6. El asunto de la Deuda Pública

EL CONTROVERTIDO ASUNTO DE LA DEUDA PÚBLICA

(a febrero 2016, con detalles de mediados 2018)

I. Historia de nuestra deuda “externa”

Digamos, como introducción, que la demanda de recursos financieros por el Estado depende del comportamiento del déficit fiscal. Si los gastos son mayores que los ingresos, y si se decide no emitir se deberá recurrir a solicitar créditos. Si éste será externo o interno dependerá de los costos de endeudamiento en cada fuente, de los resultados de la cuenta corriente del Balance de Pagos y de la política económica en sus lineamientos generales.

DEUDA EXTERNA CON REMOTOS ORÍGENES

Nuestra Deuda Externa siempre generó polémicas, desde el lejano préstamo Baring Brothers (contraído en 1824 bajo el gobierno de Martín Rodriguez y el Ministerio de Rivadavia), pasando por el endeudamiento en los últimos lustros del siglo XIX (que contribuiría a la crisis del ´90), hasta la época de Martínez de Hoz y los recientes años ´90.

La conveniencia, como ya advertimos, de los plazos y las tasas de los años 70 llevó a un crecimiento de la deuda bruta de 3.260 millones en 1970 a 19.000 millones en 1979. Es de notar que esto aconteció de manera generalizada..., y no solamente en Argentina. El fracaso del plan antiinflacionario de Martínez de Hoz, bajo un régimen de devaluación pautado ("la tablita cambiaria"), llevó a expectativas de devaluación y al consiguiente inicio de una fuga de capitales. La Administración, consciente de la corrida, aumentó su endeudamiento para incrementar la oferta de dólares y mantener la paridad (ese aumento de oferta de dólares reduciría, al menos, las expectativas de derrumbe del plan). Ante el fracaso del intento de detener la fuga por esa vía, y para evitar mayores corridas (por ejemplo, por cancelación anticipada de deuda externa privada), se establecen en 1981-1982 seguros de cambio con primas más bajas que las devaluaciones previstas (operatoria que continúa hasta 1985). Se constituye así lo que se ha dado en llamar "la estatización de la deuda". Es así que su volumen crece, por factores externos e internos, a un nivel inimaginable pocos años atrás. De 19 mil millones de dólares en 1979, se pasa a 43.250 en 1982, 46.00 en 1983 y 55 mil en 1986(46)

El problema real (y también el analítico) consiste en la llamada "carga de la deuda". Una deuda de aparente poco peso sobre el PBI, dada una estructura de precios relativos, puede resultar realmente gravosa en caso de que la producción de bienes no comercializables tenga un peso relevante en ese PBI; y ante una devaluación (esto es una caída relativa del precio de los no transables) queda al "descubierto" la verdadera carga de la deuda (ya que los bienes no transables no constituían un verdadero potencial para cancelar las obligaciones externas). Por eso la preocupación y debate constante sobre el nivel de tipo de cambio (en otras palabras, un debate sobre los precios relativos). Por eso suele ser un indicador más apropiado de la carga de la deuda, en vez de Deuda sobre PBI, el número de años de exportaciones necesarias para cancelar esa deuda (esto es: X/Deuda).

DEUDA BRUTA, DEUDA NETA Y POSICIÓN NETA

Ahora bien, estas son las cifras de la llamada deuda bruta total (pública más privada, aunque en 1986 el valor de la deuda privada era muy reducido, por el me-

46 La situación de déficit en cuenta corriente, que nos lleva a acumular deuda externa (que lo financie), exige superávit futuros (como lo señalamos en otro artículo de este libro al tratar la Restricción Externa). Para ello habitualmente se produce, un ajuste "en cantidades" (caída del PBI) que permite reducir el nivel de "absorción" (o "demanda" interna), especialmente por el lado de las importaciones.

canismo ya explicado de los seguros de cambio). También existe una deuda neta, resultante de deducir de la deuda bruta los niveles de Reservas Internacionales. Sin embargo, las continuas salidas (fugas) de capitales (el comprar un solo dólar ya es una "huida" del peso argentino) dejan a las claras que residentes argentinos son tenedores de Activos Externos (fuera del país o dentro de nuestras fronteras, por ejemplo, los depósitos en dólares). Carlos Rodríguez, en un trabajo de 1986, estimó estas tenencias en 11.000 millones para 1980 y 31000 para 1986. A.Surzenegger consideraba, en un artículo de 1987, que la presencia de estos activos externos tendía a morigerar el problema de cancelación de la deuda externa. Al restar estas tenencias de la deuda neta, se obtiene lo que hemos llamado la Posición Neta, que sería lo relevante para evaluar nuestra real capacidad de pago. Las estimaciones de esta Posición Neta Deudora era de 8.800 millones en 1980, y 17.500 en 1986. Habría que actualizar estos cálculos para definir cuál es la Posición Neta en 2015 de modo preciso; tarea que dejamos para algún lector interesado. Sin embargo, datos de algunas fuentes estiman esa Posición Neta como levemente negativa por 14 mil millones. Otras fuentes estiman que esa Posicón Neta sería positiva y equivaldría a un 12% y un 20% del PBI, dependiendo de los autores y el método de cálculo (ver cierre de este artículo y el Cuadro V)

Al 31 de diciembre de 1999, el cálculo del Ministerio de Economía la ubicaba en U$S 122.000; y aunque los reclamos y quejas apuntan al FMI, éste solamente era acreedor de U$S 4.500 millones (apenas el 3,7 % del total). Mientras antes del arreglo con los acreedores en los noventa (conocido como Plan Brady), los mismos eran centralmente bancos y organismos multilaterales (BID, BIRF o Banco Mundial y FMI); pero el escenario era bastante distinto a fines de los ´90; y estos organismos tenían acreencias por apenas U$S 20.300 millones (el 16,7%), y los bancos, reunidos en el Club de París, solamente poseían el 4,9 %; concentrándose la deuda en tenedores de títulos públicos (bonos), muchos de ellos pequeños inversores, aunque también se cuentan los inversores institucionales (Fondos Comunes de Inversión, por ejemplo). Se estima, por otra parte, que el 40 % de los títulos del Estado estaban en manos de argentinos (bancos, empresas, AFJP, etc.), y esta proporción iba en aumento debido a las dificultades que encontraba el gobierno para colocar financiamiento en el exterior (nunca contamos con la pretendida y buscada calificación "investment grade"); sin embargo, como la casi totalidad de estos bonos y letras del tesoro están denominados en moneda extranjera; en cierto modo, eran deuda externa, pues es preciso contar con divisas para cancelarla. (ver Cuadro I).

Como se ve, a partir del Cuadro I, muchos de las protestas contra los organismos multilaterales eran bastante desacertadas, ya que si bancos extranjeros y organismos nos hubieran eximido de la deuda, aún hubiesen persistido 100.000 millones a saldar (un 40 % de esto adeudado "fronteras adentro" pues estaban en manos de argentinos). Algo para tener muy en cuenta en el debate.

También preocupaba la evolución de la deuda, que en siete años (1993-2000), aumentó en 77 %; y los intereses que, en el mismo lapso, se multiplicaron por cuatro. (Cuadro II). Sin embargo, al mirar el entorno internacional (Cuadro III), se observa que Argentina aparentemente estaba en una situación "desahogada". Veamos una acotación a este supuesto "desahogo". Países como Italia o Canadá, tienen un peso de deuda mucho mayor (la "hipoteca" sobre PBI total es más alta, aunque la carga por habitante tal vez sea menor), pero pagaban tasas de interés sustancialmente más bajas, en razón del alto riesgo-país que nosotros enfrentábamos(47) .

47 Retomando el caso de Argentina, la "restricción externa", (pese al gran cambio estructural) ha persistido. Los "avances y retrocesos" de nuestro PBI, al compás del sector externo, han estado presentes. Entre 1991-1994 se creció al 8 % anual, y el déficit en cuenta corriente superó el 4 % del PBI en 1994,

Cuadro I - Composición de la deuda pública (En miles de millones de dólares) (al 31/12/99)

Cuadro II - Evolución de Deuda e Intereses (en millones de dólares)

Fuente: Secretaría de Hacienda y Secretaría de Finanzas (Publicado La Nación 24/09/2000)

Seguramente el lector se inquirirá el porqué los países, como Canadá, EE.UU., España, etc. (Cuadro III) tienen tan alta deuda. La respuesta es muy simple: al sostenerse la presencia de déficit fiscal, y haberse desechado la vía del "impuesto inflacionario" a través de emisión monetaria para enjugarlo, no queda sino el endeudamiento, que así creció...,y creció. En Argentina,se optó por DF e “inflación”

exigiendo ahorro externo. La Crisis de México generó un "stop" (con recesión del 3 % en 1995). Entre 1996-1998, se creció al 6 %, y el déficit de cuenta corriente superó el estimado como nivel crítico por el FMI, el 4 % del PBI. Luego, desde fines de 1999, nuevamente, la economía se detuvo, dando lugar a la recesión más larga de la historia argentina; pero en esta oportunidad el tradicional ajuste por cantidades (caída del PBI) que permitía cerrar la brecha al reducir importaciones, no operó de tal manera, y el déficit de cuenta corriente persistió en niveles críticos. Lo cual, sumado a las dificultades de conseguir ahorro externo a tasas razonables por la gran desconfianza reinante, colocó al país en una situación de incumplimiento ("default") de hecho (que en diciembre de 2001, sería de derecho).

Cuadro III - Porcentaje del PBI en 1999

II. La deuda en el Siglo XXI

En acápites anteriores, hemos tratado con detalle la historia de la deuda “externa” argentina (es decir, la nominada en moneda extranjera). Aquí nos abocaremos sólo a la deuda “moderna”. Aquella del Siglo XXI.

Lo primero a decir es que la medición de la deuda pública no es sencilla, y da lugar a debates enconados; además de manipulaciones por políticos y funcionarios. Por ejemplo, usar la llamada “contabilidad creativa”, esto es cargar al próximo ejercicio los gastos de este ejercicio, así como la deuda potencialmente generada para financiarlo. Otro ejemplo, es no considerar la deuda contraída con organismos públicos (Anses o Banco Central), como si nunca se fuera a pagar (y la verdad sea dicha, así ha sucedido en el pasado, v.gr. la deuda contraída por el Estado con las Cajas de Jubilaciones en los años ´50 y ´60, jamás se “pagó”). Otro tanto sucede con la deuda contingente (juicios con sentencia en contra) y la deuda implícita previsional (o deuda actuarial del Sistema Previsional). Esto último es práctica habitual en todos los países del mundo con rara excepción.

Cuadro IV - DEUDA A MEDIADOS DE 2014

(en miles de millones de dólares)

Puede decirse que el siglo XXI, se inició con el default de diciembre de 2001, y la devaluación de enero de 2002, al salir del tipo de cambio fijo (el famoso un peso igual a un dólar, del período de la Convertibilidad). En diciembre 2001, la deuda “total” rondaba los 144.000 millones de dólares; y la devaluación la redujo sustancialmente a 115.000 millones de dólares (ya que al ser una parte de la deuda total pagadera en moneda nacional, y devaluarse el peso, significó que esa fracción, llevada a dólares, bajó; y, por tanto, la deuda total).

Pero, al mismo tiempo, por la caída del PBI (medido en dólares), la proporción Deuda/ PBI subió de 45% a bastante más del 100% del PBI (obviamente por la fuerte caída del denominador del cociente mencionado a causa de la recesión).

A fines del año 2004, la deuda (incluyendo aquella en “incumplimiento” o default) alcanzó el máximo de 191.000 millones de dólares (120% del PBI). En junio de 2005, se produjo la refinanciación de la deuda soberana (o sea, pública) basada en una quita del capital de más del 70% (un porcentaje inédito) en los nuevos bonos emitidos en “canje” por los viejos títulos en default (48) . Para fines del 2005, en razón del “canje” de deuda, se redujo el total a 154.000 millones (por entonces, un 75 a 80% del PBI). Dado el crecimiento del PBI, en años sucesivos el peso de la deuda en el PBI bajó a 62% en 2007; 43% en el 2010; 39% en el 2011…, para luego subir a 41% en el 2012, 44% en 2013, 45% en 2014; y 53% en 2015

En realidad, los niveles son bajos en comparación internacional(49). El problema radicaba en que el Estado tenía dificultades, en 2014/2015, para colocar nueva deuda en los mercados internacionales de capital. Por tanto, la deuda “pesaba” pues no se renovaban los vencimientos de capital (como hacen otros países, que pagan los intereses con “superávit primario”, y renuevan el capital con nueva deuda que es aceptada por los ahorristas internacionales, pues resulta fácilmente liquidable en las ruedas de bolsa, y es una inversión “segura”). Nuestro país al “no renovar”, se veía obligado a pagar en “efectivo” gran parte del monto vencido, y esto impactaba en el nivel de reservas. En el Cuadro IV, basado en datos de Quantum Finanzas (de Daniel Marx), se observa que, hacia mediados de 2014, la deuda en títulos públicos, en moneda extranjera era de 101.000 millones de dólares; y el total en moneda foránea era de unos 134.000 millones. En tanto, la deuda en moneda argentina era (convertida a dólares) de unos 89.000 millones de dólares (depende del tipo de cambio que utilicemos) y, considerando las deudas por juicios, de 116.000 millones. El total general alcanzaba, a mediados del año 2014, por todo concepto, U$S 251.000 millones (datos más recientes la bajan a 239.000 millones). El 54% resultaba ser “deuda externa”. Esto es, no abonable en moneda argentina(50)(51)(52) .

A principios de 2016, se salió del default con los famosos holdouts (también llamados “fondos buitres”) por ley del Congreso, y esto insertó nuevamente a Argentina en el Mercado de Capitales internacional. Como alternativa es muy favorable, pero ¿será positivo?

48 La propuesta fue “aceptada” por el 76% de los tenedores. En realidad, no había opción: se aceptaba una pérdida de capital del 70% al 75% o no se recibía nada. Incluso, si se hubiera propuesto una quita del 95% seguramente también el porcentaje de aceptación hubiese sido también muy alto, pues insistimos la alternativa era no cobrar nada. De hecho es lo que ha sucedido a los tenedores de deuda no canjeada (incluso con juicios por cobro ganados). 49 En una comparación, dentro de América Latina, Argentina se encuentra en valores intermedios en el índice Deuda sobre PBI: Brasil tiene un valor de 0.57 (57%); Uruguay, 0.45; Bolivia, 0.34; Chile, 0.19; Paraguay, 0.12, mientras Argentina ronda el 34% (0.34). Mientras el compromiso de intereses sobre PBI, Paraguay registra un valor de 0.30% del PIB, Uruguay 2,50%, Brasil 4.50% y Argentina 1.60%. 50 Las cifras no consideran la posterior deuda de corto plazo contraída con China (swap), para superar la restricción externa que se avizoraba, aliviar la caída de reservas del Banco Central y alejar la posibilidad de crisis cambiaria. El swap en yuanes fue de U$S11.000 millones (se estima un 2% del PBI) 51 El nivel de deuda no es de determinación sencilla. Basta la lectura del artículo de El Economista (30/10/2015, pag.6/7). Allí, M.Boggiano habla de 203 mil millones de dólares; J. Fuentes y Diana Mondino de 220 mil; M. Polo de 245 mil; G. Rossi de 250 mil; y A. Abram se inclina por 268 mil. 52 A partir de datos oficiales, si se recurre al Boletín Oficial, el Dr. Nestor Kirchner enfrentó al asumir un stock de deuda de 152.5 mil millones de dólares, entregó el mando con U$S144,7 mil millones; y la Dra. Kirchner contaba al 31/9/2013 (último dato publicado durante su gobierno) con una cifra de U$S 201.000 millones. A su vez, en 2017, el Ministerio de Finanzas detalló que, al cierre de 2016, la deuda pública bruta ascendió a US$ 288.489 millones, un 13,6% más que los U$S 253.989 millones al cierre de 2015. Es decir, que el aumento de la deuda pública fue de U$S 34.459 millones. El stock de deuda pública al cierre 2016 ascendió al 53% del PBI, calculado en U$S 544.500 mil millones

Nuestro país se ha caracterizado por bajo ahorro privado, y cada vez que la posibilidad de financiamiento se presenta sólo da pie a un nuevo ciclo de deuda externa…, luego impagable. ¿Volverá a repetirse?

EVOLUCIÓN DEL PESO DE LA DEUDA EXTERNA S.P. NACIONAL

Entre abril y juno 2018, las dudas llevaron a presiones de demanda en el mercado de cambios (el dólar pasó de $18.50 en dic. 17 a $28). Para descomprimir las expectativas, el gobierno solicitó apoyo crediticio al FMI. Éste es un crédito disponible, que será deuda en la medida que se utilice (juega como si un particular tuviera una autorización para girar en descubierto en un banco comercial). Según estimaciones de ITEGA, el peso de la Deuda Externa del Sector Público Nacional respondería a la evolución que presentamos en el Cuadro Adjunto. El crecimiento del peso (%) de la Deuda sobre PBI se produce, más que por el aumento de la Deuda Nominal en sí, por la suba del TC nominal, ya que la depreciación del peso hace caer el valor del PBI en dólares. La depreciación del 52% que el mercado impulsó desde enero produce una baja en el PBI (que cae en dólares en la medida que la depreciación baja el valor de los bienes no transables (que pesan un 60% del producto). De allí que el PBI caiga un 32% aproximadamente (52% por 0.60). Si antes la deuda pesaba 57% (57/100), ahora esos 100 se han reducido en 32%, y nos queda un cociente (considerando la nueva deuda) de 58/68, que da un 86% más o menos. Es sencillamente un asunto “contable”.

Pero lo realmente preocupante es la evolución de la capacidad de pago en dólares, que está conectado a nuestra fuente de generación de divisas: las exportaciones (se debería hablar del saldo, al menos, de la balanza comercial pero lo habitual es usar exportaciones). Si definimos la Capacidad de Repago en Divisas como Deuda Estatal en dólares sobre Exportaciones tendremos la siguiente evolución; que, como se observa, luego de caer fuerte entre 2004/11 (de 4.2 a 1.5), viene creciendo desde el 2014/2015 (de 1.5 a 3.7)

Fuente: Cálculo propio a partir de datos oficiales. Las cifras han sido redondeadas en miles de millones de dólares. La segunda fila es la Deuda Total, la tercera el porcentaje en dólares de ese total, y la cuarta es el producto de las dos anteriores. Las cifras 2018 son estimativas a partir de proyecciones (sobre el uso concreto del crédito disponible del FMI y exportaciones).

Hace casi tres décadas, en A.J.Figueras, 1992, “Deuda, posición neta y déficit fiscal”, Gaceta del Consejo 40, CPCE de Córdoba, pags. 10/22, sostuvimos que lo importante era la Posición Neta (ver Recuadro de “Deuda Bruta, Deuda Neta y Posición Neta”, en el Acápite I). Es decir, cuánto debía Argentina (sus instituciones y residentes) menos cuánto sumaban sus tenencias de activos externos. Y estimamos que la Posición Neta a 1987 era deudora

por 17.500 millones de dólares. La misma cuenta podríamos hacer rápidamente, sin los detalles y la prolijidad de entonces.

Es decir que la situación, a mediados de 2015, había mejorado respecto de aquella primera estimación para 1987, ya que la Posición Neta era deudora por 14.000 millones de dólares, pero entonces el indicador de compromiso, Posición Deudora Neta sobre Exportaciones daba 2.54; en cambio en 2015 el mismo indicador brindaba aproximadamente un valor 0,25 (la décima parte). Es decir, como algún autor ha mencionado, las tenencias del Sector Privado constituyen algo así como un verdadero “fondo anticíclico”…, esto siempre y cuando se reduzca el riesgo de ahorrar e invertir en activos nacionales, y entonces los ahorristas se arriesguen a aplicar fondos en activos “argentinos”.

Cuadro V - Activos, Pasivos y Posición Neta a mediados de 2015

(en miles de millones de dólares)

Nota: los Activos del Sector Público se remiten exclusivamente a las Reservas de libre disponibilidad del Banco Central Fuente: Los datos del Sector Privado provienen del artículo de J.J. Battaglia, El Economista 7/08/2015; y los del Sector Público del Cuadro IV

Tomado de DW: https://www.dw.com/es/argentina-de-nuevo-a-las-puertas-del-default/a-53365883

REFERENCIAS BIBLIOGRÁFICAS

• Ellyme & H. Flinch, 1989, "Methodology in the measurement of external debt", FMI. • Figueras, A.J, 1992; Deuda, posición neta y déficit fiscal, Gaceta del CPCE N°40 • López Mejía, A., 1999; "Large Capital Flows", WP/99, FMI. • Melconian, C. & Santángelo, 1997; El Endeudamiento del Sector Público Argentino 1989 1995, Miimeo. • Rodriguez, C., 1986.; "La Deuda Externa Argentina", Económica, Sept-Dic • Sturzenegger, A. ,1987; Deuda Externa, Novedades Económicas 82 y 83.