Economia degli intermediari finanziari, 5e - Capitolo 1

Introduzione

Capitolo

1

In questo capitolo:

• Qual è la differenza fra mercati primari e mercati secondari?

• Qual è la differenza fra mercati monetari e mercati dei capitali?

• Che cosa sono i mercati valutari?

• Perché i mercati finanziari tendono a diventare sempre più globali?

• Quali sono i diversi tipi di intermediari finanziari?

• Quali servizi svolgono gli intermediari finanziari?

• Perché gli intermediari finanziari sono regolamentati?

1.1 • Perché uno studio su mercati e intermediari finanziari?

Da ormai più di trent’anni, nei Paesi industrializzati l’economia finanziaria ha assunto un ruolo sempre più rilevante, scavalcando per entità, se non anche per importanza, l’economia reale. Secondo dati della Banca Mondiale, nel 2019 la capitalizzazione delle Borse valori a livello mondiale risultava pari a quasi il 120% del Prodotto Interno Lordo, ma in Paesi come Hong Kong tale percentuale era addirittura superiore al 1300%. La digitalizzazione del sistema finanziario ha poi consentito uno sviluppo sempre più marcato dell’e-commerce e in generale del cosiddetto Internet of Things. In generale, grazie al sistema finanziario è possibile veicolare risorse all’economia reale e consentire lo sviluppo economico. D’altra parte, la storia recente insegna che proprio la rilevanza del sistema finanziario può rappresentare una fonte di incertezza e instabilità per il sistema economico nel suo complesso. La crisi degli anni 2007-2008 nasce proprio da attività eccessivamente speculative messe in atto da intermediari finanziari, prevalentemente statunitensi, è propagata al sistema economico determinando una generalizzata contrazione del ciclo economico mondiale. I sistemi finanziari, infatti, oltre che di fondamentale importanza economica, risultano fortemente interconnessi. Proprio

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CONSOB Commissione Nazionale per le Società e la Borsa COVIP

Commissione di VIgilanza sui Fondi Pensione

DLT

Distributed Ledger Technologies

ESG

Environmental, Social and Governance

IPO

Initial Public Offering

NASDAQ National Association of Securities Dealers Automated Quotation NYSE

New York Stock Exchange

OTC Over-The-Counter SEBC

Sistema Europeo di Banche Centrali

SEC

Securities and Exchange Commission

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2 borsaitaliana.it euronext.fr deutsche-boerse.com londonstockexchange. com

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Parte 1 • Introduzione e panoramica dei mercati finanziari per la loro rilevanza e strategicità, essi sono oggetto di attenzione da parte di autorità politiche e preposte alla regolamentazione, che spesso intervengono allo scopo di plasmarne e condizionarne le attività.

Il settore degli intermediari finanziari è prossimo a compiere un intero ciclo storico. In passato erano le banche a fornire, direttamente o indirettamente, tutti i servizi finanziari (attività di banca commerciale pura, di collocamento, di investimento e intermediazione mobiliare, servizi assicurativi ecc.). Nei primi anni Trenta, il crollo economico e industriale portò alla scissione di alcune di queste attività e al loro esercizio da parte di soggetti indipendenti. Negli anni Settanta e Ottanta la diffusione di nuove e relativamente poco regolamentate società di intermediazione finanziaria (per esempio, i fondi comuni di investimento) condusse a un’ulteriore specializzazione delle funzioni espletate nel campo dei servizi finanziari. Oggi, l’interazione delle modifiche a livello regolamentare e dell’innovazione tecnologica e finanziaria fanno sì che un unico intermediario finanziario (d’ora in avanti, IF), per esempio Intesa Sanpaolo e UniCredit Group in Italia o Citigroup negli Stati Uniti, possa di nuovo essere in grado di offrire l’intera gamma dei servizi finan­ziari. Non soltanto i confini fra i tradizionali settori di operatività si stanno indebolendo, ma anche la concorrenza sta diventando per sua natura globale, con l’ingresso di IF tedeschi, francesi e di altri Paesi nei mercati statunitensi e viceversa. In Europa vige l’Unione Bancaria, ovvero la sottoposizione di tutte le banche dell’area euro a regole e a organismi di vigilanza comuni, al fine di ridurre i rischi di crisi bancarie e dei debiti sovrani.

La crisi finanziaria ha inoltre prodotto un rimodellamento del settore finanziario nel suo complesso, con la cessazione di alcuni intermediari storici (per esempio, Bear Stearns e Lehman Brothers) e la trasformazione di altri (Goldman Sachs e Morgan Stanley hanno trasformato il loro status legale diventando holding bancarie). Vi è inoltre una precisa tendenza nella regolamentazione (per esempio, la cosiddetta Volcker Rule negli USA) in base alla quale si incrementa la separazione fra attività di banca commerciale (dedita al finanziamento per mezzo di prestiti) e di banca di investimento (dedita alla costruzione di operazioni finanziarie anche complesse e all’attività di trading). Con l’evoluzione del contesto economico e concorrenziale, l’attenzione al profitto e, ora più che mai, al rischio assume un’importanza sempre maggiore. Questo volume offre una descrizione dettagliata del sistema finanziario nel quale operano IF e singoli investitori. Infatti, per essere in grado di assumere corrette decisioni di investimento e finanziamento, entrambi devono conoscere e capire i vari flussi di fondi all’interno dell’economia, così come la struttura e il funzionamento dei mercati finanziari (sia nazionali sia internazionali). Nello specifico, questo manuale svolge un’analisi inedita dei rischi ai quali investitori e risparmiatori devono far fronte, come pure uno studio approfondito delle strategie che consentono di controllarli e gestirli. Enfasi particolare è data, inoltre, a nuove aree di attività quali la finanza sostenibile e la digitalizzazione dei servizi finanziari, nonché ai profili di gestione del rischio finanziario. La crisi finanziaria della fine del primo decennio del XXI secolo ha infatti messo in discussione molte delle certezze che si erano diffuse in merito a dimensione, specializzazione degli IF, individuazione finanziaria ecc.

Questo capitolo introduttivo fornisce una panoramica della struttura e del funzionamento dei vari tipi di mercati e intermediari finanziari: ognuno è trattato separatamente in base alle caratteristiche degli strumenti finanziari (per esempio, la scadenza) o dei titoli che in esso sono negoziati. Lo stretto legame fra mercati e intermediari finanziari è dovuto al fatto che ciascun mercato finanziario dipende in parte

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Capitolo 1 • Introduzione

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o completamente dagli intermediari. Essi, infatti, giocano un ruolo di fondamentale importanza nel funzionamento dei mercati finanziari, per esempio offrendo un modo meno costoso e più efficiente per trasmettere i fondi da e verso i mercati.

Domande di riepilogo

• Qual è la rilevanza del sistema finanziario rispetto all’economia reale?

• Che cosa è accaduto agli intermediari finanziari negli ultimi trent’anni?

• Quali sono i principali trend che hanno interessato e stanno interessando l’intermediazione finanziaria a livello mondiale?

1.2 • Modalità organizzative di trasferimento delle risorse finanziarie Il sistema finanziario, inteso come insieme integrato di strumenti, istituzioni e mercati finanziari, assolve a tre funzioni fondamentali: • trasferire le risorse finanziarie dai soggetti risparmiatori ai soggetti investitori ( funzione creditizia o allocativa); • garantire l’efficiente funzionamento del sistema dei pagamenti ( funzione monetaria in senso stretto); • trasmettere gli impulsi di politica monetaria al sistema economico ( funzione monetaria in senso ampio).

Il trasferimento delle risorse finanziarie può avvenire attraverso le seguenti modalità: • lo scambio diretto autonomo, nel quale i soggetti di domanda (datori di fondi) e di offerta di risorse (prenditori di fondi)1 si incontrano senza che alcun intermediario assuma una propria posizione negli scambi, a credito o a debito; • lo scambio diretto assistito, nel quale l’intervento dell’intermediario è condizione necessaria affinché lo scambio di risorse abbia luogo; l’intermediario svolge una funzione di ricerca e selezione della controparte, al fine di rendere compatibili le differenti esigenze dei soggetti di domanda e di offerta;

Notizie stampa 1.1 La “ri-evoluzione” dell’industria bancaria Negli ultimi cinquant’anni il sistema creditizio è passato attraverso una vera e propria rivoluzione: nel contesto di un mercato globalizzato e digitale, dal predominio del controllo pubblico e dei tassi bassi lo scenario è profondamente mutato e innumerevoli regole e player si combattono per la conquista di nuovi spazi. Tutto ciò è particolarmente evidente nel caso italiano: fino alla metà degli anni Sessanta in Italia lo Stato era coordinatore, quando non vero possessore, delle banche, che invece oggi sono quasi tutte privatizzate o frutto di fusioni tra privati.

Fonte: Il Sole 24 ORE.

Si veda il Paragrafo 2.1.3.

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Parte 1 • Introduzione e panoramica dei mercati finanziari • lo scambio indiretto o intermediato, nel quale i soggetti di domanda e di offerta non divengono controparti dirette dello scambio: l’intermediario si interpone fra le due categorie di soggetti assumendo una propria posizione, a credito nei confronti del prenditore di fondi e a debito verso il datore di fondi.

Le prime due modalità si caratterizzano altresì per il fatto che il trasferimento delle risorse avviene attraverso strumenti finanziari “progettati” dai prenditori e negoziati sul mercato mobiliare.

Nel terzo caso, invece, gli strumenti finanziari sono costruiti dagli intermediari, che sono in grado di modularne le caratteristiche tecniche in base alle preferenze dei soggetti di domanda e di offerta.

I sistemi finanziari di origine anglosassone (Stati Uniti, Regno Unito e Canada) sono tipicamente orientati ai mercati, ossia manifestano una prevalenza degli scambi attraverso il circuito diretto. Viceversa, i sistemi finanziari dei Paesi europei risultano storicamente orientati agli intermediari, quindi presentano una prevalenza di scambi attraverso il circuito indiretto.

Questa configurazione produce conseguenze sulla corporate governance delle imprese: infatti, nei sistemi maggiormente market oriented operano le società ad azionariato diffuso ( public company), mentre nei sistemi orientati agli intermediari si sono diffuse le imprese di tipo familiare o a controllo statale.

Di seguito si fornisce una panoramica dei mercati, mentre si rimanda al Ca­pitolo 2 per l’approfondimento delle funzioni svolte dagli intermediari finanziari.

1.3 • Panoramica dei mercati finanziari Mercati finanziari Strutture attraverso le quali circolano i fondi

I mercati finanziari sono aggregazioni di scambi finanziari che si realizzano con la negoziazione di strumenti finanziari. Essi possono essere distinti in riferimento a due parametri: • primari e secondari; • monetari e dei capitali.

Di seguito esamineremo ciascuna di queste suddivisioni.

1.3.1 • Mercati primari e mercati secondari Mercati primari Mercati sui quali è effettuato l’approvvigionamento di fondi da parte delle società tramite nuove emissioni di strumenti finanziari

morganstanley.com mediobanca.com unicreditgroup.eu

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Mercati primari Sui mercati primari hanno luogo le nuove emissioni da parte degli utilizzatori di fondi (per esempio, le società) di strumenti finanziari (come azioni e obbligazioni) per finanziare nuovi progetti o per far fronte a incrementate necessità produttive quando i fondi generati all’interno (come gli utili non distribuiti) non sono sufficienti (si tratta dei cosiddetti soggetti in deficit finanziario). In pratica, gli utilizzatori di fondi emettono titoli sui mercati primari per approvvigionarsi di fondi supplementari. Tali nuove emissioni di strumenti finanziari sono vendute ai fornitori iniziali di fondi (per esempio, le famiglie, per le quali il reddito corrente eccede le necessità di spesa, nel qual caso si dice che il soggetto opera in surplus finanziario) in cambio dei fondi (denaro) di cui l’emittente o utilizzatore di fondi ha bisogno.

La maggior parte delle transazioni di mercato primario negli Stati Uniti è gestita da intermediari finanziari denominati banche di investimento, come Morgan Stanley, che svolgono un’attività di intermediazione tra le so­cietà emittenti (utilizzatori di fondi) e gli investitori (fornitori di fondi). In Italia sono molto attivi sul mercato primario in­ ter­ mediari specializzati (per esempio, Mediobanca) oppure banche universali (per

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Capitolo 1 • Introduzione

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esempio, Uni­Credit Group). Per tali offerte al pubblico, la banca di investimento fornisce all’emittente (utilizzatore di fondi) la consulenza sull’emissione (come la determinazione del prez­zo di offerta e del numero di titoli da emettere) ed effettua il primo collocamento dei titoli presso il pubblico di acquirenti. Ri­cor­rendo a una banca di investimento nell’emissione di titoli sul mercato primario, l’emittente si sottrae al rischio e ai costi nei quali incorrerebbe qualora, invece, provvedesse egli stesso a crearsi un mercato per il primo collocamento dei propri titoli. La Figura 1.1 illustra il flusso di fondi sul mercato primario relativo a una nuova emissione di obbligazioni o azioni da parte di una società.

Oltre che sotto forma di offerta al pubblico (vale a dire un’offerta di vendita diretta al pubblico di investitori in generale), una emissione sul mercato primario può essere effettuata sotto forma di collocamento privato: in tal caso, l’emittente va alla ricerca di un acquirente istituzionale, per esempio un fondo pensione, o di un gruppo di soggetti disposti ad acquistare l’intera emissione. I titoli emessi tramite collocamento privato sono tradizionalmente considerati illiquidi e soltanto i più importanti intermediari finanziari e gli investitori istituzionali hanno la possibilità e la volontà di acquistarli e investirvi. Discuteremo in dettaglio di costi e vantaggi delle offerte sul mercato primario effettuate tramite collocamento privato nel Capitolo 6.

Fra gli strumenti finanziari del mercato primario vi sono le emissioni di titoli azionari effettuate dalle società al momento della loro prima quotazione sul mercato, ovvero quando consentono che i titoli rappresentativi del proprio capitale azionario siano negoziati per la prima volta sui mercati azionari. Tali operazioni prendono il nome di Figura 1.1 Mercati primari (sui quali le nuove emissioni di strumenti finanziari sono offerte al pubblico) Utilizzatori di fondi (società che emettono strumenti azionari/obbligazionari)

Sottoscrizione tramite le banche di investimento

Fornitori iniziali di fondi (investitori)

Rappresentazione su una linea temporale del trasfe­rimento di fondi sui mer­cati primari e secondari

Mercati secondari (sui quali, una volta emessi, gli strumenti finanziari sono negoziati)

Mercati finanziari

Operatori di Borsa

Altri fornitori di fondi

Flusso degli strumenti finanziari Flusso dei fondi

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Parte 1 • Introduzione e panoramica dei mercati finanziari

OPS (Offerta Pubblica di Sottoscrizione Prima offerta di titoli azionari al pubblico da parte di una società

OPS (Offerte Pubbliche di Sottoscrizione, anche note con l’acronimo anglosassone IPO, Initial Public Offering). Per fare un esempio, durante il 2020 in Italia sono state effettuate 22 operazioni di OPS per un importo complessivo pari a € 706 milioni.

Sono operazioni di mercato primario anche le emissioni di titoli azionari o di debito da parte di società già quotate; per esempio, nel 2020 sui mercati italiani ci sono state 13 operazioni che hanno consentito alle società quotate di raccogliere oltre un miliardo di euro e, nel giugno del 2021, in una singola operazione la società Autogrill ha raccolto poco meno di € 600 milioni.

Mercati secondari Mercati sui quali gli strumenti finanziari, una volta emessi, sono negoziati

Mercati secondari Una volta avvenuta l’emissione degli strumenti finanziari (co­ me le azioni) sui mercati primari, essi sono negoziati, ossia acquistati e rivenduti, sui mercati secondari. Per esempio, nel 2020 Intesa Sanpaolo è stata l’azione più scambiata per controvalore, con un totale di € 65,9 miliardi, e la più scambiata in termini di contratti con poco meno di 6 milioni di contratti. Sui mercati secondari gli acquirenti dei titoli so­no rappresentati dagli operatori economici (consumatori, imprese e governi) che hanno fondi in eccesso, mentre i venditori sono rappresentati dagli operatori che han­no necessità di liquidare i propri investimenti. I mercati secondari costituiscono un mercato centralizzato nel quale gli operatori economici sanno di poter negoziare in modo veloce ed ef­ficiente: infatti, grazie a tali mercati, essi non devono sopportare costi diversi connessi alla ricerca diretta di acquirenti o venditori.

Nella Figura 1.1 viene illustrato anche il trasferimento di fondi sui mercati secondari.

Quando un operatore economico acquista uno strumento finanziario su un mercato secondario, i fondi sono trasferiti al venditore, di solito con l’aiuto di un intermediario mobiliare, che fa da tramite fra acquirente e venditore (si veda il Capitolo 7).

L’emittente iniziale dello strumento finanziario (utilizzatore di fondi) non è in alcun modo coinvolto in tale trasferimento. L’MTA in Italia, il London Stock Exchange nel Regno Unito, il NYSE (New York Stock Exchange) e il si­ste­ma NASDAQ (National Association of Securities Dealers Automated Quotation) negli Stati Uniti rappresentano esempi molto noti di mercati secondari per la negoziazione dei titoli azionari.2 Tratteremo diffusamente dei mercati secondari nel Capitolo 7.

Sui mercati secondari, oltre alle azioni e alle obbligazioni, sono negoziati anche tassi di cambio (si veda il Capitolo 8), strumenti derivati come futures e opzioni (ossia titoli i cui rendimenti sono legati ad altri titoli emessi in precedenza, o attività sottostanti; si veda il Capitolo 9) e titoli ibridi (ovvero caratterizzati da una componente obbligazionaria e una componente di opzione). Come vedremo nel corso del Capitolo 9, sebbene gli strumenti derivati esistano da tantissimo tempo, lo sviluppo dei mercati degli strumenti derivati è un fatto degli ul­ timi decenni: per questo motivo, fra i mercati principali, quelli dei titoli derivati so­­no fra i più recenti.

Dell’esistenza dei mercati secondari beneficiano sia gli investitori (fornitori di fondi) sia le società emittenti (utilizzatori di fondi). I mercati secondari forniscono agli investitori l’opportunità di negoziare in modo rapido i titoli al loro valore di mercato, così come di acquistare titoli con vari profili di rischio e di rendimento (si veda il Capitolo 3). Le società emittenti non sono direttamente coinvolte nel trasferimento dei fondi o degli strumenti finanziari sui mercati secondari. Tuttavia, esse hanno la possibilità di ottenere informazioni circa il valore corrente di mer-

nyse.com nasdaq.com

Strumenti derivati Titoli i cui rendimenti sono correlati a quelli di altri titoli emessi in precedenza (titoli sottostanti)

La maggior parte delle obbligazioni non è quotata sulle Borse valori tradizionali; i titoli obbligazionari sono per lo più negoziati su un mercato apposito detto OTC (Over-The-Counter) tramite telefono o sistemi di quotazione telematica (si veda il Capitolo 6). Per esempio, meno dell’1% delle obbligazioni societarie in circolazione è negoziato sui mercati valutari organizzati come il NYSE.

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Capitolo 1 • Introduzione

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cato dei loro strumenti finanziari, e quindi il valore della società percepito dagli investitori (per esempio, gli azionisti), attraverso l’osservazione del prezzo al quale gli strumenti finanziari sono negoziati nei mercati secondari. Tale informazione sui prezzi consente loro di valutare sia l’efficacia con la quale essi stanno utilizzando i fondi raccolti per mezzo degli strumenti finanziari emessi, sia gli effetti e i costi che eventuali successive offerte di titoli di debito o di capitale produrrebbero in termini di approvvigionamento di ulteriori fondi.

Nella Figura 1.2 è rappresentato l’andamento del volume giornaliero di negoziazione di azioni dal 2007 al 2021 in Italia e nell’area euro.

I mercati secondari hanno anche la funzione di facilitare a emittenti e investitori la liquidabilità degli strumenti finanziari (ossia la possibilità di trasformare rapidamente questi ultimi in moneta) e di fornire informazioni sui prezzi o sul valore dei loro investimenti. Infatti, quanto più un titolo è liquido, tanto più risulterà facile il suo primo collocamento sul mercato primario da parte degli emittenti. Inoltre, l’esistenza di mercati centralizzati sui quali negoziare gli strumenti finanziari consente agli investitori di contenere i costi di transazione.

1.3.2 • Mercati monetari e mercati finanziari Mercati monetari Sui mercati monetari si realizzano l’emissione e lo scambio dei titoli di debito o degli strumenti finanziari a breve scadenza, ossia con durata pari o inferiore ai 12 mesi (si veda la Figura 1.3). Nei mercati monetari gli operatori economici che hanno un surplus di fondi a breve termine possono prestarne una parte (acquistando strumenti di mercato monetario) agli operatori economici che ne sono in deficit (e che emettono strumenti di mercato monetario). La natura a breve termine di tali strumenti implica che le fluttuazioni dei prezzi nei mercati secondari nei quali essi sono negoziati risultano di solito piuttosto contenute (si vedano il Ca­pi­tolo 3 e il Capitolo 17 sul rischio di interesse). I mercati monetari non hanno una sede spe­cifica, in quanto le transazioni sono effettuate per telefono, per via telematica o in ge­nerale via computer. Per questo motivo, molti mercati monetari sono definiti mercati OTC (Over-The-Counter).

Strumenti di mercato monetario Per approvvigionarsi di fondi a breve termine, società e soggetti del settore pubblico ricorrono all’emissione di una gran varietà di titoli di mercato monetario, fra cui Buoni del Tesoro, depositi interbancari, operazioni di pronti contro termine, commercial paper, certificati di deposito negoziabili e accettazioni bancarie. Strumenti e funzionamento dei mercati monetari sono descritti e approfonditi nel Capitolo 5.

Mercati dei capitali Sui mercati dei capitali si realizzano l’emissione e la ne­go­ zia­zione dei titoli di capitale (azioni) e di debito (obbligazioni) a medio e lungo termine, ossia con scadenza superiore ai 12 mesi (si veda la Figura 1.3). Società ed enti statali sono i principali emittenti di titoli dei mercati finanziari, mentre le fa­miglie sono i principali acquirenti (fornitori di fondi) di questi titoli. Dato che la scadenza di tali strumenti finanziari è più lunga rispetto a quella degli strumenti di mercato monetario, essi sono soggetti a maggiori fluttuazioni di prezzo nei mer­­cati secondari in cui sono negoziati.3 Per esempio, a parità di condizioni, a fronte di una data varia-

Mercati monetari Mercati sui quali si realizzano l’emissione e la negoziazione dei titoli di debito o degli strumenti finanziari a breve scadenza, ossia con durata pari o inferiore ai 12 mesi

Mercati OTC (Over-The-Counter) Mercati senza una sede specifica, nei quali le transazioni vengono effettuate per telefono, per via telematica o in generale via computer Mercati dei capitali Mercati sui quali si realizzano l’emissione e la negoziazione dei titoli di capitale (azioni) e di debito (obbligazioni) a medio e lungo termine, ossia con scadenza superiore ai 12 mesi

Per esempio, la scadenza più lunga di questi strumenti implica un rischio di credito (o di fallimento) e un rischio di interesse maggiori rispetto agli strumenti dei mercati monetari.

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Parte 1 • Introduzione e panoramica dei mercati finanziari

Figura 1.2 Volume degli scambi di azioni nell’area euro e in Italia

300

Volume degli scambi (29 gennaio 2007 = 100)

250

Fonte: adattato da CONSOB, Congiuntura e rischi del sistema finanziario italiano in una prospettiva comparata, giugno 2021.

Area euro Italia

200 150 100 50

2020 2021

2019

2018

2017

2016

2015

2014

2013

2012

2011

2010

2009

2008

2007

0

Figura 1.3 Scadenze dei titoli dei mercati monetari e dei mercati di capitali a confronto

Titoli dei mercati monetari 0

Scadenza a 1 anno

Titoli dei mercati dei capitali Obbligazioni

Azioni

Scadenza a 30 anni

Scadenza

Scadenza non specificata

zione dei tassi di interesse, gli strumenti di debito a lungo termine sono soggetti a maggiori fluttuazioni di prezzo rispetto agli strumenti di debito a breve termine (si veda il Capitolo 3).

Strumenti di mercato finanziario Nella Tabella 1.1 è riportato il valore in euro dei diversi strumenti di mercato monetario e finanziario emessi e in circolazione in Italia negli anni dal 2014 al 2020. Il valore degli strumenti finanziari in circolazione dipende da due fattori: il numero di titoli emessi e il loro prezzo di mercato. Strumenti e funzionamento dei mercati finanziari sono descritti con maggiori particolari nei Capitoli 6, 7 e 8.

1.3.3 • Regolamentazione dei mercati finanziari Gli strumenti finanziari scambiati in Italia sono soggetti a norme e regolamenti imposti da enti e autorità come la Banca d’Italia, la CONSOB, l’IVASS e la COVIP. La Banca d’Italia fa parte del SEBC (Sistema Europeo di Banche Centrali) e svolge due compiti fondamentali: è l’istituto di emissione, rappresenta l’autorità mo­netaria all’interno del SEBC ed esercita la vigilanza sul buon funzionamento (stabilità ed efficienza) delle banche e degli altri intermediari finanziari. La Banca d’Italia svolge anche le funzioni di autorità antitrust con esclusivo riferimento al sistema bancario.

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Capitolo 1 • Introduzione Tabella 1.1

9

Mercato finanziario: valori mobiliari emessi da residenti (milioni di euro)

Periodi

Titoli di debito delle Amministrazioni pubbliche Amministrazioni centrali BOT

CTZ

CCT

BTP

Totale Totale

BTP indicizzati

Titoli internazionali

Amministrazioni locali

Emissioni nette

2014

–15 603 –24 125

–5308

86 795

28 180

–565

69 325

–1094

67 231

2015

–10 422

2016

–7961

–4182

2039

28 603

24 251

–3803

36 436

–5514

30 922

–9039

13 646

76 657

–9653

–4910

58 690

–2454

56 236

2017

–512

1152

–1824

72 505

–23 607

–3466

44 054

–1087

42 967

2018

852

4652

–5139

39 177

11 440

–3500

47 432

–1179

46 253

2019

6476

5336

–3304

36 609

2488

4243

51 798

–1067

49 981

2020

7354

3274

945

116 122

11 699

9021

148 365

–1096

147 269

Consistenze di fine periodo

2014

125 496

52 751 119 151

1 203 611

212 534

46 519

1 760 718

28 296

1 797 464

2015

115 074

48 651 121 181

1 228 689

235 010

43 060

1 792 273

22 908

1 823 631

2016

107 113

39 607 134 707

1 300 180

224 290

39 376

1 845 830

20 540

1 874 820

2017

106 601

40 692 132 936

1 368 366

200 367

35 914

1 885 239

19 393

1 913 082

2018

107 453

45 591 128 876

1 408 540

211 680

32 565

1 935 018

18 234

1 961 702

2019

113 929

51 139 125 586

1 440 016

214 008

37 664

1 982 606

17 176

2 007 481

2020

121 283

54 480 126 552

1 553 750

225 652

48 216

2 130 147

14 659

2 152 507

Titoli di debito di altri emittenti Banche

Società non finanziarie

Imprese di assicurazione

Totale titoli di debito

Azioni quotate

Altri intermediari finanziari Emissioni nette

–152 673

3565

3778

–20 566

–98 664

12 310

–107 167

–1668

1236

–15 395

–92 073

5736

–68 142

–2710

795

1414

–12 407

6792

–59 291

21 656

444

15 200

20 976

14 945

–35 378

–4088

–43

15 597

22 342

2563

178

–1957

–1186

26 947

73 964

4936

–20 364

8279

98

5730

141 011

2847

Consistenze di fine periodo

727 756

131 194

12 363

187 487

2 856 264

457 005

621 882

130 134

13 665

172 282

2 761 593

538 279

555 638

123 590

14 296

173 378

2 741 722

468 273

489 181

144 475

14 705

189 871

2 751 314

556 967

452 781

140 625

16 155

204 452

2 775 714

473 319

451 493

138 737

15 005

230 492

2 843 209

555 564

427 410

145 547

15 064

235 035

2 975 564

517 971

Fonte: Banca d’Italia, Appendice alla Relazione annuale sul 2020.

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10 consob.it ivass.it covip.it bancaditalia.it

Parte 1 • Introduzione e panoramica dei mercati finanziari La CONSOB (Commissione Nazionale per le Società e la Borsa) svolge compiti di tutela della trasparenza e della corretta erogazione dei servizi di investimento in strumenti finanziari; essa, inoltre, esercita il controllo sulle società che gestiscono i mercati di stru­menti finanziari (per esempio, la Borsa Italiana) e garantisce gli investitori in caso di sollecitazione al pubblico risparmio, richiedendo la pubblicazione e la diffusione del prospetto informativo e disciplinando l’attività di offerta fuori sede dei prodotti finanziari. Il prospetto informativo è un documento avente contenuto obbligatorio che espone la situazione patrimoniale, economica e finanziaria dell’emittente e l’evoluzione della sua attività, nonché le caratteristiche degli strumenti finanziari offerti.

L’IVASS (Istituto per la Vigilanza sulle Assicurazioni) vigila sul comportamento delle compagnie di assicurazione, autorizza le imprese all’esercizio dell’attività assicurativa, emana provvedimenti a tutela delle imprese e degli utenti, compie ispezioni presso le imprese e gli intermediari assicurativi e stabilisce regole finalizzate a garantire la correttezza dei comportamenti degli operatori e il rispetto delle norme, adottando, se necessario, le relative sanzioni. L’IVASS è subentrato in tutte le funzioni, le competenze e i poteri che precedentemente facevano capo all’ISVAP (Istituto per la Vigilanza delle Assicurazioni Private).

Organi dell’IVASS sono: il Presidente (che è il Direttore generale della Banca d’Italia), il Consiglio e il Direttorio integrato formato dai componenti il Direttorio della Banca d’Italia e dai Consiglieri IVASS. La COVIP (Commissione di Vigilanza sui Fondi Pensione) esercita funzioni di vigilanza con riferimento all’attività dei fondi pensione. È sottoposta al controllo del Ministero del Lavoro e delle Politiche Sociali e tutela gli iscritti alle forme di previdenza complementare, al fine di perseguire trasparenza, correttezza dei comportamenti e sana e prudente gestione delle forme pensionistiche complementari.

La COVIP autorizza le forme pensionistiche complementari dopo aver verificato il rispetto delle condizioni previste dalla legge e dalle istruzioni generali fornite dalla stessa Commissione. Le forme autorizzate sono iscritte nell’apposito Albo delle forme pensionistiche complementari gestito dalla stessa Commissione.

La regolamentazione non è volta a proteggere gli investitori nei confronti di loro scelte di investimento eventualmente non oculate, ma piuttosto ad assicurare che essi, nel momento in cui prendono le decisioni di investimento, possano disporre di una completa e precisa informazione circa l’operato delle aziende emittenti (regolamentazione di trasparenza). Nei mercati finanziari operano altresì regole volte a ridurre eccessive fluttuazioni dei prezzi. Per esempio, presso Borsa Italiana sono stati pre­disposti diversi “interruttori automatici” (circuit breaker) che impongono la sospensione delle negoziazioni per un determinato periodo di tempo, quando i prezzi registrano oscillazioni eccessive nel corso di un determinato giorno di negoziazione (si veda il Capitolo 7).

1.3.4 • Mercati valutari Chiunque operi sul mercato finanziario, oltre a conoscere il funzionamento dei mercati finanziari nazionali, deve avere una certa dimestichezza con il funzionamento dei mercati delle valute e dei mercati finanziari esteri. Oggi qualsiasi società mediogrande ha come orizzonte di riferimento delle proprie operazioni la scena internazionale: per questo motivo è essenziale che i gestori finanziari capiscano in che modo gli eventi e i movimenti dei mercati finanziari di altri Paesi influiscono sulla redditività e sulla performance delle loro società. Il tasso di cambio si definisce in

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Capitolo 1 • Introduzione aumento – si “apprezza” per definizione – sia quando aumentano i prezzi interni di un Paese e i prezzi esteri diminuiscono, sia quando il cambio si rivaluta. In questo scenario macroeconomico, per gli agenti economici residenti nel Paese di riferimento diventa più vantaggioso acquistare beni esteri anziché nazionali e di conseguenza il Paese di riferimento subisce una perdita di competitività. Nel caso opposto di deprezzamento, ossia di diminuzione del tasso di cambio reale, si registra un aumento di competitività.

Avere una moneta forte non è quindi sempre una situazione vantaggiosa per un Paese, dato che da un lato aumenta la convenienza delle importazioni dei beni esteri, ma dall’altro ha l’effetto di ridurre le esportazioni verso i mercati esteri. Ciò comporterebbe una riduzione della componente “esportazioni nette” nella domanda aggregata, ma al contempo l’aumento delle importazioni potrebbe avere un impatto positivo per l’economia del Paese. Il risultato netto finale si presenta quindi incerto, a riprova che non sempre una moneta forte produce risultati positivi sul sistema economico di un Paese: spesso sono proprio le svalutazioni competitive che aiutano i Paesi a uscire da fasi stagnanti.

L’andamento dei tassi di cambio influenza anche la convenienza degli investimenti finanziari. I flussi di cassa che provengono dalla vendita di titoli (o altre attività) denominati in valuta estera espongono società e investitori nazionali a un rischio derivante dal valore al quale essi possono essere convertiti in valuta nazionale. Per esempio, la quantità effettiva di euro ricevuti su un investimento estero dipende dal tasso di cambio fra l’euro e la valuta estera al momento della conversione. Se una valuta estera subisce un deprezzamento, ovvero il suo valore diminuisce rispetto all’euro, nel corso del periodo dell’investimento (ossia nel periodo che intercorre fra l’inizio e la fine dell’investimento estero), anche il valore in euro dei flussi di cassa diminuisce. Se, al contrario, la valuta estera registra un apprezzamento, ovvero il suo valore aumenta rispetto all’euro, il valore in euro dei flussi di cassa derivanti da un investimento estero subisce anch’esso un incremento.

Dato che i tassi di cambio sono spesso flessibili, poiché essi variano continuamente al variare della domanda e dell’offerta di valuta estera, le banche centrali a volte intervengono direttamente nei mercati valutari, acquistando o vendendo valuta, oppure agiscono indirettamente sui tassi di cambio modificando i tassi di interesse ufficiali. Esamineremo le motivazioni e gli effetti di tali interventi nei Capitoli 4 e 8.

La sensibilità del valore dei flussi di cassa derivanti dagli investimenti all’estero alle fluttuazioni della valuta estera è definita rischio di cambio e sarà esaminata nel Capitolo 8. Le tecniche per gestire o “coprire” il rischio di cambio, ricorrendo a strumenti come futures, opzioni e swap, saranno discusse sempre nel Capitolo 8.

Le due più importanti transazioni effettuate sui mercati valutari sono le operazioni a pronti e quelle a termine; esse sono illustrate nella Figura 1.4. Le transazioni a pronti prevedono un cambio immediato di valuta all’attuale tasso di cambio (tasso di cambio a pronti o spot). Per esempio, un investitore italiano che acquista dei franchi svizzeri (CHF) al tasso di cambio a pronti di € 0,6017 per franco svizzero tramite una banca locale in sostanza vedrà i suoi € 100 trasferiti dal suo conto al conto in euro di un venditore di franchi svizzeri. Allo stesso tempo, i CHF 166 (€ 100/0,6017) sono trasferiti dal conto del venditore in un conto in franchi svizzeri indicato dall’investitore italiano. Inoltre, molti grandi IF negoziano continuamente valute estere fra esse stesse, cercando di trarre profitto dai movimenti dei tassi di cambio a pronti. Anche i mercati valutari, come i mercati monetari, operano principalmente Over-The-Counter, piuttosto che attraverso Borse organizzate.

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Transazioni a pronti Transazioni che prevedono un cambio immediato di valuta all’attuale tasso di cambio (o tasso di cambio a pronti)

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Parte 1 • Introduzione e panoramica dei mercati finanziari

Figura 1.4 Transazioni di cambio a pronti e a termine a confronto su una linea temporale

A pronti

0

1 Tasso di cambio a pronti (€ 0,6017/CHF) e prezzo concordato/pagato fra acquirente e venditore estero (€ 100)

+

2 Valuta consegnata dal venditore all’acquirente (€ 100/0,6017 = CHF 166)

3 mesi

A termine 0

Transazioni a termine Transazioni che prevedono un cambio di valuta nel futuro a una data e a un tasso di cambio (tasso di cambio a termine) prestabiliti

1 Tasso di cambio a termine (€ 0,60109/CHF) e prezzo concordato/pagato fra acquirente e venditore estero (€ 100)

2 L’acquirente paga un prezzo a termine. Il venditore consegna la valuta all’acquirente (CHF 166 X 0,6109 = € 101,41)

Le transazioni a termine prevedono un cambio di valuta nel futuro a una data e a un tasso di cambio (tasso di cambio a termine o forward) prestabiliti. I contratti per consegna differita (o contratti forward) sono di solito stipulati a 1, 3 o 6 mesi nel futuro, ma in teoria possono essere stipulati su qualsiasi periodo futuro. Per esempio, un investitore italiano può scegliere di stipulare un contratto per consegna differita a 3 mesi per vendere i suoi CHF 166 (al tasso di € 0,6109 per franco svizzero) nello stesso momento in cui acquista franchi a pronti (si veda la Figura 1.4). Di conseguenza, all’investitore italiano è garantito un tasso di cambio di € 0,6109 per ciascun franco svizzero (o CHF 166 × € 0,6109 = € 101,41) per 3 mesi a un tasso fisso (a termine) indipendentemente dai movimenti del tasso di cambio a pronti nei 3 mesi.

Domande di riepilogo

• Qual è la differenza fra mercati primari e secondari?

• Qual è la principale distinzione fra mercati monetari e mercati finanziari?

• Quali sono i principali strumenti negoziati nei mercati finanziari?

• Qual è la differenza fra un’operazione a pronti e una a termine nei mercati valutari?

• Che cosa accade al valore in dollari di un titolo in sterline inglesi posseduto da un investitore statunitense se il valore della sterlina subisce un apprezzamento (aumenta) rispetto al dollaro statunitense?

1.4

•

Efficienza dei mercati e dei sistemi finanziari

Quando nel mercato dei capitali si verifica un evento che modifica inaspettatamente i tassi d’interesse o una caratteristica della società che ha emesso un titolo (per esempio, un incremento inatteso dei dividendi distribuiti, o una diminuzione del rischio d’inadempienza), il valore corrente di mercato del titolo può divergere temporaneamente dal suo corrispondente valore di equilibrio.

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Capitolo 1 • Introduzione Nel momento in cui gli operatori del mercato si accorgono che un titolo è sottovalutato (il prezzo corrente è inferiore al relativo valore di equilibrio), essi pro­cederanno con l’acquisto dell’attività, facendone aumentare il prezzo. Spe­cu­ lar­mente, quando gli operatori realizzano che un titolo è sopravvalutato (il suo prezzo corrente è superiore al suo valore di equilibrio), essi venderanno il titolo, determinandone l’abbassamento del prezzo.

Il grado con cui i prezzi delle attività finanziarie si adeguano alle notizie e il grado – nonché la velocità – con cui i prezzi dei titoli riflettono le informazioni attinenti all’impresa emittente sono noti come efficienza del mercato. Tre sono le misure (forma debole, forma semi-forte e forma forte) comunemente usate per definire il grado di efficienza del mercato dei titoli. Queste misure si differenziano secondo le informazioni o notizie (per esempio, pubbliche/private, storiche/correnti) che sono “assorbite” dai prezzi dei titoli.

Efficienza del mercato in forma debole Secondo l’efficienza del mercato in forma debole, i prezzi correnti dei titoli riflettono tutte le informazioni su prezzi e quantità scambiata dei titoli riferite a un’impresa. Le vecchie notizie e i trend passati sono già trasfusi nei prezzi storici e sono pertanto privi di utilità ai fini della previsione del valore corrente o futuro dei prezzi dei titoli. Di conseguenza, gli investitori non possono realizzare sistematicamente un rendimento maggiore di quello di equilibrio (richiesto sul mercato) utilizzando solo le informazioni basate sui movimenti storici dei prezzi e dei volumi scambiati.

La ricerca empirica, in linea di massima, conferma che i mercati manifestano efficienza in forma debole. L’evidenza suggerisce che le variazioni successive di prezzo sono generalmente casuali e che la correlazione tra i prezzi dei titoli di una giornata con quelli del giorno seguente è virtualmente pari a zero. Di conseguenza, i trend dei prezzi storici sono privi di utilità nella previsione dei movimenti futuri dei prezzi (e le metodologie di analisi tecnica costituiscono inefficaci strategie di trading).

13

Efficienza del mercato Velocità con cui il prezzo di un titolo si adegua a notizie inattese relative a tassi di interesse oppure a caratteristiche specifiche del titolo

Efficienza del mercato in forma semi-forte L’ipotesi di efficienza del mercato in forma semi-forte si focalizza sulla velocità con la quale le informazioni si trasferiscono nei prezzi dei titoli. Secondo il concetto di efficienza in forma semi-forte, non appena una nuova informazione relativa a una società si diffonde e diviene di pubblico dominio, questa si trasferisce immediatamente nel prezzo dei suoi titoli. Per esempio, il valore di un’azione ordinaria dovrebbe rispondere immediatamente agli annunci inattesi di notizie riguardanti i futuri guadagni di un’impresa.

Di conseguenza, se un investitore impartisce ordini di negoziazione nel medesimo istante in cui si è diffusa la notizia sugli utili dell’impresa, egli non potrebbe realizzare un rendimento anomalo. I prezzi si sarebbero già immediatamente aggiustati. Se­condo l’ipotesi di efficienza in forma semi-forte, gli investitori non possono realizzare un rendimento maggiore di quello di equilibrio (richiesto sul mercato) operando semplicemente in base alle notizie di volta in volta divulgate.

Dal momento che le informazioni passate costituiscono un sottostrato di tutte le informazioni di pubblico dominio, se è valida l’ipotesi di efficienza del mercato in forma semi-forte, altrettanto valida è l’efficienza del mercato in forma debole.

Tuttavia, è possibile che l’efficienza in forma debole risulti verificata anche quando non lo è l’efficienza in forma semi-forte. Ciò implica che gli investitori sono in gra­ do di realizzare rendimenti superiori semplicemente operando attraverso nuove

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Parte 1 • Introduzione e panoramica dei mercati finanziari in­formazioni diffuse nel mercato. Tuttavia, più velocemente il mercato è capace di tra­smettere le nuove informazioni nei prezzi dei titoli, minore sarà l’entità dell’anomalia dei rendimenti conseguibili. L’efficienza del mercato in forma semi-forte è stata esaminata osservando come reagiscono i prezzi delle attività di fronte alla diffusione di notizie o annunci di eventi inattesi. Sono stati testati alcuni annunci specifici, riguardanti eventi macroeconomici come variazioni dei tassi d’interesse, frazionamenti azionari, segnalazioni di acquisto e vendita da parte di società di intermediazione, fusioni e acquisizioni. I mercati finanziari, generalmente, hanno dimostrato di riflettere immediatamente le informazioni derivanti da annunci di simili notizie.

Efficienza del mercato in forma forte L’ipotesi di efficienza del mercato in forma forte stabilisce che i prezzi dei titoli riflettono completamente tutte le informazioni riguardanti l’impresa, siano esse pubbliche o riservate. Di conseguenza, an­che venendo a conoscenza di informazioni riservate, queste non permetteranno in ogni caso di realizzare un rendimento maggiore di quello di equilibrio. Pertanto, l’efficienza del mercato in forma forte implica che non esiste alcuna informazione di pubblico dominio o riservata che consenta a un investitore (insider) di realizzare un rendimento su un titolo maggiore di quello di equilibrio.

Se è verificata l’ipotesi di efficienza del mercato in forma forte, a sua volta deve es­sere verificata l’efficienza in forma semi-forte. Viceversa, può essere verificata l’i­ potesi di efficienza del mercato in forma semi-forte senza che sia verificata quella in forma forte. Ne consegue che le informazioni private possono essere utilizzate per ottenere extra-rendimenti (sebbene sia vietato dalla disciplina sull’insider trading).

Tuttavia, non appena le informazioni da private diventano di pubblico dominio, non sarà possibile realizzare rendimenti diversi da quelli di equilibrio.

Poiché le informazioni riservate non sono percepibili dagli investitori che non rivestono il ruolo di insider, è difficile testare l’efficienza del mercato in forma for­ te. Esistono infatti pochi studi che abbiano sottoposto a prova la sua validità. I test empirici sull’efficienza del mercato in forma forte hanno esaminato le in­for­mazioni a disposizione degli insider. Di norma, gli studi in questione hanno ri­scontrato che gli insider aziendali (quali amministratori, dirigenti e presidenti) riescono a conseguire rendimenti anormali sfruttando notizie non (ancora) di pubblico dominio. Inoltre, maggiori sono le informazioni riservate cui possono accedere e mag­giore è la frequenza con cui riescono a conseguire rendimenti anormali.

L’uso di informazioni riservate offre, di fatto, la possibilità di realizzare rendimenti straordinari, posizionando gli insider su un piano privilegiato rispetto agli investitori comuni. La legge proibisce pertanto l’insider trading, vale a dire la negoziazione di attività finanziarie sulla base di informazioni riservate da parte di soggetti che vi hanno libero accesso, nonostante possano negoziare sul mercato come ogni altro investitore, basandosi sulle informazioni di pubblico dominio.

Efficienza allocativa Oltre all’efficienza informativa, esistono altre definizioni di efficienza rilevanti per il mercato finanziario. Un mercato si dice efficiente dal punto di vista allocativo quando i prezzi che esso esprime sono adeguati per indirizzare gli impieghi delle risorse verso gli usi maggiormente desiderabili per la collettività. L’efficienza allocativa nel mercato finanziario comporta che chi è disposto a pagare rendimenti più elevati (poiché ha la possibilità di effettuare investimenti maggiormente redditizi) ottenga i capitali dei quali ha bisogno; comporta anche che chi desidera

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Capitolo 1 • Introduzione

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investire indirizzi i propri investimenti verso gli impieghi per i quali il rendimento aggiustato per il rischio è più attraente.

Per esempio, se la collettività necessita di maggiori investimenti in infrastrutture, il rendimento di tali investimenti aumenterà e ciò sarà sufficiente per attrarre risorse verso tali investimenti, distogliendone da investimenti pro tempore meno desiderabili. Affinché un mercato sia efficiente dal punto di vista allocativo, è necessario che le informazioni sugli impieghi alternativi delle risorse scarse siano prontamente disponibili e che quindi il mercato sia efficiente anche dal punto di vista informativo.

Efficienza tecnico-operativa Un mercato si dice caratterizzato da efficienza tecnico-operativa quando “funziona” al costo più basso in base all’output prodotto.

Un mercato efficiente dal punto di vista tecnico-operativo sarà quindi caratterizzato da costi di funzionamento (ovvero costi di transazione) minimi. I costi di transazione sono a loro volta determinati dalla struttura del mercato, la cui performance può essere misurata in termini di ampiezza, spessore ed elasticità. Un mercato si definisce spesso se esistono molti ordini a prezzi superiori e inferiori rispetto a quello corrente, ampio se tali ordini sono di dimensioni cospicue, ed elastico se le variazioni di prezzo (volatilità transitoria) dovute ad asincronia nel flusso di ordini richiamano rapidamente nuovi ordini che riportano il prezzo del titolo su valori di equilibrio.

1.5 • Globalizzazione di mercati e intermediari finanziari Mercati e intermediari finanziari italiani hanno i loro omologhi in molti altri Paesi.

Nella Figura 1.5 vengono rappresentati gli andamenti delle emissioni di titoli domestici e internazionali nei principali Paesi. Si può notare come le emissioni di prenditori di fondi degli Stati Uniti sono di gran lunga superiori a quelle degli altri Paesi. Le emissioni in circolazione di prenditori statunitensi risultano pari a circa dieci volte quelle di emittenti francesi.

Mentre i mercati finanziari statunitensi sono stati tradizionalmente molto più ampi rispetto agli altri mercati in termini di valore e volume di negoziazioni, una vera e propria globalizzazione dei mercati finanziari si è verificata soltanto a par­tire dagli anni Ottanta, quando i valori dei titoli negoziati negli altri mercati sono sensibilmente aumentati. Per esempio, il valore dei titoli negoziati nel mercato finanziario giapponese a volte ha superato quello dei titoli negoziati negli Sta­ti Uniti. Allo stesso modo, i mercati obbligazionari esteri sono stati un’importante fonte di capitale internazionale: è il caso delle obbligazioni in eurodollari (eurodollar bond ), ovvero obbligazioni in dollari emesse principalmente a Londra e in altri centri europei come il Lussemburgo. In quanto emessi fuori dal territorio degli Stati Uniti, gli eurodollar bond non sono sottoposti alla regolamentazione di trasparenza statunitense, gestita dalla SEC (Securities and Exchange Commission). Questi titoli rappresentano oltre l’80% delle nuove emissioni nel mercato obbligazionario internazionale.

Il fenomeno della globalizzazione dei mercati finanziari è altresì evidente nei mer­­cati degli strumenti derivati (si veda il Capitolo 9). Eurodollar futures ed eurodollar option figurano tra i maggiori rappresentanti e spesso sono denominati in termini di numero di contratti e valore nominale in circolazione.

La crescita significativa dei mercati finanziari al di là del contesto statunitense è il risultato di più fattori:

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sec.gov

Eurodollar bond Obbligazioni in dollari emesse principalmente a Londra e in altri centri europei come il Lussemburgo

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Parte 1 • Introduzione e panoramica dei mercati finanziari

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• l’incremento del risparmio nei Paesi diversi dagli Stati Uniti (per esempio, nell’Unione Europea); • il fatto che gli investitori internazionali si siano rivolti al mercato statunitense e ad altri per espandere le opportunità di investimento e migliorare le caratteristiche di rischio e rendimento dei loro portafogli. Per esempio, in molti Paesi europei il valore atteso del trattamento pensionistico pubblico si è abbassato e gli investitori si stanno perciò progressivamente rivolgendo verso piani pensionistici privati; • l’accesso all’informazione su mercati e investimenti dei vari Paesi è diventata molto più semplice e immediata grazie per esempio a internet; • il fatto che alcuni intermediari finanziari statunitensi, come i fondi comuni d’investimento specializzati, offrano ai clienti l’opportunità di investire in titoli esteri e in titoli dei mercati emergenti a costi di transazione relativamente bassi;

Mercato di emissione

15

16 17 18 19 Totali Domestici Internazionali

Settore dell'emittente

Valuta di denominazione

120

60

60

80

40

40

40

20

20

0

0

0

20

15

16 17 GG FC

18 NFC IO

19

20

16 17 USD EUR

18 19 JPY OTH

20

Importi residui per gli ultimi dati disponibili, in trilioni di dollari USA 50 Lhs

Rhs

5

40

4

30

3

20

2

10

1 0

0 US CN JP GB Governi (GG) Società finanziarie (FC)

Figura 1.5

FR DE CA IT NL AU Società non finanziarie (NFC) Famiglie e istituzioni no-profit (IO)

KY

ES

KR

IE

Andamenti delle emissioni di titoli domestici e internazionali

Fonte: adattato da bis.org.

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Capitolo 1 • Introduzione Tabella 1.2

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e venti più grandi banche mondiali, in termini di totale di attività (migliaia di miliardi L di dollari)

Rank

Banca

Paese

Asset totali (dollaro USA)

1 Industrial & Commercial Bank of China

Cina

4676,40

2 China Construction Bank

Cina

3905,75

3 Agricultural Bank of China

Cina

3738,65

4 Bank of China

Cina

3411,10

5 JPMorgan Chase & Co.

Stati Uniti

3213,12

6 Mitsubishi UFJ Financial Group

Giappone

3183,25

7 BNP Paribas

Francia

2945,14

8 HSBC Holdings

Regno Unito

2922,80

9 Bank of America

Stati Uniti

2741,69

Francia

2470,43

Cina

2334,10

Stati Uniti

2232,72

10 Crédit Agrigole Group 11 China Development Bank 12 Citigroup Inc 13 Sumitomo Mitsui Financial Group

Giappone

2105,51

14 Mizuho Financial Group

Giappone

2053,95

15 Japan Post Bank

Giappone

2042,61

16 Wells Fargo

Stati Uniti

1968,77

Spagna

1766,10

17 Banco Santander 18 Barclays plc

Regno Unito

1706,80

19 Société Générale

Francia

1631,87

20 BPCE Group

Francia

1609,44

Fonte: adattato da advratings.com.

• la deregolamentazione in molti Paesi esteri, che ha consentito agli investitori internazionali un accesso più facile al mercato e ai Paesi deregolamentati di espandere la loro base di investitori (basti pensare che, per esempio, fino al 1997 gli investitori esteri dovevano far fronte a dure restrizioni nell’acquisto di azioni coreane).

Gli intermediari finanziari sono di fondamentale importanza per lo sviluppo e l’integrazione dei mercati a livello globale. Tuttavia, gli IF di ogni Paese de­vono ora competere non solo con gli altri IF nazionali per una quota di questi mercati ma, sempre più spesso, anche con gli IF di Paesi diversi. Nella Tabella 1.2 sono elencate le venti più grandi banche del mondo nel 2020, in termini di totale attività. La prima banca statunitense nella classifica, JPMorgan Chase, è solo al quinto posto e nelle prime dieci posizioni se ne trova solo una seconda. Solo pochi anni fa l’egemonia dimensionale delle istituzioni USA era quasi assoluta. Questo cambiamento testimonia come la rilevanza dei sistemi finanziari sia sempre più un fenomeno globale.

Poiché mercati e intermediari finanziari tendono a diventare sempre più globali, le oscillazioni dei mercati finanziari di un Paese a economia avanzata hanno al giorno d’oggi un impatto maggiore sui mercati esteri rispetto al passato. Allo stesso modo, però, anche le oscillazioni dei mercati finanziari esteri hanno un impatto crescente sui mercati nazionali. Co­sì, la capacità dei gestori finanziari di massimizzare il valo-

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Parte 1 • Introduzione e panoramica dei mercati finanziari re del capitale azionario di un IF non dipende soltanto dalla loro conoscenza dei meccanismi di mercati e intermediari finanziari nazionali, ma sempre più dalla loro familiarità con quelli mondiali.

Domande di riepilogo

• Quali sono le principali tendenze nella crescita dei mercati finanziari globali negli ultimi anni?

• Che cosa sono gli eurodollar bond?

• Che ruolo giocano gli intermediari statunitensi nei mercati finanziari mondiali?

1.6 • Nuove tendenze nel sistema finanziario: FinTech e finanza sostenibile 1.6.1 • FinTech e finanza decentralizzata Una delle tendenze più importanti che ha caratterizzato i sistemi finanziari nell’ultimo decennio è la progressiva digitalizzazione del settore. Le tecnologie digitali hanno invaso il mondo finanziario in maniera impattante quanto inevitabile, tanto che è impossibile non parlare di FinTech. Il termine nasce dalla contrazione di Finance (Fin) e Technology (Tech), e indica le due radici forti a cui fa riferimento.

Nell’accezione più ampia il termine indica un qualunque utilizzo di strumenti digitali applicati in ambito finanziario. In altri casi FinTech è utilizzato per indicare solamente le startup operanti in tale contesto. Nello specifico, si parla spesso di start up FinTech-Fin e di quelle FinTech-Tech: le prime si focalizzano su uno o più servizi finanziari e cercano di ottimizzarli tramite l’utilizzo di strumenti digitali; le seconde invece hanno un processo diametralmente opposto in quanto partono dallo sviluppo di una specifica tecnologia che viene poi applicata al settore finanziario.

Con il termine “FinTech” si fa quindi riferimento a una macrocategoria che accorpa tutte le innovazioni tecnologiche che stanno modificando nel profondo l’intero panorama finanziario.

Sotto l’egida della tecnofinanza ricadono tutte quelle novità che hanno rivoluzionato le modalità di acquisto, di richiesta per prestiti diretti, di gestione dei vari scambi in criptovaluta e ancora le app dedicate alla gestione del budget personale o di quello familiare, al management o all’incremento del risparmio, oppure quelle app o quei sistemi automatizzati che permettono di interfacciarsi in maniera innovativa con operatori di credito e istituti bancari tradizionali.

Dal 2015 a oggi la FinTech ha continuato a registrare una crescita esponenziale nel numero di utenti raggiunti e, di conseguenza, una crescita costante degli investitori e degli addetti ai lavori, per un volume di affari che ha raggiunto un valore multimiliardario. Secondo il report di Ernst & Young (EY) “Global FinTech Adoption Index 2019”, infatti, più del 32% dei consumatori mondiali utilizza regolarmente almeno due o più servizi legati alla tecnofinanza, anche se spesso l’utente stesso non è consapevole che le applicazioni di cui si serve quotidianamente rientrano nel campo della FinTech.

Le traduzioni pratiche della tecnofinanza sono molteplici, per esempio in Italia il 25% della popolazione compresa tra i 18 e i 74 anni ha utilizzato almeno una volta un servizio FinTech: probabilmente uno dei più comuni come le piattaforme dedicate al mobile payment (PayPal, Satispay o Apple Pay), le applicazioni per la

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Capitolo 1 • Introduzione

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gestione di carte prepagate (come PostePay o Hype), oppure ancora interagendo con il portale online o tramite vere e proprie succursali digitali del proprio istituto bancario.

Passando dall’utente singolo alle utenze di gruppo si sono rivelati particolarmente efficaci i servizi dedicati al crowdfunding (le cosiddette piattaforme peer-to-peer) grazie ai quali imprenditori, inventori, artisti e designer sfruttano la possibilità di pubblicare e pubblicizzare un loro progetto ricevendo in cambio fondi di varie entità da privati che desiderano vedere il progetto realizzato, o da aziende che sono interessate a partecipare e/o sponsorizzare l’idea.

Ma app ed e-commerce rappresentano soltanto la faccia “pubblica” della FinTech, che grazie a software più raffinati sta iniziando a impiegare algoritmi sempre più complessi in grado di “spacchettare” e analizzare nel dettaglio enormi quantità di big data, nonché a utilizzare forme sempre più sofisticate di intelligenza artificiale come i robo advisor, cioè dei complessi sistemi matematici automatizzati capaci di gestire portafogli finanziari e fornire consulenze sugli investimenti.

La digitalizzazione del sistema finanziario ha inoltre accellerato un processo di decentralizzazione e disintermediazione dei servizi finanziari già in atto da diverso tempo. Si parla di DeFi, che è la contrazione per Decentralized Finance, finanza decentralizzata: un ecosistema di servizi finanziari che punta a ridurre o eliminare gli intermediari nelle operazioni attraverso l’utilizzo di reti informatiche decentralizzate.

La DeFi viene anche definita come un movimento per servizi finanziari open source e trasparenti, accessibili a tutti e indipendenti da qualsiasi autorità centrale.

A seconda che la disintermediazione e la decentralizzazione del servizio siano parziali o totali, si parla di De-Fi debole o forte. La De-Fi debole si serve delle tradizionali piattaforme peer-to-peer già ricordate; la De-Fi forte delle tecnologie di Distributed Ledger, tra cui le blockchain.

Le Distributed Ledger Technologies (DLT) sono tecnologie basate sul “registro distribuito”, il “database-libro mastro” che viene appunto distribuito in copie identiche a tutti i nodi della stessa rete: ogni nodo può, in modo indipendente, leggerlo, modificarlo e aggiornarlo attraverso algoritmi di consenso specificati nel protocollo di funzionamento della rete. A seconda del fatto che l’accesso alla rete sia soggetto a identificazione e autorizzazione o meno, si distingue tra Permission Ledger e Permissionless Ledger.

Tra le DLT si distinguono le blockchain, che prendono il nome dalla particolare forma del loro registro distribuito, vale a dire una “catena di blocchi”. Tali blocchi contengono transazioni e sono legati fra loro da protocolli crittografici.

Sulla blockchain technologies possono essere incorporati gli smart contract: si tratta in questo caso di funzioni algoritmiche del tipo “se-allora” che consentono l’esecuzione automatica di clausole e transazioni al verificarsi di determinate condizioni.

Rispetto alle altre DLT, le blockchain consentono di effettuare transazioni con un asset univoco: una criptovaluta, ovvero una moneta digitale dal codice crittografato, oppure un token, una rappresentazione di un oggetto, fisico o virtuale, o di un diritto. Alcuni token possono rappresentare monete, magari ancorate al valore delle monete fisiche (stablecoin), ma non solo: qualunque oggetto o servizio può essere “tokenizzato”. A seconda che il token possa essere sostituito con qualcosa di identico/dello stesso valore o sia insostituibile, si parla di fungible o non-fungible token.

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Parte 1 • Introduzione e panoramica dei mercati finanziari

Minicaso 1.1 Gli stablecoin Gli stablecoin, criptovalute che a differenza del bitcoin (BTC) hanno un prezzo stabile perché vincolato a un mezzo di scambio stabile (una moneta fiat, tipicamente il dollaro statunitense), sembrano configurarsi come il percorso naturale per l’adozione mainstream delle criptovalute. Tanto più che la prossima generazione di stablecoin, basata su un equilibrio tra domanda e offerta gestito algoritmicamente, mira a reinventare completamente il sistema monetario globale.

Vediamo in che modo ciò si sta verificando, ma prima concentriamoci sui limiti del bitcoin e sui massimi principi di progettazione degli stablecoin.

Utilizzare il bitcoin non è il modo ideale per fare un semplice acquisto: sarebbe entusiasmante poter pagare un caffè con critpovaluta, però il prezzo del BTC cambia continuamente mentre si esce di casa, si raggiunge il bar e si fa la fila per ordinare.

Perché il denaro funzioni in modo ottimale deve avere tre proprietà di base: un mezzo di scambio, un’unità di conto e una riserva di valore. Le criptovalute stanno avendo grosse difficoltà rispetto agli ultimi due criteri, perché la maggior parte di esse sono deflazionistiche: mentre i valori salgono, non ci sono incentivi per spenderle su base giornaliera. La volatilità delle criptovalute limita anche le loro applicazioni a derivati, prestiti basati su blockchain, mercati di previsione e altri accordi a lungo termine. Tutte queste sfide hanno sottolineato la necessità di criptovalute stabili, o stablecoin.

Oltre a una garanzia di stabilità, gli stablecoin danno a coloro che cercano una riserva di valore un’opzione chiara per sfuggire alle banche locali ed eludere le economie in crisi. Ciò significa che le persone che vivono in Paesi con economie instabili e severi regimi politici avranno l’opportunità di accedere a un sistema monetario affidabile e resistente alla censura.

Valute e piramide di Maslow Secondo la gerarchia dei bisogni di Maslow, stabilità e sicurezza si sovrappongono per formare uno dei nostri bisogni basilari, eppure attualmente non esistono valute veramente stabili.

Il dollaro statunitense non è sicuramente stabile come si è sempre ritenuto; le sole risorse a oggi impiegate per mantenere il potere d’acquisto del dollaro stupiscono: guerre, crimini, tangenti, riserve frazionarie e così via.

Forse, non potremo mai raggiungere la stabilità e l’unica opzione sarà continuare a ingannare noi stessi, secondo quello che è noto come il postulato del “cigno nero” per cui gli eventi sono intrinsecamente imprevedibili e l’unico valore di un bene è il valore che la maggioranza crede che esso abbia. Pertanto, la maggior parte dei tentativi attuali di creare stablecoin potrebbero essere definiti come tentativi di affermazione di “valute della fede”.

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D’altra parte, la blockchain ha già fornito gli strumenti necessari a instillare un nuovo senso di fiducia in ciascuno.

Che cosa sono gli stablecoin e i principi di progettazione Il fatto di essere pegged (fiat pegged token, ovvero rappresentazione digitale di una moneta fiat) è l’elemento essenziale degli stablecoin, in quanto è così che il valore della valuta è legato a un altro mezzo di scambio considerato stabile, che generalmente è un’altra valuta.

Nella politica monetaria, si parla di “ancoraggio valutario” o di “tasso di cambio fisso”. Nuove valute stabili non possono apparire dal nulla. Per avere successo, si deve creare una garanzia per ogni moneta coniata che essa possa essere considerata attendibile. Può trattarsi di dollari statunitensi, oro, beni reali, smart contract, ma le garanzie 1: 1 a volte non sono sufficienti poiché, se si sceglie come garanzia un bene volatile, si dovrebbero poter coprire tutte le possibili fluttuazioni dei prezzi.

Tuttavia, se ricordiamo come si è evoluto il Gold Standard, sapremmo che la copertura 1: 1 con l’oro è esistita solo all’inizio, gradualmente diminuendo fino alla sua completa eliminazione quando la fiducia nel sistema monetario era ormai stata saldamente confermata. Gli attuali tentativi di creare stablecoin completamente garantiti, dunque, assomigliano alle fasi iniziali di sviluppo di qualsiasi nuovo sistema valutario e sono dettati dalla attuale mancanza di fiducia nelle risorse crittografiche.

Esistono tre approcci fondamentali a tale problema.

1. Stablecoin fiat / asset – collateralizzati: queste monete sono spesso supportate 1: 1 da attività reali come il dollaro statunitense, l’oro o il petrolio. Sono generalmente molto centralizzati, in quanto la garanzia deve essere archiviata in alcuni ambienti fidati come un conto bancario. Gli utenti di un sistema come questo devono riporre fiducia nella terza parte che lo garantisce.

2.

Stablecoin cripto – collateralizzati: se non vogliamo dipendere dalla tradizionale infrastruttura di pagamento, potremmo utilizzare le risorse crittografiche come garanzia di stabilità. Nella maggior parte dei casi, questi tipi di progetti mitigano i rischi utilizzando diverse valute, con ulteriore garanzia per coprire la volatilità dei prezzi. La garanzia può essere in un rapporto di 1: 1,5 o superiore. Questo schema elimina la necessità di fidarsi di una terza parte, ma richiede una sovra collateralizzazione economicamente inefficace, bloccando una quantità enorme di risorse crittografiche.

3.

Stablecoin non collateralizzati: se, dopo tutto, la stabilità non è altro che la giusta combinazione tra offerta e domanda, allora eliminare qualsiasi forma di collateralizzazione significa che, invece di sostenere la valuta con alcune risorse, si crea una “banca centrale algoritmica” che gestisce la domanda e l’offerta in base a regole codificate in uno smart contract. Queste monete sono anche chiamate “fiat stablecoin” perché funzionano proprio come il sistema bancario tradizionale, ma in un ambiente criptato. Se il prezzo sale,

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si coniano più gettoni; se il prezzo scende, parte di quelli esistenti viene riacquistata e bruciata. Gli stablecoin non collateralizzati dovrebbero avere un design molto complicato, ancora lontano dall’essere perfetto. Potremmo anche scegliere di non agganciare una moneta al dollaro, ma piuttosto ad alcune misure economiche di stabilità della vita come l’Indice dei Prezzi al Consumo (CPI) o i Diritti Speciali di Prelievo (DSP).

Ciò detto, è chiaro come gli stablecoin non collateralizzati siano la soluzione di design più innovativa. Questi stablecoin indipendenti potrebbero non solo salvaguardarsi dalla criptovolatilità, ma sarebbero anche tutelati rispetto al crollo delle valute tradizionali. Con la capacità di creare nuove economie stabili oltre il controllo governativo, gli stablecoin non garantiti potrebbero diventare più pratici delle attuali valute legali e cambiare radicalmente il nostro mondo.

La scelta della misura di centralizzazione La parte importante e prossima futura nella progettazione degli stablecoin è la scelta della misura di centralizzazione. A seconda del mezzo di garanzia che si è deciso di usare, è necessario affidarsi a fonti attendibili. Il dollaro statunitense dovrebbe essere archiviato per esempio in

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una banca, per assicurare che possa coprire tutti i token in circolazione (questa sarebbe una versione altamente centralizzata dello stablecoin). Per mitigare questo rischio di single point of failure, si potrebbero ancorare gli stablecoin al paniere delle valute nazionali, conservare le garanzie in più depositari, collegarli a più criptovalute decentralizzate, creare regole hard-coded in uno smart contract per eliminare qualsiasi limite fisico, o utilizzare una combinazione di questi metodi.

Il problema fondamentale della decentralizzazione degli stablecoin è che la blockchain non è in grado di accedere ai dati dall’esterno. Il prezzo delle attività rispetto alle quali gli stablecoin sono ancorati è costituito da dati esterni che non possono essere facilmente resi disponibili per uno smart contract che abbia come obiettivo quello della stabilizzazione del valore degli stablecoin in questione.

Anche in questo caso, esistono tre approcci fondamentali al problema: 1. fonte di dati attendibili (sistema centralizzato); 2. mediana di un set di feed di dati (sistema centralizzato); 3. schema a punto Schelling (sistema decentralizzato).

Fonte: adattato da agendadigitale.eu.

1.6.2 • Finanza sostenibile Negli ultimi anni i cambiamenti climatici e, più in generale, la transizione verso un modello di sviluppo sostenibile hanno assunto un’importanza crescente. Secondo il paradigma della finanza responsabile, l’obiettivo dell’azienda rimane la creazione di valore, tenendo però conto di principi quali il riconoscimento di un equo compenso ai lavoratori, il rispetto di valori etici e sociali, la protezione dell’ambiente.

La finanza sostenibile o responsabile (Environmental, Social and Governance, ESG) è l’applicazione del concetto di sviluppo sostenibile all’attività finanziaria. Essa si pone l’obiettivo di creare valore nel lungo periodo, indirizzando i capitali verso attività che non solo generino un plusvalore economico, ma che siano al contempo utili alla società e non danneggino l’ambiente. Inoltre, costituisce un’importante innovazione al fine di porre il sistema finanziario al servizio del benessere collettivo ed è divenuta uno strumento fondamentale per far fronte ai rischi climatici, resi progressivamente più gravi dall’emersione di danni ambientali irreversibili.

Per dare una spinta al settore, nel marzo 2018 la Commissione Europea ha pubblicato un Piano d’azione per la finanza sostenibile, in cui vengono delineate la strategia e le misure da adottare per la realizzazione di un sistema finanziario in grado di promuovere uno sviluppo autenticamente sostenibile sotto il profilo economico, sociale e ambientale, contribuendo ad attuare l’Accordo di Parigi sui cambiamenti climatici e l’Agenda 2030 delle Nazioni Unite per lo sviluppo sostenibile.

La Commissione Europea, in attuazione del predetto Piano, ha proposto una strategia dell’Unione in materia di finanza sostenibile con una tabella di marcia che delinea i lavori e le iniziative future in cui saranno coinvolti tutti i soggetti interessati del sistema finanziario.

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Finanza sostenibile Finanza che integra principi ambientali, sociali e di governance nelle decisioni degli operatori finanziari

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Parte 1 • Introduzione e panoramica dei mercati finanziari Lo sforzo dei regolatori e il progressivo interesse degli investitori sia istituzionali sia al dettaglio ha fatto sì che dal 2015 a oggi le attività gestite dai fondi d’investimento ESG siano aumentate a livello globale di oltre il 170%. Da gennaio a ottobre 2020 in Europa questa categoria di fondi ha registrato afflussi netti di risparmio per oltre € 150 miliardi, l’80% in più rispetto all’analogo periodo del 2019. Secondo gli operatori la tendenza è destinata a proseguire e ci si attende una sempre maggiore attenzione da parte degli investitori e degli emittenti.

Notizie stampa 1.2 Investimenti (non troppo) verdi: un boom inarrestabile La crescita esponenziale degli investimenti sostenibili, in linea con le politiche di Environmental, Social and Governance - ESG (nella seconda metà del 2021 privati e governi hanno contribuito a questo mercato con oltre $ 800 miliardi di debito), porta gli analisti a interrogarsi, sulla base dei dati e degli strumenti utilizzati in queste operazioni, se non si tratti di una nuova ed ennesima bolla speculativa, forse già fuori dal controllo dei regulators.

Fonte: Il Sole 24 ORE.

Riepilogo • Le funzioni fondamentali assolte dal sistema finanziario sono: trasferire le risorse finanziarie dai soggetti risparmiatori ai soggetti investitori (funzione creditizia o allocativa); garantire l’efficiente funzionamento del sistema dei pagamenti (funzione monetaria in senso stretto); trasmettere gli impulsi di politica monetaria al sistema economico (funzione monetaria in senso ampio).

• Il trasferimento delle risorse finanziarie può avvenire attraverso lo scambio diretto autonomo, lo scambio diretto assistito, lo scambio indiretto (o intermediato).

• I mercati finanziari sono aggregazioni di scambi fi­nan­ziari che si realizzano con la negoziazione di strumenti finanziari. Essi possono essere distinti in riferimento a due parametri: mercati primari/ mercati secondari; mercati monetari/mercati dei capitali.

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• Sui mercati primari hanno luogo le nuove emissioni di strumenti finanziari da parte degli utilizzatori di fondi. Sui mercati secondari sono acquistati e venduti gli strumenti finanziari già in circolazione.

• Sui mercati monetari si realizzano l’emissione e lo scambio di strumenti finanziari a breve scadenza (inferiore o pari a 12 mesi). Sui mercati dei capitali si realizzano l’emissione e la negoziazione di stru­ menti finanziari con scadenza superiore a 12 mesi.

• Gli strumenti finanziari scambiati in Italia sono soggetti a norme e regolamenti imposti da autorità quali la Banca d’Italia, la CONSOB, l’IVASS e la COVIP. • Le due principali transazioni effettuate sui mercati valutari sono le operazioni a pronti e quelle a termine. Le operazioni a pronti prevedono un cambio immediato di valuta all’attuale tasso di

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Capitolo 1 • Introduzione cambio (spot). Le operazioni a termine prevedono un cambio di valuta nel futuro, a una data e a un tasso di cambio (forward) prestabiliti.

• Il grado con cui i prezzi dei titoli si adeguano a notizie inattese relative a tassi di interesse o a caratteristiche specifiche del titolo rappresenta l’efficienza del mercato. Secondo l’efficienza in forma debole, i prezzi correnti dei titoli riflettono tutte le informazioni pubbliche riferite a un’impresa; le vecchie notizie e i trend passati sono già incorporati nei prezzi storici e sono quindi privi di utilità per prevedere il valore corrente o futuro dei prezzi dei titoli. Secondo il concetto di efficienza in forma se­mi-forte, non appena una nuova informazione relativa a una società si diffonde e diviene

Domande 1. Quali delle seguenti transazioni hanno luogo nei mercati primari? E quali nei mercati secondari? a. Fiat emette € 200 milioni in nuove azioni ordinarie. b. La società Alfa emette € 50 milioni in azioni ordinarie nel corso di una OPS. c. Fiat vende € 5 milioni di azioni privilegiate della società Beta del suo portafoglio titoli negoziabili. d. Magellan Fund acquista € 100 milioni di obbligazioni emesse da IBM. e. Prudential Insurance Co. vende € 10 milioni di azioni ordinarie GM. 2. Quali dei seguenti strumenti finanziari sono titoli di mercato monetario e quali di mercato finan­ziario? a. Accettazioni bancarie. b. Commercial paper. c. Azioni ordinarie. d. Obbligazioni societarie. e. Certificati di deposito negoziabili. f. Pronti contro termine. g. Buoni del Tesoro. h. Buoni del Tesoro Poliennali (BTP). i. Depositi interbancari.

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pubblica, essa si trasferisce immediatamente nel prezzo delle sue azioni. L’ipotesi di efficienza in forma forte stabilisce che i prezzi dei titoli riflettono completamente tutte le informazioni riguardanti l’impresa, siano esse pubbliche o riservate.

• I mercati obbligazionari esteri sono un’importante fonte di capitale internazionale, attraverso la circolazione delle obbligazioni in eurodollari, ossia obbligazioni in dollari emesse principalmente a Londra e in altri centri europei.

• Nei sistemi finanziari mondiali si sono affermate due importanti tendenze: una progressiva digitalizzazione delle attività e dei servizi finanziari e una attenzione crescente ai temi della sostenibilità ambientale.

Soluzioni al sito www.mheducation.it 3. In che senso mercato monetario e mercato finan­ ziario hanno un’ubicazione diversa?

4. Quali sono i principali strumenti finanziari negoziati nel mercato finanziario?

5. Quali delle seguenti transazioni hanno luogo nel mercato a pronti e quali in quello a termine? a. Una banca statunitense vende CHF 2 milioni. b. Una banca tedesca accetta di vendere JPY 4 milioni in 2 mesi a un prezzo fissato in data odierna. c. Una banca tedesca acquista $ 50 milioni. d. Una banca italiana accetta di acquistare $ 100 milioni in 6 mesi a un prezzo concordato in data odierna.

6. Se una banca statunitense detiene yen giapponesi nel suo portafoglio, di che tipo di oscillazioni dei tassi di cambio dovrebbe preoccuparsi?

7. Quali Paesi hanno in circolazione i titoli di de­bi­to “più internazionali”?

8. In quali Paesi hanno sede le più grandi banche commerciali?

Sul sito www.mheducation.it è disponibile l’Appendice Il crollo del sistema finanziario

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