Coyunturaeconómica

A Septiembre De 2016

En 2015 se proyectaba para 2016 un crecimiento del PIB de 3,6% y para el 2017 de 3,8%. En las nuevas proyecciones del Marco Fiscal de Mediano Plazo, se estima que los crecimientos del PIB para 2016 y 2017 serán de 3,0 y 3,5%, respectivamente. No obstante, el gobierno después de conocido el dato de crecimiento económico del segundo trimestre, ajustó la meta de crecimiento de 2016 a 2,5%.

La desaceleración de la economía colombiana a primer semestre de 2016 y el deterioro de otros indicadores macroeconómicos, llevaron a que las calificadoras de riesgo ajustaran las apreciaciones del país. Standard and Poor´s (S&P) decidió cambiar la perspectiva de la deuda externa colombiana de estable a negativa y Fitch Ratings rebajó el panorama crediticio de Colombia de estable a negativo.

El presente documento, analiza la evolución reciente del crecimiento económico, empleo, inflación, tasa de cambio, precio del petróleo y el mercado de deuda, con la información disponible a septiembre de 2016.

Ajustan meta de crecimiento para 2016

La economía colombiana registró una variación del PIB de 2,3% en el primer semestre de 2016 (Gráfica 1), reflejando así la tendencia a la desaceleración que se presenta en la actualidad. El crecimiento de 2% del segúndo trimestre ha sido el más bajo presentado desde el mismo lapso de 2009, cuando la variación del PIB fue de 1,1%.

Como resultado de este bajo ritmo en la dinámica económica, el Ministerio de Hacienda y Crédito Público redujo su meta para 2016 de 3% a 2,5%, igualando la proyección del Fondo Monetario Internacional (FMI) y acercándose a la del Banco de la República, que estima como dato más probable un crecimiento de 2,3%.

Gráfico 1 Crecimiento económico anual (Pesos constantes de 2005)

A nivel sectorial, el bajo desempeño económico refleja la situación por la que sigue pasando el sector minero energético, principalmente por la reducción de las producciones de carbón e hidrocarburos, así como la baja dinámica en el agropecuario y construcción. No obstante, sectores como industria y servicios financieros sustentaron el crecimiento en el primer semestre, con variaciones anuales de 5,4% y 4,2%, respectivamente (Gráfica 2).

En el caso de la industria manufacturera, la buena dinámica se explicó debido al efecto positivo del subsector de la refinación del petróleo, que presentó un crecimiento de 24,7% en el primer semestre, respecto a similar lapso de 2015. Si se tomara la industria sin este subsector, su crecimiento habría sido de solo 2,9%. Es importante precisar este hecho, ya que es una consecuencia temporal del progresivo incremento de la producción de la Refinería de Cartagena (Reficar). (Gráfica 3).

Gráfico 2 Producto Interno Bruto. Ramas de actividad económica. Variación anual % I Semestre 2016pr / 2015pr

Industria manufacturera Servicios financieros, inmobiliarios Construcción

Servicios sociales, comunales y personales Comercio, reparación, restaurantes y hoteles Suministro de electricidad, gas y agua Transporte, almacenamiento y comunicaciones Agricultura, ganadería, caza, silvicultura y pesca

Explotación de minas y canteras

Prevención y atención de desastres Centros de reclusión

Variación porcentual -2,04,06,0

TotalSin refinación petroleo

Fuente: DANE, cálculo autores.

En el caso de la construcción, su crecimiento de 3% durante el primer semestre de 2016 -respecto a igual período de 2015- obedeció a la variación de 6,8% de la construcción de edificaciones, compensando el bajo incremento de la construcción de obras civiles (0,1% semestral).

Por componentes del gasto, la desaceleración de la economía se reflejó en la pérdida de impulso del consumo, con una tasa de crecimiento de 2,8% en el primer semestre, la cual es la más baja de los últimos siete años. Este freno pone de manifiesto -en el caso del consumo de los hogares- el efecto de mayores tasas de interés internas. Y en el consumo del Gobierno, el ajuste que enfrenta el gasto debido principalmente a la caída de la renta petrolera.

Por su parte, la inversión -como otro elemento de la demanda interna- se contrajo durante esta primera parte del año, al registrar una variación negativa de 2,5%. Esto debido fundamentalmente a la reducción de la inversión en equipo de transporte y maquinaria y equipo.

Finalmente, y aunque el comercio exterior neto continúa haciendo un aporte negativo para la demanda agregada, las exportaciones presentaron un crecimiento de 3,1% en estos primeros seis meses de la vigencia. Las importaciones se han frenado al registrar una variación negativa de 0,1%.

La economía atraviesa una coyuntura de desaceleración, de la cual no es ajeno el entorno internacional, con un crecimiento lento a nivel mundial y un panorama débil a nivel regional. Chile y México mantienen tasas de crecimiento bajas, mientras que Brasil, Ecuador y Venezuela continúan en recesión.

Se reduce el desempleo pero se mantiene la informalidad

Al cierre de agosto la tasa de desempleo nacional se situó en 9,9%, mientras que en las 13 principales ciudades fue del 9,0%. Esto representó una reducción frente a los niveles registrados en los dos meses anteriores y un nivel similar con respecto a agosto de 2015 (Gráfica 4).

La reducción del desempleo en agosto obedeció a un aumento de la tasa de ocupación1 superior al aumento de la oferta de trabajo medida con la tasa global de participación2. No obstante, cabe señalar que la tasa de desempleo en los últimos tres meses se mantiene alrededor del 10%, asociado a la desaceleración de la economía durante lo corrido de 2016 y la incertidumbre frente al crecimiento esperado para lo que resta del año.

Los sectores económicos que más contribuyeron al aumento del empleo, comparados con los niveles de 2015, fueron los de comercio y hoteles, agricultura, construcción e intermediación financiera (gráfica 5).

Por su parte, disminuyeron el empleo sectores como el de servicios comunales, transporte y almacenamiento, actividades inmobiliarias, explotación de minas y canteras y el de suministros de electricidad, gas y agua (Gráfica 5). Persiste la tendencia de la pérdida de empleo en sectores como la industria, pese a la entrada en operación de Reficar, y el de actividades inmobiliarias que contaban con un dinamismo importante en la generación de empleo en meses anteriores.

1 La tasa de ocupación es la relación porcentual entre la población ocupada y la población en edad de trabajar.

2 La tasa global de participación es la relación porcentual entre las personas que trabajan o están buscando empleo y la población en edad de trabajar (12 años en la parte urbana y 10 años en la parte rural).

Gráfico 5 Población ocupada según rama de actividad (nacional)

Participación % de cada sector en empleo total (a agosto 2016)

Crecimiento % del empleo (junio-agosto 2016 vs junio-agosto 2015)

Comercio, hoteles y restaurantes

Servicios sociales, comunales y personales

Agricultura, ganadería, caza, silvicultura y pesca Industria manufacturera

Transporte, almacenamiento y comunicaciones

Actividades inmobiliarias, empresariales y...

De acuerdo con las cifras reportadas por el DANE, se aprecia en lo transcurrido de 2016 hasta julio un leve aumento de la tasa de informalidad en las 23 ciudades y áreas metropolitanas, aunque se mantiene en un nivel inferior al registrado en el mismo período del año anterior (Gráfica 7). En efecto, la tasa de informalidad pasó del 49,7% en el trimestre mayo/julio de 2015 al 48,4% a principios de 2016. Al trimestre mayo/julio de 2016 se ubicó en el 48,8%.

Entre las ciudades con aumento de la tasa de informalidad al trimestre mayo/julio -con respecto al año anterior- se encontraron ciudades como Cali, Manizales y Florencia, con crecimientos de 3,8; 1,1 y 2,2 puntos porcentuales respectivamente.

La inflación se desacelera en un entorno de política monetaria contractiva

El país registró una disminución en el Índice de Precios al Consumidor (IPC) durante septiembre de 2016, que le restó dinámica al proceso inflacionario presentado desde mediados de 2015. En efecto, el IPC en septiembre se redujo 0,05% frente al mes anterior, con lo cual la inflación anualizada pasó de 8,1% a 7.27%. Sin embargo, este resultado aún sobrepasa en un poco menos del doble al rango superior de la meta de inflación establecida por el Banco de la República para la vigencia (4%).

La reducción del ritmo de crecimiento del IPC se explicó principalmente por la caída en los precios del grupo de alimentos (Cuadro 1).

Suministro de electricidad, gas y agua

Por tipo de posición ocupacional3, el comportamiento del empleo en agosto -frente al mismo mes del año anterior- presentó una reducción en categorías como: patrón o empleador, trabajador familiar sin remuneración, empleado doméstico, jornalero o peón y el empleo de gobierno. Esto se compensó con un aumento de la ocupación en la denominada cuenta propia, seguida por la categoría obrero/empleado particular (Gráfica 6).

CrecimientoParticipación

Por tanto, si bien la tasa de desempleo nacional se mantuvo en torno a un nivel similar frente a agosto de 2015, esto en parte fue posible gracias al aumento del empleo por cuenta propia, cuyas características están vinculadas al sector informal.

3 Es la posición que la persona adquiere en el ejercicio de su trabajo, ya sea como asalariado, empleado doméstico, trabajador por cuenta propia, empleador o trabajador familiar sin remuneración.

Gráfico 6 Población ocupada según posición ocupacional (nacional)

Participación % de cada sector en empleo total (a agosto 2016)

Crecimiento % del empleo (junio-agosto 2016 vs junio-agosto 2015)

Las perspectivas del empleo en lo que resta del año dependerán del comportamiento de la economía que se proyecta a la baja. Esto debido a la desaceleración del crédito por el aumento de las tasas de interés y la mayor percepción del riesgo por parte del sistema financiero, los recortes del gasto público para ajustarse a las condiciones de bajos precios del petróleo y los compromisos con la regla fiscal. Además de la incertidumbre de los mercados de capital frente al desenvolvimiento de las economías desarrolladas y la política monetaria que estos adopten, en especial, la FED4 en los EE.UU. Gráfico 7

Cuadro 1

Inflación mensual y anualizada por grupos en 2016 (Var. %) según tamaño de empresa hasta cinco trabajadores

Como se observa en la Gráfica 8, los alimentos generaron la aceleración de la inflación, desde mediados de 2014, presionados por tres fenómenos de oferta. En primer lugar, el factor climático manifestado en una intensa sequía (Fenómeno de El Niño) y en segundo término, el cese de actividades realizado por algunos representantes del gremio de transporte de carga. Ambos factores redujeron el abastecimiento de bienes agrícolas. Un tercer factor relacionado con la exacerbación de la devaluación del peso frente a las principales divisas, se trasladó a los precios internos de los bienes importados y algunos servicios transables (Grafica 8).

A pesar de la reducción registrada en la inflación, otras medidas de inflación básica5 aún permanecen lejos de las metas del Banco de la República. Por ejemplo, la inflación “núcleo 20”6 registró -a fines de agosto- una variación anual de 7,07%, incluso superior a la registrada en el mes anterior (7,05%). No obstante, y como era de esperar, por la fuerte caída de los precios del grupo de alimentos, la inflación anualizada sin alimentos -otra medida de inflación básica- cayó de 6,26% a 6,1%.

5 Las medidas de inflación básica buscan eliminar los movimientos y choques temporales en los precios. Se excluyen de la canasta de precios aquellos ítems con comportamientos muy volátiles ó que están fuera del control de la política monetaria. Por ejemplo: Precios de los alimentos o algunos precios regulados (combustibles, servicios públicos, transporte). En la fecha de la edición del presente informe (oct 6 de 2016), las cifras de inflación básica corresponden al mes de agosto de 2016, debido a que la fuente consultada, el Banco de la República, no ha actualizado sus estadísticas.

6 La inflación núcleo (core inflation) no tiene en cuenta el 20% de los bienes y servicios con mayores volatilidades en sus precios en el mes correspondiente.

En el frente externo, una manera de aproximarse a los efectos de la devaluación sobre el IPC es analizando los datos del Índice de Precios al Productor (IPP)7. Este indicador mide la evolución de los precios de venta del productor, correspondientes al primer canal de comercialización o distribución de los bienes transados en la economía. El Índice de Precios al Productor (IPP) según procedencia, mostró que los bienes importados registraron una reducción de 0,76% en septiembre frente al mes anterior, evidenciando menos presiones de los bienes transables en el IPC, sobre todo en materias primas. En cuanto a los bienes de origen nacional, su IPP mostró una caída mensual de 0.14% en septiembre del año en curso, que podría inducir a los productores nacionales a realizar sustitución de importaciones (Gráfica 9).

Por su parte, los transables registraron una tendencia decreciente en los meses recientes, con una variación de su IPC anualizada de 7,53%, que fue inferior al máximo alcanzado en junio de 2016 (7,9%), pero muy superior al 5,23% de hace un año. Esto último fue el reflejo del impacto de factores como la tasa de cambio y los precios internacionales (Gráfica 10).

Pese al resultado satisfactorio de la inflación en agosto y septiembre de 2016 -específicamente en el rubro de alimentos- es necesario tener mesura sobre el inmediato futuro. La inercia inflacionaria ha impactado las expectativas de los agentes y este proceso de indexación no se puede desmontar en el corto plazo.

Política monetaria

La inflación en agosto y septiembre de 2016 y los resultados del comportamiento del PIB revelados por el DANE en el segundo semestre de 2016 -así como de la decisión de la FED de no incrementar sus tasas de interés- llevó a la Junta Directiva del Banco de la República (JDBR), en sus reuniones del 31 de agosto y 30 de septiembre de 2016, a mantener inalteradas las tasas de interés de intervención en niveles del 7,75%. La suspensión de la tendencia alcista de las tasas de intervención es el reflejo de la desaceleración que vive la economía colombiana.

Al respecto, el Banco de la República señala que “la economía colombiana continúa ajustándose a los fuertes choques registrados desde 2014 y el déficit en la cuenta corriente está disminuyendo gradualmente. Los efectos de los choques transitorios de oferta que han afectado la inflación y sus expectativas han comenzado a revertirse y se espera que esta tendencia continúe. Lo anterior, junto con las acciones de política monetaria realizadas hasta el momento, debería conducir la inflación al rango meta en 2017”.

Según la clasificación del Banco de la República8, entre los bienes comercializados localmente (no transables) y aquellos que compiten con los productos extranjeros y que se comercializan por fuera del país (transables), los resultados muestran que los primeros continúan presentando variaciones anualizadas ascendentes.

En agosto de 2016 los no transables presentaron una inflación de 5,05%, mientras que en 2015 era 4,02%. Vale resaltar que este tipo de bienes son aquellos en los que más se manifiestan las presiones de la demanda interna y por lo tanto, su comportamiento en precios responde a los cambios en la política monetaria.

7 La diferencia con el índice de precios al consumidor (IPC) se explica porque un bien puede ser comercializado o distribuido por diferentes intermediarios que modificarán el precio de venta hasta llegar al consumidor final. Ver Banco de la República https://www.banrep. gov.co/es/ipp

8 En la fecha de la edición del presente informe (oct 6 de 2016), las cifras de esta clasificación corresponden al mes de agosto de 2016, debido a que la fuente consultada, el Banco de la República, no ha actualizado sus estadísticas.

10 Índice de precios al consumidor (IPC), clasificación transable, no transable y regulados

Gráfico 11 Precios internacionales del petróleo

Se frena la caída del precio del petróleo en el 2016

El precio del petróleo se ha recuperado 21% durante 2016, de tal forma que la referencia Brent pasó de US$ 38,9 por barril en diciembre de 2015 a US$ 47,2 por barril en septiembre de 2016 (Gráfica 11). La recuperación de las cotizaciones de este commodity obedece en gran medida a las expectativas que han generado en estos meses los anuncios de la intervención por parte de los países productores para estabilizar los precios.

De igual manera, han ayudado a la recuperación de los precios en lo corrido de 2016, las compras realizadas por China como una estrategia de aumentar sus inventarios.

Finalmente, en septiembre la Organización de los Países Exportadores de Petróleo (OPEP) llegó a un acuerdo para reducir la producción de 33,24 millones de barriles de petróleo por día (bpd) que se producen actualmente a 32,5 millones de bpd. No obstante, la Agencia Internacional de la Energía (AIE)9 considera en sus previsiones que el consumo se reducirá en los meses siguientes y que, por tanto, el desequilibrio del mercado se mantendrá por un buen tiempo. De tal forma que la oferta seguirá superando a la demanda por lo menos hasta la primera mitad de 2017.

El mercado seguirá marcado por la volatilidad e incertidumbre que le es característico, debido a la va- riedad de elementos que afectan tanto a la oferta como al consumo. Se prevé que en el resto de 2016 el precio seguirá oscilando alrededor de los US$50 por barril.

De la devaluación a la revaluación

El precio del dólar pasó de un promedio de $3.245 en diciembre de 2015 a $2.921 en septiembre de 2016, lo cual significó una revaluación de 10% entre estos meses (Gráfica 12).

Durante los últimos meses se han combinado elementos como la recuperación de los precios del petróleo, el efecto del referéndum en el Reino Unido a favor de abandonar la Unión Europea (Brexit) — que actúa a favor de las monedas emergentes– y las decisiones de la FED de no modificar las tasas de interés. Esto ha llevado a que la tasa de cambio pase de un proceso de devaluación desde mediados de 2014 a una revaluación, que ha permitido que en promedio el dólar se haya ubicado en $3.068 entre enero y septiembre de 2016.

De continuar esta mayor estabilidad de la tasa de cambio -a este nuevo nivel- en los siguientes meses podría dejar de ejercer presión inflacionaria. Esto sería un elemento favorable para reanimar al sector exportador.

Caída en las importaciones suaviza el déficit externo en el 2016

De acuerdo con el DANE, en julio de 2016 el déficit de la balanza comercial disminuyó en 42,4% respecto a igual mes de 2015, al pasar de -US$ 1.747 millones a -US$ 1.006 millones (Gráfica 13). Con ello Colombia acumula entre enero y julio de 2016 un déficit comercial de US$7.243 millones, el cual es inferior en US$ 1.206 millones al registrado en el mismo período de 2015.

Gráfico 13 Colombia: Balanza comercial 2014 -2016 (Mensual)

Condiciones externas favorecen los mercados de deuda pública

A pesar de la desaceleración de la economía colombiana; del déficit fiscal; el desbalance de la cuenta corriente; la inflación; el aumento de la razón deuda pública a PIB; y el cambio de perspectivas de las calificadoras de riesgo, las cotizaciones de la deuda pública en lo corrido de 2016 experimentaron valorizaciones (aumento de precios). Éstas se reflejaron en una reducción de los rendimientos y -por esta vía- en un menor costo de las colocaciones de títulos de deuda efectuadas por el Gobierno10

14 Embi

El menor déficit comercial se explicó en gran medida por las importaciones que presentaron una reducción de 23%, al pasar de US$30.737 millones entre enero y julio de 2015 a US$ 23.763 millones en igual período de 2016. La reducción se explicó por las menores importaciones en todos los grupos de productos importados, pero principalmente a la reducción de las compras de manufacturas (-24,9%) que representaron el 75% del total de las compras externas. Ésta reducción en las compras externas obedeció de un lado al menor ritmo de la economía y, de otro, al efecto de la tasa de cambio.

Por su parte, las exportaciones entre enero – julio de 2016 continuaron con bajo dinamismo, presentando un acumulado de US$ 16.520 millones, correspondiente a una disminución de 26% respecto a igual período de 2015. Este resultado sigue influido por la disminución de las exportaciones de combustibles y productos de industrias extractivas, las cuales pasaron de US$ 12.554 millones en enero – julio de 2015 a US$7.973 millones en igual período de 2016.

Así mismo, las exportaciones no tradicionales aún no han reaccionado al estímulo de la tasa de cambio, ya que mostraron un crecimiento negativo de 11,3%, al registrar US$7.331 millones en el período analizado.

Los spread11 de Colombia, medidos a través del EMBI12, pasaron de 321 Puntos Básicos13 (Pb) a principios de 2016 a 271 pb en julio y a 230 pb a mediados de septiembre (Gráfica 14). Esta tendencia de los bonos soberanos, al igual que la de los mercados externos de bonos de la región, obedeció a: la alta liquidez mundial; a la mayor demanda por títulos de deuda de economías emergentes con mayores rendimientos, contribuyendo a esto el Brexit14; a la desaceleración de la economía mundial; a la recomposición del portafolio de fondos de inversión ante la pérdida del grado de inversión de Turquía15; y a las bajas expectativas que durante estos meses se tuvieron con respecto a una alza de la tasa de política monetaria de la Fed.

10 La tasa de rendimientos de un bono tiene una relación inversa con el precio. Este último es el valor presente del bono que se calcula descontando todos los flujos futuros con dicha tasa de rendimiento. Si la tasa de rendimientos establecidos por el mercado se eleva, el valor presente (o el precio) se reduce, y viceversa.

11 Diferencia entre el rendimiento de un bono soberano y un bono del Tesoro de los EE.UU. a un determinado plazo.

12 Emerging Markets Bonds Index. Indicador que mide el retorno de un bono en moneda extranjera emitido por Colombia u otra economía emergente, expresado como margen (spread) sobre los bonos del tesoro de Estados Unidos.

13 100 puntos básicos representan un 1%.

14 Abreviatura de British exit o salida de Gran Bretaña de la Unión Europea.

15 Un indicador con notoria influencia en la composición de activos es el JP Morgan GBI-EM Global Diversified IG.

Gráfico 15 Índice COLTES (Puntos)

Fuente: Bolsa de Colombia.

Así mismo, los factores externos mencionados anteriormente impactaron positivamente en las valorizaciones de títulos TES (Gráfica 15), compensando factores domésticos como la inflación, el aumento de la tasa de intervención por parte del Banco de la República y los cambios de perspectiva de las agencias calificadoras.

Se destaca en lo corrido del año una mayor participación de los inversionistas extranjeros en títulos

TES, debido a las condiciones externas descritas que mantienen bajos rendimientos de activos externos. Las tenencias de TES por parte de estos fondos pasaron de $36 billones en febrero de 2016 (17% del total de títulos en circulación) a $51 billones en agosto (22% del total)16

Los títulos TES de largo plazo presentaron en lo corrido del año las mayores valorizaciones. Los precios de los TES de corto plazo por su parte se redujeron, lo cual estuvo asociado al aumento de la tasa de intervención por parte del Banco de la República. Este comportamiento de los TES de corto y largo plazo generó un aplanamiento de la pendiente de la curva de rendimientos de estos bonos (con mayores precios de los segundos con respecto a los primeros).

Mayores precios implican menores tasas de rendimiento para los inversionistas y un menor costo para la colocación de títulos por parte de Crédito Público, situación que ha llevado al Gobierno a plantear la opción de realizar más colocaciones de TES para financiar el presupuesto 201717 .

El comportamiento de los rendimientos de bonos de deuda pública en los mercados externos e internos dependerá primordialmente de la normalización de la política monetaria en EE.UU. Esto implicaría alza de tasas de interés por parte de la FED, y posiblemente salida de capitales de economías emergentes. Esto se amortiguaría con la recuperación de los precios del petróleo y una recuperación del crecimiento económico mundial.

Otros factores que incidirán en los precios de los TES son: en el frente fiscal; la reforma tributaria y en el frente externo; la evolución del déficit de la cuenta corriente. El crecimiento económico podría amortiguar o agudizar el impacto de estos efectos, dependiendo de si las expectativas son de mayor crecimiento o se prevé una mayor desaceleración.

La mayor participación de fondos externos en TES implica un mayor riesgo de tasa de interés ante un cambio de las condiciones externas que han inducido al alza los precios de los títulos.

En síntesis, toda esta coyuntura macroeconómica ha tenido efectos en la programación presupuestal que realiza el gobierno. En el Marco Fiscal de Mediano Plazo MFMP de junio de 2016 y por tanto en el presupuesto General de la Nación de 2017. El Ministerio de Hacienda revisó a la baja las metas de crecimiento para el año 2016 y 2017.

En 2015 se proyectaba para 2016 un crecimiento del PIB en 3,6% y para el 2017 de 3,8%. En las nuevas proyecciones del Marco Fiscal de Mediano Plazo, se estima que los crecimientos del PIB para 2016 y 2017 serán de 3,0 y 3,5%, respectivamente. No obstante, el gobierno después de conocido el dato de crecimiento económico del segundo trimestre, ajustó la meta de crecimiento de 2016 a 2,5%.

El deterioro de los indicadores macroeconómicos tiene su reflejo en las cifras fiscales, y por ello el Ministerio de Hacienda espera que el déficit del Gobierno Nacional Central llegue a 3,9% del PIB en 2016 y 3,3 % en 2017.