technologies de l’information
Avec une croissance du chiffre d’affaires de 6,2% en base annuelle, les résultats de Cisco pour le quatrième trimestre clôturé le 31 juillet 2013 sont légèrement supérieurs aux prévisions. Le bénéfice par action s’élève à 0,52 USD par action, alors que l’on n’attendait que 0,45 USD. Pour le prochain trimestre, le management prévoit toutefois une contraction du chiffre d’affaires. Cisco a également annoncé une restructuration incluant la suppression de 5% des effectifs. L’accélération effrénée du trafic de données sur l’Internet fixe et mobile, le succès des centres de données et le développement de l’infrastructure vidéo dopent le chiffre d’affaires. L’entreprise profite de son excellent positionnement sur un marché concurrentiel. Elle possède en effet une gamme de produits intégrée allant des serveurs aux commutateurs et aux services et parvient à réaliser des marges brutes élevées sur ses ventes. L’inquiétude suscitée par le développement de la technologie SDN (sofware-defined networking) nous semble exagérée. Les innovations dans le domaine des solutions de réseaux vont il est vrai se multiplier, mais elles ne devraient pas menacer le pôle Entreprises de Cisco. Ce dernier développe en outre sa propre gamme SDN. Compte tenu de ces éléments, nous émettons une recommandation d’achat.
•
Points faibles
• •
Pression sur les prix due au durcissement de la concurrence sur le marché bas de gamme. Percée du software defined networking.
• 30
•
28 26 24 22 20 18 16 14 12
2009
2010
Source: Thomson Reuters Datastream
2011
2012
2013
CISCO SYSTEMS Technology Hardware & Equipment World equity markets
Yves Dalemans Analyste financier KBC Asset Management
Dernière modification de recommandation 25.11.2011 Stratégie & Accents
de conserver à acheter
2
Encana n’est pas resté inactif
Modification de la recommandation : de réduire à acheter Cours : 18,61 CAD Objectif de cours : 21,00 CAD Secteur : énergie
Activités
Opinion
•
•
EnCana est le premier producteur de gaz naturel au Canada. Il opère dans l’exploration, la production et la vente de gaz naturel et de pétrole brut au Canada, aux États-Unis, au Moyen-Orient, au Brésil, au Groenland et en France.
Points forts
• • • •
Premier producteur de gaz naturel du Canada. Augmentation considérable de ses réserves de gaz. Les gisements gaziers se situent dans des régions géopolitiquement stables appliquant des taux d’imposition attrayants. Excellente stratégie de couverture des risques.
Points faibles
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Activités concentrées en Amérique du Nord, ce qui les rend plus sensibles à la pression sur les prix sur le marché régional. Après le gaz de schiste, Encana n’a pas su prendre le virage du pétrole de schiste. Son rattrapage prend du temps.
• 50 45 40
•
•
35 30 25
•
20 15
Ces dernières années, Encana a souffert de la faiblesse des prix du gaz en Amérique du Nord. Les perspectives s’améliorent progressivement sur le marché gazier américain et nous pensons que cela pourrait entraîner une augmentation du prix moyen du marché au-delà de 4 USD. C’est pourquoi nous revoyons notre position à l’égard de l’action. Outre son envergure suffisante, Encana a surtout les coûts de production parmi les plus faibles par rapport à ses concurrents régionaux. Le management s’efforce en outre d’étendre le portefeuille d’activités au pétrole et aux gaz liquides tels que le butane, l’éthane et le propane. Ce changement de cap se ressent progressivement dans le cash-flow d’exploitation. L’expérience acquise par Encana en tant que pionnier du gaz de schiste devrait lui fournir un avantage compétitif dans l’exploration du pétrole de schiste. Par rapport à ses concurrents, Encana possède une vaste superficie qui doit encore être valorisée et explorée. Jusqu’ici, l’action a eu du plomb dans l’aile étant donné que les investisseurs estimaient que le management allait devoir annoncer un dividende moins élevé ou la levée de capitaux. Or cette crainte s’avère de moins en moins fondée. Les cash-flows d’exploitation plus élevés et les économies assainissent le bilan. Le management est en train de revoir la stratégie de l’entreprise. La cession de plusieurs entités non essentielles nous paraît probable. Lorsque les prix du gaz ont flambé en avril, Encana avait déjà couvert trois quarts de la production 2013 à 4,37 USD ainsi que la moitié de sa production 2014. À l’inverse de ses concurrents, l’entreprise n’a cependant pas profité de la remontée des prix du gaz américain début 2013. Dans ce contexte, nous relevons notre recommandation de Réduire à Acheter, avec un objectif de cours de 21 CAD.
Source: Thomson Reuters Datastream
2009 2010 ENCANA Energy World equity markets
2011
2012
2013
Alex Martens Analyste financier KBC Asset Management
Dernière modification de recommandation 12-09-2013 de Stratégie & Accents
réduire à acheter
3
Munich Re pourrait verser des dividendes spéciaux supplémentaires
Recommandation : conserver Cours : 141,75 EUR Objectif de cours : 145,00 EUR Secteur : finance
Activités
Opinion
•
•
L’Allemand Munich Re est le premier réassureur mondial. Il propose également des assurances dommages, vie et maladie aux particuliers et aux PME. Il opère dans 150 pays et est le numéro deux allemand des assurances. Munich Re est également un important gestionnaire d’actifs.
Points forts
• • •
Numéro un mondial de la réassurance. Bonne position de capital. Dividende attrayant et possibilité de dividendes spéciaux supplémentaires.
Points faibles
• • •
Difficultés de la filiale américaine American Re. Faible position des activités d’assurances primaires sur le marché allemand. Surcapacité sur le marché de la réassurance.
Après un bon premier trimestre, les réassureurs ont réalisé de moins bons résultats au deuxième trimestre 2013 en raison des dégâts occasionnés par les inondations en Allemagne et en Europe centrale. Le bénéfice opérationnel est ressorti à 2 milliards EUR au premier semestre. Lors de la renégociation périodique des prix des contrats de réassurance en janvier 2013, les réassureurs ont eu des difficultés à augmenter leurs primes, cellesci étant dans l’ensemble demeurées stables. Cette tendance a été confirmée en avril 2013. La forte baisse des prix tant redoutée en juillet n’a cependant pas eu lieu. Abstraction faite du rendement de dividende, nous entrevoyons peu d’éléments susceptibles de doper l’action. Nous émettons la recommandation Conserver.
•
•
Solutions de remplacement(1) : AXA, Allianz
160 140 120
100 80 60 40
Source: Thomson Reuters Datastream
2009
2010
2011
2012
2013
MUENCHENER RUCK. Insurance World equity markets (1) Les solutions alternatives sont des actions sélectionnées au sein du même secteur, pour lesquelles KBC Asset Management émet la recommandation Acheter ou Augmenter. Les fiches relatives aux entreprises mentionnées figurent sur le site www.kbcam.be
Steven Lermytte Analyste financier KBC Asset Management
Dernière modification de recommandation 26-09-2012 Stratégie & Accents
d’augmenter à conserver
4
Recommandation : augmenter
Potentiel de hausse pour Siemens
Cours : 87,21 EUR Objectif de cours : 99,00 EUR Secteur : industrie
Activités
Opinion
•
•
Points forts
•
Siemens est le numéro un européen des applications électriques. Il opère dans l’automatisation industrielle, l’informatique, la communication, l’énergie, les transports, les applications médicales et l’éclairage. Il entend se recentrer sur l’énergie, les applications industrielles et la santé.
• • •
La diversification des activités et la flexibilité de la production atténuent la sensibilité à la conjoncture. Bonne santé financière. Solide position de marché dans la plupart des activités.
Points faibles
• • •
Attentes élevées, alors que Siemens a déjà publié des résultats décevants à plusieurs reprises. Nombreuses erreurs opérationnelles, qui font parfois exploser les coûts. Pertes dans certaines activités non stratégiques.
100
Juste avant la publication des résultats du dernier trimestre, l’ancien CEO, Peter Loescher, a lancé son cinquième avertissement sur bénéfice depuis son entrée en fonctions en 2007. Siemens ne réalisera pas son objectif de marge d’exploitation opérationnelle de 12% pour l’exercice 2014. Peter Loescher a été évincé et remplacé par le CFO Joe Kaeser. Siemens impute la non-réalisation de ses objectifs de marge à l’atonie économique. Une autre raison réside toutefois dans la concentration de l’entreprise sur la croissance, croissance qui s’est enrayée en 2012. Peter Loescher a par conséquent changé son fusil d’épaule en 2012 et a lancé un ambitieux plan d’économies de 6 milliards EUR. Le nouveau CEO poursuivra la mise en œuvre de ce plan, mais prendra des mesures supplémentaires, l’élargissement des marges n’étant pas suffisant. Siemens est un peu moins exposé aux aléas économiques grâce à ses activités diversifiées. Le groupe dispose dans l’ensemble d’un beau portefeuille d’activités, avec lesquelles il occupe une position dominante à l’échelle mondiale, et il profite des services après-vente des nombreux appareils installés. Il détient une position de marché enviable dans des segments tels que les turbines à gaz et l’automatisation. Le nouveau CEO, Joe Kaeser, qui possède 33 années d’expérience chez Siemens, pourrait intervenir rapidement pour optimiser le portefeuille d’activités et améliorer les marges. Dans ce contexte et compte tenu du potentiel de hausse de l’action, nous émettons l’avis Augmenter.
•
•
90 80 70
•
60 50 40 30
Source: Thomson Reuters Datastream
2009 2010 SIEMENS Capital Goods World equity markets
2011
2012
2013
Chris Vrijsen Analyste financier KBC Asset Management
Dernière modification de recommandation 10-01-11 Stratégie & Accents
de digne d’achat à augmenter
5
Une nette amélioration des marges est possible chez Swatch
Activités
Opinion
•
•
Swatch est le premier producteur de montres à l’échelon mondial. Le groupe fabrique des montres allant de la moins chère à la plus coûteuse en passant par le segment moyen de gamme. Le joaillier Harry Winston lui appartient également. Il produit en outre des composants horlogers pour des tiers. Il vend ses montres dans ses propres magasins ainsi que par le biais d’intermédiaires.
Points forts
• • •
Propriétaire de marques de montres de premier plan dans toutes les catégories de prix. Sa position dominante dans la production de composants horlogers constitue un atout concurrentiel de taille. Importante exposition au consommateur asiatique.
Points faibles
•
Les coûts de production sont surtout payés en franc suisse, alors que les revenus sont réalisés dans plusieurs monnaies, ce qui soumet l’évolution du bénéfice aux fluctuations de change.
600 550 500 450 400 350 300
Recommandation : acheter Cours : 563,50 CHF Objectif de cours : 645,00 CHF Secteur : consommation discrétionnaire
Avec une part de marché de 17%, Swatch est le leader mondial du marché des montres. Il occupe en outre une solide position dans tous les segments (Breguet, Blancpain et Omega dans le segment supérieur, Longines, Rado, Tissot et Hamilton dans le segment intermédiaire, Certina et Swatch dans le segment bon marché). Swatch dégage environ 20% de son chiffre d’affaires dans ses propres magasins, le reste étant réalisé dans la grande distribution. L’Asie, qui est son principal débouché, représente près de la moitié du chiffre d’affaires. L’Europe assure 38% et les États-Unis contribuent à hauteur de 8%, mais ce pourcentage pourrait augmenter avec le rachat récent de Harry Winston. La division Montres & Bijoux représente 72% du chiffre d’affaires et 80% du bénéfice opérationnel, le reste du chiffre d’affaires et du bénéfice opérationnel provenant de la division Production. Swatch est en effet un important producteur de composants pour montres suisses. Le groupe pourra encore augmenter considérablement ses marges en vendant davantage dans ses propres magasins. Il peut ainsi mieux répondre aux souhaits de ses clients et limiter le risque de stock. Il peut mettre en évidence les marques à marges élevées et ne doit pas payer de commissions de distribution, celles-ci étant supérieures aux coûts d’exploitation de ses magasins en propre. L’optimisation des produits, le renforcement de Harry Winston et le développement de son propre réseau de magasins devraient lui permettre d’augmenter ses marges de 50 points de base par an dans les trois prochaines années. Nous émettons par conséquent la recommandation Acheter pour le titre.
•
•
250 200 150 100
Source: Thomson Reuters Datastream 2009 2010 2011 2012 2013 THE SWATCH GROUP 'B' CONSUMER DURABLES & APPAREL World equity markets
Kris Verheyen Analyste financier KBC Asset Management
Dernière modification de recommandation 5-03-2013 Stratégie & Accents
première recommandation : acheter
6
Inditex est prêt pour une accélération de sa croissance
Modification de la recommandation : de conserver à augmenter Cours : 107,60 EUR Objectif de cours : 123,00 EUR Secteur : consommation discrétionnaire
Activités
Opinion
•
•
•
•
L’Espagnol Inditex conçoit, fabrique et vend des vêtements et des accessoires tels que des chaussures. Parmi ses marques figurent Zara, Pull & Bear, Massimo Dutti, Bershka, Stradivarius, Oysho, Zara Home et Uterque. Pour réduire sa dépendance à l’égard de son marché domestique, il a élargi sa présence en Europe et dans le reste du monde.
Points forts
• •
Modèle économique unique qui réagit bien au glissement des préférences des consommateurs. Bonne répartition géographique.
Points faibles
•
Avec 20%, le marché domestique espagnol représente encore une large part du chiffre d’affaires.
110 100 90 80 70 60 50
En août 2012, nous avons abaissé notre recommandation à Conserver. Après une série d’excellents résultats trimestriels - le marché domestique espagnol ayant étonnamment bien résisté -, la valorisation de l’action s’est envolée en peu de temps. Depuis le début de 2013, le cours de l’action évolue latéralement, alors que les cours des concurrents ont fortement augmenté, ce qui s’explique par une base de comparaison difficile. Au premier semestre 2012, Inditex a non seulement vu son chiffre d’affaires exploser mais il a aussi bien estimé les préférences des consommateurs. Le fabricant de vêtements n’a donc dû accorder que peu de ristournes, ce qui lui a permis de dégager des marges plus élevées et une croissance bénéficiaire opérationnelle excellente (35%). Au premier semestre 2013, il a toutefois dû renoncer à une partie de ces marges. La croissance bénéficiaire comparable a par conséquent été négative. À présent que cette base de comparaison difficile appartient au passé, l’entreprise devrait selon nous renouer avec la croissance bénéficiaire élevée du passé et les investisseurs devraient de nouveau s’intéresser à l’action. Grâce à son modèle économique unique, il réduit au minimum deux risques opérationnels importants auxquels les distributeurs de vêtements sont généralement confrontés : des stocks excédentaires d’invendus et un déficit d’articles qui se vendent bien. En produisant à proximité de son centre de distribution, il peut répondre rapidement à la demande. Les coûts de production plus élevés sont largement compensés par le fait que l’entreprise doit vendre moins d’excédents avec ristourne. Dans ce contexte, nous relevons notre recommandation de Conserver à Augmenter, avec un objectif de cours de 123 EUR.
•
40 30 20 10
Source: Thomson Reuters Datastream
2009 2010 2011 INDITEX MSCI ACWI RETAILING - PRICE INDEX MSCI AC WORLD - PRICE INDEX
2012
2013
Kris Verheyen Analyste financier KBC Asset Management
Dernière modification de recommandation 10-09-2013 Stratégie & Accents
de conserver à augmenter
7
Les marchés en images Marches d’actions
Marches des changes
Rapport C/B Rendement de dividende (%) UEM 11,19 2,91 Etats-Unis 13,92 2,54
USD par EUR (échelle de gauche) JPY par EUR (échelle de droite)
1.55
160
1.50
150
1.45
140
100
1.40
130
90
90
1.35
120
80
80
1.30
110
70
70
60
60
1.25
100
50
1.20
140
140
130
130
120
120
110
110
100
50
Source: Thomson Reuters Datastream
2009
2010
2011
2012
2013
EURO STOXX 50 - PRICE INDEX S&P 500 COMPOSITE - PRICE INDEX
2009
2010
Source: Thomson Reuters Datastream 90
2011
2012
2013
US $ TO EURO (ECB) - EXCHANGE RATE JAPANESE YEN TO EURO (ECB) - EXCHANGE RATE(R.H.SCALE)
WWW
Plus de renseignements sur: www.kbc.be/investir
Adresse de la correspondance: KBC BANK SA, KBC Asset Management, avenue du Port 6, 1080 Bruxelles. Ce document est une publication de KBC Asset Management SA (KBC AM), basée sur les recommandations d’investissement de KBC AM et/ou les résumés de rapports d’analyse de KBC Securities SA (KBC Sec), et est diffusé par KBC Bank. L’Autorité des services et marchés financiers (FSMA) est l’autorité de contrôle compétente. Cette publication est une communication publicitaire et n’entre pas dans la catégorie ‘recherche en investissements’, telle que visée par l’Arrêté royal du 3 juin 2007 portant les règles visant à transposer la directive sur les marchés d’instruments financiers, de sorte que les prescriptions légales destinées à promouvoir l’indépendance de la recherche en investissements ne sont pas d’application. Les présentes recommandations ne constituent pas un conseil en investissement personnalisé. Les gestionnaires de fonds de KBC AM peuvent effectuer des transactions sur l’instrument financier concerné avant la diffusion des recommandations. La rémunération des collaborateurs ou préposés employés par KBC AM et/ou KBC Sec et chargés de l’établissement des recommandations n’est pas directement liée à des transactions de banque d’affaires. Les résultats des instruments et indices financiers présentés sont des résultats obtenus par le passé. Ils ne constituent donc pas un indicateur fiable des résultats futurs. Si les résultats des instruments et indices financiers présentés sont libellés dans une autre devise que l’euro, le rendement peut être plus ou moins élevé en raison des fluctuations de change. Ni KBC Sec ni KBC AM ni aucune autre société du groupe KBC ne peuvent être tenus responsables de l’inexactitude ou de la non-exhaustivité éventuelle des données communiquées dans ce document. Pour certains éléments essentiels des recommandations d’investissement (dont le règlement de conflits d’intérêts), qui ne figurent pas dans le document faute de place, nous vous renvoyons, pour KBC Sec, aux ‘Disclosures’ consultables sur www.kbcsecurities.com/disclosures et, pour KBC AM, aux Directives générales relatives aux recommandations d’investissement de KBC Asset Management disponibles sur le site www.kbcam.be/actions. Éditeur responsable : KBC Groupe SA, avenue du Port 2, 1080 Bruxelles, Belgique. TVA BE 0403.227.515, RPM Bruxelles. www.kbc.be Faits et autres informations relatives aux sociétés cotées en bourse: KBC Asset Management SA publie sur son site une fiche d’action pour la plupart des sociétés cotées mentionnées dans la présente publication. Cette fiche comporte d’une part des informations purement factuelles, telles qu’une description des activités de l’entreprise, le graphique illustrant l’évolution du cours de l’action, les événements les plus récents survenus dans l’entreprise et les résultats et prévisions communiqués par celle-ci dans son rapport annuel ou ses communiqués de presse. D’autre part, l’analyste financier y expose son opinion sur l’entreprise. Il en décrit les points forts et les points faibles et indique, dans son avis global, les motifs à la base de sa recommandation. Ces éléments d’opinion sont présentés sur fond coloré. Fréquence des changements d’avis: Les analystes de KBC Asset Management suivent de près l’actualité financière mondiale. L’avis émis sur une action est la conclusion d’une évaluation rigoureuse de trois éléments: l’action proprement dite, le secteur auquel appartient l’entreprise et la région dans laquelle elle est implantée. Toute modification au niveau de l’une de ces trois composantes peut entraîner un changement d’avis. Méthode de recommandation: Une description détaillée de la méthode utilisée est fournie dans l’édition de Stratégie & Accents numéro 01 du 6 janvier 2011. Celle-ci peut également être consultée sur www.kbcam.be/actions/ méthodederecommandation. Un exemplaire de cette brochure est également disponible dans toutes les agences KBC. Pour certains éléments essentiels de la recommandation d’investissement, qui n’ont pu être repris sur la fiche faute de place, nous vous renvoyons aux «Directives générales régissant les recommandations d’investissement de KBC Asset Management» sur www.kbcam.be/equities. Photos utilisées: www.shutterstock.com La classification Global Industry Classification Standard (“GICS”) a été développée par et est la propriété exclusive ainsi qu’une marque déposée de MSCI Inc. (“MSCI”) et de Standard & Poor’s, une division de The McGraw-Hill Companies, Inc. (“S&P”) et une licence d’utilisation a été concédée à [Licencié]. Ni MSCI ni S&P ni aucun autre tiers impliqué dans l’élaboration ou la composition de la GICS ou de toute autre classification GICS ne fournit aucune garantie ou assurance implicite ou explicite quant à un tel standard ou une telle classification (ou aux résultats qui seront obtenus par son utilisation) et par la présente, toutes ces parties déclinent expressément toute responsabilité quant à l’authenticité, l’exactitude, l’exhaustivité, la qualité marchande et l’adéquation à un usage particulier d’un tel standard ou d’une telle classification. Sans préjudice de ce qui précède, ni MSCI ni S&P ni aucun affilié ni aucun tiers impliqué dans l’élaboration ou la composition de la GICS ou de toute autre classification GICS ne sera tenu responsable de tout dommage direct, indirect, spécial, punitif, consécutif ou de tout autre dommage (y compris tout manque à gagner), même si il a été informé de la possibilité de tels dommages.
Parution du prochain numéro le 4 octobre 2013