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James Stuttard
Quando um barco costuma inclinar-se demasiado, costuma ser melhor optar por ser um pouco contrarian. Para James Stuttard, se há um claro consenso em 2021 é em matéria de infl ação. Entre os grandes gestores de obrigações, 90% espera uma subida nas yields das obrigações este ano. E não só o veem no buy side. O problema é que os fatores estruturais que empurram para baixo os preços não desaparecem com a pandemia. Para o gestor da Robeco, muitos dos argumentos para um cenário de queda nas obrigações não são sustentados.
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A SUSTENTABILIDADE COMO FONTE DE ALFA
Como em todos os fundos da Robeco, o investimento sob critérios sustentáveis é mais uma capa da estratégia. Não só por convicção, conta Stuttard. Também como fonte adicional para gerar um plus de rentabilidade. “Detetar debilidades na sustentabilidade de países como a África do Sul ou Brasil ajudou-nos a evitar o risco da sua divisa”, conta. Não se trata apenas do nível de compromisso com a sustentabilidade, mas sim de vigiar também a tendência. Para além disso, a equipa aumentou os seus esforços de engagement com os países soberanos em matéria ESG.
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IStuttard, gestor do Robeco Global Total Return Bond Fund, não há dúvida de que é o tema número um no debate macroeconómico para 2021. Uma subida de preços na segunda metade do ano que empurrará em queda a cotação das obrigações. Segundo ressalta o gestor da Robeco, de entre os grandes gestores de obrigações, 90% espera um incremento da infl ação neste ano. A maioria estão posicionados para isso com uma duração inferior ao índice. “E não apenas no buy side. O sell side também tem essa postura”, conta Stuttard. A grande maioria vê yields mais elevadas nas obrigações no fi nal do ano. “Quando um barco parece inclinar-se demasiado, costuma dar melhor resultado optar por ser um pouco contrarian”, avisa.
Não é que Stuttard não veja uma subida da inflação. Pelo contrário. Em março e abril, apenas pelo efeito base, será difícil falar de risco deflacionário. Os preços do petróleo terão subido cerca de 20%-30% interanualmente; a produção industrial em alguns países disparou cerca de 40% de um ano para o outro. “Mas isso só nos fala do passado. Conta-nos que no segundo trimestre de 2020 houve um choque na procura em várias partes da economia com vários setores congelados e que isso já não está a acontecer”, analisa.
Para Stuttard, muitos dos argumentos para um cenário de bear market nas obrigações não têm sustentação. Porque para o gestor, os fatores estruturais, a demografia, a globalização, a desaceleração da produtividade, não desapareceram. “Trata-se de fazer os trabalhos de casa. Trata-se de analisar quando é que os mercados foram demasiado longe com o seu posicionamento”, explica. E este é o cenário com que apresenta a carteira do Robeco Global Total para 2021. Algo a ter claro é que a gestão do fundo é relativa ao índice. Neste caso, o Barclays Global Aggregate Index. Tem um mandato de objetivo de geração de 150 pontos base de alfa ao longo de um ciclo de mercado.
“Este é um fundo para investidores que queiram uma clara exposição a rendimento fixo”, assinala. Dito isto, a equipa gestora tem algumas liberdades. Podem estar defensivos de duração, até três anos, ou estar subponderados em países de baixo beta como a Suíça ou Japão.
FONTES DE RETORNO
Num fundo com estas caraterísticas, a decisão mais importante é decidir as fontes de retorno. A alocação de ativos. Quando estar mais positivos em dívida investment grade ou high yield. Quando optar por soberanos da zona euro ou mergulhar em emergentes. “São decisões absolutamente chave para um gestor local”, insiste Stuttard.
E 2020 foi um grande exemplo disso. A carteira começou o ano com uma sobreponderação a governamentais. Mas à medida que os mercados de crédito começaram a refletir no preço a expansão do vírus nos EUA e na Europa começaram a fechar essa posição a favor de uma sobreponderação a obrigações corporativas. Concretamente, títulos norte-americano de investment grade e algumas obrigações BB. “Esta rotação ajudou-nos a proteger o capital dos nossos investidores no primeiro trimestre”, assegura o gestor. É também o que lhes permite capitalizar na recuperação e apreciação dos mercados no segundo e terceiro trimestre.
Uma segunda fonte importante de retorno está nas taxas de juro globais. “Nós, por outro lado, acreditamos que a duração é um mercado bastante eficiente”, conta.
“Há literalmente milhares de pessoas sentadas à frente do ecrã da sua Bloomberg tentando averiguar até onde se vão mover os 10 anos norte-americanos. Para mim não há janela para ineficiências aí”.
Onde se vê oportunidades para gerar alfa é na curva de taxas com apostas cross markets (entre distintos mercados). “Há muito dinheiro cativo”, explica. “Muitos cujo mandato apenas permite investir numa divisa. Fundos de pensões, seguradoras, bancos centrais, etc.”. São fatores técnicos que criam nichos de ineficiência.
Stuttard dá um exemplo: alguém pode vender uma obrigação alemã a 30 anos e comprar uma japonesa a 30 anos para gerar 80 pontos base de yield adicional. “Isto é incomum porque nos últimos 20 anos a obrigação japonesa negociou 100 pontos base abaixo da alemã. É uma consequência das ações do BCE. Distorceu a curva das bund”, explica. Uma terceira etapa do processo de gestão cimenta-se sobre as divisas. E Stuttard não se refere ao par euro/dólar, outro mercado muito eficiente na sua opinião. É nas moedas de países emergentes onde vê potencial para obter rentabilidade.
“As divisas permitem expressar apostas com um perfi l de risco distinto daquele que ofereceria uma obrigação”, afi rma. Pensemos, por exemplo, no petróleo. Se alguém pensasse que o preço do crude ia subir poderia comprar tesouro norte-americano ligado à infl ação ou uma obrigação high yield do setor energético norte-americano com rating CCC. “Ou poderia comprar coroas norueguesas”, planeia o gestor. E tem-no claro: “Prefi ro assumir risco com uma divisa AAA do que com crédito BBB”.
